undefined(027794) - 基金投资策略和运作

年初我们预期，2026年或是海外商业地产转折的关键一年。根据历史经验，在降息周期后半段这类资产通常有较好的表现。同时，过去几年，海外商业地产板块总体跑输标普500、罗素2000指数等，具备均值回归的条件。然而，随着中东局势的恶化，包括对美联储降息、全球宏观经济的未来走向存在较大分歧，预计商业活动也会受限，因此商业地产板块在一季度呈现较大分化。我们主要精选100亿美元市值以上的美国商业地产标的，充分考虑基准组合比例和细分行业的景气度情况，致力于控制组合的整体风险。未来我们会对海外宏观走向密切跟踪，对组合中个股的持仓比例进行定期动态调整，力争在对行业基准的跟踪过程中实现超额收益。截至报告期末基金份额净值为1.230元，本报告期内基金份额净值增长率为1.74%，同期业绩比较基准收益率为-0.01%。

2025年4季度，海外不动产信托资产在10月份的美元降息前波动明显，先快速下跌，然后急速拉升，降息兑现后再次回落，维持窄幅震荡至年底。4季度，涨幅最大的细分板块是工业地产、酒店与娱乐板块和医疗地产板块，均为正收益；表现最弱的为自助仓库板块、电信塔板块和数据中心板块，跌幅为中个位数。 操作上，我们根据个股的业绩跟踪进行一些波段操作。 后市，对于2026年的美元降息进程，市场还有分歧；明面上新的美联储主席上台，会执行宽松的货币政策，但是也担心美国的通胀情况及悬挂在头上的巨额财政赤字，以及相关的军事霸权行为可能带来的后果。结合当前市场环境及政策预期，从市场分析角度来看，总体不动产信托资产或有望优于2025年。 截至报告期末基金份额净值为1.209元，本报告期内基金份额净值增长率为-3.82%，同期业绩比较基准收益率为-2.95%。

本季度，全球不动产信托指数仍然在区间范围内盘整震荡，9月份的美元降息没有给市场带来太多的预期和变化。细分板块来看，医疗地产、酒店和娱乐地产信托、零售地产板块表现最好，均有两位数的涨幅；多样化地产板块和工业板块表现次之，也有个位数的上扬；电信塔信托、多户住宅和独栋住宅板块表现落后，数据中心和自助仓库板块表现持平。 操作上，本基金减少频繁操作，耐心等待。 后市，美元开始降息，市场预期四季度仍有机会再次降息两次，我们预期整体资产的机会可能会在明年，年内维持盘整态势。截至报告期末基金份额净值为1.257元，本报告期内基金份额净值增长率为0.16%，同期业绩比较基准收益率为1.19%。

一季度，欧洲斯托克全球1800不动产信托指数呈现阶梯攀升，反映市场对美元利率变化的预期，暗示下调利率，REIT资产开始触底回升。不动产信托资产在美联储自2024年9月开始兑现降息后，资产价格不断下跌，直至年底。 二季度开始，由于美国对全球提高贸易关税，中国和欧盟分别采取反制措施，市场对于贸易前景和经济出现担忧；另外，美联储官员仍然坚持维持利率不变，再次推翻了投资者对美元降息的提前预期，导致全球资本市场因失望而回调，其中欧洲斯托克不动产指数快速回调，跌幅达双位数。后续随着市场的逐步稳定而反弹，有望回到一季度的水平并维持到季度末。 操作上，我们对于美元利率的下调预期比较审慎，因此整体上适当减持了仓位，各细分板块的个别个股也根据业绩情况进行动态调整。

基金业绩指标斯托克全球1800不动产信托指数一季度呈现阶梯攀升，并在末期有所回落，主要反映市场对美元利率变化的预期，在特朗普上台前，市场预期他会整顿美联储，暗示下调利率，REITs资产开始触底回升。操作上，我们减持办公板块和数据库板块，适当增持了零售和医疗板块。一季度，不动产信托资产在美联储自2024年9月开始降息，随后在11月和12月各降息25个基点的趋势影响下，价格逐步上扬。季度表现最好的板块依次为工业、医疗、零售和电信塔细分板块。后市，投资者对于美元未来利率的变化未有明确方向，也影响着REITs资产价格的波动；我们维持中性的判断，静观其变。 截至报告期末基金份额净值为1.314元，本报告期内基金份额净值增长率为-1.50%，同期业绩比较基准收益率为3.36%。

2024年上半年，富时发达市场不动产信托基金（REITs）指数表现为震荡并下修，主要受美元降息预期的变化，由乐观预期美元大幅降息到美国经济数据韧性很强，甚至有再通胀的危险。不能排除由于利率高企，成本传导至商业地产而导致中小不动产信托出现再融资风险甚至暴雷的事件发生。下半年开始，市场投资者开始预期美联储降息而配置不动产信托基金，叠加二季度业绩整体好于预期，全球REITs、发达市场REITs、美国REITs指数涨幅均超过10%。美元如期在9月中降息后，海外不动产信托基金资产整个四季度的上半期都在回调价格，直到11月美元再次降息后，整个REITs的资产价格见底回升，形成一个下降的W型；12月，美联储今年最后一次降息并表现出鹰派态度，改变了市场对于明年的降息预期；加上市场对于特朗普上台后针对贸易竞争的加税及提高政府效率等因素存在不确定性，不动产信托板块大幅回调近10%，基本回到年初水平。我们年初基于对联邦利率维持在高位会对板块内公司的再融资及财务成本造成压力的判断，而陆续减持一些获利的个股；然后在季度末逐步回补仓位；二季度仓位基本不变；直至三季度，美元开始降息后，随着申购的增加而加仓；并在四季度随着美元的降息预期突然转变而减仓。

自7月开始，海外REITs开始交易美联储降息，叠加二季度业绩期，两个月左右时间全球REITs、发达市场REITs、美国REITs指数涨幅均超过10%；特种、住宅、医疗、零售REITs涨幅相对更多。二季度REITs业绩公布，整体好于预期，零售、特种、医疗REITs业绩增速相对较快。美联储9月份降息之日则是REITs指数价格见顶之日，之后逐步回落。后市我们认为市场需要消化前期的降息预期，后续美元的降息幅度有待进一步确定，更多关注低估的零售、办公、住宅和特种板块。 截至报告期末基金份额净值为1.525元，本报告期内基金份额净值增长率为10.59%，同期业绩比较基准收益率为14.30%。

一季度，富时发达市场REITs指数表现为震荡并下修幅度，主要受美元降息预期的变化，由乐观预期美元大幅降息到美国经济数据韧性很强，甚至有再通胀的危险。不能排除由于利率高企，成本传导至商业地产而导致中小不动产信托出现再融资风险甚至暴雷的事件发生。由于此类资产对于利率的变化更为敏感，后续还要看美国货币政策的变化。全球发达市场的不动产信托市场在二季度经历了一个震荡的态势。4-5月，业绩指数走了一个深V形态，主要受对利率预期的变化引起以及数家REIT公司公布业绩低于预期；养老院板块在本年度表现好于其他板块；公寓板块净收入增长率慢于去年，增幅约2.9%；零售购物中心板块表现出现分化，部分表现较好，出租率基本回到疫情前水平；部分净收入增长低于过往的平均水平；办公板块继续承压，出租率仅88%，低于其他板块96%的平均水平；工业类的成交量仍然低迷；物流板块加快资产周转速度；公寓类的成交量增加，融资利率基本稳定，暗示价格可能稳定；办公室板块有可能接近底部，REIT价格比实物地产价格跌幅更大，暗示已经把最坏预期反映在价格里。

本季度，富时发达市场REITs指数表现为震荡并下修幅度，主要受美元降息预期的变化，市场投资者从乐观预期美元大幅降息，演变成目前的看到美国经济数据韧性很强，担心有可能出现再通胀的风险。不能排除由于利率高企，成本传导至商业地产而导致中小不动产信托出现再融资风险甚至暴雷的事件发生。由于此类资产对于利率的变化更为敏感，后续还要看美国货币政策的变化。市场展望，美联储已基本宣布本轮加息周期结束，短期市场对利率周期变化交易将使得REITs指数弹性增加。尽管美联储真正启动降息的时点或与市场预期存在偏差，但当前美国利率下行周期基本确定。REITs在利率上行周期期间调整明显，主要受其债券属性和股票属性共同影响，使得REITs表现远落后于股票资产表现。未来随着利率下行周期开启，将同时利好REITs资产的股票属性和债券属性，利率下行将使得REITs有望获得比股票资产更大的上行弹性。 截至报告期末基金份额净值为1.399元，本报告期内基金份额净值增长率为-2.03%，同期业绩比较基准收益率为-1.40%。

富时发达市场不动产指数全年在对美元利率的预期不断的变化当中宽幅震荡，最后以振幅的上限收盘全年。我们在二季度进行了减仓和补仓的波段操作，四季度开始，指数开始快速反弹。由于仓位未能及时赶上，基金表现相对滞后。

7月富时发达REITs指数上涨4%，美国市场占富时发达REITs指数的71%，本月收益为4.17%。美国房地产数据较为强劲，尽管4、5月新房开工数、建筑许可数连续两月回升、6月数据回落，但销售价格上行，而且待售住宅去化周期仅为3个月左右水平，呈供给弱于需求局面，因此销售价格保持强劲。细分看，公寓、零售、办公交易数量仍处于下行趋势，而工业有已经出现回暖迹象。各类REITs资本利率仍处于高位。 8月富时发达REITs指数下跌5.20%，各行业均为负收益，按表现排序依次为工业、特种、住宅、办公、医疗、零售、酒店及娱乐。 从数据看，美国新房建筑许可、新房开工以及新房销售数据都有从底部回暖的态势，二手房销售数据持续走弱；美联储加息后美国房价一度回落，但今年以来仍保持坚挺，高企的抵押贷利率未影响新房数据，主要由于新房库存处于相对低位。 9月富时发达REITs指数下跌4.43%，各行业板块均为负收益，按表现排序依次为酒店及娱乐、医疗、零售、住宅、特种、工业、办公。估值较高和业绩较差板块调整最多。数据方面，美国8月新宅开工指数为128.3万套，大幅低于预期143.9万套和前值144.7万套，但新宅建筑许可保持韧性，8月154.3万套，高于预期和前值144万套。 后市工业、住宅板块相对值得关注，办公、零售、工业仍需等待机会。 截至报告期末基金份额净值为1.330元，本报告期内基金份额净值增长率为-6.93%，同期业绩比较基准收益率为-7.24%。

一季度，富时发达市场REITs指数先涨后跌，指数累计上涨1.7%。从不同市场看，英国、加拿大、新加坡REITs收益有相对优势，美国、日本、澳洲均收跌。按不同板块，特种、工业、酒店、住宅类REITs有相对收益，但是医疗、零售、办公类REITs是拖累项。业绩方面， 2022年四季度业绩较好的板块依次是酒店娱乐、特种、工业，但办公、零售类业绩相对较弱；如果从全年业绩看，相对较好的行业则依次为零售、特种、工业。REITs指数在经历完2022年的估值收缩后，一季度各行业REITs走势基本与公布的业绩情况相符。除了业绩影响外，一季度海外REITs走势也与美国经济数据、货币政策变化及海外银行金融风波密切相关。 一季度基金仓位维持中性偏谨慎的仓位，源于以下判断：1）认为美国通胀在劳动力偏紧的背景下仍有粘性，美联储目标利率走势起码在上半年不会发生扭转；2）目标利率仍在逐步抬高或维持高位的背景下，会影响REITs公司的融资、资本开支、收并购行为，从而影响未来成长性；3）美国货币政策面临通胀与经济衰退的尴尬局面，而通胀下行需要在需求端让步，意味着REITs业绩有下行压力。行业层面，基金在对业绩、估值以及未来基本面变化的综合判断上，超配了特种、酒店娱乐行业。相对谨慎的判断使得基金1月仓位较低、错过了年初市场上涨的行情，2月份逐步加仓，但3月迎来海外银行金融风波，叠加人民币兑美元的升值，基金净值表现落后于指数。一季度基金单位净值下跌3.82%。 二季度，美国市场首月收益为-1.05%，日本、英国、澳洲、新加坡市场有正收益。行业层面，住宅、医疗、工业有相对收益，但特种类REITs、尤其是仓储REITs跌幅较大。 五月，银行风波再起、美国债务上限临近等问题使得美债利率再一次上行，并带动欧洲、日本利率上行，对整体REITs市场形成压制。但美国经济数据仍具韧性，尤其是消费服务行业PMI仍处于扩张区域，消费者信心指数较4月上行，相对制造业有优势。市场表现看，美国市场本月收益为-4%，日本、英国REITs均为负收益。行业层面，除了数据中心、酒店娱乐REITs外，其他行业REITs均收跌。 六月美联储不加息，欧洲、英国维持鹰派加息。美国市场本月收益为3.46%，日本、英国REITs均为负收益。行业层面，本月住宅、医疗、零售、办公等行业有相对收益。