中信保诚远见成长混合C(018619) - 基金投资策略和运作

四季度A股主要指数区间震荡，具有代表性的上证指数年度收官于3968点，距4000点一步之遥。分指数来看，四季度上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1%，科创50下跌10%；港股四季度出现明显回调，其中恒生指数下跌4.56%，恒生科技下跌14.69%。分板块来看，之前表现较好的AI算力、有色继续领先；石油石化、化工在反内卷的预期下四季度走强；在商业航天主题的加持下，军工板块四季度也出现了较大幅度的上涨。三季度较为活跃的半导体、港股互联网、创新药等四季度出现明显调整；传统消费及地产链延续了之前的低迷。 四季度全球较大的宏观干扰来自美联储货币政策，尽管降息的方向比较确定，但降息节奏和幅度的不确定性还是给权益市场，比特币等风险资产带来了较大波动；到季末，美元指数较高位出现较大幅度调整，人民币显著升值。国内四中全会定调重回经济建设中心；PPI降幅收窄，CPI转正，让市场对反内卷的叙事以及传统的顺周期产业的关注有所提升；出口继续保持稳定，全年顺差有望创纪录超过1万亿美金。科技领域，市场较大的关注来自于OpenAI与Google的大模型之争，但结果对总量影响不大，更多的是蛋糕的分配；国内阿里千问、Deepseek等开源模型快速追赶，市场更关注应用落地的情况，国内明年多款自研GPU量产，AI基建的确定性高于北美。 四季度AI算力和有色等前期强势板块保持领先，但各板块间的表现差距在收窄，行情有所发散。市场经历了一年结构化上涨后分化较大但整体估值水平较为合理，低利率环境下权益资产与其他资产相比中长期仍具备足够的吸引力。我们维持了对于储能、海风、工程机械、AI应用、非银等的配置，这些资产25年有所上涨，但涨幅相对克制，且成长与估值的匹配程度仍然较高。AI相关的资产，尽管短期涨幅较大，但还是会诞生一些大市值的新龙头公司，行业地位的确定性是我们优先关注的指标，方向上我们关注的重点会从基础设施建设慢慢转到智驾、助理、智能眼镜等具体应用形态上。我们判断26年可能是反内卷发挥政策效力的元年，基于此判断，我们将化工品作为首选进行了一定比例的配置。年底人民币汇率出现了较为明显的升值，我们会评估其对于出口企业盈利的影响并做出一定调整。

三季度A股及港股市场呈现单边上涨的态势，期间上证指数上涨12.7%，沪深300上涨17.9%，恒生科技指数上涨22%，创业板及科创50涨幅均在50%左右。三季度的上涨过程中结构分化较为明显，两条上涨主线分别是科技革命和全球信用体系重建，前者的代表性板块包括通信、电子、计算机；后者主要是黄金为代表的有色；主线之外，业绩出现拐点的储能、风电也有不错的表现。银行、采掘为代表的红利股23-24年表现较好，在此轮上涨中相对落后。港股互联网科技也实现了较为明显的上涨，部分龙头公司的人工智能及云业务得到重估。 三季度国内宏观经济平稳，出口依然有一定韧性；地产、基建投资低位运行；随着补贴边际变弱，消费有一定压力，一些新兴业态表现较为出色。部分产能过剩行业及相关管理部门纷纷推出反内卷倡议及相关措施，价格恶性竞争的态势被遏制，但能否快速扭转PPI的走向仍然需要观察限产的执行力度。美联储降息的预期逐渐明朗，美元走弱，国际贸易逐渐恢复正常；之前美国政府的一系列关税及政治政策可能会对现行的美元主导的国际金融体系带来冲击，黄金等对冲资产涨幅明显。 三季度市场结构分化非常明显，人工智能算力相关的光模块、服务器、PCB、国产芯片等均出现了非常大幅度的上涨，我们在此领域配置有所欠配，一定程度上低估了产业的弹性和风险偏好提升的幅度。我们配置较多的储能、海风、工程机械、AI应用、非银等，三季度有所上涨，目前来看估值仍然处于较为合理的区间。 四季度流动性预计仍然相对宽松，持续的赚钱效应会拉动资金入市，风险偏好有望维持。前期的结构分化导致市场的估值体系差异较大，主线资产估值水平开始接近高位，但非主线资产中仍然存在大量低于历史估值中枢的板块及个股。AI相关的资产，尽管短期涨幅较大，但还是会诞生一些大市值的新龙头公司，行业地位的确定性是我们优先关注的指标，方向上我们关注的重点会从基础设施建设慢慢转到智驾、助理、智能眼镜等具体应用形态上。我们前期关注较多的拐点类资产，包括储能、海风、工程机械等依然会持续关注；非银的基本面已经明显改善但是股价并没有充分反映，存在修复空间；反内卷可能会是未来较长时间国内经济较重要的方向，同样值得左侧关注。

2025年一季度A股指数震荡上行，二季度市场先跌后涨，整个上半年上证指数上涨2.76%，沪深300上涨0.03%，代表成长股的创业板上涨0.5%，代表中小盘的中证2000指数上涨15%，港股恒生科技上涨18.7%。一季度港股表现较好，恒生科技指数一季度上涨超过20%。春节期间Deepseek火爆出圈，实现了AI推理测性能的提升和成本的下降，成为了科技股尤其是AI应用侧行情的催化剂，机器人、端侧、AI眼镜、智驾等领域均出现过较为明显的涨幅，但区间来看，除部分机器人相关股票外，其余均回落较多。4月初美国对全球提升关税，指数出现大幅下探；随着谈判进行，市场逐渐恢复理性，指数出现了较为持续的反弹。反弹过程中银行为代表的大金融持续表现较好；核聚变、固态电池、创新药、新消费等主题阶段性上涨明显。 一季度国内宏观数据较为平稳，家电、汽车、消费电子等补贴落地带来了消费数据的改善；同时，二手房销售、挖掘机开工小时等数据也有亮点。二季度初美国开始向全球提升关税，国内抢出口带来的贸易数据较为亮眼，此后出口有所回落但幅度明显好于市场预期，体现了中国制造的韧性；地产、基建等投资数据相对平淡。随着补贴边际变弱，汽车和家电等耐用消费品的需求受到一定影响，但小米等新的进入者数据亮眼；餐饮零售等线下消费亮点较少。美联储依然未启动降息；巨量美债到期，美元指数走弱，美股在AI行业持续超预期的拉动下回到新高位置。

一季度A股指数有所分化，代表中小盘的中证1000及2000等指数涨幅较为明显，上证指数和沪深300等主要指数呈现区间震荡，一季度出现小幅下跌。港股表现较好，其中恒生科技指数一季度上涨超过20%。春节期间Deepseek火爆出圈，实现了AI推理测性能的提升和成本的下降，成为了科技股尤其是AI应用侧行情的催化剂，机器人、端侧、AI眼镜、智驾等领域均出现过较为明显的涨幅，但区间来看，除部分机器人相关股票外，其余均回落较多。港股年初以来赚钱效应明显，Deepseek极大的缩小了海内外AI应用侧的技术差距，给港股科技股带来了重估的机会，部分权重股反弹幅度较大。 一季度国内宏观数据较为平稳，家电、汽车、消费电子等补贴落地带来了消费数据的改善；同时，二手房销售、挖掘机开工小时等数据也有亮点。海外最大的风险来自于特朗普政府上台后贸易政策的高度不确定性；逆全球化的操作，可能给市场风险偏好带来阶段性的负面影响。 一季度我们兑现了部分涨幅较为明显的科技股，增持了部分安全边际更高的成长股。从中长期看，AI的产业趋势是确定的，尤其是应用侧，我们关注机器人、智驾、AI眼镜等产业的发展，综合考虑安全边际和产业落地的时间节点，现阶段关注智驾会更多一些。国内AI基础设施建设刚刚兴起，产业链也存在复制海外算力企业成长路径的机会。以新能源为代表的部分传统成长行业在经历三年以上的洗牌后目前正处在新一轮增长的起始阶段，竞争格局和企业估值都具有明显的比较优势，也是我们重点关注的方向。在外部贸易环境存在较大不确定性的前提下，国内逆周期调节可能会给顺周期和消费产业带来估值修复的机会，其中部分龙头企业的股票具备比较明显的中长期投资价值。

A股市场2024年走出一个W型走势。开年市场走弱，除红利外其他大部分股票出现了较为明显的下跌，过快的下跌引起了交易端杠杆的连锁反应，加速了指数的下跌，沪深300年初的最大回撤超过9%，而代表中小盘的中证2000指数最大回撤超过了30%。指数超跌后宽基ETF获大规模买入，流动性问题得到缓解，指数出现了较快速的反弹，反弹初期沪深300指数表现较好，后期跌幅较大的中小市值股票出现非常了明显的补涨。一季度反弹之后至9月初指数出现了较为明显的调整。俄乌及中东局势紧张，美国大选白热化，美联储降息持续低于预期等因素压制了市场的风险偏好；同时国内宏观数据亮点不多，社融、消费、投资等均有走弱迹象。多重因素影响下，两市成交额在三季度末一度下降至5000亿附近。9月24日，央行、金管总局、证监会联合召开会议提振市场信心，宣布了针对经济和资本市场未来可能发布的一系列政策，包括降准降息，降低存量房贷和首付比例，创设新的货币政策工具等。这些政策明显有利于支持实体经济，降低社会综合融资成本、扩大内需、释放消费和投资潜力，也明显有助于提振股市流动性和信心。作为积极回应，A股和港股的主要指数短期均出现了幅度较大的上涨；此后市场波澜不惊，指数维持箱体震荡。全年来看，上证指数上涨12.7%，沪深300上涨14.7%，创业板指上涨13.2%；其中大权重的红利股和部分跟AI相关的科技股表现较好，有明显的超额收益。

2024年三季度，A股及港股市场先抑后扬，主要指数均实现上涨。前两个半月指数一直震荡下行，上证指数一度再次跌破2700点；最后两周政策发力，市场大幅反转。整个三季度上证指数上涨12%，沪深300指数上涨16%，创业板指上涨29%，同期港股市场亦大幅上涨。季末伴随场外资金入市，市场交易量迅速放大，A股市场单日成交突破2.6万亿。 三季度海外宏观事件较多，中东局势进一步紧张，欧盟选举右翼逆袭，美国大选出现枪击事件等，均对国内外资本市场产生一定影响；但对全球资本市场和经济走向影响最大的事件在于9月美联储降息50bp，幅度超出了市场的中性预期，也给了国内货币政策一定的扩张空间。 国内三季度经济数据亮点不多，社零、社融等数据有走弱迹象，同时资本市场也显示出较弱的信心，随着指数下跌市场交易量一度跌至5000亿以下。9月24日，央行，金管总局，证监会联合召开会议提振市场信心，宣布了针对经济和资本市场未来可能发布的一系列政策，包括降准降息，降低存量房贷和首付比例，创设新的货币政策工具等。这些政策明显有利于支持实体经济，降低社会综合融资成本，扩大内需，释放消费和投资潜力，也明显有助于提振股市流动性和信心。作为积极反应A股和港股的主要指数短期均出现了幅度较大的上涨。 三季度本基金维持了之前指定的投资策略，主要的仓位布局在安全边际较高且基本面较稳定的成长龙头和估值较低、基本面存在改善可能的顺周期龙头等方向。随着市场信心被激活，市场单边下行的趋势预计将改变，我们会继续将主要精力放在产业研究和选股上，努力争取把握产业和个股机会，创造超额收益。

2024年上半年A股市场波动较大，一季度先跌后涨，二季度先强后弱。其中上证指数，沪深300，创业板指，红利指数的区间回报分别为-0.25%，0.89%，-10.99%，11.29%。风格上看，以红利为代表的大盘价值风格上半年远跑赢创业板为代表的中小盘成长股。从细分行业看，红利方向中的银行、家电、石油石化、电力等表现相对领先；成长板块中的消费电子、通信表现较好，新能源、汽车零部件、半导体设计等表现较差；消费医药板块经历了二季度末的下跌以后上半年相对落后。二季度后半段整体市场交易量有所萎缩，一度下降至6000亿左右。 国内宏观来看，一季度国内经济整体平稳，消费与投资波澜不惊，出口数据好于预期；二季度国内经济环比略有降速，社融数据因为手工调息等因素出现下行，通胀水平依然较低。两会期间政府公布了2024年的财政预算情况，赤字率符合市场预期，广义财政预算好于市场预期；同时政府公布了大规模设备更新改造补助和消费品补贴的计划。二季度房地产领域政策不断，包括一线城市进一步放松限购政策、央行放宽首付比例限制和贷款利率下限限制、地方政府收储存量房等。新质生产力方面，国家集成电路产业投资基金三期股份有限公司注册成立，多家国有银行参与出资；低空、车路协同等新质生产力方向也有持续政策跟进。 海外方面，地缘政治的不稳定性依然是影响A股的重要变量。一方面是全球大选年背景下，欧美等经济体的贸易保护主义氛围愈发浓重，针对我国部分制造业产品出口设置了更高的贸易壁垒，对我国的出口前景构成一定的挑战；另一方面，俄乌和中东地区的紧张局势对风险偏好仍然是偏压制。美联储利率一直没有调降，也给整个权益资产估值定价带来一定压力。 一季度应对大幅波动的市场，我们适当均衡了组合，降低了小市值公司和部分成长股的持仓，增加了红利和长久期资产的持仓。二季度我们根据产业和公司发展变化调整了部分持仓，增持了消费电子、食品饮料和机械，降低了软件、传媒等短期业绩承压行业的权重。整个基金资产仍然相对均衡的分布在价值和成长领域。

2024年一季度A股市场呈现较大的波动，各个指数表现差异较大，其中上证指数、沪深300指数、创业板指数的区间回报分别是2.2%、3.1%和-3.9%，上证红利指数单季度涨幅超过10%。一月份除红利外其他大部分股票出现了较为明显的下跌，过快的下跌引起了交易端杠杆的连锁反应，雪球产品和一部分高杠杆的量化产品出现了被动止损的情况，加速了指数的下跌，沪深300指数年初的最大回撤超过9%，而代表中小盘的中证2000指数最大回撤超过了30%。2月份，ETF产品获得大量买入，流动性问题得到缓解，指数出现了较快速的反弹，反弹初期沪深300指数表现较好，后期跌幅较大的中小市值股票出现非常了明显的补涨。从具体方向看，一季度表现较好的两个方向是红利和人工智能，在整体预期回报下行的大趋势下，红利资产或兼顾可挖掘的长期收益和短期的相对安全性，获得一部分资金青睐；人工智能作为目前较强的产业趋势成为在成长领域颇受关注的方向，其中算力作为产业的基础反弹幅度较大。 宏观来看，一季度国内经济整体平稳，消费与投资波澜不惊，出口数据好于预期。两会期间政府公布了2024年的财政预算情况，赤字率符合市场预期，广义财政预算好于市场预期；同时政府公布了大规模设备更新改造补助和消费品补贴的计划，预计可能对总需求起到刺激作用；我们理解2.5%的单位能耗下降目标和3%的通胀目标也将是相辅相成的组合拳。 我们认为目前的经济状况明显好于市场的悲观预期，二季度财政资金到位后需求可能被进一步拉动；在度过了一季度的高基数阶段后，二季度企业盈利的增速预计也有望有显著提升。权益市场一季度的大幅波动或基本扫清了交易端的主要风险，指数向下空间相对有限；我们预计由于去年高基数原因，一季度企业的整体盈利增速不会特别亮眼；A股目前整体的估值水平偏低，但结构差异较大。综合考虑这些因素，我们认为未来指数可能在一个相对窄幅的区间震荡，等待后续企业盈利增速提升。 由于在红利和人工智能两个较强的主线上布局相对少，组合一季度并没有获得正收益。一季度我们适当均衡了组合，减少了一些小市值公司的持仓，增加了一些长久期资产的持仓；同时在一些我们认为中长期能够带来较为确定回报的成长资产上，我们选择了继续坚持。我们看好接下来的宏观经济和企业盈利会超出市场悲观预期，过于低估的成长类资产将得到估值修复的机会；同时，顺周期的资源品和中游制造也是我们接下来重点关注的方向。

2023年A股市场整体呈现下跌态势，其中价值股成分较多的上证指数全年下跌3.7%，相对均衡的沪深300全年下跌11.4%，而代表成长股的创业板指全年下跌接近20%，中小板指下跌18%。开年市场出现了一波较为明显的上涨，随后经济的疤痕效应逐渐显现，经济数据低于之前过高的预期，指数出现回调；到下半年，市场预期更为悲观，加之海外通胀迟迟居高不下带来的资金行为，指数进一步下跌。风格上看，包括银行、石油石化、煤炭、电力等高股息类资产全年表现较好；新能源、军工、医药等为代表的成长股下跌较多；传媒、计算机、电子通讯为代表的科技股二季度在海外AI浪潮的映射下出现过较大幅度的上涨，但下半年大部分股票回吐了二季度的涨幅。 2023年国内经济中规中矩，全年GDP增长5.2%，即使考虑到特殊情况带来的基数因素，也算是中高速增长。传统经济中地产链对于经济增长的影响比较明显，无论是新房销售还是地产投资，过去一年都在一个持续下行的通道，四季度包括一线城市在内的各地方政府纷纷放松了对于购房的政策限制，但短期还没有看到对于销售的明显拉动；出口对经济的拉动较2022年有所下行，从结构上看，汽车和机电产品成为新的增长点，对欧美出口占比下降，一路一带国家的占比在提升；2023年消费对于GDP增长的贡献较大，我们认为消费在中国经济中很难成为原生变量，消费的增长更多会随经济增长预期的波动而波动，2023年国内消费整体平稳，旅游出行等日常消费相对景气，高端奢侈消费有下行趋势。中东地区局势的动荡使得油价和运价居高不下，通胀见顶和美联储降息的时间被推后，美元继续维持相对强势，这也压制了全球风险资产的估值水平。 本基金于2023年6月底成立，到2023年底结束建仓期。在建仓期的末端，市场出现了比较明显的调整，尤其是成长股，短期下跌较快，给我们的组合造成了一些损失。在此位置上，我们所关注的部分成长股的基本面在2024年或有望出现基本面的反转，同时这些资产目前的估值水平是非常低的，很多成长股目前的静态估值甚至比一部分价值股还低；一旦我们对于基本面反转的预期兑现，这些成长股有望存在戴维斯双击的机会。同时，我们也关注到一部分大市值白马股在经历了两到三年维度的调整后定价水平已经接近或者达到相对合理的位置，在对整体市场乐观的情况下，这类资产或有的上涨机会也很值得期待。我们对目前A股市场的前景保持乐观的态度，同时会积极的去寻找符合我们逻辑框架的投资机会，争取通过我们的努力为持有人创造更多的回报。

2023年三季度国内权益市场主要指数震荡下行，其中上证指数下跌2.86%，沪深300下跌超3%；成长领域下跌较多，其中创业板指下跌9.5%，中小板指下跌10.86% 。三季度初市场在大金融板块的带动下出现一波上行，7月底指数达到阶段高点，上证指数一度突破3300点；但此后随着经济数据弱于预期并叠加一些交易层面的因素，指数在后面两个月出现下跌。风格上看，高股息的大盘价值股明显跑赢成长股。主题上只有华为产业链，机器人，减肥药等少数方向具有一定持续性；二季度大涨的人工智能领域出现较明显的回落；新能源，电动车，军工等成长领域则延续了之前的弱势。 三季度美联储维持利率在一个较高水平，联储的态度也继续偏鹰派，美元指数维持强势，导致外资呈现了较为明显的流出状态，在交易层面上对指数产生了一定负面影响。国内来看，各相关部门三季度针对宏观经济及权益市场发布了一系列的积极政策，前者包括放松地产限购，降低按揭利率，超预期降准等；后者包括减少印花税征收，限制大股东减持，适度放缓IPO及再融资等。我们认为这些政策一方面能够针对经济和权益市场存在各种问题起作用，另一方面也释放了更为乐观的政策信号，有助于居民和投资者中长期信心的恢复。 本基金三季度成立后基本秉持了线性建仓，分散品种的投资策略，希望能尽量控制下行风险。但由于整个指数呈现较为明显的下跌状态，组合陆续买入的成长股大部分出现了阶段性亏损。我们做了认真的反思回顾和调研后认为这些公司目前的基本面及未来的前景并没有出现特别明显的变化，目前的估值水平处于历史较低的位置，中长期的吸引力其实是在增加的，因此仍然维持了原先的策略。我们认为目前整个市场正在孕育一波比较明显的中长期机会，其中以新能源，智能电动车，军工，医药，TMT为代表的成长股所隐含的预期回报率会更高一些。基于以上判断，四季度我们在成长领域的建仓策略可能会更积极一些。