万家欣优混合A(018350) - 基金投资策略和运作
最后更新于：2026-03-31
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
万家欣优混合A018350.jj万家欣优混合型证券投资基金2026年第1季度报告 
回顾2026年一季度的国内外的宏观情况，整体呈现出“东稳西荡”的态势，也就是国内经济开局相对平稳，但是海外的形势跌宕起伏，很不太平，由此也引发了市场的大幅波动。整个一季度，最大的宏观事件就是美伊之间的战争。在这场中东战事的影响下，一季度的国际宏观动荡较大，导致国内外资本市场出现了较大的波动。我们认为，当前的国际宏观形势和上世纪70年代“滞涨”时代非常相似，当然，也有很大的不同。所谓“滞涨”，即通胀超预期的高企，但是经济基本面压力很大，尤其是实际GDP增速很低，但是面对经济低迷，央行或者美联储却无能为力。当下的形势，大家担心美国国债不可持续，以及美元霸权的衰落等都一定程度上促使了美元对黄金的贬值（即黄金价格上涨），这一点与1971年的布雷顿森林体系破裂导致美元对黄金违约非常相似，另外当前的中东冲突和动荡与70年代的两次石油危机也有一定的相似性。这两方面都引起了大家对国际宏观“滞涨”的担忧。另外一方面，我们认为当下与上世纪70年代最大的不同在于：1）当下的通胀水平也许不会复刻70年代那种离谱的高涨，石油价格也不会出现70年代那种动辄几倍的涨幅；2）但是最大的不同在于当前的国际金融脆弱性要远远高于上世纪70年代，当前无论是美股的持续牛市导致的估值高企，还是美国债务负担沉重，对利率上升的容忍度非常低。 在上述关于国际宏观形势判断的基础之上，我们认为从中长期的视角来看，美股也许很难再复制过去十多年的持续牛市行情，最好的投资方向仍然是商品领域以及资源类股票：类似70年代的以石油和黄金为主线的大宗商品的行情，我们认为当下的商品的主线行情仍然是黄金和石油这两个品种。 一季度以贵金属为代表的有色金属波动较大，前期大幅上涨，但是最近回调较多，我们认为，从中长期视角来看，本次有色调整并不是一件坏事，基本面的向上趋势并没有改变。因为过去一年，无论是金属的商品和股票均成为了史上最拥挤和最共识的交易，而且短期的涨幅也是巨大的，所以短期受益于流动性的影响，交易结构上回调和消化是健康的表现，这样更利于中长期的走势。操作上我们适当减持一些边缘品种，剩下的从中长期的视角可以继续持有。这也提醒我们，从短期来讲，即使是基本面最好的标的，如果短期交易太拥挤，共识太强烈，就会带来巨大的波动。所以适度的回调对中长期的走势是更健康的表现。 国内的经济形势比较简单，如果说从2021年去杠杆开始国内经济呈现L型的走势，那么经过近5年的调整，我们认为压力最大的L型的“一竖”已经走完，剩下的走势大概率是“一横”的走势，即经济无论是向上和向下的均缺乏太大的弹性，呈现横盘微幅震荡的走势。在这种形势下，我们认为一些PB非常低，但是竞争优势非常强，ROE非常高的标的投资吸引力很大。即如果从持有3年的维度来看，如果未来PB不会下降，那么这三年复合收益率就至少是ROE的水平，而这在当下的宏观形势下，是一个很高的收益率了。我们认为像白电、恒生科技、煤炭和游戏等板块均具备这些特征。 回顾一季度的主要操作，我们适当减持了部分涨幅较大的品种，诸如部分小金属和电力设备的个股，同时低位布局了一些估值非常便宜，同时经历过大幅调整，市场预期很低，机构持仓很低的品种。我们认为，这些新布局的品种符合低预期，同时低PB和高ROE等这些特征。从两到三年的维度来看，这些品种将会给我们带来不错的收益，虽然从短期来看，不一定立刻就会有好的表现。
万家欣优混合A018350.jj万家欣优混合型证券投资基金2025年年度报告
本产品的核心的投资理念主要是坚持价值投资和宏观分析并重，也就是坚持自下而上的精选个股和自上而下的宏观分析相结合的投资策略。 主要分为两个部分： 一方面我们坚持价值投资的核心理念。我们认为自下而上精选个股是我们的核心竞争优势。我们在个股选择上具体的标准是：希望选择商业模式好，竞争格局好，成长性好，公司管理层优秀，估值相对合理同时向下有安全边际的公司。另外一方面，我们通过自上而下的宏观分析来进行仓位管理和配置方向选择：我们认为自上而下的宏观分析在A股市场具有极端重要性，因为很多重大的投资机会背后往往都和宏大的时代背景和深刻的宏观内涵相契合。价值投资需要和宏观分析相配合，才能更好地把握时代的大趋势，更好地实现投资收益，同时也可以规避重大风险。只有通过自上而下的深入的宏观分析，投资上才能够把握这些重大机遇，进而分享时代红利。 2025年本产品实现了超过10个点的净值增长，并且在年底净值终于回到面值以上。回顾产品在7月份更换了基金经理之后的表现，因为配置了足够仓位的有色金属行业、风电行业以及电气设备行业的相关个股，产品在下半年取得了相对于整体市场较好的收益。
回顾2025年全年的宏观经济，呈现前高后低的态势，整体经济仍然在温和复苏的通道之中。上半年实际GDP的增速较好，但是下半年由于宏观经济的内外部压力，导致经济增速呈现回落的态势。尽管全年实际GDP增速完成了5%的目标，但我们认为目前经济的主要矛盾仍然在于价格层面：也就是由于总需求不足导致的持续的价格层面的压力。具体表现在CPI全年在0%附近窄幅波动，PPI的增速全年下滑较多，全年GDP平减指数呈负增长态势。事实上，由于价格层面面临的压力，2025年全年名义GDP的增速仍然面临一定压力，名义GDP增速要慢于实际GDP的增速。尤其是下半年，反映消费端的社零增速和反映投资端的固定资产投资增速面临的压力都较大。我们认为，上市公司基本面的好坏与居民收入、政府税收和企业盈利这三个核心指标息息相关。而这三个指标都直接与名义GDP，特别是价格指标相关。所以，我们认为经济在名义和价格层面的压力仍然存在。通过我们对经济层面和政策的深度考察，我们预计经济再通胀将会是一场持久战。虽然截止目前已经持续了整整4个年头，未来宏观经济估计还会延续目前这种价格低位运行的态势。 然而，经济形势是一方面，股票（A股和港股）走势是另外一方面。我们认为整个经济再通胀的过程对资本市场的走势都是极为友好的。回顾国内外典型国家的资本市场走势，比如美国的2009年-2015年或者日本的2013年-2022年，这种经济再通胀的过程，普遍都对应着资本市场的较大涨幅。所以，我们对未来资本市场的走势仍然谨慎乐观：也就是我们认为目前这种“经济较冷，股市较热”的态势未来仍然会持续很长一段时期。为什么经济再通胀的过程对资本市场是友好的，且对我国来说更加友好，这背后有着深刻的宏观背景和制度内涵：1）一方面我国的资本账户不开放，也就是在国内实体经济收益率走低，海量的现金类资产需要寻找新的投资去向，普遍面临资产荒的大背景下，我们的金融机构和企业实体无法像日本90年代那样通过投资海外来规避资产荒，这会导致我国的优质资产一定会受到极大关注，即资产荒的现象是普遍性的，优质的上市公司一定是当下环境下稀缺的投资方向；2）回顾我国的2021年年底开始的去杠杆进程与日本1991年的去杠杆进程，虽然后续两国的房地产走势大致相似，但是两者最大的差异在于资本市场的估值差异：当时日本的股市泡沫极大，而我国现在股市不仅没有泡沫，而且还大幅折价，这将进一步提高资本市场的投资吸引力；3）相比于日本和欧洲，我国拥有超大规模市场和足够的回旋余地，但是日本90年代那会面临通缩形势是没有这种条件的。这也是我们会出现Deepseek，雅下水电站这种现象，但是其他国家就几乎没有的原因。综上，我们认为目前这种“经济很冷，股市很热”预计将会持续一定的时间。 在如上所述的宏观下，我们认为目前主要的投资方向为三个，而且预计还会继续持续：1）精选的优质的红利资产在资产荒的大背景下仍然是非常好的投资标的；2）反映新型科技方向的一些领域仍然面临非常好的投资机遇；3）全球定价的，同时反映美元债务深层矛盾和美元霸权松动相关的金、银和铜等大宗商品股票仍然是较好的投资方向。 具体的说，我们认为如下几个行业值得我们重点关注，并且持续看好： 1) 非银金融行业的前景向好，尤其是优质的财险公司。因为财险公司拥有优秀且稀缺的商业模式（负债端财险公司是唯一资金成本为负的金融公司，资产端受益于这几年股票和债券都表现较好，盈利能力非常好），非常好的竞争格局，同时财险成长性也较好。 2）我们认为符合AI应用趋势的互联网公司发展趋势仍然较好，因为这些公司符合AI应用方向，且估值远远低于国际可比公司的互联网龙头企业；这些全球来看，都是非常优秀的公司，且仍然可以实现较好的增长，估值非常便宜。 3) 我们认为受益于美元信用重估大周期背景下的贵金属和基本金属的相关类股票的趋势仍然较好，因为一方面受益于价格上涨，一方面受益于产量增长，呈现双击态势，另外从估值角度看仍然比较便宜。 4）我们认为符合反内卷方向，且市场出清彻底，竞争结构较好的风电行业未来的发展趋势较好：风电行业经过多年的出清，现在竞争格局很好，在叠加国家反内卷的大形势下，行业逐步企稳回升。同时受益于“双海战略”，具备长期成长空间，同时估值目前仍然非常便宜。
万家欣优混合A018350.jj万家欣优混合型证券投资基金2025年第3季度报告
回顾三季度的宏观经济，整体仍然在较低的位置平稳运行。国家从7月份开始提出了构建“全国统一大市场”以及“反内卷”等具体措施，意在打破经济层面持续的价格压力。我们认为这是整体经济长期走出通缩的必要步骤，但在短期内具体效果如何，还需要进一步观察。除此之外，受益于资本市场的火热，宏观层面上呈现出一定程度的“存款搬家”的迹象，也就是M2增速持续承受压力，但是M1增速一度扭转前几年的下滑的态势，开始反弹，这在三季度表现的尤为明显，同时居民的非银存款增速相比之前也在较快增长。我们认为，正是这种存款搬家的现象，给资本市场提供了足够的流动性，进一步支撑了股市的火热。 回顾三季度的股票市场，如上所述，在整个第三季度都呈现出比较火热的单边上涨的态势。尽管每个月都有新的热点出来，各个版块变现不尽相同，但是总体市场和个股都是涨势喜人，个别版块甚至在三季度实现了巨大的或者是非常可观的涨幅。我们认为，资本市场在三季度这种单边向上的态势，正是由于之前宏观经济低位运行和流动性充裕的宏观组合的合理结果和自然延续。 展望未来，我们认为在目前这种宏观背景下（持续的通缩压力，流动性非常充裕，资产荒非常明显），这种资本市场的单边震荡向上的走势未来会继续延续。在如上所述的宏观下，我们认为目前主要的投资方向为三个，而且预计还会持续：1）精选的优质的红利资产在资产荒的大背景下仍然是非常好的投资标的；2）反应新型科技方向的一些领域仍然面临非常好的投资机遇；3）全球定价的，同时反应美元债务深层矛盾和美元霸权松动相关的金、银和铜等大宗商品股票仍然是较好的投资方向。 回顾万家欣优的三季度，我们继续秉持“自上而下”的宏观分析与“自下而上”精选个股相结合的投资策略。其中“自上而下”宏观分析主要是优选出符合当前时代发展潮流以及产业大趋势的具体行业和投资方向，而“自下而上”精选个股主要是在其中挖掘出竞争优势强，管理层优秀以及估值便宜的相关个股。在这一投资理念的指导下，欣优25年三季度的投资操作主要是：1）我们较早地加仓了比较大仓位新能源行业中的风电行业的投资标的，我们认为风电行业（尤其是国内陆风）经过3-4年的持续底部运行以及连续供给出清，站在当前时点看，行业已经到了出清比较充分，有望迎来向上拐点的时刻，同时再叠加风电企业的“双海战略”（即出海和海风两大驱动力），我们是非常看好风电整机企业未来的发展前景的；2）我们及时加仓了比较大仓位的贵金属版块的标的，主要是估值相对合理，同时未来产量增速相对可观的部分贵金属标的，在弱势美元，美国债务问题悬而未决，美元霸权相对松动，同时逆全球化大背景下之下，我们持续看好贵金属行业的发展趋势；3）我们加仓了较大仓位的估值非常便宜，同时符合当下AI应用发展大趋势的互联网龙头企业；4）我们也加仓了行业处于底部区域，同时估值非常便宜，股息率较高的部分物业龙头公司；5）此外，我们适度地减持了部分估值虽然合理，但是未来盈利增速一般，且在当前宏观背景下发展前景并不明朗的泛消费类个股。 展望未来，我们认为我们重点布局的上述几个方向（风电、贵金属、互联网、物业以及原来的财险）未来的发展趋势仍然较好，且预计会持续较长的时间，且目前估值仍然非常便宜，所以我们持续看好这几个方向。
万家欣优混合A018350.jj万家欣优混合型证券投资基金2025年中期报告
国内宏观经济在2025年上半年持续温和复苏，上半年GDP增速5.3%，国民经济顶住压力、迎难而上，经济运行总体平稳。分行业来看，房地产投资仍为拖累项，汽车、家电等大类消费品受益于国补等政策支持，AI应用、机器人产业链等新兴行业不乏亮点。 A股宽基指数在4月初受到业绩不及预期和外部贸易壁垒等风险的影响出现回落，但在随后的时间中逐步收复失地。年初以来，从行业层面来看，机械、医药、TMT等行业领涨；个股风格来看，微盘、小盘股的优势较为明显，高股息红利资产（银行、公用事业）成为防御性选择，白酒等消费白马、红利板块相对落后。 我们整体的持仓仍以消费、非银为主。目前从行业层面，持仓仍然较为分散，以自下而上的选股为主。2季度以来，我们增持了部分公司治理改善、受益于行业格局整合的重点标的，适当提高了中小盘和TMT板块的持仓力度，优选业绩相对扎实的个股，同时减持了禁酒令后存在业绩下调风险的部分消费个股。
展望2025年下半年，我们认为目前这种“经济基本面一般，股市表现相对活跃”的态势未来仍然会持续一定时期。这背后有着特定的宏观背景和结构性因素：1）在国内实体经济收益率走低，普遍面临资产荒的大背景下，我们的金融机构和企业实体无法像日本90年代那样通过投资海外来规避资产荒，这种结构性约束客观上推升了我国优质资产的关注度；2）站在我国的2021年年底，对比日本1991年当时的形势，虽然后续两国的房地产走势大致相似，但是当时日本的股市泡沫极大，而我国现在股市不仅没有泡沫，而且还大幅折价；3）相比于日本和欧洲，我国拥有超大规模市场和足够的回旋余地，而当时面临增长压力的90年代日本是没有这种条件的。这也是我国会出现Deepseek，雅江水电站这种现象，但是其他国家就没有。综上，我们认为目前这种“经济基本面一般，股市表现相对活跃”预计仍然会持续。 在如上所述的宏观下，我们依旧看好三个主要的投资方向：1）精选的优质的红利资产在资产荒的大背景下仍然是非常好的投资标的；2）反映新型科技方向的一些领域仍然面临非常好的投资机遇；3）全球定价的，同时反映美元债务深层矛盾和美元霸权松动相关的金、银和铜等大宗商品股票仍然是较好的投资方向。
万家欣优混合A018350.jj万家欣优混合型证券投资基金2025年第1季度报告
一季度国内经济逐步企稳，受出口反弹、设备更新政策初步落地和制造业投资的拉动，环比显示出复苏迹象。居民消费倾向仍然偏低，但在部分子行业出现见底迹象。房地产跌幅收窄。部分省份的化债工作取得初步进展。 市场方面，结构性分化明显，年初在Deepseek等利好因素的带动下，科技资产领跑AH两地市场，带动了市场的估值重塑。但由于企业盈利的恢复尚不显著，市场缺乏清晰的基本面主线，因此科技以外的板块基本呈现持续的震荡和轮动，消费和红利板块相对跑输。 我们的持仓仍然是偏向自下而上选择盈利确定性较高的个股，这种策略在一季度的相对收益中跑输，但我们认为后期关税等不确定因素仍然存在，科技股后期的投资主线可能从抬估值转向盈利兑现，因此我们仍倾向于持有相对来说估值更为安全的传统板块，同时，针对后期的经济复苏，做一些左侧的布局。
万家欣优混合A018350.jj万家欣优混合型证券投资基金2024年年度报告
2024年一季度，宏观经济弱复苏，春节前后部分消费行业略超预期，工业企业盈利较为平淡，部分行业有库存周期的波动。二季度之后，以食品饮料为代表的大部分消费行业淡季很弱，旺季不旺。市场情绪变得非常悲观，这种悲观情绪一直持续到了9月末。全年最后一个季度，由于利好宏观政策的释放，市场对经济的悲观情绪开始修复，股票市场成交量显著放大、成长股有显著的超额收益。 2024年全年来看，因为缺乏周期向上的大行业，我们的选股基本以自下而上为主，选择每个细分领域有相对优势的公司。我们倾向于选择竞争格局相对清晰的子版块，叠加有提升份额逻辑的个股标的。这种策略在前9个月都是相对有效的，但在最后一个季度市场风格切换后跑输市场。
2025年，我们认为部分行业的供需格局会逐步改善。整体基本面可能仍然偏右侧，在没有出现明显的基本面主线之前，市场可能会持续风格的轮动。我们的选股还是以自下而上为主，适当增加操作的灵活性。
万家欣优混合A018350.jj万家欣优混合型证券投资基金2024年第3季度报告
2024年三季度，中国经济继续展现温和复苏态势，但受地方财政压力和国际贸易复杂性等因素的影响，经济恢复的基础仍需进一步夯实。 A股主要股指在三季度呈现先跌后涨。期末，受到宏观利好政策提振，指数显著上涨、市场成交量显著放大。信心比黄金更重要。市场的巨大波动也体现了投资者之间的分歧，经济仍在缓慢的复苏过程中，市场期待下阶段的货币、财政政策能更有效地推动企业盈利恢复，为实体经济注入活力。 回到现阶段的A股基本面方面，仍然看不到清晰的盈利主线。展望未来2-3个季度，海外需求恢复和贸易政策不确定性同时存在。内需方面，年底投资缺乏亮点，部分消费行业逐步进入旺季，在针对性补贴等利好政策刺激下，部分数据出现环比改善的迹象，持续性仍待观察。目前我们的持仓仍然是以自下而上的选股为主，更多依靠个股和细分赛道的基本面优势去跑赢市场。如果后期出现持续超预期的宏观政策和增量资金，我们认为选股可以更偏向于经济改善弹性较大的板块，例如部分消费行业和顺周期标的。
万家欣优混合A018350.jj万家欣优混合型证券投资基金2024年中期报告
2024年上半年，全球经济维持增长但略显疲弱，国际局势变幻对海运、贸易战等造成不利影响，进而影响了国际贸易的稳定增长。 国内经济方面，全球需求的逐步回暖维持了出口贸易的景气度，中国宏观经济形势总体呈现稳中有进。房地产行业在经历几个季度的调整后迎来新政，有望带动行业逐步见底复苏。制造业产业转型升级趋势明显，但汽车、新能源等行业处于周期回落阶段。服务和消费行业仍处于温和复苏阶段。财政政策和货币政策的力度较为克制，流动性整体趋稳。 2024年上半年，A股市场先涨后跌。指数在2月初触及低点后开始反弹，风险偏好显著改善，家电等外贸相关板块1季度业绩超预期带动板块上涨，主题投资活跃。市场在5月达到阶段性高点后开始回调，主要受海外复苏低于预期、贸易战预期、美联储降息预期摇摆等因素的影响。综合来看，红利高股息板块上半年领涨，市场对中小题材股的偏好收紧，消费、制造业等板块受到基本面回落的拖累而表现一般。
基金经理认为，国内经济仍处于弱复苏，没有明显的板块主线，出口贸易链的投资标的又普遍存在流动性或业绩稳定性的问题。整体来看，当前权益投资仍然缺乏清晰的板块投资机会，我们会保持中性的仓位，并以自下而上的选股为主，更多依靠个股和细分赛道的基本面优势去跑赢市场。由于市场风险偏好的波动较大，对高估值的容忍度进一步降低，更加强调现金流、红利、市场竞争格局等偏价值因素在选股中的权重。
万家欣优混合A018350.jj万家欣优混合型证券投资基金2024年第1季度报告
2024年一季度，A股市场整体呈现出先抑后扬的态势。年初，A股市场受到国内外多重因素的影响，包括宏观经济数据、地缘政治局势等，市场情绪较为谨慎，导致股指出现一定程度的调整。后期，中国政府及时推出了一系列旨在稳定经济增长和市场预期的政策，包括财政政策、货币政策的微调，以及对特定行业的支持政策等，这些政策提振了投资者信心，市场出现显著的回升。市场风格方面，在初期的调整中，价值股较为领先，而后期的反弹中成长股逐渐占据优势，这也体现了风险偏好的变化。 展望后市，尽管市场整体呈现出回暖迹象，但仍存在一些不确定性因素，如美联储货币政策走向、国内经济增长的持续性、地缘政治局势和贸易政策等，这些因素可能对市场未来走势产生影响。 年初以来，我们的持仓仍以自下而上的价值股选股为主，并关注经济恢复过程中的投资机会。我们认为市场经过2023年的大幅调整，在部分行业出现了绝对收益的投资机会。从行业层面，以内循环消费和金融股为主。短期来看，外循环产业链的增速较高，但基金经理认为其后期可能受到贸易政策、国际航运、汇率等因素的影响，风险敞口较大，因此较为谨慎，相对来说，更看好大家电等长期有出海成功经验的板块。
万家欣优混合A018350.jj万家欣优混合型证券投资基金2023年年度报告
2023年，在复杂多变的国际环境中，我国经济形式呈现了稳中向好的态势，实体经济逐步恢复，同时A股市场也体现出一定的活力。 尽管面临全球经济增速放缓等不利因素，但中国经济增速仍保持在一个较为稳健健康的水平。经济发展的重点进一步转向高质量，而非单纯追求速度，在新能源汽车、光伏风电、半导体等代表先进生产力的创新行业均取得显著进步。上半年消费行业较为旺盛，体现了经济恢复常态的复苏，下半年在通胀下行的背景下呈现一定波动性。 整体来看，本基金的操作在2023年建仓初期维持了较低的仓位，控制了市场下行阶段的风险。后期正常建仓后，我们的持仓集中到较为稳健的消费板块。
展望2024，全球经济的复苏进程将对我国经济产生重要影响。如果全球经济继续温和复苏，坚持对外开放的中国经济显然将从中受益；相反，如果全球经济格局受到新的挑战，贸易保护主义加剧，则可能会对中国经济带来一定的压力。国内政策方面，货币政策可能存在的变化也是值得关注。 回到市场端，由于仍然存在较大的政策不确定性，较难对市场做出远期的预测，但在部分领域，已经逐步看到股价和估值的匹配性越来越强，市场投资机会逐步显现。基金经理目前仍然维持自下而上的选股策略，主要在大消费和大金融板块寻找投资机会。
万家欣优混合A018350.jj万家欣优混合型证券投资基金2023年第3季度报告
三季度至今，我们认为经济处于弱复苏的阶段，近期消费数据的子行业各有涨跌，消费整体仍处于环比的复苏通道。消费行业中，有周期属性的板块（比较典型的是白酒）仍然处在缓慢的去库存过程，周期属性相对较弱的板块，例如旅游、普通食品饮料，呈现非常明显的两级分化趋势。汽车等部分子行业的消费韧性超出预期。 市场仍然处于博弈阶段，但我们认为随着美元加息进入尾声、年中估值切换等因素，股票市场的估值价值有望在未来一两个季度之内有所提升。基金经理的操作思路仍然是维持较低的换手、自下而上买入有估值性价比的个股。