国泰悦益六个月持有混合A(017224) - 基金投资策略和运作

展望 2025 年下半年，我们认为美国近期对各国关税政策的落地实施，以及对中国部分产品解除贸易禁令等举措，将在一定程度上缓解市场紧张情绪，有助于阶段性提振市场预期。基于对国内外经济形势的综合研判，我们对后续市场行情保持乐观态度。以下几个关键要素值得持续关注：其一，国内经济修复进程如何进一步深化，重点关注投资、消费等高频经济数据的动态变化；其二，产业资本在人工智能（AI）、机器人、智能驾驶以及创新药等新兴行业的投资进展，涵盖全球产业技术革新成果、新技术路线产品的研发推出情况，以及国内外项目合作推进程度等；其三，各行业及上市公司的经营状况变化，尤其是业绩增长的可持续性与经营风险管控能力。综合以上因素，我们对后续市场走势持乐观判断，并重点关注以下投资方向：1）医药板块是今年整体看好的方向。其中创新药领域：国内创新药行业已顺利走过从 0 到 1 的基础研发阶段，正式迈入 1 到 10 的商业化快速发展周期。后续有望见证更多的生物医药授权合作（BD）交易达成，同时国内支持创新药发展的政策也将加速落地实施。此外，创新药产业链上游企业的订单情况已开始显现拐点迹象，进入上行通道。该板块具备较为明确的投资价值，其中的优质标的值得深入跟踪、挖掘并长期持有。另外，受益于国内集采政策的缓和，高值耗材、器械以及仿制药相关股价底部标的未来均有较好的上行空间。2）科技成长赛道：AI 应用、机器人、智能驾驶等领域蕴含中长期投资机遇，但需更加精细化地跟踪行业发展动态，在个股选择上精挑细选，把握具备核心技术优势与市场竞争力的优质企业。3）出口相关行业：前期受特朗普关税政策影响较大的出口相关行业，市场已充分消化利空因素，随着国际贸易环境的逐步改善，相关行业有望迎来估值修复机会。4）顺周期板块：对于顺周期相关板块和个股，需紧密跟踪行业景气度变化以及上市公司经营情况，重点挖掘业绩有望出现拐点的优质标的。5）红利资产：经营稳健、股息回报稳定的红利资产，在当前市场环境下依然具备良好的配置价值，能够为投资组合提供稳定的收益支撑与风险缓冲。债券市场方面，2025 年上半年国债收益率持续下行。若三季度美联储开启降息周期，国内降息预期也将随之升温。然而，自 6 月以来，国内债券市场利率持续震荡下行，已接近前期低点水平，进一步下行空间有限，交易性价比有所下降。基于此，现阶段本基金将维持现有利率债和信用债持仓结构，暂不进行久期调整操作，以保持投资组合的稳定性与抗风险能力。

展望2025年，我们认为关键词是中美反复和经济企稳。在特朗普上台、国内降准等政策短期不及预期及交易层面等因素冲击下，A股开年大跌，但我们认为市场不会有系统性风险，我们对市场宽幅震荡向上的判断不变。第一，政策有底。12月政治局会议和中央经济工作会议对当前经济形势面临的困难已有深刻认识，我们的体制下，自上而下的政策方向定调后，政策加码只会迟到，不会缺席；另外2025年的重点任务防风险方面，提到稳楼市股市，其他政策效果有不确定性，但稳股市方向，我们国家既有意愿也有能力，因此，当前位置市场向下有底，不用因为短期的政策真空和经济低迷而过度悲观。第二，估值有底。当前全A的PB、PE估值分别处于历史6.5%、35%分位，沪深300指数的股息收益率有3%，无论是历史比较，还是和海外股市、债券、房地产等大类资产比，A股都具备估值优势。第三，经济底的可能性提升。按传统投资驱动的思路，基建、地产、制造业投资约束较多，难以支撑经济向上，但我们第一次真正意义上面临新旧动能转换，未来经济回升靠的是消费和科技。随着地产、基建等投资拖累下降，而各类消费和科技支持政策落实，经济企稳具备可能性，尤其在市场普遍悲观的当下，投资上押注经济回升的期权成本较低。基于上述判断，我们整体上将维持中性仓位，紧密跟踪好重仓股的基本面变化，适度提升个股的逆向操作频次。结构上，我们组合会相对均衡，以应对经济企稳、不企稳等多种可能性，主要包括三个方向：一是内需相关，包括消费、设备更新、周期等，他们估值低，且具备周期向上的期权；二是AI、红利等资产，如果经济持续低迷，宽裕的流动性大概率继续留在这些方向；三是出口链，无论中美关系如何反复，具备全球竞争力的公司难以替代，且能受益于海外降息和人民币贬值。

短期的市场，有如戴了有色眼镜，除了红利资产，其他都是暗色的。红利外的很多公司，估值已然极低，价格远低于内在价值，如果条件允许，私有化即是无风险套利。转债市场，跌破债底的公司创历史新高，作为上市公司，发生违约风险的概率和比例能有多大？除非经济有系统性风险。然而，如果真有系统性风险，银行等红利类资产，又是否能独善其身？相信长期的市场，终将回归理性。也正是市场短期戴的有色眼镜，为权益和转债，创造了长期的布局、检漏机会。基于绝对收益和控制回辙的考虑，我们将仓位更多布局在偏债可转债方面；而较低的权益仓位，主要布局于供给侧、出口链、国企改革等方向。等待市场回归理性的过程令人煎熬，但相信等待时间不会太久。强力的财政刺激、强力的救市措施等，都有望扭转二级市场信心。我们国家有这个能力，理性分析，应该也有这个意愿。

我们维持四季报时的判断，当前位置没必要悲观。在经历持续下跌后，越来越多的公司，其市值接近甚至低于账上的净现金，以往只有危机时期才会再现这种情况。我们认为A股正处于政策底、经济底、估值底和情绪底的四重底部，大量公司向下空间非常有限，会有越来越多的优秀公司，逐步进入我们的投资范围。当然，我们也会继续坚持均衡配置思路，部分仓位配置在具备全球竞争力的优秀制造公司上，他们依靠份额提升和海外扩张即可实现业绩增长；还一部分仓位，投向估值低、位置低的金融、消费、医药等白马龙头用于防御。

我们对未来保持乐观。过度悲观的经济预期有望修复。前期，青年失业率等数据被关注，我们认为经济可能已经触及政策目标的下限，后续政策托底的可能性提升，即便没有政策支持，结构上服务业在持续恢复，工业端下半年有补库存需求，草根调研的部分行业出口也在恢复中，因此我们倾向于认为经济预期最差的阶段正在过去。另外，大量具备成长阿尔法的优秀公司，估值跌到了极具性价比的位置。下半年，我们寻找机会的思路有以下几方面。1）外需好于预期，中美矛盾背景下，不涉及安全的中国制造，海外份额持续提升，如扫地机器人、消费电子、汽车零部件、电气设备等；2）去库存后半段，即便没有政策支持，服务业和制造业的补库需求驱动经济企稳。顺周期板块，赔率不错，如化工、有色、医药消费等；3）PPI下行，下游产业成本明显改善，如公用事业、家电、特种纸等；4）AI等新兴产业趋势逐步明朗，卖铲子的算力环节放量，光模块、上游材料如PCB、PPO、铁粉等环节也有望受益。债券市场方面，我们预计将进入震荡格局。主线是“弱实际、强预期”，后续要密切关注稳增长政策的出台和落地情况。经济复苏力度较弱，基本面情况对债市有利，但政策方面可能会推出特别国债、政金工具以及地方债余额限额等财政刺激措施，这可能会带来收益率上升的风险。