景顺长城景气进取混合A(013812) - 基金投资策略和运作

三季度在海外AI龙头公司巨额资本开支计划的带动下，光模块、PCB等相关供应商个股进一步加强了自二季度以来的上涨势头，并向芯片、恒生科技等国产算力蔓延，部分龙头个股涨幅超过100%，科技股行情火爆，人形机器人、固态电池等科技主题板块也表现活跃。美元降息窗口开启，黄金、铜铝等有色板块在全球流动性宽松预期下大幅上涨。创新药延续5月份以来受行业BD落地进度加快的影响下，板块启动了研发管线价值重估行情。电化学储能随着系统成本下降至经济区间以及政策的支持下，系统集成、电芯板块涨幅居前。　　本基金配置上继续向产业趋势明确的创新药和储能板块上迁移，个股向业绩确定性高的行业龙头个股集中，并降低了家电、汽车板块的配置比例。　　宏观经济整体态势逐渐企稳，新的产业趋势正在孕育，市场信心逐步恢复、流动性不断加强。国内创新药公司研发技术能力取得了长足的进步，研发管线经过多年的储备将逐步进入收获阶段，尤其在肿瘤药偶联技术上成果斐然，同时国内高效低成本的临床环境使得国内创新药研发迭代速度领先全球，继续看好创新药板块。储能方向，国内“十五五”规划、各省容量电价政策及现货市场进展有望进一步提升需求预期。海外方面，新兴市场如欧洲、中东、澳洲、东南亚等地区的储能需求持续增长。同时关注传统行业板块反内卷政策的实施进度，跟踪钢铁、煤炭、光伏、化工等行业的出清进度，并寻找其中的投资机会。

一季度,宏观经济延续缓慢复苏：社会消费品零售总额同比增速保持稳定,进出口进入累计同比增速进入转负为正,房地产开发投资完成额同比仍处于负增长区间，对宏观总需求带来较大压力；制造业采购经理人指数ＰＭＩ逐步进入扩张区间，宏观总需求受房地产投资拖累,上行动力较弱,但消费、出口稳步复苏。供给端在库存周期底部，总体库存去化进入尾声，生产经营活动景气度有所改善。受短期情绪影响，股票市场一季度大幅震荡。结构上，市场仍偏好低估值、高分红、业绩稳定的能源板块，相关个股股价走势比较平稳。二季度伊始特朗普升级关税战，烈度远远超过市场预期，涉及全球主要经济体。中美关税更是博弈焦点，总体上经历了从紧张到缓和的过程。一开始剑拔弩张，一边是极限施压，一边是坚决反制；而后考虑到各自产业链的冲击，双方通过豁免、延期执行等方式进行缓和；直到建立沟通机制，有利于双方更加理性地处理外贸争端。关税战初期，股票市场反应比较剧烈，整体下跌幅度较大，有外贸敞口的公司跌幅更大。随着关税战逐步缓解，实际影响远低于预期（4、5月出口同比增速仍然处于较高水平，结构上直接对美出口有所下滑，但对其他区域的出口有所补偿），但是股票市场仍然担心关税战演绎的不确定性，外贸敞口较大的板块相对于其他板块的反弹力度较弱。

一季度宏观经济低位徘徊，房地产投资增速边际放缓，但仍处于负数区间。春节以来，高能级城市核心地段土拍有所回暖，但全国土拍市场以及后续房地产开工仍需观察。1、2月份进出口同比增速保持稳定，在特朗普宣布关税政策后，3月份从PMI的数据观察有抢出口迹象，4月份以后关税落地执行对外贸的影响需观察。制造业固定资产投资保持稳定增长，对GDP增长贡献较大；基建增速从2024年下半年持续提升，专项债项目逐步落地，财政政策稳经济的效用初见倪端。　　春节后，国内人工智能和人形机器人行业的快速进展大幅提振市场信心，短时间内股市相关板块涨幅惊人。人工智能的股市重心从人工智能硬件算力向应用迁移，主要集中在计算机、传媒板块；人形机器人主要集中在机器人本体硬件潜在供应商，主要集中在汽车零部件和机械设备行业。但从商业模式、订单落地以及最终公司业绩上，两个主题仍存在较大不确定性。　　即使人工智能和机器人引领科技行情，但市场仍担心宏观经济和国际地缘关系的风险，黄金价格持续上升，带领有色板块涨幅居前，房地产、建材板块跌幅最大。　　本基金配置上选择面向全球市场需求，具备较强的融入全球产业链能力的优质公司。面对复杂的宏观经济和地缘博弈环境下，需求的稳定性和优质的经营能力是主要的考虑因素，家电、商用车、消费电子、部分具有成本优势的化工板块是主要配置方向。　　展望未来，我们保持乐观和耐心，积极的因素在累积，政策效果已初步显现，加上基数效应，宏观经济有望逐步企稳，市场信心也将随之恢复。我们将紧跟宏观经济和产业经营的变化，寻找相应的投资机会。

2024年宏观经济整体偏弱，在房地产投资持续下行带动下内需不振，消费信心受到影响；基建投资增长稳定，制造业投资增速较高，主要原因是出口继续保持较高增长。全年GDP完成5%的增长贡献中制造业投资和出口功不可没，而消费相对较弱。9月底以来，稳经济得到管理层高度重视，通过家电、汽车等消费品的补贴政策提振消费，并配合宽松的货币政策降低企业和居民的利息成本，以及推出化债方案，逐步推动债务结构优化，加快现金流在部门和行业间的流动，政策逻辑顺畅，宏观经济有望逐步企稳回升。特朗普再次当选，其高关税政策将给未来全球贸易环境带来较大不确定性，复杂的地缘博弈对全球经济的影响难以预测。　　在复杂的经济和地缘关系的影响下，2024年股票市场表现也较为动荡，呈现比较明显的结构特征。市场整体避险情绪明显，全年高股息的金融板块仍受到资金追捧；家电在出口快速增长和国内补贴政策加持下，板块涨幅位居前列；以光模块为代表的通讯板块在人工智能的带动下，业绩持续释放，股价表现不俗。而医药、食品饮料等板块跌幅较大。　　本基金配置上选择面向全球市场需求，具备较强的融入全球产业链能力的优质公司。面对2024年复杂的宏观经济和地缘博弈环境下，需求的稳定性和优质的经营能力是主要的考虑因素，家电、商用车、消费电子、部分具有成本优势的化工板块是主要配置方向。

三季度，国内经济最大的变化在于政策的变化，货币政策为市场注入更多流动性，房地产限购、限售、首付比例进一步放松及房贷利率下调，财政计划增加支出并更注重消费领域的需求侧。市场对政策逻辑和政策力度给予非常积极的反应，市场预期大幅改善，季末数个交易日市场连续大幅上涨并延续到国庆节后。短期由于市场信心大幅修正，市场上涨较快，结构上普涨为主，部分板块市场交易氛围着实过热，但总体来看市场估值水平仍处于历史偏低位置。随着市场急涨告一段落，行情将进入分化阶段，政策落实的具体方向是市场关注的焦点。而长期来看，还是要看政策促进经济触底回升的效果，和由此逐步带来的产业发展机会以及公司的业绩。　　三季度全球经济最大变化在于美联储货币政策终于进入降息周期。综合判断，居民、企业的资产负债表得到较好的修复，美国经济大幅衰退的可能性不大。之前高通胀主要集中在服务领域，商品消费和投资领域比较平稳，降息并不意味着贸易需求的大幅减弱，而更可能带来的是需求结构的变化，即消费领域从短久期的服务性消费向更长期的耐用消费的转移，投资领域从短久期库存投资向更长期固定资产、房地产、能源等领域的转移。我们与之相关的出口需求应比较稳定，加之出口目的地和出口产品品类结构都更加均衡，出口出海相关板块仍然是中长期值得关注的领域，我们更应该基于全球市场的需求去看我们的上市公司未来的增长机会，关注具有全球化能力和竞争优势公司的投资价值。　　本基金三季度行业结构配置基本保持稳定，家电、商用车、电力设备、消费电子等板块仍为主要配置方向。

上半年宏观经济总体平稳:上半年GDP累计同比增长5%，国内消费不温不火，保持稳定增长态势；出口表现较强，贸易差额稳步提升，出口目的地和出口产品品类结构均更加均衡；固定资产投资有所放缓，主要受房地产投资拖累较大，房地产投资完成额累计同比增速仍处于负值区间，但未见进一步恶化。制造业投资累计同比有所回升。宏观总需求受房地产投资拖累,上行动力较弱,但消费、出口稳步复苏。供给端在库存周期底部，总体库存去化进入尾声，经营质量大幅提升，供需结构性优化正在进行。受短期市场情绪和国际事件影响，上半年股票市场风险偏好降低，结构上低估值、高分红、业绩稳定的能源、资源板块仍得到青睐，相关个股股价走势比较平稳。　　本基金上半年行业结构配置基本保持稳定，家电、商用车、养殖、电力设备、消费电子等板块仍为主要配置方向。

一季度,宏观经济延续缓慢复苏：社会消费品零售总额同比增速保持稳定, 进出口进入累计同比增速进入转负为正,房地产开发投资完成额同比仍处于负增长区间，对宏观总需求带来较大压力；制造业采购经理人指数ＰＭＩ逐步进入扩张区间，宏观总需求受房地产投资拖累,上行动力较弱,但消费、出口稳步复苏。供给端在库存周期底部，总体库存去化进入尾声，生产经营活动景气度有所改善。受短期情绪影响，股票市场一季度大幅震荡。结构上，市场仍偏好低估值、高分红、业绩稳定的能源板块，相关个股股价走势比较平稳。　　本基金一季度行业结构配置进行较大幅度调整，降低行业和个股集中度，降低医药、AI、机器人等板块的配置比例，增加家电、商用车、养殖、电力设备、电子等板块的配置比例。　　经济复苏进程正在向符合预期的方向演进，疫情后服务业迅速恢复，并保持较为稳定的高景气状态，餐饮、酒店、旅游、商贸、交运等行业持续恢复，纺织服装、家电、汽车等商品性消费正在改善，与之相关的制造业有望逐渐呈现复苏态势。随着企业库存的去化接近尾声，企业端和居民端通过收缩经营和消费，资产负债表和经营现金流得到大幅修复，开启新一轮库存周期的动能正在累计。　　疫情后宽松财政引发的美国大通胀开始拐头，美元利率有望进入下行通道，将孕育一些投资机会。近年来美国的通胀主要体现在服务业领域，我国出口主要聚焦在商品领域，受益有限。反而为抑制高通胀所采取的高利率政策，抑制了商品的终端消费、渠道库存以及投资性的商品需求。随着美元利率进入下行通道，这一状况将得到改善，相关投资机会也将呈现。

2023年本基金净值下跌5.47%。组合配置以成长股为主，聚焦于高成长的行业和优秀公司。　　本基金在 2023 年主要操作如下：　　1、本基金在2023年一季度减持了军工和光伏，主要加仓了AI相关的股票，并在3月份加仓半导体设备。　　2、2023年二季度，减持了半导体设备开始小幅加仓医药。　　3、2023年三季度，减持了部分通信公司，大幅加仓医药股。　　4、2023年四季度，继续减持半导体，加仓智能驾驶和机器人相关行业的公司，并进一步加仓了AI相关的公司。

2023年前三季度，本基金净值下跌3.98%。组合配置以成长股为主，聚焦于高成长的行业和优秀公司。本基金在2023年三季度主要操作如下：  1、 高端制造：对制造业公司进行了内部结构优化调整；  2、 TMT：减持了部分通信、计算机和电子行业公司；  3、 医药：行业优秀公司的估值相对便宜，增加对医药行业的配置。    展望未来，预计国内货币仍将保持合理充裕。随着经济内生动能的企稳，以及政策组合拳的持续发力，企业端库存有望见底回升，居民端预期也有望逐步改善，预计国内经济将继续回升。  目前来看，A股总体估值便宜，可能存在较多结构性的机会。操作策略上，我们会紧密跟踪产业发展的方向，选择业绩和估值匹配的优秀公司构建投资组合。

2023年上半年，A股市场主要围绕“中特估“与“AI”展开。“中特估”主要是对上市公司业绩与一带一路的定价，而科技行情贯穿上半年，主要来自国内外AI产业超预期热度以及消息面不断的催化。  报告期内，基金业绩跑赢基准。组合配置以成长股为主，聚焦于高成长的行业和优秀公司。 基于对市场的判断和产业的发展趋势，本基金上半年主要操作如下：  1、高端制造：内部持仓个股进行了优化调整，持有估值相对便宜，长期业绩优秀的制造业公司；  2、TMT：增加了通信、计算机的配置，减持了部分电子持仓；  3、医药：增加了医药配置比例，优化了个股组合，主要持仓器械、中药等公司；  4、加大了对自下而上长期业绩优秀的公司的持股比例。

回顾一季度，国内经济基本面修复主要是场景修复及政策推动，体现在基建偏强，场景修复后的出行链改善，房地产在积累需求集中爆发下呈现全方位回暖。但内生的顺周期修复尚在早期阶段，居民就业和收入端仍未改善，汽车供需双弱。海外方面，2月就业、通胀和经济数据超市场预期，美债收益率大幅上行。在高利率背景下，美债长短期维持较长时间的曲线倒挂，尾部风险开始爆发，美欧银行业风险事件发酵，经济衰退预期上升，3月美债收益率大幅下行。2023年一季度A股市场在多空因素强弱转换的过程中，整体维持震荡走势，但主题概念板块活跃度很高。市场定价的两大背景环境：一是国内复苏强度与政策方向，二是海外通胀与加息进度，前者决定盈利弹性以及市场对不同资产类型的偏好，后者则影响权益资产的配置规模以及外资流动性。港股市场在经历了去年11月-今年1月连续3个月的持续上涨之后，2-3月出现了较大幅度的回调，恒生指数和恒生科技一度抹平年初以来的涨幅。  一季度万得全A指数上涨6.47%，分板块来看，上证综指、深证成指、沪深300、中证500、创业板指和科创50的收益率分别为5.94%、6.45%、4.63%、8.11%、2.25%、12.67%。具体从行业表现来看，申万一级行业中收益率排名前五的行业为计算机、传媒、通信、电子和建筑装饰，收益率分别为36.79%、34.24%、29.51%、15.50%和11.19%；收益率排名后五位的行业为房地产、商贸零售、银行、美容护理和综合，收益率分别为-6.11%、-5.11%、-2.70%、-1.63%和-1.11%。港股方面，一季度恒生指数、恒生科技指数和恒生国企指数收益率分别为3.13%、4.24%和3.94%，行业层面，收益率靠前的三个行业为电讯、能源和原材料，收益率分别为21.24%、16.02%和9.87%，收益率排名靠后的三个行业为医疗保健、地产建筑和必需性消费，收益率分别为-9.39%、-3.96%和-0.95%。  2023年一季度，本基金净值上涨0.55%。组合配置以成长股为主，聚焦于高成长的行业和优秀公司。基于对市场的判断和产业的发展趋势，本基金2023年一季度主要操作如下：  1、高端制造：减持了军工和新能源，机械制造业围绕经济复苏持仓部分优秀公司；   2、TMT：2023年一季度AI产业发展迅猛，组合对TMT持仓做了调整，减持了互联网公司，增加了电子、通信行业配置；   3、医药：仍然保持了一定比例的医药配置，优化了个股组合，主要持仓器械、中药。  展望来看，预计国内货币仍将保持合理充裕。从基本面来看，当下处于经济复苏的初期阶段，基本面主要是政策驱动以及疫后修复，而内生的顺周期修复尚需要时间，居民就业和收入还没明显改善，核心通胀较弱。预计经济将继续修复，并存在较大改善空间：第一，出行数据改善，结合海内外的情况，经济本身有回归潜在需求趋势值的动力；第二，基建方面，政府逆周期调节，将形成实物工作量，托底经济；第三，地产方面，过去积累的需求端和保供政策，会逐步兑现政策效果，后续随着居民收入预期和消费能力恢复，地产的修复具有一定的持续性。随着经济恢复正常、居民预期随之改善，经济有望企稳回升。整体来看，股票市场会有较多结构性的机会。  操作策略上，我们仍然围绕以下四个方向展开：一是TMT中的电子、通信、计算机；二是高端制造中，关注经济复苏中的部分机械类公司，还有部分新能源设备类公司；三是医药行业中的中药和器械；四是其他业绩优秀成长股。

海外方面，2022年俄乌冲突爆发与劳动力供给短缺加剧，推动美国能源与服务价格超预期上行，迫使美联储在中期选举前大幅加息遏制通胀并带动美元走强。中美利差则自2010年以来首次倒挂，资本外流压力加大制约国内风险资产表现。但自2022年11月份以来，随着美国中期选举结束、经济数据在高利率压制下显现拐点，尽管美联储加息尚未结束，海外投资者已经开始提前进行“衰退交易”—押注美债利率下行、美元走弱。国内方面，2022年因新冠疫情经济存在不确定性，在疫情制约消费场景的情况下，实体经济特别是居民部门信心较差，储蓄意愿强烈、消费恢复缓慢、地产销售则持续低迷。尽管央行通过两次降准、两次MLF降息、上缴万亿利润的方式“宽货币”，推动M2增速达到2017年以来新高，财政则通过大规模“留抵退税”、加量专项债额度、推出政策性金融工具等方式支持企业部门、加快基建投资，但“宽信用”不及市场预期，全年社融增速低于2021年0.7个百分点。在内外冲击下，A股和港股市场表现疲弱，全年上证指数下跌15.13%，沪深300指数下跌21.63%，创业板指下跌29.37%；港股方面，恒生指数、恒生科技和恒生国企指数分别下跌15.46%、27.19%和18.59%。  2022年本基金净值下跌21.05%。组合配置以成长股为主，聚焦于高成长的行业和优秀公司。 从操作来看：  1、2022年总体保持对军工行业积极的观点，军工行业配置比例相对较高。  2、新能源行业在2022年Q1和Q2保持较高仓位的配置，在2022年Q3进行了较大幅度的减持。同时全年在汽车智能化方面保持了一定的配置比例。  3、医药行业全年维持了一定比例的持仓，主要集中在中药、器械行业，在Q4增加了医疗服务和港股医药的配置比例。  4、TMT：总体来看全年在TMT行业配置比例不高：1）基于疫情的反复，在2022年Q2减持了互联网，随着疫情政策的逐步明朗，在Q4增加了互联网的配置；2）其他TMT行业主要聚焦于优秀个股。  5、其他制造业：基于对于经济复苏的预期，在2022年Q4增加了通用制造业的配置比例。