恒生前海高端制造混合A(013383) - 基金投资策略和运作

2025年第三季度，市场表现强势，尤其有色，算力，机器人，固态电池等方向。　　市场做多热情再次被打开后，我们认为市场目前处于易涨难跌的区间，每一次回调都是机会。　　　　我们展望后续，大国之前的冲突博弈不会停止，外部干扰一直都会存在，但我们要相信产业趋势以及中国供应链体系的不可替代性。　　　　我们展望四季度还是乐观，但四季度到明年一季度业绩空窗期较大，我们会更关注一些主题性的交易机会。　　交易性机会我们更偏好的方向在核聚变，军工，医药等。

2025年第二季度，A股市场表现顽强，经历了4月5月的回调，6月成长股强势反弹。　　从盘面来看，主题催化不断，固态电池，核聚变，稳定币，军贸，创新药等反复活跃，AI产业链个股持续高增的业绩打破市场对算力链周期性的担忧。　　　　2025年展望下半年，海内外AI大厂有望发布新的大模型，继续推动AI科技革命。核聚变方面也能看到更多的招标落地，整个产业有望加速推进。国产化替代方向进入深水区，产业链也有更多惊喜的进展。反法西斯战争胜利80周年纪念活动也让市场情绪进一步活跃。另外，十五五规划预期会从顶层思路给市场新的视角和方向。

2025年第一季度，A股市场经历了一月短暂悲观之后迅速拉升，市场做多意愿强烈。　　春节期间，deepseek开源大模型和宇树机器人的出圈成为了市场新的主流叙事，也让市场看到中国科技，中国制造的更多可能性。中国主流互联网厂商在AI领域加大资本开支的决心，也给了市场对于中国AI更多的信心。　　　　2025年我们依旧面对着越来越复杂的宏观环境，每一次的变化对于全球资本市场都是一次巨大的摇摆。对于国际形势的高度不确定性，我们很难预判未来清晰的情况，我们只能尽量分散行业配置去对抗可能随时出现的各种状况。　　　　我们展望2025年，我们还是会更着眼与一下行业和方向。　　1.  迫切国产化的行业。中美未来会长期处于竞合关系当中，在很多关键技术领域，我们被限制的越多，国产化愿望也更为急迫。我们持续看好半导体设备，科学仪器等具备长期逻辑的公司。　　2.  困境反转的行业。过去的宏观环境，行业政策等诸多因素，导致某些行业的优质公司受制于贝塔下行，估值不再变得高高在上。我们密切关注医药，风电，军工等行业的投资拐点。　　3.  低估值公司的机会。中小盘个股中，我们看到部分公司的资产负债表依旧强劲，主业保持着稳定，这部分中小盘公司未来受益于流动性改善进而给与正确定价的可能性非常高，并且有不少公司在手现金充裕，看好其未来有外延预期。

2024年全年走势非常陡峭，在几个关键交易日结点的判断几乎决定全年情况。　　市场情绪变化非常剧烈，但我们也看到，极致的悲观情绪很难再出现，由中国科技引领的“中国叙事”正在被全球投资人普遍接受。　　纵览全年的走势，“杠铃策略”交易被更多投资者运用，通过“红利+AI成长”策略去兼顾进攻与防守，这个策略在今年取得成功。　　展望25年，我们认为这个策略依然有效，债券利率的持续走低让红利资产稀缺性继续凸显，AI产业链从训练慢慢走到推理，AI开始一点一点的渗透进我们的生活，AI技术的进一步成熟也有望催生更多新硬件的繁荣。　　　　2024年，我们看到越来越多的公司尝试开始了分红，回购。这也意味着至少部分公司不仅仅再把资本市场当成融资工具，而是提高了对公司股权价值认可意识以及对股东回报的重视。我们2025年希望会有更多优质公司重视经营，加强股东回报，改善资本市场生态，让投资人长期持有更有信心。

2024年三季度A股出现强势反弹，在9月下旬随着央行创新货币政策工具支持股市，市场情绪显著逆转，整个市场流动性得到极大改善。货币政策、财政政策也将持续影响居民的投资、消费以及企业的资本开支预期。随着美国进入降息周期，我们也期待着海外资本重新回流，虽然贸易和地缘政治摩擦依旧不断，但我们认为悲观假设在当前市场已经得到了较为充分释放，出海占比较大的上市公司也通过较长时间的布局去做了风险的规避。从行业风格表现来看，市场风险偏好得到极大提升，但是也看到市场轮动在加快，我们会相对高仓位去应对流动性改善以及风险偏好的提升。　　展望四季度，我们认为市场可能继续受益于政策思路的积极变化和外部流动性改善。我们认为，政策对于经济定调更加积极，对于提振市场信心和投资者情绪等估值分母端具有较直接的支撑。具体而言，政治局会议内容显示领导层对于经济政策态度的转变，一是9月政治局会议破例讨论经济问题，可见其急迫性；二是对于房地产市场的表态重大转折为“止跌回稳”；三是表态帮助企业渡过难关，包括出台民营经济促进法，为非公有制经济发展营造良好环境。货币政策方面，除降息降准降存量房贷之外，央行首次推出创新型工具，为资本市场提供流动性支持，而信心提振是摆脱低成交困境的第一步。当前我国经济面临的总需求不足和较低通胀水平仍是当前的主要矛盾，经济和企业盈利筑底周期可能长于以往，自发改善弹性相对不足。在三季度末的两大会议释放积极政策信号后，后续逆周期政策或有望持续加码，我们将重点关注政策后续力度以及落地情况。　　海外方面，美联储超预期降息，正式开启降息周期。在中美利差和人民币汇率的约束下，美联储开启降息周期或将为国内货币政策提供更多宽松的条件和窗口期，这也有助于为降低国内相对偏高的融资成本打开空间，经济托底政策加码的预期升温，提振港股市场风险偏好，也有助改善分子端预期。　　综合来看，我们认为目前市场估值水平的吸引力在逐步显现，中期来看市场或在波折中上行，国内经济增长政策变化以及美联储货币政策路径值得关注。行业配置上，我们会在更依赖市场风偏上行的成长板块进行多样化配置，以此应对可能出现的轮动。我们看好以人工智能为代表的科技浪潮引领的一系列变化，以及科技成长板块受益于经济预期转好、行业负面出清等所带来的周期反转机会。

2024年上半年，A股震荡调整、结构分化。年初指数表现较为低迷，延续弱势表现并呈现加速探底格局，在大幅下跌后市场迎来技术性修复反弹，尤其是随着“新国九条”推出以及政策预期的强化，市场整体呈现震荡修复节奏。基本面方面，国内经济增长动能企稳回升，但经济修复基础尚不牢固，海外在降息预期之下，全球经济增长动能改善，但贸易和地缘政治摩擦依旧不断。从行业风格表现来看，行业自身防御属性较强与红利低波策略受追捧之下，大盘股表现占优，市场定价价值回归，价值、红利风格表现相对占优。在基金的投资运作方面，我们尽量保持中性仓位，让仓位更加灵活和有弹性。

2024年第一季度，市场大幅波动，沪深指数先下跌超过10%后迅速反弹，收复失地，投资者信心也有所恢复。年初的大幅下跌原因主要有两个方面：一方面是市场对经济预期的悲观情绪下，投资者风险偏好收缩。另一方面是雪球等产品对市场流动性的冲击。经济方面，3月份制造业PMI为50.8%，比上月上升了1.7个百分点，这是自过去几个月以来首次站上50%的荣枯线以上，表明制造业经济活动总体呈现扩张态势。雪球产品短期造成的冲击已经结束，市场流动性恢复正常。　　本基金配置以先进制造业为主，聚焦的领域有半导体设计、3D打印、人形机器人、新型清洁能源等。本基金的投资策略是聚焦有核心竞争力的，具备国内领先和全球竞争力的优秀科技类企业。在新的“国九条”的政策下，本基金会更加关注上市公司的财务质量，分红和回购力度。　　新科技方向，人工智能引领技术革命，逐步体现在对生产效率的拉动。我们认为2024年是人工智能爆款应用落地的元年。智能驾驶是人工智能的一个重要应用场景，我们可以看到国内外科技巨头正在加速推进智能驾驶的商业化落地，当L4阶段实现可靠的商业化落地，我们的生活将发生巨大的变革，新的商业模式也会孕育而生。　　机器人是人工智能另外一个重磅应用场景。未来在工厂、家庭服务等应用领域都有巨大的需求潜力。机器人产业化落地，需要人工智能多模态的能力和精密运动控制能力的完美结合，国内的供应量有希望提供高性价比的解决方案。　　资本市场政策方面，国家鼓励上市公司分红和回购，加大市场的退市力度，长期来看会提升上市公司的质量，有利于提升对长期资金的吸引力。全球地缘政治来看，世界各地纷争不断，更加凸显我国稳定发展的大好局面。市场估值来看，AH股目前估值处于历史百分位的极低水平，未来随着我国经济逐步回暖，市场有望走强。

2023年对A股投资是艰难的一年，沪深指数全年分别下跌-3.7%和-13.53%。主要原因，我们认为是海外维持高利率与国内经济弱复苏。行业方面，2020年以来涨幅巨大的新能源赛道，在2023年出现大幅回调，主要原因是产能过剩，供需关系出现了扭转。海外市场在人工智能科技变革的带动下，科技巨头表现亮眼，国内相关的标的在上半年表现抢眼，但是下半年有一定的回调。　　本基金在2023年初持有的新能源仓位，在2023年上半年，没有参与人工智能板块的投资，这两个因素是造成净值下跌的主要原因。2023年三季度开始，本基金加大了人形机器人相关标的的配置，取得了一定的收益。　　医药公司和军工领域在2023年表现不及预期。在2023年年初，我们比较看好军工行业，一部分仓位也出现了下跌。我们认为随着扰动因素逐渐消失，优质的龙头公司业绩有望恢复增长。

2023年第三季度，新能源板块持续走弱，电力设备指数下跌超过15%。上半年强势的人工智能板块也回调显著，如通信和计算机两个行业指数，跌幅均超过10%。 整体市场来看，从八月初至三季度末，市场情绪低落，沪深指数创出年内新低。　　国内经济，全国制造业PMI在5月份见底后持续回升，9月制造业PMI环比回升0.5个点到50.2，连续4个月延续环比回升趋势。细分行业来看，7 大新兴产业细分行业景气均改善；9 月新能源、新一代信息技术、新能源汽车等环比上行幅度最显著，超过 5个点。经济已经度过阶段性低谷，预计复苏会延续。新一轮地方债化解也在推进，特殊再融资债券的重启发型，意味着各地化解在提速。社零同比增速回升，可选消费品零售的走强，释放了居民消费信心回暖的积极信号。　　海外方面，美国非农就业远超预期，联储维持鹰派表态，推升长端利率，美债利率大幅上升，10 年期美债收益率突破 4.8%，创 2007 年以来新高。美国政府通过短融法案，暂时避免政府停摆。另一方面，议长被罢免进一步激化市场对美国财政可持续性的担忧，推高了美国国债的风险溢价，加剧长期国债利率上行的压力。美债收益率上涨一定程度导致了美股的回调，但是美股很快收复失地，显示出了很强的韧性。　　外汇也是扰动市场情绪的一个重要指标。今年以来，人民币对美元贬值，美元兑在岸人民币汇率一度跌破 7.3。人民币资产表现欠佳也有来自汇率的压力。人民币汇率承压主要来自海外货币的紧缩周期和全球经贸景气度的下降。本轮中美货币政策的背离从2022年一季度美联储首次加息开始，已经接近两年时间。背离程度来看，2021年底我国降息四次，美联储则进行了历史上最快速度的加息，加息幅度达到525BP。未来关注全球贸易周期和美国货币政策的。当汇率压力缓解，资金外流也会扭转。　　我们高度重视新科技对生产力的革命性拉动。海外科技巨头在产品迭代上突飞猛进，我国的企业也紧随其后，很多公司推出了自己的原型机和量产计划。我们看到，工信部开展人形机器人揭榜挂帅工作，政策重视程度再强化。揭榜挂帅聚焦关键核心技术项目和重大应急攻关项目，瞄准基础研究、底层技术、颠覆性技术，尤其是对卡脖子技术设定清单目标，体现国家支持人形机器人领域关键技术突破的雄心壮志和务实举措，有望加速人形机器人产业化落地。在执行单元的研发设计和生产制造方面，我国企业竞争力强，部分产品与国际领先企业差距不大。　　2023年海风装机较年初预期有所下调，预计全年在6-8GW，相比2022年有一定增长。当制约因素逐步消除，2024年海风的发展我们依然看好。未来海上风电的放量确定性依然很强，深远海海上风电也会在不远的将来进入产业化元年。

2023年上半年，市场青睐新科技方向，其中人工智能是表现最好的主题。上半年，两个申万一级指数，通信指数和传媒指数涨幅靠前，均超过40%。顺周期的一些行业表现较弱，特别是消费，如商贸零售指数跌幅超过-20%。　　从2023年上半年的市场特点来看，市场对经济强劲复苏的预期在逐步发生变化。从表现来看，由于对经济复苏的信心不足，所以对比较看重业绩兑现的一些行业，资金选择小心谨慎；而对一些估值具备弹性的板块，资金参与更为积极。

2023年第一季度，A股市场活跃度有所提升，市场当日成交量重回万亿。风格分化，市场最强主线是人工智能，引领光模块、算力芯片、存储、服务器等硬件板块涨幅巨大；其他AI赋能的相关应用领域，如游戏等也受到青睐。从申万一级行业指数来看，人工智能风口带动下，一季度部分板块积累了巨大的涨幅，如计算机上涨37%，传媒34%，通信30%。人工智能引领技术变革，TMT板块活跃，而其他板块暗淡，如新能源、医药等赛道多数收跌。我们理解，这是对经济复苏动能不足的担心。比如锂电行业，23年一季度，汽车销量承压，产业链进入去库存阶段，这是短期的供需扭转。长期来看，经过两三年的产业链高景气，各个环节扩产效应开始显现，产能过剩是很多环节的现状。展望未来，如果经济复苏不及预期，那么这些赛道行业的估值仍将承压。海外方面，欧佩克+多国宣布实施自愿石油减产，时间点和力度都超出市场预期。自愿减产行动提前反应了全球需求下滑风险，但是对于一些煤头化工公司是个好消息。海外银行风险目前看正在缓和，演变为系统性风险概率不大；但是美实体通胀压力仍较大，或迫使美联储在一段时间内维持高利率不变。国际关系方面，中国、沙特、伊朗三方在北京发表联合声明，沙特-伊朗宣布恢复外交关系，在最多两个月内重开大使馆，并激活此前两国签订的政治、经济、贸易、科学文化等一系列协议。中、沙、伊三国还共同表示，将尽一切努力加强国际地区和平与安全。经济方面，中国将借助“一带一路”打造亚欧大陆产业链体系。作为中国最主要的两大能源供应国，沙特和伊朗关系的和解，能一定程度保障中国能源供应链的安全，充分保障我国下游制造业的能源需求。同时，中东地区也是中国“一带一路”建设的重点区域，沙伊关系的正常化，也将推动包括基础设施、数字经济、智慧城市、绿色能源、化学化工等一系列工程项目的落地。此外，中东地区关系缓和，为能源贸易的人民币结算助力，人民币国际化水平或将迎来新的发展。2023年我们看好的一些方向依然不变。如资源价格下行和企稳后，储能市场盈利能力向好会刺激装机的增长。海上风电经历了2022的小年，招标多，装机少。2023年中国和海外的海风建设都将有望重回高增速，开启海上风电市场化发展的元年。我们看好未来海上风电的放量，深远海风电也将进入产业化元年。我们要重视人工智能对硬件设备的拉动和下游应用的赋能。算力芯片、存储、服务器、光模块等产品都将会受到人工智能的需求拉动，未来的供需关系，需要重新测算和演绎。应用端，人工智能作为成本项，要寻找能够真正帮助提升生产效率的应用场景，有变现能力的应用，值得我们重视。

2022年，A股市场整体呈现弱势格局，投资难度很大。沪深指数全年分别下跌15%和26%，以TMT、军工、新能源等为代表的科技成长类板块更是跌幅巨大，平均跌幅20%-30%。2022年和2021年流行的赛道股投资策略逐渐失效，叠加疫情的冲击，消费类也表现欠佳。国内方面，目前制造业处于底部区间，复苏相对缓慢。随着大城市逐步度过感染率的高峰，服务业改善的趋势或将更加明确。2023年稳增长是工作重点，降息降准政策值得期待，精准支持部分行业的货币政策预计将显著放量。物价方面，预计2023年阶段性供需失衡会引致一定的结构性涨价但幅度相对温和，通胀可能会有抬头但是压力不大。海外方面，美国通胀下降的两个观测指标初见改善。展望2023年，美国通胀要实现稳步的“实质性下降”，关键在于劳动力市场。目前来看，美国通胀整体呈下降趋势，但是降低幅度仍需要观望。2022年，全球主要发达经济体加息超出预期，整体环境对成长股不友好，预计2023年随着加息进程的放缓和停止，科技成长相关板块或拥有更好的表现机会。房地产行业，政府采取实质性的强有力的扶持政策，越发明朗。展望2023年，大型头部企业有望困境缓解，流动性压力预计会有效减弱。目前居民存款维持高位，随着国家政策的发力，房地产行业逐步恢复可期。