中银证券安业债券A(013373) - 基金投资策略和运作

四季度，债券收益率先下后上，债市对基本面反应有所钝化，政策预期、机构行为等是市场短期波动的主要影响因素。10月，在经历了三季度的较大调整后，叠加央行宣布将重启购买国债，全月债市走出修复行情，收益率曲线整体下移，超长期国债表现更优；10月底，中美双方在马来西亚吉隆坡举行经贸磋商后再次确认并明确，将部分关税的暂停措施延长一年，贸易争端有所缓和，国际环境有了较为稳定的预期，叠加央行11月初公布10月买债金额不及预期，部分机构止盈，债市重回震荡走势。11月中下旬，市场反复博弈公募赎回费新规等政策预期，机构行为反复，债市回调，超长期国债领跌。12月，市场总体担忧超长期国债和部分长期限地方债供给问题，债市继续调整；但资金面总体平稳，叠加大行加大力度买入短期限利率债，债市走势分化，短债表现强势，长期限债券表现较弱，收益率曲线走陡。展望后市，在经济基本面变化不大的情况下，债市仍将受到其他因素的影响，短期或维持震荡格局。　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产配置结构，以追求稳健收益。

三季度，债券收益率震荡上行，权益市场大幅上涨叠加超预期政策是本轮债市调整主要原因。7月，股市脱离前期震荡区间，全月单边上涨；资本市场风险偏好有所改善，股债跷跷板效应明显，债券收益率迅速上行；同时，相关部门宣布自8月8日恢复对新发国债等券种利息收入征收增值税，对债市造成扰动，投资者观望情绪浓厚。8月，股市小幅休整后继续上涨，沪指突破10年新高，但由于资金面总体宽松，利率小幅震荡上行。9月，股市继续超预期上涨，同时，监管部门就《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》（征求意见稿）向市场征求意见，对债券市场形成一定扰动，叠加跨季资金价格一度走高，债券收益率继续上行，收益率曲线陡峭化，以商业银行永续债、次级债等为代表的弹性品种调整幅度较大。季末最后交易日，跨季资金转为宽松，债券市场有所转暖。展望后市，股市上涨对债市的影响或逐渐消除，经济恢复向好仍需货币和财政政策协同支持；四季度为本年度收官阶段，各部门全年融资成本不宜大幅上行，相比于前期而言，债市或处于相对有利环境。　　报告期内，本产品主要投资于高等级信用债和利率债，优化资产配置结构，以追求稳健收益。

2025年上半年，债券市场波动加大。年初以来，利率债收益率降至绝对低位。一季度，央行公开市场操作连续净回笼，叠加银行信贷投放需求集中释放，配置力量有所减弱；以DEEPSEEK为代表的高新技术突破带动股市情绪回暖，债券市场大幅调整。二季度，受到美国贸易政策影响，叠加央行降准降息，债市收益率快速下行，但随着贸易纠纷阶段性缓和，债市重回窄幅震荡格局，期限利差和信用利差进一步压缩。本产品主要投资于高等级信用债和利率债，以获得稳健收益。

一季度债券市场大起大落，收益率探底回升后再次回落，市场波动加大。在去年四季度央行调整货币政策基调后，年初配置力量持续增强，在货币适度宽松的预期下，开年收益率快速下行至历史低位，收益率曲线和资金利率整体呈现倒挂态势，叠加春节流动性需求，收益率呈现小幅反弹；二月份银行间资金成本持续高涨，同业自律规则导致的银行缺负债问题始终未能缓解，央行基于风险防控的角度关注债券长端利率，叠加科技突破带来的股票市场风险偏好抬升，整体收益率呈现陡峭化上行；3月份两会期间，政策与市场预期重新校对，虽然财政政策力度并未超出预期，但货币政策对适度宽松的阐释让降准降息预期进一步延后，市场快速调整，利率重回高位，利差持续走扩；3月下旬，央行持续释放货币宽松信号，银行融出规模不断抬升，叠加经济数据隐忧仍在，面临外部不确定性加大的环境下，债券收益率重回下行态势。整体来看，在利率低位，央行面临稳增长和防风险的平衡，市场预期快速转换带来收益率波动加大。展望二季度，随着经济增长压力加大，外部不确定性持续扰动，政策发力时间可能提前，重点关注短端资金利率的锚点作用和预期差引导下的机构行为变化。报告期内，本产品主要投资于高等级信用债和利率债，以追求获得稳健收益。

2024年债券市场利率呈现单边大幅下行态势。随着财政政策发力后置和经济复苏预期差，债券市场资产荒的格局进一步深化，虽有个别时点在货币政策宏观审慎的引导下存在波动和回调，但机构整体仍然呈现积极追逐存量生息资产的一致性预期，带动市场利率大幅走低。具体来看，一季度货币政策宽松明确，降准推动机构集中入场，曲线整体呈现平坦化态势；二季度在禁止手工补息政策的影响下，债券产品负债端充裕程度不断增加，但央行对长端利率的预期引导也开始明朗化，市场边际定价权逐渐向非银机构转移，利率反弹后震荡走平；三季度在经济增速持续下行的预期下市场利率快速走低，信用利差压缩到历史低位，但政策超预期转向扭转市场风险偏好，权益市场的大幅波动带来债市深度回调，利率反弹至年中水平；四季度随着权益市场赚钱效应减弱，风险偏好再次回落，财政政策增量预期落地后触发市场重回年末配置行情，中央经济工作会议定调货币政策适度宽松进一步带动市场情绪走高，各机构抢配明显，资产荒格局进一步深化。报告期内，本产品主要投资于高等级信用债和利率债，以获得稳健收益。

三季度市场波动较大，在经济增速持续下行的趋势下，市场利率不断下探至年内低位，但受政策预期影响，波动开始加大。7月，在银行、保险等机构负债端成本不断下行的背景下，长端利率呈现加速下行，同时银行理财规模持续增加，信用债利差进一步压缩。8月，央行通过预期引导、公开市场净回笼、交易商协会自律调查等对长债收益率进行纠偏，市场情绪趋于谨慎。伴随利率债成交缩量明显，流动性压力下，信用债出现预防性回调，信用利差扩大。9月，随着资金宽松叠加央行操作效应减弱，长端利率重回下行通道，但在美联储货币政策开启宽松后，政治局会议超预期开启政策发力新周期，特别是股票市场代表的风险偏好持续上行，债券市场利率大幅调整。展望四季度，强预期弱现实将持续带动市场利率波动，特别是股票市场上行的节奏和幅度仍存在较大不确定性，随着经济增长压力不断增加，财政政策发力情况是市场的重要关注。报告期内，本产品主要投资于高等级信用债和利率债，以追求获得稳健收益。

2024年上半年，债券市场收益率大幅下行，在经济复苏缓慢，风险偏好未能明显修复，房地产继续下行的态势下，债券市场牛市格局明显。年初以来，随银行存款利率不断下调，市场收益率从去年债券供给放量后的高位开始加速回落。一季度超长期债券下行幅度较大，显现出信贷投放节奏不佳的情况下银行机构缺资产严重。二季度在禁止“手工补息”的政策引导之下，银行机构负债受到扰动，叠加超长债受到央行预期引导的影响出现波动，非银机构成为市场配置的主力，信用利差进一步压缩，资产荒愈发凸显。虽然5月份房地产政策进一步放松，但考虑到下半年经济压力和财政融资环境，随着央行不断调整货币政策框架，以OMO操作利率为主导的新利率走廊机制已经逐步建立，市场利率整体易下难上。本产品主要投资于高等级信用债和利率债，以获得稳健收益。

一季度债市整体表现强劲，经济基本面未显著改善，债市在宽货币预期及资产荒推动下，利差极致压缩。1月份，央行超预期降准，市场对降息幅度加倍的预期继续升温，成为推动利率破位下行的重要因素。叠加政府债发行较去年四季度明显缓和，债市在配置盘驱动下快速下行；2月份，资产荒延续，交易类金融机构通过拉长久期增厚收益，推动长债快速下行；3月初，两会公布的GDP增长目标、赤字率等主要信息与市场预期基本一致，叠加央行表态降准仍有空间，债市延续积极情绪，长端利率大幅下行。而后汇率贬值引发市场对货币政策操作空间逼仄的担忧，多空反复拉锯，债市进入区间震荡。展望2024年二季度，政府债发行加速，地产政策后续不排除继续发力的可能，过于平坦的收益率曲线面临调整压力，短期料将呈现震荡格局。报告期内，本产品主要投资于高等级信用债和利率债，以获得稳健收益。

2023年债券市场利率震荡下行，受经济复苏预期差和政策预期引导，全年呈现高位震荡、下行、调整反弹、再下行的走势。一季度在信贷投放发力和经济复苏的预期下，利率延续22年末上行趋势并高位震荡；二季度经济数据显现复苏放缓，房地产再次成为经济拖累，利率快速下行；三季度在政策释放发力信号、政府债券增量发行和资金在汇率压力掣肘下边际收敛的多重影响下，市场利率出现回调；四季度随着债券供给压力缓解、外部汇率压力减轻和股票市场风险偏好不振的带动下，债券市场再次呈现牛市格局，利率回到年内低位。报告期内，本产品主要投资于高等级信用债和利率债，以获得稳健收益。

三季度债券市场利率先下后上，经济预期在政策引导下有所恢复。7月经济受到房地产市场加速下探的拖累，市场利率快速走低，政治局会议对于资本市场和房地产市场的政策调整带动市场预期转变，利率低位反弹；8月中旬再次降息激发市场做多热情，但紧随其后的资金市场波动和一线城市为代表的房地产政策落地引致利率一路走高，短端调整更为明显；9月降准未能有效缓解资金面紧张，跨季流动性收缩叠加再融资债券的供给压力继续推动利率上行。三季度债市调整一定程度缓解了前期过于拥挤的套利空间，同时房地产政策效果的持续性使得机构博弈的分歧加大。展望四季度，十年国债在降息以后逐渐远离MLF利率中枢，配置空间的拉大一定程度上限制了债市调整幅度，资金利率虽有波动但不存在大幅收紧的基础。四季度重点关注外部贸易环境压力缓解对出口是否形成带动以及债券供给和居民中长期信贷增速回暖是否持续。报告期内，本产品主要投资于高等级信用债和利率债，以获得稳健收益。

经历了去年四季度的市场波动，市场利差处在高位，年初以来市场预期呈现反复。先是一月份在跨年行情发酵下大量机构开展配置，收益率快速下行，但信贷社融预期持续压制市场，叠加全年经济走势反弹的强预期，利率再次回调；春节以后，弱现实带动强预期回归，市场走势和主流预期呈现背离，地产基建链条恢复缓慢，叠加股票市场缺乏主线逻辑，债券利差处于高位，保险等机构配置热情踊跃，市场利率呈现震荡下行；三月份重要会议对经济增长目标的确定重新定位了市场预期，随着理财开始增长，信用利差再次压缩，叠加海外银行暴雷，风险偏好下行，资产荒重新开始出现。二季度开始信贷明显回落，经济数据不及预期显现，央行降准缓解银行间市场流动性压力。CPI同比增长不高引发市场通货紧缩讨论，PMI回落至荣枯线以下，叠加多家银行下调存款利率，市场呈现利空钝化、利多敏感的特征；五月份资金利率下行明显，经济数据延续弱势，债市整体走强，收益率曲线呈陡峭化下行；6月OMO降息，考虑到人民币汇率、银行息差压力，从时间和品种上均超出市场预期，十年期国债收益率快速下行，而后止盈盘兑现叠加政策强预期，债市迅速回调至降息前水平，维持窄幅震荡。

经历了去年四季度的市场波动，市场利差处在高位，年初以来市场预期呈现反复。先是一月份在跨年行情发酵下大量机构开展配置，收益率快速下行，但信贷社融预期持续压制市场，叠加全年经济走势反弹的强预期，利率再次回调；春节以后，弱现实带动强预期回归，市场走势和主流预期呈现背离，地产基建链条恢复缓慢，叠加股票市场缺乏主线逻辑，债券利差处于高位，保险等机构配置热情踊跃，市场利率呈现震荡下行；三月份重要会议对经济增长目标的确定重新定位了市场预期，随着理财开始增长，信用利差再次压缩，叠加海外银行暴雷，风险偏好下行，资产荒重新开始出现。综合来看，一季度信贷投放总量较好但结构仍有优化空间，下一步经济复苏仍存在一定博弈空间。展望二季度，市场风险偏好处于低位状态存在反弹压力，但短端资金利率持续上行的空间较小，居民中长期贷款增速料是下一阶段市场关注焦点。报告期内，本产品主要投资于高等级信用债和利率债，以获得稳健收益。