东方中债1-5年政策性金融债A(012403) - 基金投资策略和运作

2025年四季度债券市场告别了前期的单边趋势，在多空因素交织下步入窄幅震荡格局，收益率整体呈现“先下后上”的走势，整体表现为震荡修复后的多空僵持与超长端承压。核心驱动因素是政策预期的反复修正与机构负债端的边际扰动。一方面，宏观基本面与政策预期主导了行情的起伏。季初，受地缘局势升级及央行重启国债买入等利好驱动，叠加权益市场回吐涨幅，避险情绪升温推动收益率快速下行，10 年期国债收益率一度下探至 1.75%附近。但随后，由于央行买入规模较为克制且货政报告重提“跨周期调节”，叠加通胀数据略超预期，市场对货币宽松的单边预期降温，限制了利率的进一步下行空间。另一方面，机构行为与供需结构的矛盾日益凸显。公募赎回费新规引发的赎回压力成为季内重要扰动，叠加年末机构止盈需求及部分信用事件冲击，市场风险偏好显著下降，同时市场对 2026 年超长债供给放量的担忧等，共同导致收益率曲线呈现“陡峭化”特征，长端利率在震荡中有所回升。　　本基金报告期内采取分层抽样方式对成份券进行配置，密切跟踪指数成份券与久期变化，同时根据宏观经济、资金及财政政策情况，灵活调整组合持仓的久期与杠杆，努力获取一定资本利得收益。

三季度以来，债市步入逆风阶段，主要源于宏观叙事逻辑的转变，在“反内卷”政策预期驱动下，商品和权益市场整体维持上涨行情，带动风险偏好持续回升，对债市情绪形成压制。期间虽有权益市场调整，债市出现阶段性修复机会，但做多力量仍然不足，交易盘倾向于观望，配置盘缺乏动力，债市情绪的脆弱性逐步加强。举例来看，7月末商品市场行情降温叠加政治局会议公布增量政策有限，债市迎来一波情绪回暖，10Y国债下行6BP至1.68%，但在权益市场连续上涨并突破前期高点的压制下开始转头上行突破1.75%点位；九月初权益市场再次迎来调整，但债券市场在销售新规、负债端增长不足等利空传闻扰动下情绪再度走弱，10Y国债突破1.80%后维持高位震荡。往后看，基本面和资金面对债市仍有一定支撑，但进一步催化或较为有限，四季度惯有的年末做多情绪可能在公募基金费率改革影响下减弱，在股债性价比和机构行为扰动下，债市依然承压，后续关注央行买债和降准降息的预期变化。　　本基金报告期内采取分层抽样方式对成份券进行配置，密切跟踪指数成份券与久期变化，同时根据宏观经济、资金及财政政策情况，灵活调整组合持仓的久期与杠杆，努力获取一定资本利得收益。

2025年，在前期政策宽松的背景下，一季度国内经济开局良好，二季度受益于以旧换新政策扩围、网售促销带动等因素带动，消费增长亮眼，基建受益于政府债持续发力、制造业受益于产业升级等因素，均保持韧性。2025年上半年GDP同比增长5.3%，高于全年5%目标。　　货币政策方面，一季度货币政策执行报告中的主基调为“适度宽松”，延续了前期中央经济工作会议的定调，在“稳经济”需求下，二季度降准降息等政策逐渐落地。5月央行降准落地，释放1万亿元长期流动性，增加了金融机构长期稳定资金来源。6月，央行分别投放3个月和6个月的买断式逆回购1万亿和4000亿，另外4-6月央行MLF净投放分别为5000亿、3750亿和1180亿，整体中长期流动性实现净投放，资金面维持平稳宽松。　　回顾上半年，债券市场受资金面、政策预期和外部事件冲击影响收益率波动较大。开年10年国债收益率快速下破1.6%，1月至春节前，央行监管趋严及资金利率明显收敛带动短端率先调整，长端表现较稳；春节后至3月中旬，科技主题催化下的权益行情对债市构成压制，大行融出超季节性下滑，资金利率维持高位，推动收益率由短及长调整，曲线平坦化上移，10年国债大幅上行27bp至1.90%。随后资金面逐步转松，收益率开启震荡修复。4月在“超预期对等关税”和对应反制背景下，货币宽松预期增强，催化利率快速下行，10年国债收益率下行至1.63%，随后市场受外部消息面影响窄幅波动。5月-6月，降准降息落地叠加存款利率调降，中短端率先开启下行，曲线开始向陡峭化方向演绎。6月末临近跨季，叠加权益市场情绪修复，交易盘力量难以进一步突破，曲线陡峭化略有改善。　　本基金报告期内采取分层抽样方式对成份券进行配置和交易，密切跟踪指数久期和分布，重点观察机构行为变化，捕捉市场利率变化，根据海外及国内宏观经济、货币及财政政策情况、资金面变化情况，灵活调整组合的久期与杠杆，努力获取一定资本利得收益，积极为持有人寻求稳定持续的回报。

2025 年一季度债券市场收益率波动较大，整体呈现先上后下。开年10年国债收益率快速突破1.6%，1月初至春节前，央行监管趋严及资金利率明显收敛带动短端率先调整，长端在配置盘保护下表现较稳，1年国债收益率上行22bp至1.30%，10年国债震荡收至1.63%；春节后至3月中旬，货币“适度宽松”的预期有所修正以及科技主题催化下的权益行情对债市形成压制，加之大行融出超季节性下降，资金价格维持高位，机构预防性赎回，推动收益率由短及长调整，曲线平坦化上移，10年国债上行27bp至1.90%；3月17日以来，央行公开市场投放偏积极，资金价格维持平稳，宽货币预期叠加权益市场行情转弱，收益率开启震荡修复。 　　本基金报告期内采取分层抽样方式对成份券进行配置和交易，密切跟踪指数成份券价格情况，捕捉市场利率变化和机构行为变化，根据资金面、宏观经济、货币及财政政策情况，灵活调整组合的久期与杠杆，努力获取一定资本利得收益，积极为持有人寻求稳定持续的回报。

2024年，我国顺利实现全年经济社会发展主要目标任务，经济运行展现出强大的韧性。全年国内生产总值突破130万亿元，同比增长5%。全年社会消费品零售总额超48万亿元，同比增长3.5%；工业方面，全年规模以上工业增加值比上年增长 5.8%。1-11月工业增加值累计同比增长5.8%，新旧动能继续切换，生产端高技术产业增长旺盛。　　国内货币政策方面，两度降息和降准，坚持支持性立场，央行改革货币政策框架，强化政策利率传导，加强对价格工具和结构性工具的运用。从资金面来看，DR007基本在政策利率之上25bp以内波动，存款手工补息规范后非银流动性提升。央行新增多个货币政策工具用于补充流动性，提升了货币政策传导效率。　　纵观全年，债券市场走出了波澜壮阔的行情，10年国债全年下行88bp。年初资金面由紧转松，伴随着基本面弱化，带动整个债市走牛，叠加市场风险偏好低背景下广义基金大幅扩容，信用利差在6月与7月被极致压缩。下半年后债市波动加大，9月下旬宏观政策力度超市场预期，风险资产情绪走强，债市大幅回调，信用利差明显走阔。11月后，市场情绪边际缓解，非银机构负债端修复，收益率与信用利差开启快速下行。整体来看，融资需求不足与居民资产配置偏好下行共同形成的资产荒，构成了驱动利率大幅下行的主要原因。　　本基金报告期内采取分层抽样方式对成份券进行配置和交易，捕捉市场利率变化和机构行为变化，根据宏观经济、资金面及财政政策情况，灵活调整组合的久期与杠杆，努力获取一定资本利得收益，积极为持有人寻求稳定持续的回报。

三季度以来债市震荡下行，9月24日金融组合拳出台后股市涨幅较大、债市出现下跌，股债跷跷板现象明显，整体行情受市场情绪影响较大，后续政策实施效果有待进一步验证。基本面上看国内延续生产强于需求、制造业产成本被动累库、信贷和投资偏低迷、消费增长较为乏力的格局。短期内虽然宏观政策密集出台，但从旅游和地产数据上看，微观主体信心修复程度仍不足，地产的企稳主要集中在一线城市，对全国层面的拉动相对有限。政策方面， 9月下旬宏观政策力度明显超出市场预期，风险资产情绪走强，债市出现快速调整，目前市场对宽财政有较强期待，在风险资产价格和债市收益率上也赋予了较为充分的定价，收益率继续大幅上行的可能性不大，后续需要关注人大常委会对增量财政政策的定调。　　本基金报告期内采取分层抽样方式对成份券进行配置，密切跟踪指数成份券与久期变化，同时根据宏观经济、资金及财政政策情况，灵活调整组合持仓的久期与杠杆，努力获取一定资本利得收益。

回顾上半年，2024年一季度，在降准降息、市场供需条件的共同作用下，债券市场延续了牛市行情。一季度，经济基本面在去年高基数下同比表现低于预期，政策方面暂无进一步发力，但利率债发行节奏偏慢，叠加部分避险需求，长端国债市场中出现了一些新的投资者，推动10年期和30年期国债收益率继续下行突破关键点位。3月之后，受止盈压力影响，市场出现一定波动，机构观望情绪较强，博弈的重心逐步转移至对特别国债发行节奏的判断上，利率水平在较低水平维持震荡。　　二季度物价、市场流动性等对债市支撑较好，机构投资者受资产的影响，加速配置利率等债券品种，中长端利率下行至历史低位。4月之后，地产政策放松的效果不及预期，加上新债供给节奏缓和等，债券收益率在央行提示过程中仍震荡下行。债券的交易定价对数据的小幅反弹或脉冲好转逐步弱化，经济数据和高频数据持续磨底，景气度周期性见底信号不断强化，但强势反弹向上的拐点未至。而且受权益市场表现不佳、居民和企业部门信贷走弱、银行“手工补息”被明令禁止等事件影响，债券市场配置力量仍强，基本面和机构行为仍然利多债市。　　本基金报告期内采取分层抽样方式对成份券进行配置，密切跟踪指数成份券与久期变化，同时根据宏观经济、资金及财政政策情况，灵活调整组合持仓的久期与杠杆，努力获取一定资本利得收益。

2024年一季度，在降准降息、市场供需条件的共同作用下，债券市场延续了牛市行情。一季度，经济基本面在去年高基数下同比表现低于预期，春节前，市场对宽松有所预期，1月24日央行超预期降准50BP，收益率快速下行，尤其是长久期资产，在此次行情中下行幅度较大，10年期和30年期国债收益率分别下行至2.4%和2.6%。春节后，政策方面暂无进一步发力，但利率债发行节奏偏慢，叠加部分避险需求，长端国债市场中出现了一些新的投资者，推动10年期和30年期国债收益率继续下行突破2.30%和2.45%，较年初下行幅度分别达到30BP和40BP。3月之后，受止盈压力影响，市场出现一定波动，机构观望情绪较强，博弈的重心逐步转移至对特别国债发行节奏的判断上，利率水平在较低水平维持震荡。　　信用债方面，在供给收缩下，资产荒仍在持续，高票息资产受到市场追捧。受长端利率债影响，长端的信用债也有明显的下行，但3月的调整对信用债的影响更大，信用利差出现被动走阔。　　本基金报告期内采取分层抽样方式对成份券进行配置，密切跟踪指数成份券与久期变化，同时根据宏观经济、资金及财政政策情况，灵活调整组合持仓的久期与杠杆，努力获取一定资本利得收益。本季度组合在跟踪指数外，少量参与了长久期利率债的交易。

回顾2023年全年，一季度，国内经济维持平稳复苏态势，PMI数据快速修复，金融数据表现亮眼，在较强的政策定力下，经济增长与赤字率等目标低于此前市场预期，10年期国债收益率窄幅震荡，呈现先上后下的走势，进入3月后，围绕2.85%-2.87%的区间震荡。二季度，中国经济延续缓慢复苏的格局，市场之前对于强刺激政策的预期并未在二季度实现，债券收益率呈现下行趋势，政治局会议不刺激总量的态度打消市场之前对强刺激政策的预期，4-5月，中小银行和国有银行分别下调存款利率，6月中旬央行进行降息操作，诸多利多因素共同推动债券收益率下行。三季度国内政策密集出台，市场对经济信心逐步增强，债券市场收益率整体呈先下后上趋势。7月社融增速创新低，叠加8月中旬超预期降息，前半季度债市做多情绪较强，10年期国债最低下行至2.55%左右。但其后稳增长政策陆续出台，地产政策持续发力，在中央鼓励和支持下，各地积极加码因城施策政策，后续在汇率压力下资金面边际收紧，收益率也在机构的止盈情绪驱动下出现短期回调，利率开始上行，尤其短端上行明显。多部门积极表态助力地方政府债务化解，市场对债务压力的担忧有所缓解，部分地区城投债收益率下行明显。四季度，资金对于债券市场的影响居于首要地位，在再融资债和特别国债的集中发行下，短期的供给压力导致资金面呈现紧张的状态，长端与短端、利率与信用都走出了不同的行情。长期限国债的发行对长期限利率债的收益率产生了一定冲击，但资金面的收紧带来了短端的快速上行，收益率曲线在四季度整体走平。信用债在四季度的表现更加稳健，尤其在化债政策下，部分城投未来发债需求降低，高票息资产更加稀缺，在机构的配置需求下，波动要小于利率品种。　　本基金报告期内采取分层抽样方式对成份券进行配置，密切跟踪指数成份券与久期变化，同时根据宏观经济、资金及财政政策情况，灵活调整组合持仓的久期与杠杆，努力获取一定资本利得收益。

2023年三季度国内政策密集出台，市场对经济信心逐步增强，债券市场收益率整体呈先下后上趋势。7月国内经济有所转弱，社融增速创新低，叠加8月中旬超预期降息，前半季度债市做多情绪较强，10年期国债最低下行至2.55%左右。但其后稳增长政策陆续出台，地产政策持续发力，在中央鼓励和支持下，各地积极加码因城施策政策，北京、上海、广州、深圳先后出台“认房不认贷”政策，沈阳、南京、青岛等二三线城市密集取消限购措施。后续在汇率压力下资金面边际收紧，收益率也在机构的止盈情绪驱动下出现短期回调，利率开始上行，尤其短端上行明显。信用债方面，中央对于地方化债态度更加积极，多部门积极表态助力地方政府债务化解，市场对债务压力的担忧有所缓解，部分地区城投债收益率下行明显。　　　　本基金报告期内采取分层抽样方式对成份券进行配置，密切跟踪指数成份券与久期变化，同时根据宏观经济、资金及财政政策情况，灵活调整组合持仓的久期与杠杆，努力获取一定资本利得收益。

回顾上半年，海外加息接近尾声，衰退压力带来的外需减弱，全球经济增速放缓。国内方面，一季度经济维持平稳复苏态势，PMI数据快速修复，金融数据表现亮眼，但进出口数据受海外因素影响呈现走弱趋势；二季度，中国经济复苏节奏有所放缓，市场之前对于强刺激政策的预期并未在二季度实现，投资中基建投资增速自高点回落，地产投资仍拖累严重，与基建、地产相关的螺纹钢需求减弱，期货价格回落明显。消费方面的增速也有所走弱，出口方面在海外需求下行的背景下结构冲击明显。市场表现方面，以十年期国债收益率为例，今年前两个月，利率走势延续2022年底以来的上行趋势，后在2.90%附近震荡；3月后，在宽松的资金和逐渐放缓的经济修复速度的推动下，利率呈现下行趋势，6月末十年期国债收益率下行至2.65%附近。　　　　本基金报告期内采取分层抽样方式对成份券进行配置，密切跟踪指数成份券与久期变化，同时根据宏观经济、资金及财政政策情况，灵活调整组合持仓的久期与杠杆，努力获取一定资本利得收益。

2023年一季度，中国经济维持平稳复苏态势，PMI数据快速修复，金融数据表现亮眼，在较强的政策定力下，经济增长与赤字率等目标低于此前市场预期，但进出口数据呈现走弱趋势。受此影响，10年期国债收益率窄幅震荡，呈现先上后下的走势，根据WIND数据显示，10年期国债收益率自年初2.82%附近快速上行至2.93%附近，之后震荡下行，进入3月后，围绕2.85%-2.87%的区间震荡。本基金报告期内采取分层抽样方式对成份券进行配置，密切跟踪指数成份券与久期变化，同时根据宏观经济、资金及财政政策情况，灵活调整组合持仓的久期与杠杆，努力获取一定资本利得收益。