国投瑞银顺成3个月定开债(012016) - 基金投资策略和运作

2025年，中国经济运行总体平稳，GDP同比增长5.0%，经济总量首次突破140万亿元大关。年内，我国保持战略定力，较好地应对了美国总统特朗普上任以来对中国的极限施压和贸易冲突，全年顺利完成经济目标，持续优化经济结构，并在多个新兴科技领域取得良好成绩与技术突破。在货币政策方面，央行明确“适度宽松”基调，于5月15日实施存款准备金率下调0.5个百分点，保持流动性合理充裕，并通过下调政策利率引导社会综合融资成本下行。5月20日，1年期和5年期LPR分别降低0.10%，随后一直维持在3.0%和3.5%，新发放企业贷款利率处于历史低位。债券市场方面，2025年出现了较多的波折。年初市场参与者较为乐观，一度推动收益率大幅下行，10年期国债收益率突破1.7%关口，于1月3日跌破1.6%创历史新低。但随后在2至3月出现较为持续的资金扰动，造成国债、政策性金融债、信用债等品种出现明显的收益率上行。4月特朗普宣告对包括中国在内的多个国家发动“贸易战”，引发收益率迅速下行。随着中国妥善应对相关关税威胁，市场逐渐解除担忧，收益率重新回到上行轨道。下半年，随着经济复苏态势进一步好转，股票市场表现良好，社会整体风险偏好提升，债券市场出现多次调整，收益率曲线有所走陡。2025年末，10年期国债收益率为1.85%，较2024年末上行约17个基点。本产品积极跟随市场形势变化，把握债券市场运行脉络，合理搭配信用债持仓，精选优质地方城投债及产业债，根据市场情况变化合理调整久期，严格管理组合风险，积极参与市场波段交易。

2025年第三季度，中国经济在高质量发展推进中保持平稳运行，但部分领域增长压力显现，社会消费品零售总额同比增长，1-8月城镇固定资产投资同比增长等数据逐渐走弱，出口数据体现一定的韧性，地产行业仍然面临困难，再通胀及就业压力仍然不减。与此同时，中国股票市场表现强劲，三季度A股主要指数大幅上涨，尤其创业板表现较为出色。风险偏好的提升也给债券市场带来一定的调整压力。尽管资金面保持平稳，但债券市场整体在三季度仍然出现了一定幅度的调整，长端上行幅度高于短端，收益率曲线出现陡峭化，部分信用债的利差也出现了扩大。报告期内，顺成以中短期信用债为底仓，辅以银行二级债做交易，整体久期保持中性，适当规避市场调整。

上半年，本产品主要采取信用债票息策略，按照市场当前情况和期限结构，合理利用当前宽松的资金面，积极配置高性价比信用债，同时在债券市场震荡过程中，灵活开展波段交易，整体取得了较为稳健的收益。

2025年一季度，基本面延续了去年四季度以来的回升态势，春节后股票市场开启一波科技牛市行情，债券市场受到“股债跷跷板”影响出现了明显调整。央行在货币投放上边际收敛，银行间资金利率持续高于政策利率，银行又受到同业自律机制的影响导致同业负债流失严重，最终使收益率曲线由短及长进行了较为充分的调整。 组合在过去一个季度杠杆和久期均有较明显的调降，但受市场影响组合净值仍受到一定的负面冲击。

2024年全年债券市场收益率大幅下行，10年国债收益率从2.55%下行至1.64%，同时央行加大了货币政策操作力度，流动性保持充裕，全年降准1%，降息30BP，引导5年贷款LPR利率下行60BP，降低了全社会融资成本。本基金全年以高等级债券和利率债为底仓，并保持了一定的杠杆和久期操作，积极应对市场的变化动态调仓。

2024年三季度，国内宏观经济基本面边际上有一定压力，7月央行果断降息，并在9月末再次加大力度进行了降息降准操作，明显改善了市场预期。宏观和政策变化期，债券收益率波动加大，利率债整体震荡，并在季末前大幅波动，信用债整体上行，信用利差走阔。本基金在过去一个季度进行了杠杆和久期管理，在利率债交易方面也进行了较多尝试。

2024年二季度，债券收益率震荡下行，期限利差及信用利差继续压缩，资金面环境较为宽松，受存款利率调降和银行高息存款限制，资金流向非银体系，理财和固收类基金的规模扩张，非银体系的流动性相对充裕。央行对长期限债券收益率快速下行表示关注，多次在30年国债接近2.4%的点位进行喊话，并计划开展国债二级买卖业务以平抑需求。短期来看，债券市场受到绝对收益和利差偏低，以及需求较为旺盛的双重环境影响，区间利差维持低位，收益率震荡的概率较大。二季度特别国债发行平稳落地，后续国债及地方政府债的发行预计会放量，债市供需环境有望得到一定程度的改善。本基金在过去一个季度维持了一定的杠杆和久期操作，并灵活进行利率债交易。

一季度债券市场延续了去年11月以来的强势表现，各期限收益率均进一步下行，期限结构曲线由平变凸。以国债为例，1年期和30年期品种收益率均下行36bp，而5年期品种收益率仅下行20bp。一季度资金面平稳趋松，货币政策也以宽松操作为主，包括一次50bp降准和一次25bp的5年LPR降息，幅度均超以往；另一方面，一季度利率债和城投债发行规模均有下降，上述因素共同导致了债券供需结构出现阶段性变化，市场参与机构行为趋于一致，带动了债券资产持续走强。一季度本基金以高仓位运行，小幅增加久期并调低杠杆，止盈了套息空间较窄的超短券，券种配置方面逐步向子弹型靠拢。

2023年债券市场整体表现较好，不同品种出现分化，整体呈现信用债表现优于利率债、长期限债券优于短期限债券的特征。利率债方面，10年国债累计下行28bp，而1年国债仅下行2bp。信用债方面，1年期AAA高等级债券累计下行19bp，5年期AAA高等级债券累计下行56bp。回顾全年行情，2023年年初市场对经济复苏及地产回暖的预期在后续出现了修正，广谱利率继续全面下调，其中以3年定期存款利率为代表的中期利率下调幅度更大，达到65bp。本基金以政策性金融债为主要持仓品种，赚取票息收益和骑乘收益，并通过高杠杆运行和久期调整来赚取套息收入和波段收入。

经历了二季度经济转弱后，三季度经济出现企稳的信号，消费、基建有所改善，出口降速放缓。各分项中，地产后续对经济或仍有拖累作用，但经历了连续2年的快速下行后，地产在经济中的占比已经显著收缩，对经济拖累最大的阶段也已经过去。7月的政治局会议后，稳增长、稳信心措施加快出台落地，债券市场在三季度先涨后跌，特别是8月中旬后，地方债发行节奏加快，资金面边际收紧，收益率曲线“熊平”，短端利率上行幅度大于长端利率。今年以来政策利率延续下行趋势，MLF利率累计降低25bp，但金融机构的负债成本未能同幅度下降，部分大型国有银行受制于存款定期化的趋势，负债成本甚至略有上升，这导致了债券在利率低位不容易站稳，波动率也难以保持在低位。本基金在报告期内维持中高杠杆运作，并对中长久期债券进行波段操作。

二季度经济走势转弱，PMI降至枯荣线以下，地产销售回落，物价平稳。货币政策方面，为提振需求、释放长期流动性，上半年降准降息各一次。二季度债市表现较好，10年期国债累计下行21bp，其余各品种、各期限收益率均有下行，资金市场流动性较一季度更为宽松。报告期内本基金以中短久期政金债为主要配置方向，并根据收益率水平适度增减持。

一季度资金面和配置需求的变化主导了债市行情。开年后信贷投放量大，超储消耗加快，资金价格抬升带动短端利率持续上行。进入3月资金价格开始回落，央行降准进一步改善了市场对资金面的谨慎预期。与此同时，一季度银行和非银等配置机构加大购券力度，信用债买盘需求较去年四季度显著恢复。一季度债市各品种涨跌不一，信用利差和期限利差收窄，10年期国债窄幅震荡，而1年期存单上行18bp。报告期内本基金整体维持中高杠杆率和中短久期，小幅增加1-3年政金债的配置。