融通价值趋势混合A(010646) - 基金投资策略和运作

本基金从中观产业视角出发，寻找具有时代感的产业趋势，聚焦于当前及未来一段时间需求得不到满足的行业，相信巨大的投资收益将来自于需求大幅扩张、蛋糕快速变大的方向；重点关注出现供不应求，社会阶段性效率缺失的环节。大牛股也主要产生于大产业趋势之中。中国如此大的经济体量之中，每年都有数个具有结构性产业趋势的行业。个股方面，聚焦于产业链绕不开、优势显而易见、业务具有壁垒的头部企业。　　A股市场今年涨幅较大，但从历史规律判断此轮上行趋势大概率没有结束，这种级别的市场上行大概率都会从悲观到合理估值到疯狂。科技成长板块公司估值已经从悲观估值修复到了合理估值，但大部分优质龙头企业的估值谈不上泡沫。一些和经济关系比较大的资产目前依然处于估值折价阶段。市场整体估值依然处于合理水平。　　行业配置：本基金在科技、新能源、医药和消费几大成长行业内选股。当前重点看好人工智能、储能、互联网和新势力整车这几个方向的机会。　　人工智能：互联网AI相关应用的数据调用量出现指数级增长，将带动众多互联网企业加大资本开支，同时自研ASIC芯片快速放量，将大幅拉升光模块和PCB环节的需求量。龙头PCB和光模块公司估值处于合理水平，后续随着应用端的快速增长，需求端有上调的可能。机器人产业在中国供应链的低成本和高效率迭代的推动下，成长速度明显提升，有望在未来1-2年时间迈过产业发展临界点；自动驾驶在大规模视频训练积累到一定量后，也有望后续取得突破。　　互联网：估值有所修复，但估值依然低于海外同行的估值水平。国内企业的人工智能大模型进步显著，已经呈现出技术上的赶超趋势且成本更低。后续在随着人工智能技术的引入，其云计算、广告等业务的增速提升将带动业绩上一个台阶，业绩具备持续成长的基础。　　新能源：看好独立储能市场未来几年持续高速增长。国内储能对生命周期经营要求提高，未来价格预计往上走，独立储能盈利空间打开后作为经营性单元，与以往强配政策不同：一是储能具备交易属性（调频、现货交易），对生命周期要求变高，需保证十年容量，设备要求明显提高；二是独立储能从政策强配转为经营性单元，盈利空间打开，市场对集成商、设备厂商的溢价认可增加。　　创新药：创新药属于国内少有的长周期的成长型行业，容易走出来长牛股。创新药产品研发难度高，研发成功之后，不断加深护城河的过程，拓市场、开拓新适应症。中国创新药这一年多的进步巨大，技术水平已经接近美国的水平，新药对外授权数量已经接近全球的一半。一些重磅新药已经得到海外同类药企的认可，并拿到数十亿美金的授权。主要焦点在一些具备全球竞争力的创新药企业，重点关注大单品、主流方向上产品具有竞争力的公司，尤其是海外授权进展或销售超预期的公司。　　消费：在消费板块中，重点关注具有社交属性和消费平替两大细分方向具有独特竞争优势的公司，例如饮料、潮玩、宠物食品等企业，这类公司业绩表现优异，具有一定的功能属性的同时，更为消费者提供较高的情绪价值和社交价值，无论是同店销售还是新店拓展，增速都保持在较高水平，且未看到阶段性瓶颈。

本基金从中观产业视角出发，寻找具有时代感的产业趋势，聚焦于当前及未来一段时间需求得不到满足的行业，相信巨大的投资收益将来自于需求大幅扩张、蛋糕快速变大的方向；中国如此大的经济体量之中，每年都有数个具有结构性产业趋势的行业。个股方面，聚焦于产业链绕不开、优势显而易见、业务具有壁垒的头部企业。　　本基金希望在成长类资产中做到板块均衡和个股集中，在最大净值上涨的同时，争取控制回撤。本季度减少了人工智能应用相关资产的仓位，增加了人工智能算力和创新药板块。总体思路是寻找各个成长行业内成长性特别突出的个股。

本基金从中观产业视角出发，寻找具有时代感的产业趋势，聚焦于当前及未来一段时间需求得不到满足的行业，相信巨大的投资收益将来自于需求大幅扩张、蛋糕快速变大的方向；中国如此大的经济体量之中，每年都有数个具有结构性产业趋势的行业。个股方面，聚焦于产业链绕不开、优势显而易见、业务具有壁垒的头部企业。　　本基金希望在成长类资产中做到板块均衡和个股集中的风格。一季度处于业绩真空期，传统成长行业的龙头公司业绩增速比较平稳，而新兴产业发展较快，持仓个股数量较多，随着业绩趋势的逐渐明确，后续个股希望控制在一定数量内。　　行业配置：当前重点看好人工智能、互联网、新能源、创新药和新消费这几个方向的机会。在国内人工智能行业展现出爆发式增长的趋势时，我们选择加大了国内人工智能算力、应用、互联网这几个方向的配置比重；我们也发现了不少新兴消费产业的快速成长，一季度增加了消费个股的持仓比重。　　人工智能：在巨量的资本开支投入以及大模型的技术进步推动下，大模型的调用成本大幅下降，一些细分应用出现了明显的产业进步，比如消费电子终端、机器人和自动驾驶等。机器人产业在中国供应链的低成本和高效率迭代的推动下，成长速度明显提升，有望在未来1-2年时间迈过产业发展临界点；自动驾驶产业在今年有望取得突破，且10-20万价格带的汽车配置辅助驾驶功能的渗透率在未来2年来将快速提升，驱动相应的零部件和整车企业业绩快速增长。　　互联网：估值虽然略有修复，但估值依然低于海外同行的估值水平。国内各家企业的人工智能大模型进步显著，已经呈现出技术上的赶超趋势且成本更低。后续随着人工智能技术的引入，其云计算、广告等业务的增速提升将带动整体业绩上一个台阶。　　新能源：对于海外渗透率较低的新能源储能方向保持重点关注，在产品价格大幅下降之后，刺激需求大幅增长，新兴市场的新能源产业保持较高增速。那些能够解决锂电池续航和安全问题的新技术，我们看到在今年将实现大规模产业化落地。　　创新药：创新药属于国内少有的长周期高壁垒的成长型资产。我们倾向于具备全球竞争力的创新药企业，重点关注大单品、主流方向上产品具有竞争力的公司，尤其是海外授权进展或销售超预期的公司。　　消费：关注新兴产业方向以及定位偏高端的品牌消费企业。今年我们看到在潮玩、高端洗护、饮料、古法黄金等细分方向走出了一些竞争力强且业务成长快的企业，其所提供的产品既满足了部分功能属性的需求、且具有较强的社交属性，它们的产品在国内广受欢迎，也在积极出海迎接更广阔的市场需求。

本基金从中观产业视角出发，寻找具有时代感的产业趋势，聚焦于当前及未来一段时间需求得不到满足的行业；投资推动社会进步且未来市值空间较大的企业。　　基金在年初回撤较大，来源于在2023年年底对科技股持仓过重，当意识到科技行业众多新技术方向低于预期之后，减仓了MR等新产业方向的配置，转向已经出现基本面好转的产业如港股互联网、出口链。二季度意识到出口链需求来自海外阶段性补库存后，减仓了出口资产，切换到需求增长更持续的海外大储和户储板块；在四季度大幅减仓人工智能海外算力，然后开始布局人工智能应用方向的资产。

本基金从中观产业视角出发，寻找具有时代感的产业趋势，聚焦于当前及未来一段时间需求得不到满足的行业，相信巨大的投资收益将来自于需求大幅扩张、蛋糕快速变大的方向；中国每年都会有数个具有结构性产业趋势的行业。个股方面，聚焦于产业链绕不开的、优势显而易见的头部企业，优势企业的潜力长期看一直是被低估的。　　收益目标：本基金以中长期绝对收益为目标，相对排名是附带的结果。经过半年的反思，2024年开始坚持现有的持仓风格：成长风格、板块均衡和个股集中。　　板块均衡：本基金在TMT、新能源、医药和消费几大成长行业内选股，科技和消费从海外股市长期历史来看是产生长期大牛股的最重要来源地。本基金会在3-5个产业方向进行集中配置，辅以部分稳健增长的价值成长股，争取做到涨跌有序，在追求净值大幅增长的同时，控制回撤，使基金组合不暴露大的风险。通过不断进行行业比较的方式，卖出预期较为充分的高位板块，加仓符合选股框架的高性价比板块，以此避免去吃鱼尾行情、规避拥挤赛道的尾部大回撤。　　个股集中：个股集中才能做到对组合里各个企业的基本面做到心中有数，对基本面的深入理解和把握是追求收益与控制回撤最重要的手段；股票数量争取控制在20只以内。　　A股经历了3年的熊市，我们认为后续A股市场将有较多的投资机会。　　1）流动性：美联储开启超预期降息周期，欧美等地区经济衰退的压力加大，海外资金回流中国；国内流动性充裕且边际继续宽松，后续期待财政发力；当前市场风险偏好大幅提升。　　2） 经济周期：国内宏观经济从衰退预期后续在政策刺激下地产有望企稳，顺周期行业或将进入到复苏阶段。　　3）产业周期：相比于去年这些成长方向都处于周期下行阶段，今年以来我们看到这些主流赛道里的部分细分板块的基本面开始跨过泥潭进入右侧。新能源在上游产品价格大幅下降之后，新兴市场的光伏储能需求迎来高速增长，光储渗透率将快速提升，而发达国家的储能产品也去库完成、进入新一轮成长；半导体芯片中的功率、模拟中的部分品类去库完成且开始涨价；军工进入十四五最后阶段，某军工连接器龙头企业的月度订单逐月环比增长；全球创新药授权数量中国已经超过美国，在最热门的双抗/多抗领域，近一半的项目由国内公司开发，最近两个季度不断有大型创新药公司业绩超预期，部分创新药销量进入爆发期；港股互联网巨头相互竞争趋缓、供给端压力减轻，利润端持续超预期。此外，我国传统优势行业的出海继续保持不错增长，如家电、工程机械、化工等方向的企业业绩保持较好增长。 　　展望后续行情，我们看好港股互联网、海外光储、创新药和AI算力四大方向的投资机会，这些方向的资产在经济下行期展现出盈利韧性，且经过多年充分竞争后市场地位进一步提升，随着行业基本面进入右侧后利润将大幅释放，迎来长周期的盈利和估值双升。同时，顺周期的消费股将迎来估值修复，我们开始积极布局。　　港股：估值正逐步修复，后续有望接近海外同行的估值水平：一是各互联网巨头相互竞争趋缓、供给端压力减轻，同时人员停止扩张，后续利润将持续高速增长。二是港股处于全球价值洼地，因为各种原因逃跑的外资在性价比的吸引下将重新回归。港股互联网是绕不开的中国资产，也是最具有吸引力的资产之一。　　新能源：对于海外渗透率较低的新能源储能方向保持重点关注。在产品价格大幅下降之后，刺激需求大幅增长，新兴市场的新能源产业有望复制6年前国内市场的成长历程。　　创新药：创新药属于国内少有的长周期高壁垒的成长型资产。本基金配置具备全球竞争力的创新药企业，尤其是海外授权进展或销售超预期的公司。　　人工智能：重点观察最新大模型的进步情况，以及下游巨头的资本开支力度，密切跟踪AI下游各种应用爆发的可能和AI大模型与智能终端的结合。　　消费：关注近两年地位稳固或者行业份额进一步提升的化妆品和医美企业，尤其对价格竞争不激烈、且抢外资品牌的化妆品方向进行重点配置。

本基金从中观产业视角出发，寻找具有时代感的产业趋势，聚焦于当前及未来一段时间需求得不到满足的行业；重点投资推动社会进步且未来市值空间较大的企业。在国内经济增速降档的大环境下，高成长行业在减少、相应的优质公司也会减少，本基金组合今年把风险偏好降下来，积极寻找高质量成长的企业。当前组合聚焦人工智能、出口、港股、医药四大方向。

本基金从中观产业视角出发，寻找具有时代感的产业趋势，聚焦于当前及未来一段时间需求得不到满足的行业；投资推动社会进步且未来市值空间较大的企业。　　本基金重仓人工智能中供不应求的算力方向，并密切跟踪AI下游各种应用可能起量的个股。同时，加大配置了具有全球竞争力的出口链标的以及港股中具有结构性产业趋势的个股。　　A股经历了两年多的熊市，我们认为后续A股市场将有较多的投资机会；乐观看待未来1-2年的科技市场机遇。　　1）流动性：美联储加息进入后期，欧美等地区经济衰退的压力加大，海外流动性紧张的局面将逐渐缓解；国内流动性充裕且边际偏向宽松。重点观察市场交易量及市场活跃度的变化。　　2） 经济周期：国内宏观经济从衰退预期后续在政策刺激下进入到缓慢复苏阶段。　　3）产业周期：人工智能是当前及未来一段时间全世界最关注的方向，正开启新一轮长周期的科技革命。下游应用如机器人、MR、自动驾驶等新产业处于成长初期；海外及国内龙头企业积极投入，全球科技共振。　　在国内经济增速降档的大环境下，高成长行业在减少、相应的优质公司也会减少，本基金组合一季度把风险偏好降下来，积极寻找高质量成长的企业。　　在经济进入下行周期的时间段，国内各个行业内卷严重，企业维持相对健康的高增速需要出口业务的支持，全球竞争力成为今后成长股定价的核心抓手，我们积极挖掘未来在全球产业布局中能获得巨大成功的各领域龙头公司，在基金组合中不断增加海外业务高速增长的个股。

本基金从中观产业视角出发，寻找具有时代感的产业趋势，聚焦于当前及未来一段时间需求得不到满足的行业；投资推动社会进步且未来市值空间较大的企业。　　本年基金重仓人工智能中供不应求的算力方向，以及AI下游各种应用可能起量的个股。同时，配置了部分之前大幅下跌之后的新能源、港股中具有结构性产业趋势的个股。

本基金从中观产业视角出发，寻找具有时代感的产业趋势，聚焦于当前及未来一段时间需求得不到满足的行业；投资推动社会进步且未来市值空间较大的企业。  A股刚经历了接近两年的熊市，我们认为后续A股市场将有较多的投资机会；乐观看待未来1-2年的科技牛市。  1）流动性：美联储加息进入后期，欧美等地区经济衰退的压力加大，海外流动性紧张的局面将逐渐缓解；国内流动性充裕且边际偏向宽松。重点观察市场交易量及市场活跃度的变化。  2）经济周期：国内宏观经济从衰退进入到缓慢复苏阶段。  3）产业周期：AI大模型、自动驾驶、MR、机器人等新产业开启新一轮长周期的科技革命；海外及国内AI产业政策积极，全球科技共振。  重仓人工智能的同时，本基金积极寻找MR、半导体、新能源等方向的投资机会。  人工智能：对于AI大模型带来的产业革命，从长期维度看，人工智能将极大提高全社会生产效率和生活水平。行业处于发展早期，由于算力紧缺以及大模型的技术水平还有待提升，应用端当前相对平淡，对AI板块进行了一定减持，观察AI应用端数据起量后加大配置。算力方向的机会主要集中在光模块、服务器、算力芯片等硬件环节；头部公司AI相关的业务下半年业绩增长加速；后续重点观察供需紧张局面是否能够持续。应用方向关注AI大模型融入教育、办公、医疗、金融、机器人、自动驾驶等行业后，带来行业的加速发展；在应用端，机器人和自动驾驶是最有想象力的方向，进行了重点配置。  MR：苹果新一代MR实现了体验上的颠覆，有望催生在体育赛事、演唱会、直播等新场景需求端的起量；同时观察下一代产品成本端的下降幅度。  新能源：光伏/风电/电动车等方向的供需关系出现阶段性逆转，随着新能源行业逐渐接近行业周期底部，用部分仓位配置降本增效的新技术方向，比如复合集流体等。  半导体：半导体行业处于周期底部，寻找壁垒较高、国产化率还较低的投资机会；重点观察需求端复苏的幅度和长度。

一季度最初的核心主线是疫后修复以及两会，因此我们将消费等复苏链的行业进行重点配置。两会后，复苏交易进入瓶颈期，贝塔弱化，增加结构性机会的配置。我们判断全年可能出现极致行情，类似2013年，AI是主线。因此我们在一季度后半段增加TMT配置，主要理由是与2013年相比，一是宏观特征，均由前一年的复苏交易转至第二年相对平淡的复苏（2012年底到2013年初），2023年若无政策刺激的额外加力，大概率是弱复苏环境，二是股市流动性较弱，2013年是宏观流动性紧导致的股市流动性弱，2023年则是经历了基金牛市的洗礼（2019-2022年），新增入市资金有限导致的流动性弱，这将导致市场难以出现普涨行情，反而是此消彼长的虹吸行情，三是产业趋势的萌芽，2013年在iphone4渗透率到一定程度后，手游等移动互联应用的爆发，2023年则处在人工智能（大模型）经历前期积蓄力量后，在chatgpt出现爆点，迎来新一轮的产业趋势。  二季度，宏观层面呈现的亮点不多，权益市场主要以结构性机会为主。而从产业趋势的角度看，无疑人工智能将会引领未来科技产业的发展很长一段时间。一般情况下，从二级市场的投资机会来看，我们认为科技型的产业变化如果能带来大的科技股行情的前提在于三点：第一：产业变化是崭新的方向，市场没有办法简单对标过去的任何一次科技浪潮。第二：产业变化能够形成to C端的产品，能够让更多的人感受到新的科技浪潮。第三：产业变化带来的可预期的业务空间上限非常高。无疑，从chatgpt引发的新的生成式人工智能的产业变化是满足这三点的。而二季度，我们观察到，从订单层面看，算力相关的产业已经开始持续验证。因此，我们判断人工智能的投资阶段，已经从第一阶段的想象式的主题投资，向基本面驱动的配置性投资切换。我们基于订单的落地性，在二季度加大了算力等方向的配置，主要在光模块，服务器，大模型应用三个方向。而在这个过程中，我们需要注意的是，海外对国产算力的技术封锁的不确定性也会阶段放大这个投资方向的波动。

一季度最初的核心主线是疫后修复以及两会，因此我们将消费等复苏链的行业进行重点配置。两会后，复苏交易进入瓶颈期，贝塔弱化，增加结构性机会的配置。我们判断全年可能出现极致行情，类似2013年，AI或是主线。因此我们在一季度后半段增加TMT配置，主要理由是与2013年相比，一是宏观特征，均由前一年的复苏交易转至第二年相对平淡的复苏（2012年底到2013年初），2023年若无政策刺激的额外加力，大概率是弱复苏环境，二是股市流动性较弱，2013年是宏观流动性紧导致的股市流动性弱，2023年则是经历了基金牛市的洗礼（2019-2022年），新增入市资金有限导致的流动性弱，这将导致市场难以出现普涨行情，反而是此消彼长的虹吸行情，三是产业趋势的萌芽，2013年在iphone4渗透率到一定程度后，手游等移动互联应用的爆发，2023年则处在人工智能（大模型）经历前期积蓄力量后，在chatgpt出现爆点，迎来新一轮的产业趋势。

本基金继续按照“多样阿尔法，和有限贝塔”的组合策略，分散板块，弱化风格波动，强化行业比较和个股选择，以期获得稳健可持续的超额收益。2022年年初，市场在经历了三年多的强势上涨后出现了明显回调，而二月开始的俄乌战争和后续的上海疫情影响都进一步冲击市场，市场调整级别逐步扩大。这个阶段，我们判断地产政策层面的拐点已然出现，并且在金融地产板块里超配了地产，地产整体相对市场保持强势，我们获得了一定的相对收益。4月份，市场触底反弹，我们在新能源等版块保持了一定的仓位强度，保持对成长方向的标配，但是我们开始在结构进行了调整，我们基于下游景气度的确定性，我们将电动汽车方向的配置，逐步集中到了风电和光伏。此外基于疫情在8月份开始的反复，我们将医药的仓位增加到了超配 ，而对于其他消费品，我们继续保持低配。整体回顾下来，2022年，市场先跌后涨，风格轮动较快，除了上游煤炭行业，其他行业的个股持续赚钱效应较差，虽然有所反弹，但是市场隐含交易风险较大。因此，组合保持均衡配置，并降低换手，避免交易损耗，以控制风险为首要任务。