浙商惠隆39个月定开债(009679) - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-12-31
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
浙商惠隆39个月定开债009679.jj浙商惠隆39个月定期开放债券型证券投资基金2025年第四季度报告 
报告期内，本基金主要投资品种为政策性金融债和商业银行金融债。报告期内以配置策略为主，以获得较好的业绩表现。 四季度债券市场整体震荡，但不同期限走势分化，其中，10年期国债收益率从季度初的1.85%附近，最低下行至1.8%附近，年末又回升至1.85%的水平。1年期AAA同业存单收益率从季度初的1.66%附近，震荡下行至季末的1.62%附近。债券收益率多数略偏弱震荡，收益率曲线呈陡峭化态势。回看四季度，短端资金面保持了平稳宽松的状态，这一状态一方面延续了央行近几年以稳为主的操作思路，也显示了货币政策对经济恢复的支持性态度。特别是央行从10月开始重启了国债买入的操作，带动债券市场收益率短暂下行。尽管从公布的买入规模看低于市场预期，而且央行似乎将买卖国债定义为流动性调整工具，但似乎也暗示了从央行的角度，当时的债券收益率似乎逐步逼近了超调的状态。而从经济数据看，四季度经济增长动能短期放缓，除了出口持续向好外，消费数据明显回落，固定资产投资更是罕见的跌入负值。但债市并未定价基本面的“弱现实”，反而继续反映未来更多的“强预期”。从四季度不断走阔的期限利差便可见一斑，一方面是通胀数据逐步修复，另一方面是新旧动能转换下的权益市场表现良好，经济向好的预期不断增强。 展望一季度，影响利率走势的因素短期内似乎并未改变，企业的原材料购进价格和经营活动预期继续改善，通胀修复的态势短期仍在延续。政治局会议继续定调的“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策。财政发力，货币支持的组合依旧适用。回顾2025年，财政政策前置发力，全年取得了很好的政策效果，2026年的财政政策或仍是主角。同时支持性的货币政策大概率仍会保持资金面的平稳均衡，并无趋势收紧的担忧。对应到策略上，或可聚焦中短端，同时等待长端继续调整后带来的阶段性机会。
浙商惠隆39个月定开债009679.jj浙商惠隆39个月定期开放债券型证券投资基金2025年第三季度报告
报告期内，本基金主要投资品种为政策性金融债和商业银行金融债。报告期内以配置策略为主，以获得较好的业绩表现。 三季度债券市场收益率震荡上行，其中，10年期国债收益率从季度初的1.65%附近明显回升至季末的1.85%附近；1年期AAA同业存单收益率从季度初的1.63%附近小幅回升至季末的1.67%附近，收益率曲线陡峭化上移。三季度资金面整体平稳；但权益市场加速上行、反内卷政策提升通胀预期，风险偏好整体回升；叠加公募基金费率新规的事件型扰动，债券市场受到明显压制。三季度经济数据方面，制造业PMI从低位逐步回升，进出口增速稳中有升，但投资和消费增速呈现回落态势。 展望四季度，债市的扰动仍多，但逆风程度或有所降低。美中争端有升温之势，风险偏好回落，或带动债市短期回暖。经济仍在逐步恢复的进程中，数据有好有坏，适度宽松的货币政策大概率助力资金面平稳宽松。而在持续的调整之后，债市或出现短期的修复机会。
浙商惠隆39个月定开债009679.jj浙商惠隆39个月定期开放债券型证券投资基金2025年中期报告
上半年债券市场收益率呈“先上后下”的走势，在经历了去年四季度收益率快速下行之后，其继续走低的动能开始减弱。其中，10年期国债收益率由于受到市场风险偏好的回升，从年初的1.6%附近逐步走升至三月中旬最高的1.9%附近，后由于关税战开启以及央行降息的带动，逐步回落至季末的1.65%附近；1年期AAA同业存单呈现相似走势，收益率从年初的1.55%附近，最高升至2%左右，随后逐步回落至季末的1.63%附近。 上半年经济整体表现较好，投资和消费在政策支持下增速有所回升，出口尽管有关税扰动，但仍保持了较强的韧性；不过通胀水平整体偏低，房价暂时仍在寻底过程中，居民收入和企业盈利仍有待改善，软硬数据之间存在一定程度的分歧。展望下半年，目前国家的“反内卷”政策已注意到无序竞争对于行业发展以及企业利润的危害，供给端的调整已经开始。政策对下半年的物价水平改善有积极作用，收益率水平已经有所回升。但与此同时，供求关系的改善还需要看到居民和企业的需求进一步回暖。而从外部环境看，中美贸易谈判尽管仍在继续，但外部的突发风险依旧可能出现。在内外部问题缓和之前，货币政策角度大概率仍会延续适度宽松的总基调，债市也不必转向悲观，耐心等待调整之后的机会。
浙商惠隆39个月定开债009679.jj浙商惠隆39个月定期开放债券型证券投资基金2025年第一季度报告
报告期内，本基金主要投资品种为政策性金融债和商业银行金融债。报告期内以配置策略为主，以获得较好的业绩表现。 一季度债券市场收益率整体走高，市场风险偏好抬升，经济运行总体平稳，降息预期被逐步修正；其中，10年期国债收益率年初快速下行至最低的1.6%附近，后逐步反弹至最高的1.9%附近，季末回落至1.8%附近；1年期AAA同业存单年初快速下行至最低的1.55附近，后逐步反弹至最高的2.05%附近，季末回落至1.9%附近。一季度科技创新所引领的风险偏好明显抬升；PMI数据逐步企稳，显示经济活动预期总体有所回暖；一线城市的二手房销售优于去年同期，社零增速小幅回升，固定资产投资较往年略偏弱，经济运行总体平稳。但往后看，中美贸易博弈或主导市场短期走势，大幅加征关税或对出口造成明显影响，从而抑制企业的经营活动，但货币、财政等一系列对冲政策预计将陆续落地，收益率或仍有下行空间。
浙商惠隆39个月定开债009679.jj浙商惠隆39个月定期开放债券型证券投资基金2024年年度报告
回顾24年，债市收益率中枢明显下行；全年债市主要的利多在于基本面修复偏慢的大背景下，持续存在的降息预期叠加偏慢的债券供给；主要的利空在于期间央行不断提示收益率快速下行隐含风险、稳增长政策在下半年密集出台，风险偏好高有所改善。10年期国债收益率从年初的2.55%附近大幅下行至年末的1.7%附近；1年期AAA存单从年初的2.45%附近大幅下行至年末的1.6%附近。 展望25年，在24年末政治局会议以及中央经济工作会议的定调下，预计25年的财政政策将更加积极、货币政策适度宽松。明年的宏观图景大概率呈现出货币政策率先发力，财政政策积极应对的局面，经济动能处于缓步恢复的阶段。国内看，地方政府债增量发行，旨在减轻地方政府负担，轻装上阵，在目前地方政府加杠杆空间暂时受限的情况下，中央财政的表现预期更加积极。尽管去年四季度制造业PMI维持在50之上，但从目前的通胀数据、M1以及社融所反映的微观主体情况来看，经济回暖的预期依旧偏弱，回升动能仍待巩固加强。海外方面，国际关系愈发复杂，或对一直表现较好的出口贸易有所扰动，预计政策将以扩大内需为突破点，并保留政策应对空间。展望2025年，债市或仍有投资机会，但低利率环境下，波动率可能放大，需要更好地把控投资节奏。
浙商惠隆39个月定开债009679.jj浙商惠隆39个月定期开放债券型证券投资基金2024年第三季度报告
报告期内，本基金主要投资品种为政策性金融债和商业银行金融债。 三季度来看，经济基本面边际变化不大，主要支撑在于出口韧性及部分设备更新投资需求。从9月末召开的政治局会议结果来看，“要全面客观冷静看待当前经济形势，正视困难、坚定信心，切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”，体现出更为务实的态度和积极的信念。随着后续货币及财政政策的逐步落地，托底效果也将随之显现，带动市场信心向乐观中枢靠拢。 展望四季度，支持性货币政策意味着整体流动性环境仍偏友好，带动债券中短端收益率加速修复。与此同时，政策预期和市场风险偏好变化，可能导致长端收益率波动放大，带来阶段性的交易性机会。
浙商惠隆39个月定开债009679.jj浙商惠隆39个月定期开放债券型证券投资基金2024年中期报告
二季度经济基本面边际变化不大。在旧经济动能向新经济动能的转换过程中，一方面增长的主要驱动力量发生迁移，导致传统观测指标结果分化，其中出口和制造业投资相对较强，基建实物工作量偏低，地产及消费仍有拖累。另一方面，金融数据降低规模诉求，使得总量水平趋于回落，但数据质量和结构变化仍值得关注。 上半年债券市场在供需结构、风险偏好、机构行为等多因素影响下持续走牛，信用利差与期限利差处于低位。展望未来，阶段性扰动难以避免，但经济基本面维持弱复苏态势，货币政策取向尚未发生转变，趋势性行情或将得以延续。
浙商惠隆39个月定开债009679.jj浙商惠隆39个月定期开放债券型证券投资基金2024年第一季度报告
报告期内，本基金主要投资品种为政策性金融债和商业银行金融债。 基本面来看，经济既有积极的变化、也并非全无隐忧。其中积极的变化主要在于宏观杠杆由地方向中央转移，对应债务结构和偿债预期的改善。同时外需有所回升、内需也在逐步摆脱地产下行周期的负面影响，经济转型仍走在难且正确的路上。隐忧主要来自于外部环境的不确定性仍然偏高，以及地方权责平衡过程中可能出现的新问题。整体来看，经济处于由底部温和复苏的过程中，弹性不高意味着债市暂时不具备全面转向的基础。 展望未来，货币政策取向并未发生变化，继续强调“逆周期调节”、“发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”以及“推动企业融资和居民信贷成本稳中有降”，债市整体风险不大。
浙商惠隆39个月定开债009679.jj浙商惠隆39个月定期开放债券型证券投资基金2023年年度报告
回顾2023年，除年初和四季度有小幅调整外，债券市场收益率以震荡下行行情为主。从基本面来看，增长动能趋于走平，预期的通胀压力尚未显现，景气度在中线附近徘徊，使得市场风险偏好出现显著收敛。与此同时，由于内外部经济环境不同步，货币政策空间受限，银行间资金中枢相对稳定，导致曲线最终呈现牛平形态，短端走平、长端较大幅度下行。 展望未来，地产和出口未能看到趋势性变化，消费结构演变对总量的推动效力有限，财政政策的空间可能是影响经济增长斜率的关键因素。在地方化债持续推进、金融风险有效防控的背景下，政策的实际效力仍有待观察，节奏安排也可能倾向于相机抉择，短期看不到超预期的催化因素。随着以银行存款利率为代表的广谱利率下行，债券收益率仍有进一步向下的潜力。但在市场一致预期下，行情的过度演绎也可能出现超调风险。
浙商惠隆39个月定开债009679.jj浙商惠隆39个月定期开放债券型证券投资基金2023年第三季度报告
报告期内本基金选择100%投资利率债（政策性金融债、国债、央行票据）。 三季度以来，宏观经济方面，6、7月经济指标回落后8月经济指标明显回暖；需求端，8月消费和出口指数触底回升；生产端，PMI指数连续3个月上行，9月底回到荣枯线以上，规模以上工业增加值8月回升到4.5%；投资端，制造业投资增速提升，基建投资增速略有放缓，但8月专项债加速发行，9月底今年新增专项债额度发行完毕，将有效支撑三季度基建投资增速。房地产投资增速仍为负数，除竣工面积增速降幅有所收窄外其他数据变化不大。物价方面，CPI同比触底反弹，8月从负数回到0.1%，PPI同比降幅收窄，主要受海外原油价格波动影响导致。 货币市场方面，货币政策维持宽松，央行8月降息、9月降准，资金面稳中趋紧。金融数据方面9月明显有所改善，9月社融新增4.12万亿元,存量同比增速9%，其中居民中长期贷款部分同比多增2000亿元，说明8月以来推进得一系列地产政策对于居民信贷得修复有一定的支撑，M2存量同比增速10.3%，社融-M2剪刀差有所收窄。 展望四季度，一方面，宏观经济当前整体有回暖趋势，库存周期目前从主动去库存转向被动去库存，预计四季度库存见底，同时随着美国库存周期的变化，届时会有中美库存双周期共振，有效刺激工业企业利润和出口的修复；一方面，当前中美利差较大，人民币汇率面临较大贬值压力，银行的息差空间已经降至低点，货币政策未来整体空间较为有限，但特殊再融资债预计将在四季度落地，货币政策需要保持一定的稳定性，配合积极财政政策。所以预计四季度债市整体将趋于平稳。
浙商惠隆39个月定开债009679.jj浙商惠隆39个月定期开放债券型证券投资基金2023年中期报告
2023年上半年，宏观经济持续弱修复， GDP二季度增速快于一季度但略低于预期，PMI先上后下，7月pmi环比修复但幅度有限，工业增加值6月环比修复，投资方面，基建投资增速稳定，制造业投资增速放缓，地产投资持续下滑；消费方面，社会消费品零售总额同比增速趋势上行；进出口方面，由于外需走弱，出口呈现下滑趋势。总体来看经济动能修复速度环比走弱。PPI数据连续6个月走弱，通缩风险显现。今年上半年货币政策持续宽松，资金利率中枢下降，债券市场收益率先上后下。 展望下半年，预计经济动能切换的大方向不会发生变化，经济恢复呈现出“一个波浪式发展、曲折式前进的过程”。在新的均衡下，市场对经济磨底并转向内生驱动的预期分歧不大，但是对新驱动力作用的弹性仍抱有较大的不确定性。对于固收市场而言，不再使用短期工具解决长期问题，坚持做难且正确的事，意味着下半年利率调整的空间有限，但是季节性的资金价格波动和市场结构变化可能会导致市场振幅加大。
浙商惠隆39个月定开债009679.jj浙商惠隆39个月定期开放债券型证券投资基金2023年第一季度报告
报告期内本基金选择100%投资利率债（政策性金融债、国债、央行票据）。 一季度利率曲线熊平，长端震荡，短端上涨明显，信用利差在1-2月收窄，3月中高等级信用利差走阔而低等级信用利差持续修复。股票在一季度也呈现了先上后下整体震荡的格局。在这中间经历了对经济修复的预期的不断修正，节后政府工作报告设定的经济增速目标与赤字率偏向于中性，使得节前的经济V型反转修复预期转换成了节后的经济平稳修复预期。叠加海外货币环境受海硅谷银行、瑞信等事件冲击变化较大，因此一季度呈现了更多复苏路径上的曲折性。国内经济数据方面，消费改善显著，2023 年 1-2 月社会消费品零售总额同比 3.5%，较前值-1.8%明显好转，房地产投资增速同比回到了-5.7%数字上改善较大，固定资产投资小幅向上，基建增速震荡基本符合预期，出口数据持续下行难见拐点。 展望二季度，随着更多经济数据的发布，中国经济将回归常态化经济运行状态，向上的趋势比较确定但幅度有待验证。国内方面，社融中的居民中长期贷款主要对应地产，目前来看一二线新房销售面积修复快于三线城市，二手房销售面积修复高于新房销售面积，后续将重点关注三线城市房价变化情况；消费方面，旅游消费相对之前有3万亿的释放空间，制造业方面，PMI数据持续处于荣枯线以上，新订单指数向好，预期将延续修复；出口方面，外需美国仍处于去库存周期，东南亚经济有修复韧性，欧盟出口下降，价格因素对出口的支撑下降，总体来看出口难有见底反弹。海外方面，4月初OPEC的意外减产改变了原油市场的供需平衡预期，海外通胀预期再次上升，另外5月份的美联储议息会议对加息25bp的预期也在持续变化，需要关注海外经济的滞涨风险。