创金合信鑫祺混合A(009005) - 基金投资策略和运作

权益市场部分，在经历了二季度关税战的冲突后，三季度市场走势突破了二季度振荡盘整的格局，迎来了久违的持续上涨行情，一部分得益于中美之间涉及关税问题的良好谈判态势，另一部分是投资人风险偏好的提升，再叠加资产荒的现状，因此尽管宏观经济总量并没有特别的亮点，市场仍然走出了以估值提升为主的修复行情，其中科技产业的大趋势不断向好，在结构表现上更加突出。在三季度本基金管理人进一步提升了权益仓位，在结构上以大消费和金融地产为主，另有部分顺周期、中游制造和医药板块，管理人相信随着市场行情的进一步演绎，目前相对表现滞后但具有较高安全边际的持仓资产会有更好的表现。债券市场部分，2025年三季度债券市场利率整体震荡上行，期限利差、信用利差同时均出现明显扩张。7月初始，基于对短期资金面宽松预期和银行理财加大债券资产配置，市场短期收益率有所下行，利差有所压缩。不过，伴随着中央对“反内卷”政策的深入推进，权益市场持续走强，同时市场对物价水平抬升预期也在提高；债券市场面临一定的资金分流压力，再通胀预期也提升了利率的整体中枢水平。到9月份，针对基金领域出台的销售规则征求意见稿，市场担忧信用债的需求受到不利影响，叠加季末银行兑现债券浮盈的压力，债券市场再度普遍上行10bp左右。不过，国庆节前，伴随央行持续投放流动性，以及对上述不利因素的充分反应，债券投资价值总体凸显，债券市场总体有所修复。运作期内，本基金基于固收+的策略定位，灵活调整权益仓位，债券保持中性偏防御的久期和仓位水平，同时优化股债配比。

权益市场方面，延续去年924以来的做多热情，投资者的风险偏好有明显提升，在今年年初科技板块基于产业层面出现的积极变化，尤其是中国科技企业在人工智能和机器人板块出现的技术突破更是给了全民科技自信的基础，权益板块的表现也是一枝独秀，而宏观总量层面上则好坏信息参半，政府的货币与财政政策也没有超出投资者的预期，因此内需板块总体表现一般。二季度面临关税冲突，市场经历巨幅波动，但政策端出现重大变化，尤其是4月7号当日中央汇金以类平准基金的角色正式登场，并在随后金融监管机构的新闻发布会中得以确认，市场由此进一步得到信心加持，从而走出持续修复的走势。尽管中美在关税问题上一度有重大分歧，但基于中国制造业在短期无法替代的优势，也受限于美股自身承受的波动压力，美方主动选择与中方达成关税缓解协议，支持了市场风险偏好的进一步提升。二季度国内经济仍然承受一定压力，尤其是居民消费偏弱，房地产价格信号仍然不稳，因此部分投资者在风险偏好提升的基础上，选择了以北交所、微盘股以及部分主题驱动的投资方向，另一部分偏配置型的投资者则选择了以银行为代表的低波红利板块，其他板块则整体表现一般。今年上半年本基金的操作以年初看好的大内需板块为基本盘，再叠加部分中游制造、顺周期、医药板块和金融地产板块，另外将TMT板块作为波段交易的方向，尽管TMT板块产业趋势明显，但板块本身的贝塔属性强烈，且受外部环境的影响巨大，容易形成板块的暴涨暴跌，从绝对收益的角度出发，基金经理会以逆向交易为主，跌到高性价比阶段买入，拥挤度过高时卖出。2025年上半年债券市场呈现大幅震荡的格局，体现为一季度利率上行，二季度利率下行。分阶段来看，一季度在宏观经济整体表现相对平稳并继续回暖，PMI持续保持在50的扩张分界线以上，消费、投资和工业生产均表现相对稳定略好。在经济有所企稳基础上，央行基于防范利率风险、稳定人民币汇率等目标，货币政策边际上有所收紧，债券市场从年初偏热的状态回归到正常定价水平，曲线定价更加合理，曲线总体走平，信用利差有所扩张。进入二季度后，随着利率上行、汇率转稳，货币政策转变收紧状态；同时，4月初美国特朗普政府开始在关税上对全球施压，外部贸易条件急剧恶化、不确定性明显加大，债市对出口走弱、政策宽松的预期大幅抬升，利率快速下行。为支撑经济走稳、对冲出口压力，央行5月降准降息，同时在货币市场维持持续偏宽松的状态。债券市场整体利率下行，信用利差再度压缩。运作期内，本基金基于固收+的产品定位，灵活调整权益仓位，债券保持中等偏长的久期水平，同时优化股债配比。

权益市场方面，一季度整体呈现振荡走势，其中科技板块基于产业层面出现的积极变化，尤其是中国科技企业在人工智能和机器人板块出现的技术突破更是给了全民科技自信的基础，权益市场中的科技板块对此给与了充分乐观的表现，是振荡走势中一枝独秀的结构性机会。宏观总量层面上好坏信息参半，政府的货币与财政政策也没有超出投资者的预期，因此内需板块总体表现一般。本基金基于中长期视角观察，仍然坚信经过近两年库存周期底部的徘徊，以及连续十多个季度ROE的下行，在去年三季度财政发力的背景下，今年下半年有望迎来周期底部的弱复苏，展望外需的不确定性，政策端在二季度也有望继续发力，因此二季度仍然会坚守以内需为主的板块，而在外部关税冲击的背景下，科技板块也有望迎来更好的加仓时间窗口。债券市场方面，2025年一季度债券市场利率总体震荡上行，期限利差趋于走平，信用利差有所扩张，整体体现熊平的特征。一季度宏观经济整体表现相对平稳并继续回暖，PMI持续保持在50的扩张分界线以上，消费、投资和工业生产均表现相对稳定略好。不过由于实体资产负债表修复仍需时间，总需求仍然总体偏弱，通胀水平维持在偏低位水平。3月初两会召开，财政政策延续去年中央经济工作会议的相对积极基调，财政赤字率适当提升，特别国债和地方债同比新增规模符合预期。不过财政政策弥补总需求的程度仍是相对可控。货币政策整体保持适度宽松的基调，不过短期基于多目标考量，如缓解汇率贬值压力，防范债券市场过度交易问题，防范资金空转问题等，一季度整体的流动性有边际收紧，DR007利率的中枢水平整体有提升，并保持在1.8%附近的略高水平。在央行整体流动性边际有所收紧的情况下，债券市场从偏热的状态回归到正常定价水平，曲线定价更加合理。运作期内，基于对债券市场处于偏热状态的考量，产品保持相对偏谨慎的债券投资策略，久期水平偏于中短，同时降低利率债的波段交易；另外，在3月债券市场调整到位，投资价值凸显后，产品重新布局加大对信用债的配置力度，同时为更加灵活调整组合状态，信用债仍以高等级为主。

权益市场方面，在2023年年底展望2024年时，基本判断是2024年至少会是一个权益市场修复的年份，现在回过头来看，2024年沪深300指数上涨14.68%，这个因此年初的预测基本是准确的，但过程复杂，2024年最终呈现了跌宕起伏的一年。2024年1月初的下跌在一定程度上是对相对较弱的基本面现实的反应，并在结构性金融产品引发的压力下导致市场参与者恐慌情绪的释放，迎来短期超预期的下跌，在2月初政策托底的背景下，市场走出了探底回升的趋势，并一直延续到5月中旬。之后再次由于经济基本面本身面临的压力，市场形成悲观预期的负向螺旋，持续调整至9月中旬。可以说2024年全年市场始终围绕着政策预期和经济现实的双重拉扯，证券市场作为西方市场经济的产物，在美国已经走过200年的历史，漫长的历史经验告诉我们一个基本规律，就是周期轮回的力量始终存在，牛熊更替是不可避免的，作为学习模仿者的a股在过去30多年的历史中也验证了这一点，作为基金管理人相信这一次也不会例外。因此当a股已经经历历史上最惨烈的三年大调整后，没有理由再继续保持悲观，所以基金仓位自2024年年初以来一直维持高于过去两年的平均仓位，越跌越加。 自2024年9月底以来，市场迎来重大政策转向，A股由此V型反转，鉴于产品前期逆势维持了较高的仓位，因此4季度以来，逐步降低权益仓位，回归产品权益中枢，当下配置以大消费、医药、中游制造和顺周期为主。从政策导向来看，这是以扭转全民通缩预期和扭转投资者对资产价格的悲观预期为目标，在实现此目标之前，政策支持的方向大概率不会发生变化，因此市场的风险偏好大概率可以维持，而另外一个维度是当有足够力度的刺激政策出台以后，经济也将迎来筑底回升的大趋势，所以市场将延续上涨趋势，2025年有望走出过去三年多的大级别熊市调整，迎来权益市场的再次回归。债市方面，2024年债券市场呈现全年偏牛市的状态，利率债和信用债双双走强，期限利差和信用利差也显著压缩。债市走强的主因在于经济表现总体偏弱；政策进行逆周期调节，不过财政政策发力偏慢，而货币政策为降低社会融资成本，总体趋于宽松，除了年中整治银行手工补息行为，央行全年降息降准各两次，并在下半年适时进行买断式逆回购、国债买入等手段向市场投放中期流动性，维护市场流动性的总体充裕。此外，虽然政策在房地产市场、消费领域、基建投资等方面的刺激措施均有所着力，经济恢复的整体效果有所显现，不过在居民、企业资产负债表的修复压力下，恢复强度仍有待提升。2024年债市的短期调整主要来源于政策。一方面，二三季度债市持续走强并走向偏热状态，央行不断出来喊话提示利率风险，并在8月进行实际的国债卖出操作；另一方面，9月底中央政策定调政策发力，尤其是大幅增强财政政策力度，对经济回暖预期导致债市短期调整。运作期内，本基金灵活调整股票仓位和债券久期水平，以便在权益市场震荡较大，以及债券市场表现相对较好环境下，更好提升组合表现。债券方面以高等级信用债和利率债为主，在兼顾流动性的基础上更好提供组合的票息收入和资本利得收益。

权益市场方面，三季度市场经历了罕见的大反转，从季初开始，在各项经济高频数据持续出现疲软信号以后，投资者的信心也进入持续下滑的状态，伴随着市场的下滑，又形成负反馈的螺旋链条，并在9月中旬上证指数再次跌破2700点，可以说市场的悲观情绪如同弹簧一样被压到了极致。随之而来的是9月24号最高金融监管当局的联合发布会以及9月26号的政治局会议，政策端出现重大变化，可以说从根本上扭转了各类社会主体的预期，股票市场作为最难反应情绪变化的载体，在第一时间以持续的大阳线给以正面反应，这是来自于弹簧极致压缩后的强烈反弹力量，并如同下行时的负反馈一样，形成更强烈的正反馈效应。在本季度基金运作过程中，管理人始终坚持相信投资常识、相信均值回归的基本原则，在市场下行的过程中，保持并逆势增加了权益仓位，产品权益仓位也达到了产品成立以来的最高点，在结构上也始终维持以中下游为主的龙头配置思维。债券市场方面，2024年三季度表现较为极致。9月底之前，债券市场整体延续了偏牛市的行情，期限利差和信用利差明显压缩；9月底最后一周，债券市场则迎来短期剧烈的调整，收益率水平大幅上行。从7月到9月底，债券市场收益率趋于下行的动力，是经济延续走弱，而货币政策偏于宽松（中间7月和9月两度降息）的有利环境。一方面，财政政策偏于克制，逆周期力量相对不足，而房地产市场在供求两端均有压力的情况下，持续走弱，作为支柱力量的消费在收入预期缓慢的情况下也表现低迷；另一方面，为应对经济内生增长动力偏弱问题，货币政策继续保持宽松，货币市场利率维持低位。同时三季度对手工补息的整治，推动了存款向理财和非银机构转移，也导致了资产配置需求的明显提升，对信用利差压缩效果明显。在这个阶段，债券市场出现的调整主要来自于央行对长端利率过快下行的密切关注和入市干预。自4月份以来，央行多次向市场提示长端利率的风险问题，担心市场在长久期利率债过度投机，对金融机构自身经营稳定性产生系统性风险，因此在多次提示后，最后在8月进行了国债卖出操作，短期有效遏制了市场的投机氛围。9月底，为扭转经济低迷状态，防止经济陷入债务通缩螺旋下行，中央果断决策，在9月26-30号期间，连续召开政治局、国务院和各部委会议，向市场宣布一系列重大刺激经济措施，包括货币政策降息降准，财政政策在消费、投资、房地产、民生等各领域全面支持实体，债券市场应声出现明显调整，期限利差和信用利差大幅扩张。本报告期内，本基金债券投资以信用持有策略为主，注重票息收入；久期水平总体保持偏中性略高。同时跟随市场形势变化，适当降低久期水平。

2024年上半年债市整体趋势下行，呈现牛市特征，期限利差和信用利差均出现压缩状态。一季度债市走出牛市行情的因素主要是：第一，经济总体复苏相对弱势。一季度房地产市场表现有所企稳，房地产销售有所好转，但好转程度仍然相对有限，无法有效支持房地产整体开工投资的明显提升；另一方面，消费恢复较去年要好，不过收入增长缓慢仍然对消费增长构成制约。第二，财政政策温和和货币政策宽松。在当前更加注重高质量发展的基调下，国家并无意采取类似美国等西方国家实施的大规模刺激财政政策，而是推行更加注重支出结构的财政政策，加上地方债务风险处于化解阶段，广义财政支出增速难以提升；货币政策方面，一季度主要是从稳增长和促进物价回升的角度出发，政策方向总体宽松，实施降贷款利率、存款利率、降准等宽松政策以支持经济发展。第三，有效信贷资产不足和追逐收益行为下，银行资管机构的配置和交易力量双管齐下，将债券市场收益率曲线的各种利差进行压缩。而债市亦经历阶段性的震荡和调整，如一季度资金分层导致中短端震荡，3月初债市从偏热状态转为小幅调整，最后在配置和交易的作用下，快速修复完毕并延续下行态势。相比一季度，二季度债券市场震荡有所加剧，不过利率下行趋势未变。进入二季度，经济形势总体继续转弱。5-6月PMI维持在49.5，且持续低于50的分界线；同时，从消费、投资等数据来看，除了生产端走弱，需求端也同样表现弱势。不过，经济仍体现出韧性，尤其是对经济贡献较大的消费，居民消费意愿继续提升，支出水平保持了总体企稳的状态。经过首付比例降低、房贷利率下调的各项政策支持，房地产市场价格表现一般，但量有所回暖，尤其是一线和强二线城市。政策方面，财政政策基于高质量发展要求没有大规模刺激，同时受制于项目缺乏和地方债务管控的约束，广义财政扩张整体有限和克制；货币政策则延续支持经济复苏的基调，流动性整体保持充裕状态，同时为了降低社会融资成本，同步推动银行降低贷款利率、打击手工贴息行为等措施。此外，基于防范利率风险的角度出发，二季度央行多次在公开场合对中长期利率进行风险提示，以降低市场过度参与长债交易的热情，降低金融体系的风险。最后，由于整体银行理财持续扩张和银行欠缺信贷资产，债券市场出现一定的“资产荒”现象，也推动了信用利差持续压缩。权益市场方面，上半年的市场再次经历了极致的行情演绎，从1月的破位下行，到2月的绝处逢生，3月和4月的高位振荡，以及5月中旬后的再次回落。从风格因子来看，大盘价值遥遥领先，从行业走势来看，仅有个位数的行业上半年实现正收益，其中银行、公用事业、煤炭和石油石化大幅超越其他行业，行业涨跌幅的首尾之差达到40%。上半年的市场走势映衬的是投资者对于经济增长的悲观预期，从公布的经济数据来看，一季度经济数据疲弱，二季度也没有能够出现明显的转暖迹象，其中消费数据面临更大压力，地产产业链在不断出台各项房地产调整政策的背景下，价格仍然没有稳住，销售面积还在萎缩的状态中。但相对于经济数据没有突出亮点而言，市场蕴含的悲观预期本身其实是过度的，且投资者忽视了政策端不断的调整趋势，无论是财政、货币或者是产业的中观层面，托底措施不断，即便是压力最大的房地产领域，6月的数据也开始出现同比转正的触底迹象，然而市场并没有给予充分的乐观态度，更多投资者仍然沿着惯性在进行悲观预期下的资产配置逻辑，上半年上游资源和低估值高股息的避险资产遥遥领先就是这种预期的直接体现，并在正反馈的作用下不断自我加强。在中国这个具有强大政策动能、巨大消费市场和强大产业优势的国家，在这种时候，悲观的预期会被修正，过度杀跌的当下非主流核心资产会修复，过往我们讲中国经济进入到存量经济时代，增量不可观，存量分配中更有利于行业龙头，如今这个逻辑应该得到进一步的加强，因此组合的核心配置还是坚守在部分行业优秀龙头公司上。运作期内，本基金组合久期处于中性水平的位置，注重高等级信用债的配置和交易，提升品种利差的价值挖掘，灵活调节组合久期水平。同时注意控制信用风险暴露情况，控制组合杠杆总体水平，以稳健的投资风格力争为投资者获取良好的投资回报。

今年一季度，权益市场经历了跌宕起伏的过程，不破不立，先跌后涨。一月份权益市场的快速下行是市场在短期流动性缺失的背景下，叠加了投资者恐慌性情绪的负向循环，完成的快速杀跌的过程。和历史上历次大跌类似，当恐慌性情绪释放完毕时，市场本身跌到了估值性价比极高的位置，而同时在政策端出现明显托底的措施，破而后立就是历史场景的再现，这印证了阳光下没有新鲜事的基本投资规律，也符合均值回归的常识。本基金在市场大幅波动的过程中，维持了逢大跌加仓并坚守的原则、逢大幅反弹做阶段性落袋为安的战术操作，在保持行业持仓均衡的前提下，进行一定幅度的行业轮动，其中以阶段性减持TMT、中游制造为主，并适度维持消费、顺周期和金融地产板块为主的持仓。对于后市，总体以战略看多为主，在一季报披露的时间窗口，市场或许有短期的调整压力，但不会改变市场大的运行方向。债券部分，2024年第一季度，收益率整体下行。本轮债市行情起始于2023年第四季度，围绕“资产荒”、基本面预期、宽松的货币政策等主线，债市收益率以下行为主，期限利差、信用利差也有所收窄。报告期内，管理人积极运用了久期策略、骑乘策略、回购策略进行投资运作。

权益部分，2023年是市场超预期下行的一年，最终沪深300指数创出连跌3年的历史记录。回过头来看，市场下行与经济修复低于预期有本质的关系，但延续至2023年4季度，市场下行已经与政策面和基本面没有多大关系，因为基本面层面出现改善迹象，从政策面来看各项托底措施不断，而市场整体的估值水平也是在历史极低分位的区间，但投资者基本无视这些利好因素，投资者讨论更多的依然是在证券史中反复讨论的问题：就是这一次是否和以往不一样，市场的走势反映出投资者的悲观预期，即这一次和以往不一样，甚至也有投资者开始讨论估值体系是否还有效的问题。在市场进入下行通道的过程中，这种观点很容易和市场走势形成负向循环，从而加剧市场的波动，但过往多年的证券史其实证明了阳光底下没有新鲜事，证券市场还是受投资者贪婪和恐惧的情绪驱动，因此每次都不会例外，循环最终会被打破，而再次进入反向的循环，需要的只是一点信心和耐心，我本人也深信这一点。因此在2023年市场下行的过程中，本基金维持越跌越买的逆向投资策略，行业持仓以中游制造、大消费、TMT和周期股为主，对于后市仍然持乐观观点，相信常识，相信均值回归的基本规律。债券部分，2023年上半年，市场先后经历了宏观经济“强预期”与“弱现实”的转变。年初，基于疫情防控政策优化后的乐观预期，市场普遍看好2023年的经济复苏态势，对于债市情绪有一定压制；一季度后半段，由于经济数据的不及预期，债市情绪迅速转向。二季度，央行货币政策明显宽松，债市收益率持续下行。下半年中央政治局会议以后，地产调控优化政策密集出台，财政持续加力提效，经济基本面也有所修复，资金利率中枢也在逐步抬升，债市利率整体震荡上行；国庆节后，随着特殊再融资债与特别国债的增量发行，在政府债券集中加大供给的背景下，资金面成为影响债市的主导因素，债市表现偏弱；年末，随着央行对于跨年资金的呵护，资金面偏宽松，债市收益率有一定下行。另外，在“一揽子化债方案”的政策指导下，2023年中低资质城投债收益率大幅下行，信用利差大幅收窄。以中债收益率曲线来看，3年期中债中短期票据到期收益率（AA）与同期限中债国债到期收益率的利差，从2022年年末的160bp收窄至2023年年末的80bp。

权益方面，三季度政策端出现重大变化，其中以7月24号的政治局会议为标志，随后在8月中旬央行再次降息，其他各部门在调整房地产销售政策、降低印花税、改善资本市场资金供求关系等多个维度都出台了各项细则，政策底已然非常坚定；而在经济指标层面，8月的PPI数据跌幅进一步收窄，CPI数据环比转正，消费数据和出口数据环比提升，信贷数据回暖，国庆期间公布的9月PMI数据也反映经济确实在复苏的路径上，基本面的底也已出现。相对而言，投资者的情绪指标仍然在磨底的过程中，市场对于出现的边际利好变化不敏感，因此整个三季度只有在7月底和8月初出现过阶段性的反弹，其他时间仍以震荡探底为主。三季度，本基金加强了阶段性的波段操作，在8月初的反弹过程中进行了一定程度的减仓，并在随后市场下行的过程中逐步加仓；截止三季度末，本基金仓位已达年内最高权益仓位。债券方面，2023年第三季度，债市收益率整体先下后上；在8月中旬以来的债市调整中，短端上行幅度大于中长端，债市走出了熊平行情。银行间资金利率方面，7月份整体呈下行态势，DR007月度中枢降至1.80%左右；8-9月份月度中枢逐步上行至1.95%左右。报告期内，管理人结合宏观环境、资金成本等，积极运用了久期策略、骑乘策略、回购策略，力争为投资者赚取良好的投资回报。

债市方面，2023年上半年走出了一波小牛市。首先，金融、经济数据在二季度的表现相对不及预期，奠定了债牛基础；其次，资金面来看，今年二季度以来资金相对宽松、价格平稳；再次，二季度部分机构的“资产荒”也对债市带来了增量资金。股市方面，一季度经历了从年初的强预期到预期弱化的过程，进入二季度以来，经济复苏的强预期进一步弱化，取而代之的是弱现实的进一步加强，其中尤其以顺周期板块、传统的消费、医疗板块调整幅度最为剧烈，即便仍处景气周期的新能源行业仍然走势疲弱。二季度相对强势的板块是TMT和中特估，但即便是最强板块的TMT仍然在4月中旬到5月中旬期间，出现过剧烈调整，可见市场参与者的预期和心态处于不稳定的状态。上半年一季度以逢高减仓为主要策略，二季度以逆向投资为主要策略，在市场阶段性出现波动之际，以增加权益仓位为主，而当市场出现局部板块过热或者出现阶段性整体修复的背景下，以减持权益仓位为主。对于市场过度关注的人工智能板块，保持适度的理性，以阶段性持有为主，而对于市场普遍关注度不高，但行业景气已经出现积极变化，且估值性价比出现历史维度很高位置的大消费、顺周期和中游制造等行业，予以更高仓位的配置。

进入2023年，伴随疫情的政策调整，市场对于经济复苏的预期在短期内有极大的提升，由此导致1月份市场有一个强劲反弹。但纵观全年，2023年经济大概率仍然是弱复苏的场景，EPS向上弹性不足，而投资者风险偏好尽管有提升，仍有一个逐步修复的过程，基于此考虑，在1月市场大幅反弹的背景下，本基金操作以降仓位为主。之后的2月和3月，投资者对于经济从强复苏的预期一步步调整到弱复苏乃至复苏乏力的预期，市场也相应调整，但从经济复苏的客观现状来看，市场的悲观预期与现实并不匹配，因此在2月和3月本基金又逐步加回权益的中性仓位。从配置行业的角度来看，一季度结构高度分化，TMT板块一枝独秀，而由于增量资金有限，导致投资者不断调低其他行业的配置而追捧TMT板块，使得行业表现之间的剪刀差已大大偏离历史的均值，无论是景气行业的高成长板块，还是相对稳定增长的消费和医药板块，都受资金偏好的影响而出现不断下行的走势，使得相应板块从中期维度出现更佳的配置窗口，因此本基金以逆势增配相关行业的配置为首选。

权益部分：2022年是波澜起伏的一年，市场表现在过去20年也是仅次于2008年和2018年的第三差年份。从投资回顾的角度，我们预判对了2022年是比较难做的一年，也预判对了美联储持续加息的大方向，但整体的加息幅度超出了预期，另外两个没有想到的事件是俄乌危机和长三角地区的疫情演化。坦白讲，黑天鹅年年有，大小不同而已，只是今年黑天鹅特别多，特别大而已，作为基金经理也难以对此作出预判，因此更重要的工作在于如何应对，应对往往比预测更重要，因为预测经常错。从基金操作的角度看，年初基于谨慎的考虑，把基金的整体仓位调整到业绩比较基准的中枢位置，并在随后俄乌危机的演化格局下进行加仓的动作，随着4月疫情的蔓延，市场进入恐慌状态，本基金选择了进一步加仓，尽管放大了阶段性的回撤目标，但以相对高的仓位迎来了5月和6月的反弹。在反弹的过程中，基于对经济修复的谨慎预期，对涨幅巨大的新能源、半导体以及部分消费出行链板块进行减仓。4季度尤其是10月份，延续了2022年9月以来的大调整，形成了2022年除3月和4月之外的最大两个调整月度，香港市场更是在10月份跌出了10多年来的估值新低。但随着10月下旬房地产和疫情防控政策的进一步调整，市场进入快速修复阶段，最终4季度整体来看，各大指数以微涨收盘。本基金在4季度的操作仍然以逢低加仓，逢高减仓为第一原则，自9月份开始加仓以来，在10月市场下行的过程中继续增加权益仓位，并在随后的11月和12月的反弹过程中慢慢降低权益仓位，持仓方向以TMT、中游制造、消费医药和金融地产为主。固收部分：上半年，债市在上述因素的影响下，窄幅震荡，上半年10y期国债最大振幅仅18bp。下半年，债市波动加大；三季度宽松的资金面及降息打开了利率的下行空间，10y期国债最低下行至年内的低点2.58%；9月份开始，资金面边际收敛；11月在偏紧的资金面、疫情防控优化、地产政策加码的影响下，叠加资管产品赎回负反馈，债市迎来了比较大的调整，短端上行幅度大于长端，债市熊平，信用利差有所走阔。从中债收益率曲线来看，1年期国债收益率从三季末的1.85%最高上行至2.34%，1年期AAA收益率从三季末的2.16%最高上行至3.06%，3年期AAA收益率从三季末的2.67%最高上行至3.56%，12月10Y国债利率触及2.92%的2022年内高点。年末，在宽松的资金面呵护下，债市平稳跨年。本产品固收仓位在2022年，基于混合型基金的总定位，在控制风险的前提下，通过结合宏观政策形势变化的判断，控制杠杆总体水平，以稳健的投资风格力争为投资者获取良好的投资回报。