国泰聚鑫纯债债券(008921) - 基金投资策略和运作

2025年三季度市场流动性继续保持宽松状态，但是权益市场风险偏好持续提升，债券市场各类债券收益率在季度内均出现不同程度上升，固收产品赎回增加，叠加政府债供给放量，债市负债端压力整体增大，利率债、信用债收益率曲线均呈熊陡态势。本基金通过利率债进行逢高配置和波段操作，在季度内整体保持偏低杠杆和久期，实现了一定程度的净值增长。

2025年上半年国内货币政策适度宽松，财政政策靠前发力，而资金面先紧后松，权益市场风险偏好持续回升，美国发起关税战加剧全球贸易市场不确定性，国内经济基本面对债市总体有利，但是低利率环境下债市在上半年波动较大，而配置压力下信用债表现相对跑赢利率债。本基金以高等级信用债为底仓，并通过利率债进行逢高配置和波段操作，整体采取了弹性杠杆和偏长久期策略，上半年实现了一定的净值增长，但是净值也出现了不小的波动。

2025年一季度资金面整体呈紧平衡状态，权益市场风险偏好短期回升，股债跷跷板效应明显，各类债券收益率在季度内均出现不同程度调整。本基金以高等级信用债为底仓，并通过利率债进行逢高配置和波段操作，整体采取了中低杠杆和弹性久期策略，在一季度净值出现了一定回撤。

2024年，在降低全社会综合融资成本大背景下，国内市场流动性保持宽松状态，各类型各期限债券收益率均有不同程度下行，期限利差及信用利差均压降至较低水平。本基金在2024年通过配置中高等级信用债做底仓，并积极参与利率债逢高配置和波段操作，整体采取了中低杠杆和弹性久期策略，较好把握住了全年债券牛市行情，取得了不错的投资收益。

三季度行情基本上是单边下行行情，中间虽然因为一些原因导致债券从8月开始有所调整，但临近季末随着降准降息的落地，10年国债还是触及了2.0%的位置。随后因为权益市场快速上涨，导致风险偏好短期迅速提升，对债市构成一定干扰，临近季末债市大幅调整。 9月央行下调了公开市场利率，后续也会下调存量住房贷款利率。债市仍然具备较好的投资价值。

年初以来债券市场利率水平全线下行，各个期限的国债收益率下行30-60个基点（BP)，基本呈现单边下行趋势，期间利率波动较小。央行上半年调降一次LPR，5年期LPR调降幅度为25BP，首次来到4%以下。上半年社融增速下行比较快，上半年社融存量规模同比增速仅为8.1%。同时M2增速降至六月的6.2%，M1增速降至-5%。社会信用扩张明显放缓，一定程度上助推了整体利率水平的下行。组合层面积极参与了各个期限债券的交易，通过利率和信用债的波段交易来增厚组合收益。

一季度，宏观经济仍旧是弱复苏的状态。新质生产力相关的行业势头较好，地产相关的相对偏弱。我国经济仍旧处于新老动能交替的过程中，受地产的拖累，经济复苏相对温和，新老动能的交替可能还需要一点时间。一季度我国多数利率都出现下行，包括存贷款利率、lpr、债券市场利率。银行间回购利率下行并不明显，mlf和公开市场政策利率保持不变。债市整体呈现牛平的特征，国外发达国家在经济增速换挡期也出现过广谱利率的下行和曲线的平坦化，我国新老动能交替过程中，也存在一定的经济增速换挡。前年以来，全球多数国家饱受通胀困扰，而我国通胀相对稳定，我国债券市场表现优于多数主要经济体。一季度债券市场利率整体呈现单边下行，期限利差和信用利差不断压缩。组合层面主要加仓了中长期利率债，通过适当拉长组合久期提升组合的收益弹性。

债券市场在经历了2022年末的流动性危机后，债市在2023年年头继续震荡调整。以十年期国债为例，在2023年1月20日达到本轮行情的最高点（2.93%）。债市震荡基本上维持了2023年的整个一季度。进入4月，地产的小阳春行情迅速转冷，通胀下行，5月初公布的4月通胀数据仅为0.1%。自此债市进入到了单边下行行情，一直到8月下旬。进入8月随着最后一次降准，市场获利了结带动市场调整。后续随着地产调控政策的放松和特别国债的发行，债市持续调整至11月末。期间，在10月末银行间隔夜回购利率一度达到50%的历史最高位。进入十二月，资金面稳定，跨年资金面也稳中有降，地产政策对于地产销售提振作用相对有限，债市收益率继续下行，10年国债收益回到了年内的低点。

整体来看，三季度经济基本面仍然偏弱，货币政策维持了偏宽的局面。三季度货币政策方面经历了先降息后降准。但是由于美元加息的影响，人民币汇率面临比较大的压力，进而在9月末对国内流动性有一定的冲击。三季度利率整体是震荡走高，7月初至8月中旬，受益于MLF利率下调，利率整体震荡下行。8月中下旬以后，资金面有所趋紧，9月中旬降准后，银行间非银机构面临的跨季资金面依旧紧张。利率震荡上行，十年国债一度上行至2.7%以上的位置。操作方面，账户先是拉长了组合久期。在9月中上旬减持了部分利率债，压降了组合久期，然后在在9月末组合加仓了部信用债。

进入2023年，我国经济整体步入复苏的进程，各项宏观指标逐步恢复至疫情前水平。宏观经济的复苏也有一定的波折，受益于疫情解封，各种消费场景的恢复，一季度各项恢复力度是最快的。步入二季度，复苏的力度有所减弱。政府层面更加注重经济修复的质量，全国两会制定的全年经济增速目标为5%，为高质量增长留下足够的空间。债券市场方面，去年11月以来，要受疫情防控政策的调整影响，债券市场对于疫后的修复有很强的预期，导致了债市从11月初开始调整，一直到今年的2月。进入2月末，由于春节后的复工节奏偏缓，导致市场开始对于复苏斜率的预期进行调整，市场普遍预计是一个弱复苏的状态。进入四月，地产销售增速有所放缓，驱动了无风险利率整体下行。4月和5月，伴随着美国加息，我国外需这块有所疲软，市场对于货币政策出台的预期逐步加强，伴随着6月13号央行在公开市场下调回购利率10个基点，利率水平来到了上半年的低位。对于更多政策的期待和获利的兑现行为导致了市场出现了一定调整。6月20号，非对称下调LPR的预期落空，加上短期宏观刺激政策预期趋弱，利率结束调整开始下行。截止6月末，短端利率水平接近前期低位，长端利率也离前低不到5个基点。伴随着宏观政策对于高质量经济的追求，放缓了对于短期经济增速的诉求，加上我国对于物价管控得力，通胀水平保持在乐低位，以上因素共同催生了上半年的债牛行情。

2023年1-2月份，在经济复苏的强预期及资金利率中枢上移的背景下，利率债收益率小幅上行，收益率曲线持续走平。信用债由于去年四季度经历了大幅的调整，叠加一季度银行贷款对信用债供给的替代作用，信用债收益率大幅下行，信用利差大幅压缩。3月份以来，市场资金面重回宽松，资金利率也有所下行，利率债市场情绪有所回暖，叠加收益率曲线较为平坦，利率债收益率曲线整体陡峭化下移。本基金在1-2月份利率债投资总体采取谨慎投资策略，控制组合回撤和波动。3月份开始增加组合久期和杠杆，获得了不错的资本利得收益。

2022年全年，债券市场的主导因素是疫情防控与经济复苏。年初为了配合经济复苏，央行货币政策较为宽松，而同时地方政府债券供给尚未放量，基建投资也还没有明显起色，宽信用也还没有见到明显的效果。在宽货币的背景下，债券收益率快速下行，10年国债达到上半年最低点2.68%。春节后，由于部分地区房地产调控政策边际放松，引起市场对于房地产调控基调变化的担忧，债券收益率快速上行。3-4月份全国疫情有所扩散，上海疫情管控措施收紧，市场对于经济的预期有所下调，带动收益率重新下行。6月份以后，上海疫情基本得到控制，全面推进复工复产，市场开始交易经济复苏逻辑，债券收益率快速上行。7月初，国内疫情新增确诊病例有所增加，叠加权益市场较为疲弱，市场避险情绪升温。央行逆回购缩量之后，市场资金利率不升反降，DR001持续位于1.2%的较低水平。债券市场经过6月末的小幅调整之后，从7月初开始反弹。8月15号央行超预期降息，各期限收益率快速下行，10年国债收益率最低下行至2.58%。随后部分地区房地产政策陆续出台，国务院陆续推出一系列稳增长措施，债券市场面临的压力逐步增加，债券收益率逐步上行。10月份国内疫情防控形势依然严峻复杂，各地管控措施仍然较为严格，市场对于经济复苏的预期较为谨慎。11月份，国内房地产调控政策放松叠加疫情防控政策调整的预期，债券市场经历了一波快速的调整，同时引发了银行理财赎回的负反馈，信用利差快速走阔。12月份，上半月银行理财赎回负反馈继续带动债市调整，叠加疫情防控政策放松，债券收益率持续上行。下半月，疫情防控政策调整之后国内感染人数快速增加，叠加央行持续大量投放跨年资金，债券市场情绪有所缓和，各期限收益率尤其是短端快速下行。总的来说，国泰聚鑫在2022年紧跟疫情防控、货币政策及经济复苏的节奏，灵活调整组合久期和杠杆，获得了不错的收益。