上银可转债精选债券A(008897) - 基金投资策略和运作

2026年上半年A股市场整体呈现极致结构性分化的运行格局，市场波动较往年同期明显放大，板块轮动节奏进一步加快，“哑铃型”配置思路成为全市场主流选择。 一季度市场在年初流动性宽松的支撑下快速启动，此前蛰伏的科技板块率先获得资金重仓布局，AI算力、硬科技板块一马当先领涨市场，算力基础设施、光模块、存储芯片等细分板块表现尤为突出，国产大模型能力的持续突破带动全产业链算力需求进入“全链通胀”阶段，电子、通信板块上半年区间涨幅分别达到86.29%和73.59%，科创50、创业板指双双创出历史新高。同期资源品涨价概念同步走强，石油石化、煤炭、有色等顺周期板块热度快速攀升，带动整个周期板块估值抬升，市场走出科技与资源品双线并行的强势行情。 进入二季度，市场在前期连续上涨后进入高位震荡阶段。4月市场在一季度末的基础上震荡磨底，资金持续向高景气板块集中；5月，此前普涨的科技板块内部出现明显分化，缺乏业绩支撑的纯题材标的出现较大回撤，而地缘冲突持续发酵推升国际油价，布伦特原油价格一度突破108美元/桶，叠加PPI数据超预期上行，化工板块盈利预期持续上修，顺周期板块的强势行情得以延续。与此同时，半导体设备与材料板块业绩兑现能力凸显，国产替代从“政策补贴”正式转向“订单驱动”，头部设备企业净利润持续创下历史新高，成为支撑硬科技板块行情的核心锚点。6月市场在政策发力的支撑下稳步抬升，全市场并未出现系统性单边下跌，而是呈现出“成长板块内部轮动、低位板块阶段性修复”的特征，此前持续承压的大金融、消费等低位板块迎来小幅补涨，而科技与资源品两大主线依然牢牢占据市场资金的核心仓位，市场整体在高波动中完成了一轮资金结构的再平衡。 转债市场方面，上半年权益市场的高波动特征与转债市场自身的供给收缩形成共振，进一步放大了转债品种的估值弹性，中证转债指数走势与A股市场高度同步，在一季度随权益市场同步企稳回升，二季度随板块轮动呈现出明显的结构性行情。 本基金在上半年的转债投资中延续了精细化的分散布局策略，重点锚定正股盈利预期上修、溢价率处于合理偏低区间的标的，在持仓结构上主动降低了高估值纯题材类转债的配置比例，适度提升了周期制造与硬科技成长类转债的仓位占比，对银行等偏债性的高股息转债保持较低配置比例，通过全市场扫描、个券深度跟踪的方式，在上半年高波动的市场环境中，依托正股的行情红利与转债的估值保护，为组合创造了合理的超额收益。

一季度权益市场呈现高开低走态势，指数整体回调，且市场波动加剧，板块间分化显著。年初“春季躁动”行情中，科技板块一马当先，领涨市场；同时有色金属板块热度攀升，带动周期板块整体抬升。2月市场进入震荡阶段，部分资金或存在止盈离场行为，而海外冲突引发的军事动态叠加超预期上行的PPI，共同推涨化工板块，使得周期板块强势延续，高弹性的TMT板块则出现较大回撤。3月地缘风险持续扰动，市场各板块普跌，钢铁、煤炭、建材等板块展现出较强抗跌性。 转债市场方面，供给收缩与股性特征共同主导，一定程度上放大了估值波动。一季度中证转债指数累计下跌1.14%，整体表现与股票市场走势基本同步。本基金在转债投资上采取分散布局策略，重点配置正股上涨弹性较大、溢价率相对低估的标的。从持仓结构来看，银行等红利类转债持仓占比较低，周期制造及成长类转债持仓占比相对较高，力争通过全市场精细化择券创造收益。

2025年四季度权益市场呈现“震荡筑底-调整分化-企稳回升”的阶段性特征：10月大盘价值板块抗跌，资源与金融领涨；11月受内外因素扰动，成长板块承压，市场整体调整；12月政策宽松与流动性改善推动成长与周期共振，市场企稳回升。结构上行业轮动显著，资源、金融、科技板块交替主导，资金向政策受益与产业趋势明确领域集中。本基金所持有转债较为分散，以正股偏弹性转债溢价率相对低估的转债为主，其中银行等红利类转债持仓相对较低，周期制造及成长相对较高。

2025年三季度，权益市场呈现明显的宽松格局，7-8月在算力、储能带动下持续上涨，9月进入高位震荡，主要指数录得双位数涨幅，其中万得全A上涨19.5%，中证500上涨25.3%，上证指数上涨12.73%，创业板指上涨50.4%，转债表现整体弱于股票，中证转债指数上涨9.43%，估值压缩。结构分化明显，以算力带动下的半导体，存储，PCB以及储能带动下的新能源等行业表现突出，传统制造，消费，红利等资产表现较弱。本基金所持有转债较为分散，以正股偏弹性转债溢价率相对低估的转债为主，其中银行等红利类转债持仓相对较低，周期制造及成长相对较高，三季度整体净值整体上涨。

2025年上半年，权益市场整体表现较好，经历了调整修复再走强的态势，一季度呈现N型走势，整体先经历1月初的快速下跌，然后春季躁动下持续反弹至3月中旬，3月下旬开始冲高回落，二季度权益市场呈现V型走势，4月初经历外部冲击，随后5-6月随着外部冲击缓和及风险偏好转暖市场走出年内新高，指数层面，上半年整体上涨，其中万得全A上涨5.8%，中证500上涨3.3%，上证指数上涨2.76%，创业板指上涨0.5%，转债表现整体好于股票，中证转债指数上涨7.02%，估值小幅提升。结构上低利率环境下，以银行和微盘股为两端的哑铃策略逐步走向极致，半年内双双创出历史新高，人形机器人，AI等有所回落，但新消费、创新药等新的产业主题轮动上涨。本基金所持有转债较为分散，以正股偏弹性转债溢价率相对低估的转债为主，其中银行等红利类转债持仓相对较低，周期制造及成长相对较高，二季度整体净值回升。

2025年一季度权益市场呈现N型走势，整体先经历1月初的快速下跌，然后春季躁动下持续反弹至3月中旬，3月下旬开始冲高回落，指数层面，整体涨跌互现，其中万得全A上涨1.9%，中证500上涨2.3%，上证指数下跌0.48%，创业板指下跌1.8%，转债表现明显好于股票，中证转债指数一季度上涨3.13%，转债估值拉升。结构上分化明显，在经济弱修复，权益微观流动性较好下，小盘股明显好于大盘股，在人形机器人，deepseek等产业催化下，科技股表现较为突出，红利价值表现不佳。本基金所持有转债较为分散，以正股偏弹性转债溢价率相对低估的转债为主，其中银行等红利类转债持仓相对较低，一季度整体净值有所回升。 展望后市，经济基本面较难发生根本性扭转，政策仍将以高质量发展为主，但市场流动性仍较宽松，且政策稳股市稳楼市意愿较强，权益市场底部较为夯实，转债目前估值修复到相对合理水平，中期看在流动性相对宽松，资产稀缺且供需相对紧缺下，预计杀估值的风险不大，弱现实宽流动性格局下中小盘占优，将有利于转债正股上涨。本基金看好转债后市，将采取较为平衡的配置风格，行业分散，精选正股基本面有弹性，估值合理偏低的可转债为主。

2024年转债波动较大但整体收益为正，指数走势呈“W”型，整体经历了年初1-5月小微盘的暴跌与反弹，5-9月信用及退市担忧引发的低价转债流动性危机，再到9月后的超跌反弹。指数层面，转债指数2024年内虽有上涨，但仍跑输上证、创业板、沪深300等主要股指，全年转债估值小幅压缩。结构上大盘转债表现较优，包括红利底仓的整体修复，出海链方向的业绩驱动，大规模下修带来的期权价值提升，9月股市极速反转带来的超跌反弹机会。本基金2024年所持有转债较为分散，以正股偏弹性转债溢价率相对低估的转债为主，其中银行等红利类转债持仓相对较低，上半年转债的下跌行情使净值也受到一定影响，后续策略有所优化叠加市场转好净值整体回升。

2024年三季度，权益市场波动较大，整体先跌后涨，社融、高频等数据显示经济恢复较弱，7月初至9月中下旬权益市场持续下跌，9月23日政策转向明显增强信心，市场大幅反弹，收复前期跌幅，整个三季度上证指数上涨12.44%，沪深300上涨16.1%，中证500上涨16.2%，创业板指上涨29.2%，结构上行情整体由内需价值向科技成长演绎。转债层面，中证转债指数上涨0.58%，表现明显弱于股票，转股溢价率压缩明显，展望后市，本轮市场快速上涨主要体现为政策带来的预期先行，政策执行效果及基本面改善还有待确认，持续性看后面财政等政策落实进展及市场情绪演绎。转债现在的估值很低，后面有补涨机会，即使权益回调转债面临的风险也更低，本基金看好转债后市，将采取较为平衡的配置风格，行业分散，精选正股基本面有弹性，绝对价格不高能提供安全垫的可转债为主。

2024年上半年，社融、高频等数据较弱显示经济恢复疲软，权益市场表现不佳，其中上证指数下跌0.25%，沪深300上涨0.9%，中证500下跌9%，创业板指下跌11%，由于大小市值表现分化明显，大市值风格占优，稳定高股息及出海板块表现出明显的相对收益，个股表现明显弱于主要指数，量化万得全A等权指数下跌21%。转债上半年经历两轮明显下跌，一是1月量化等流动性风险引发小微盘股跌幅较大，转债受正股下跌影响明显下跌，二是5-6月在微盘股退市担忧及评级集中下调影响下，信用风险影响流动性，低价转债遭遇大跌。指数层面，上半年中证转债指数下跌0.07%，万得可转债等权指数下跌5.21%。本基金二季度所持有转债较为分散，正股以成长弹性为主，在市场波动较大下净值也受到一定影响。

2024年一季度，市场波动较大，尤其小市值风格经历V型超跌反弹，其中上证指数上涨2.23%，沪深300上涨3.1%，中证500下跌2.64%，创业板下跌3.84%。转债正股整体偏小市值风格，受正股影响也表现出较大波动，中证转债指数先跌后涨，一季度整体下跌0.81%。从行业来看，稳定高股息及资源类资产表现出明显的相对收益。本基金一季度所持有转债正股以成长弹性为主，在市场波动较大下净值也呈现出V型趋势。展望后市，宏观经济增速下台阶，地产仍处于触底阶段，财政发力托底经济，GDP增速4%左右是基准假设，总量难有大的弹性，除非财政力度空前，流动性上美国有望逐步进入降息周期，国内货币政策宽松，利率水平维持偏低水平。短期来看，1-2月经济数据超预期显示工业生产、制造业投资方面在政策支持、出口较强下也出现结构性亮点，上市公司盈利预计呈现出底部修复特征，而权益市场近三年都处于弱势，从调整深度和调整幅度看都比较大，估值所隐含的悲观预期决定趋势性大幅下探的风险不高，胜率和赔率上已经体现出性价比。转债层面从估值上讲转股溢价率已经不高，转债绝对价格也处于较低位置，结合部分转债下修意愿较足且YTM已经具有一定吸引力，转债下跌空间有限，并且正股亦能带来一定弹性，转债整体性价比较高。本基金后续将采取较为平衡的配置风格，行业分散，精选正股基本面有弹性，绝对价格不高能提供安全垫的可转债为主。

2023年，内部经济面临需求不足、预期不振等主要矛盾的约束条件下，国内经济继续呈弱修复格局，海外方面，在俄乌和巴以地缘政治冲突持续背景下，全球经济动荡继 续增加，美国通胀持续偏高，美联储维持高利息，全球流动性对资本市场处于不利环境。在内需修复较弱，外部流动性偏差叠加地缘政治影响下，权益市场整体表现不佳，存量博弈明显，行业轮动加快，其中上证指数下跌3.7%，沪深300下跌11.4%，创业板指下跌19.4%。结构上消费最差，稳定、金融、周期取得正收益，年初至今大部分下跌，主要集中在消费、 地产链、新能源领域，而通信、传媒、计算机、汽车、电子等科技主题相关表现较大，红利相关行业 （石化、家电、纺服、煤炭）表现出韧性更抗跌。转债整体表现好于股票市场，股票下跌过程中转债债底起到保护作用，中证转债指数全年下跌0.47%。本基金在上半年疫情放开大背景下，看好股市配置成长板块，配置于新能源汽车、风电光伏、半导体等成长类转债，表现不佳。下半年积极调整策略，行业配置更为均衡分散，精选转债估值存在低估且正股具有一定弹性，基本面较为优质的转债。

三季度国内经济整体有修复但仍不牢固，PMI逐步恢复至扩张区间，通胀底部确立下部分行业阶段性补库存。海外方面，美国三季度经济较强，商品再通胀升温，联储在7月再加息25BP，9月保持不变，点阵图传递出年末再加息一次和长期维持高位（higher for longer）的信号，全球流动性仍然处于不利环境，新兴市场资金流出压力较大。权益市场三季度整体表现不佳，长期问题短期化的悲观预期并未扭转，其中上证指数下跌2.86%，创业板指下跌9.5%，其中受益于商品涨价的上游环节及金融房建等稳定分红类行业表现较好，中游制造及科技类行业表现不佳，下游消费受居民购买力下降影响整体亦下跌。节奏上7月政治局会议对经济和政策的定调更为积极，投资者对经济预期转暖带动A股反弹，8月市场开始关注政策落地情况及效果，同时，美国通胀和经济数据回升导致美联储加息预期再度升温，美元升值导致外资回流，北向资金持续大额流出 ，A股加速下跌，9月在国内地产与活跃资本市场等利好落地下，A股高开低走，整体维持弱势调整。转债整体表现好于股票市场，股票下跌过程中转债债底起到保护作用，中证转债指数三季度下跌0.52%。本基金在三季度采取了更平衡的配置风格，行业分散，成长和价值平衡，标的方面以溢价率合理，绝对价格不高的平衡型转债为主。展望后续， 转债估值目前虽然在相对高位，但流动性宽松下配置资金仍在，四季度转债供给较少将支撑转债估值，同时转债绝对价格目前已经相对较低，债底保护开始体现，预计估值将继续维持高位，不会对转债价格形成拖累。正股方面，市场权益市场PB处于历史低位，从ERP角度，股票相对国债的风险溢价也处于较高位置，当前估值所隐含的悲观预期决定趋势性大幅下探的风险不高，后续随着财政政策和货币政策合力效果显现，通胀见底，去库接近尾声，经济预期或有改善，市场预计会有阶段性超跌反弹，但经济整体修复仍不牢固，预计上行幅度不会很大。整体本基金相对看好权益资产性价比，一方面控制持仓转债绝对价格确保下跌安全垫，行业和风格上配置相对均衡。另一方面在合理转股溢价率下从正股层面精选有成长空间个股积极布局，力争取得向下有底，向上有弹性的效果。