上银可转债精选债券A(008897) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，权益市场呈现明显的宽松格局，7-8月在算力、储能带动下持续上涨，9月进入高位震荡，主要指数录得双位数涨幅，其中万得全A上涨19.5%，中证500上涨25.3%，上证指数上涨12.73%，创业板指上涨50.4%，转债表现整体弱于股票，中证转债指数上涨9.43%，估值压缩。结构分化明显，以算力带动下的半导体，存储，PCB以及储能带动下的新能源等行业表现突出，传统制造，消费，红利等资产表现较弱。本基金所持有转债较为分散，以正股偏弹性转债溢价率相对低估的转债为主，其中银行等红利类转债持仓相对较低，周期制造及成长相对较高，三季度整体净值整体上涨。

2025年上半年，权益市场整体表现较好，经历了调整修复再走强的态势，一季度呈现N型走势，整体先经历1月初的快速下跌，然后春季躁动下持续反弹至3月中旬，3月下旬开始冲高回落，二季度权益市场呈现V型走势，4月初经历外部冲击，随后5-6月随着外部冲击缓和及风险偏好转暖市场走出年内新高，指数层面，上半年整体上涨，其中万得全A上涨5.8%，中证500上涨3.3%，上证指数上涨2.76%，创业板指上涨0.5%，转债表现整体好于股票，中证转债指数上涨7.02%，估值小幅提升。结构上低利率环境下，以银行和微盘股为两端的哑铃策略逐步走向极致，半年内双双创出历史新高，人形机器人，AI等有所回落，但新消费、创新药等新的产业主题轮动上涨。本基金所持有转债较为分散，以正股偏弹性转债溢价率相对低估的转债为主，其中银行等红利类转债持仓相对较低，周期制造及成长相对较高，二季度整体净值回升。

2025年一季度权益市场呈现N型走势，整体先经历1月初的快速下跌，然后春季躁动下持续反弹至3月中旬，3月下旬开始冲高回落，指数层面，整体涨跌互现，其中万得全A上涨1.9%，中证500上涨2.3%，上证指数下跌0.48%，创业板指下跌1.8%，转债表现明显好于股票，中证转债指数一季度上涨3.13%，转债估值拉升。结构上分化明显，在经济弱修复，权益微观流动性较好下，小盘股明显好于大盘股，在人形机器人，deepseek等产业催化下，科技股表现较为突出，红利价值表现不佳。本基金所持有转债较为分散，以正股偏弹性转债溢价率相对低估的转债为主，其中银行等红利类转债持仓相对较低，一季度整体净值有所回升。 展望后市，经济基本面较难发生根本性扭转，政策仍将以高质量发展为主，但市场流动性仍较宽松，且政策稳股市稳楼市意愿较强，权益市场底部较为夯实，转债目前估值修复到相对合理水平，中期看在流动性相对宽松，资产稀缺且供需相对紧缺下，预计杀估值的风险不大，弱现实宽流动性格局下中小盘占优，将有利于转债正股上涨。本基金看好转债后市，将采取较为平衡的配置风格，行业分散，精选正股基本面有弹性，估值合理偏低的可转债为主。

2024年转债波动较大但整体收益为正，指数走势呈“W”型，整体经历了年初1-5月小微盘的暴跌与反弹，5-9月信用及退市担忧引发的低价转债流动性危机，再到9月后的超跌反弹。指数层面，转债指数2024年内虽有上涨，但仍跑输上证、创业板、沪深300等主要股指，全年转债估值小幅压缩。结构上大盘转债表现较优，包括红利底仓的整体修复，出海链方向的业绩驱动，大规模下修带来的期权价值提升，9月股市极速反转带来的超跌反弹机会。本基金2024年所持有转债较为分散，以正股偏弹性转债溢价率相对低估的转债为主，其中银行等红利类转债持仓相对较低，上半年转债的下跌行情使净值也受到一定影响，后续策略有所优化叠加市场转好净值整体回升。

2024年三季度，权益市场波动较大，整体先跌后涨，社融、高频等数据显示经济恢复较弱，7月初至9月中下旬权益市场持续下跌，9月23日政策转向明显增强信心，市场大幅反弹，收复前期跌幅，整个三季度上证指数上涨12.44%，沪深300上涨16.1%，中证500上涨16.2%，创业板指上涨29.2%，结构上行情整体由内需价值向科技成长演绎。转债层面，中证转债指数上涨0.58%，表现明显弱于股票，转股溢价率压缩明显，展望后市，本轮市场快速上涨主要体现为政策带来的预期先行，政策执行效果及基本面改善还有待确认，持续性看后面财政等政策落实进展及市场情绪演绎。转债现在的估值很低，后面有补涨机会，即使权益回调转债面临的风险也更低，本基金看好转债后市，将采取较为平衡的配置风格，行业分散，精选正股基本面有弹性，绝对价格不高能提供安全垫的可转债为主。

2024年上半年，社融、高频等数据较弱显示经济恢复疲软，权益市场表现不佳，其中上证指数下跌0.25%，沪深300上涨0.9%，中证500下跌9%，创业板指下跌11%，由于大小市值表现分化明显，大市值风格占优，稳定高股息及出海板块表现出明显的相对收益，个股表现明显弱于主要指数，量化万得全A等权指数下跌21%。转债上半年经历两轮明显下跌，一是1月量化等流动性风险引发小微盘股跌幅较大，转债受正股下跌影响明显下跌，二是5-6月在微盘股退市担忧及评级集中下调影响下，信用风险影响流动性，低价转债遭遇大跌。指数层面，上半年中证转债指数下跌0.07%，万得可转债等权指数下跌5.21%。本基金二季度所持有转债较为分散，正股以成长弹性为主，在市场波动较大下净值也受到一定影响。

2024年一季度，市场波动较大，尤其小市值风格经历V型超跌反弹，其中上证指数上涨2.23%，沪深300上涨3.1%，中证500下跌2.64%，创业板下跌3.84%。转债正股整体偏小市值风格，受正股影响也表现出较大波动，中证转债指数先跌后涨，一季度整体下跌0.81%。从行业来看，稳定高股息及资源类资产表现出明显的相对收益。本基金一季度所持有转债正股以成长弹性为主，在市场波动较大下净值也呈现出V型趋势。展望后市，宏观经济增速下台阶，地产仍处于触底阶段，财政发力托底经济，GDP增速4%左右是基准假设，总量难有大的弹性，除非财政力度空前，流动性上美国有望逐步进入降息周期，国内货币政策宽松，利率水平维持偏低水平。短期来看，1-2月经济数据超预期显示工业生产、制造业投资方面在政策支持、出口较强下也出现结构性亮点，上市公司盈利预计呈现出底部修复特征，而权益市场近三年都处于弱势，从调整深度和调整幅度看都比较大，估值所隐含的悲观预期决定趋势性大幅下探的风险不高，胜率和赔率上已经体现出性价比。转债层面从估值上讲转股溢价率已经不高，转债绝对价格也处于较低位置，结合部分转债下修意愿较足且YTM已经具有一定吸引力，转债下跌空间有限，并且正股亦能带来一定弹性，转债整体性价比较高。本基金后续将采取较为平衡的配置风格，行业分散，精选正股基本面有弹性，绝对价格不高能提供安全垫的可转债为主。

2023年，内部经济面临需求不足、预期不振等主要矛盾的约束条件下，国内经济继续呈弱修复格局，海外方面，在俄乌和巴以地缘政治冲突持续背景下，全球经济动荡继 续增加，美国通胀持续偏高，美联储维持高利息，全球流动性对资本市场处于不利环境。在内需修复较弱，外部流动性偏差叠加地缘政治影响下，权益市场整体表现不佳，存量博弈明显，行业轮动加快，其中上证指数下跌3.7%，沪深300下跌11.4%，创业板指下跌19.4%。结构上消费最差，稳定、金融、周期取得正收益，年初至今大部分下跌，主要集中在消费、 地产链、新能源领域，而通信、传媒、计算机、汽车、电子等科技主题相关表现较大，红利相关行业 （石化、家电、纺服、煤炭）表现出韧性更抗跌。转债整体表现好于股票市场，股票下跌过程中转债债底起到保护作用，中证转债指数全年下跌0.47%。本基金在上半年疫情放开大背景下，看好股市配置成长板块，配置于新能源汽车、风电光伏、半导体等成长类转债，表现不佳。下半年积极调整策略，行业配置更为均衡分散，精选转债估值存在低估且正股具有一定弹性，基本面较为优质的转债。

三季度国内经济整体有修复但仍不牢固，PMI逐步恢复至扩张区间，通胀底部确立下部分行业阶段性补库存。海外方面，美国三季度经济较强，商品再通胀升温，联储在7月再加息25BP，9月保持不变，点阵图传递出年末再加息一次和长期维持高位（higher for longer）的信号，全球流动性仍然处于不利环境，新兴市场资金流出压力较大。权益市场三季度整体表现不佳，长期问题短期化的悲观预期并未扭转，其中上证指数下跌2.86%，创业板指下跌9.5%，其中受益于商品涨价的上游环节及金融房建等稳定分红类行业表现较好，中游制造及科技类行业表现不佳，下游消费受居民购买力下降影响整体亦下跌。节奏上7月政治局会议对经济和政策的定调更为积极，投资者对经济预期转暖带动A股反弹，8月市场开始关注政策落地情况及效果，同时，美国通胀和经济数据回升导致美联储加息预期再度升温，美元升值导致外资回流，北向资金持续大额流出 ，A股加速下跌，9月在国内地产与活跃资本市场等利好落地下，A股高开低走，整体维持弱势调整。转债整体表现好于股票市场，股票下跌过程中转债债底起到保护作用，中证转债指数三季度下跌0.52%。本基金在三季度采取了更平衡的配置风格，行业分散，成长和价值平衡，标的方面以溢价率合理，绝对价格不高的平衡型转债为主。展望后续， 转债估值目前虽然在相对高位，但流动性宽松下配置资金仍在，四季度转债供给较少将支撑转债估值，同时转债绝对价格目前已经相对较低，债底保护开始体现，预计估值将继续维持高位，不会对转债价格形成拖累。正股方面，市场权益市场PB处于历史低位，从ERP角度，股票相对国债的风险溢价也处于较高位置，当前估值所隐含的悲观预期决定趋势性大幅下探的风险不高，后续随着财政政策和货币政策合力效果显现，通胀见底，去库接近尾声，经济预期或有改善，市场预计会有阶段性超跌反弹，但经济整体修复仍不牢固，预计上行幅度不会很大。整体本基金相对看好权益资产性价比，一方面控制持仓转债绝对价格确保下跌安全垫，行业和风格上配置相对均衡。另一方面在合理转股溢价率下从正股层面精选有成长空间个股积极布局，力争取得向下有底，向上有弹性的效果。

今年上半年权益市场走势整体波折，其中一季度在国内经济疫后修复和美联储加息放缓双重预期下，股票市场整体上涨，节奏上1月国内疫情放开经济预期较高，海外加息放缓，外资带动A股快速反弹，2月美国通胀韧性较强，加息预期升温，国内经济数据斜率放缓，市场震荡偏弱，3月海外银行风险暴露，美联储加息预期放缓。二季度国内经济数据斜率放缓，经济恢复尚不牢固，经济预期转弱下市场开始回调，具体来看，4月上中旬权益市场小幅上涨，呈现明显结构性行情，4月下旬-6月上旬权益市场震荡下行，6月中旬以来市场对政策预期向好，端午节附近资金避险情绪升温，但总体有所回暖。风格上看，一方面小盘和高股息价值风格占优，另一方面以TMT及中特估相关主题表现良好。转债市场表现好于股票市场，整体估值有所上升，主要经济预期转弱，流动性宽松叠加降息环境下债券收益率下行，对转债估值有所提升。基金在一季度和二季度初维持成长风格，没有大力度把握市场的热点如中特估等价值板块机会。二季度后半程采取了更平衡的配置风格，以中低价转债为主，行业分散，成长和价值平衡，力争取得较好的效果。

今年一季度权益市场整体上涨，疫情放开，国内经济复苏预期较强，外资在2022年四季度减持后重新大幅流入A股市场，海外虽然加息预期不断扰动，但A股整体实现上涨。节奏上1月国内疫情放开经济预期较高，海外加息放缓，外资带动A股快速反弹，2月美国通胀韧性较强，加息预期升温，国内经济数据斜率放缓，市场震荡偏弱，3月海外银行风险暴露，美联储加息预期放缓，国内经济预期转弱，市场继续震荡。风格经历了从消费到成长的切换，估值偏低的TMT受到AI商用催化上行，后续两会将“数字中国”推到全新高度，TMT再度受益，多因素催化下，TMT全季占优。展望后市，权益市场上涨基础仍在，转债受益于正股驱动仍积极可为。宏观层面，疫情放开以及地产融资的改善，虽然开工率提升带来的修复最快阶段已经过去，国内经济仍在修复进程但基础仍不牢固，但经济基本面变好的趋势预期比较明确。中微观层面，2022年四季度大部分企业受疫情影响完成了业绩减值，2023年轻装上阵，一季度可能是业绩低点。估值层面：仍然还具有性价比，当前估值仍然不高，历史看还有较大空间，回报率角度权益优于债券，安全垫较足。海外方面3月美联储如期加息25个基点，对近期硅谷银行破产、瑞信流动性危机等事件，美联储表现出对金融风险的谨慎态度，美国经济拐点逐渐明确，海外加息周期结束，外资对A股配置力量是偏有利的。具体行业层面，我国优势产业和完善的产业链，如风电、光伏、新能源汽车仍有可能是未来的增长点，此外地缘政治冲击使得国防军工、自主可控的主题也会持续受政策重视，本基金对全年经济看好，将在合理估值水平上适度增持偏成长类的估值合适的转债资产。

2022年，国内经济面临地产下滑和疫情反复，海外面临高通胀下的加息周期，及俄乌冲突导致能源危机，整体A股盈利及估值均受到压制，结构上基于宏观博弈和政策预期的交易主导了市场，行业快速轮动，成长板块下跌最为严重。转债受平价影响全年下跌较大，结构上银行、交运及公用事业等稳定抗跌板块表现较好，高价成长相关板块回调较多。估值方面呈现高波动震荡，平价下行下债底保护特征没有体现，尤其四季度，债券收益率上行引发了净值型理财赎回的负反馈，并逐渐扩散到“固收+”产品持仓的转债品种，造成转债估值出现快速压缩。本基金在2022年年初看好成长，配置于新能源汽车、风电光伏、半导体等成长类转债；二季度先减少了部分仓位后适度加仓，三季度受市场继续调整影响，四季度将部分弹性偏低品种换成估值合理有弹性的品种，并加仓前期下跌较多的新能源汽车板块。