民生加银瑞夏一年定开债券发起式(008756) - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-12-31
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
民生加银瑞夏一年定开债券发起式008756.jj民生加银瑞夏一年定期开放债券型发起式证券投资基金2025年第四季度报告 
四季度债券市场整体呈震荡走势，10年国债收益率在1.8%-1.85%区间内窄幅震荡。10月初中美贸易摩擦加剧，债券收益率下行，随后受中美关系缓和以及基金销售费用新规预期影响，围绕1.83%附近窄幅震荡；月末在央行重启国债买卖、权益兑现前期政策利好等驱动下，短暂向下突破1.8%。11月，央行公告买债力度低于市场预期，叠加市场担忧基金销售费用新规落地，利率小幅上行。中旬发布的10月经济数据偏弱，但债市对基本面数据反应钝化。月末，公募基金赎回压力上升，债市情绪偏谨慎。12月，市场对货币宽松预期反复博弈，债券呈窄幅震荡，政府债发行进入尾声，隔夜资金价格创年内新低，受降息预期收缩、超长债供给担忧以及基金新规预期等影响，30年国债领跌，曲线明显走陡。 回顾四季度操作，本基金处于封闭期内，策略比较稳定，配置上以地方债、利率债为主，操作上，根据市场情况，四季度保持较高的组合久期、逢调整增配地方债，增厚组合静态收益，择机利用利率债进行久期波段操作，获取稳定票息收益同时争取一定的资本利得。
民生加银瑞夏一年定开债券发起式008756.jj民生加银瑞夏一年定期开放债券型发起式证券投资基金2025年第三季度报告
三季度，国内经济韧性较强，“反内卷”政策出台，中美谈判逐步正常化，美联储降息预期落地，海外开启宽松周期。债券市场总体呈上行调整趋势，7月中上旬，资金相对宽松，债券市场温和震荡上行，然而中下旬，资金转紧，同时受“反内卷”政策影响，通胀预期抬升，商品急促暴涨，雅鲁藏布江基建项目落地提振了总需求预期，债券市场快速上行，直至7月末，政治局会议透露出“落实存量政策”的信号，加之7月PMI数据显示基本面仍有承压，债市才出现小幅修复行情；8月初，在7月末波动后迎来短暂平稳期，各类机构现券买卖行为较为谨慎，主要等待含税新券落地，然而权益市场快速上涨带动“看股做债”行情，债基赎回担忧加剧，交易盘持续抛售，而配置盘承接力度有限，收益率陡峭上行，8月下旬，股市对债市影响减弱，交易盘情绪先升温，收益率小幅下行，随后转为震荡；9月初，受证监会对于基金销售费用新规征求意见的影响，收益率快速上行，中旬在央行重启国债买卖预期的反复影响下，行情有所企稳，但做多情绪依旧脆弱。 回顾三季度操作，本基金策略比较稳定，配置上以地方债、利率债为主，操作上，根据市场情况，三季度保持较高的组合久期、逢调整增配地方债，增厚组合静态收益，择机利用利率债进行久期波段操作，获取稳定票息收益同时争取一定的资本利得。
民生加银瑞夏一年定开债券发起式008756.jj民生加银瑞夏一年定期开放债券型发起式证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年，外部环境复杂度加深，国内政策积极应对，经济运行总体平稳，在保持稳定增长的同时，增速略有放缓，但整体趋势依然积极。 回顾上半年，债券市场总体走势震荡，2025年1月份，债市开门红，长债收益率进一步下行创历史新低，但随着资金面偏紧且波动加大，市场开始纠偏对年内宽松幅度和节奏的预期，债市进入震荡调整。2月份，债市整体承压，资金面易紧难松，资金价格持续高位，“负carry”状态下，债市面临负反馈，叠加基本面有所复苏，股市“科技牛”提振风险偏好，债市呈现逆风行情。3月份，债市的波动加大，随着市场对货币政策预期转变，经济复苏预期升温，债券收益率进行大幅调整，后在央行对税期资金面的呵护下，收益率于高点吸引配置盘入场，并叠加股市回调等因素催动，债市情绪显著回暖，但市场情绪整体较为脆弱，仍处于震荡行情中。二季度，外部环境复杂度加深，政策支持导向积极，国内经济保持了一定的韧性。债券市场方面，4月初，受到中美关税事件性冲击，债券收益率快速下行，随后在降准降息的预期下，利率低位徘徊，逐步试探下限。5月，降准降息落地后，市场在资金面收紧担忧以及贸易战有所缓和等因素的影响下，债券收益率震荡上行，6月份，央行对资金面有所呵护，叠加关税扰动的定价进入了新的阶段，债券收益率震荡下行，曲线变陡。 本基金策略比较稳定，配置上以利率债、地方债、商业银行金融债为主，操作上，根据市场情况，适时调整久期，增配高票息商金债、地方债，杠杆水平中性，同时采用骑乘策略，适当进行利率波段操作，获取稳定票息收益同时争取一定的资本利得。
展望下半年，经济高质量发展将持续推进，新质生产力仍是政策重点布局方向，经济格局逐渐向内需主导型过渡，经济运行具有一定韧性，但再平衡的进程和节奏相对曲折，内部环境仍将面临内生动力不足、投资项下有所拖累以及出口下行压力等问题。政策有望在供给和需求两端解决产能过剩问题，通过优质供给升级打开需求空间，同时短期“以旧换新”与财政发力支撑内需，中长期“十五五”期间从收入分配制度、社保制度改革、扩大服务消费等多维度提升居民消费率。市场流动性预计整体保持稳定友好，结构性货币工具持续发力，财政政策有望进一步联动货币政策向稳投资、促消费倾斜，产业政策向高科技制造业及安全方面聚焦。外部环境方面，地缘政治环境日趋复杂，事件性冲击加大不确性，海外经济硬着陆及通胀下行可能性均不大。总体看，债券市场短期或有一些扰动，以震荡为主，中长期仍有下行空间。
民生加银瑞夏一年定开债券发起式008756.jj民生加银瑞夏一年定期开放债券型发起式证券投资基金2025年第一季度报告
2025年1月份，债市开门红，长债收益率进一步下行创历史新低，但随着资金面偏紧且波动加大，市场开始纠偏对年内宽松幅度和节奏的预期，债市进入震荡调整。2月份，债市整体承压，资金面易紧难松，资金价格持续高位，“负carry”状态下，债市面临负反馈，叠加基本面有所复苏，股市“科技牛”提振风险偏好，债市呈现逆风行情。3月份，债市的波动加大，随着市场对货币政策预期转变，经济复苏预期升温，债券收益率进行大幅调整，后在央行对税期的呵护下，收益率于高点吸引配置盘入场，并叠加股市回调等因素催动下，债市情绪显著回暖，但市场情绪整体较为脆弱，仍处于震荡行情中。 回顾一季度操作，本基金根据市场情况，以商金债为底仓，利用利率债进行久期波段操作，获得票息的同时，增厚资本利得，控制回撤。
民生加银瑞夏一年定开债券发起式008756.jj民生加银瑞夏一年定期开放债券型发起式证券投资基金2024年年度报告
2024年，债券市场依旧处于波澜壮阔的牛市行情中，收益率逐步创市场新低水平。开年市场对于经济复苏预期相对悲观，两会政策力度低于市场预期，在风险偏好低迷、股债跷跷板的影响下，债市收益率大幅下行，超长端领涨。4月中下旬，经济面和政策面有所变化，刺激政策频出，央行提示长债风险，债市短暂回调后窄幅波动。进入三季度，经济、金融数据整体偏弱，收益率整体震荡下行，7月初央行公告开展国债借入操作、8月上旬交易商协会查处交易违规行为，债市出现短暂小幅回调，“924”政策提振市场风险偏好，债市进行大幅快速的回调。进入10月后，债市情绪逐步平稳，“十一”后财政部、住建部和央行等部门相继公布了经济刺激政策，11月初人大常委会会议召开，公布了化债规模，经济数据环比出现好转，债券市场保持小幅震荡盘整，11月中下旬开始，货币政策宽松预期情绪高涨，叠加机构配置盘抢跑，收益率不断下行，创年内低点。 本基金2024年度持仓主要以利率债、商金债为主，保持高于市场中性久期，通过久期、杠杆等方式进行波段操作，挖掘高性价比商金债，为组合增厚收益。
2025年，国内宏观经济依然面临着比较严峻的考验，高质量发展要求下，国内经济依然处于新旧动能转换的阵痛期。地产周期的下行是长期问题，需求高点已经过去，本身存在自然回落趋势，前期政策效应的集中释放和刚需人口的下降相叠加，加速了回落的进程。地产投资仍然受到预期和“销售-拿地-开工”负循环尚未扭转的制约，2025年房地产对经济大概率仍然是负面拖累，房地产及其产业链持续低迷，且在投资和信贷中占比较高，导致短期内看不到可以有效对冲其负面影响的因素。居民和企业资产负债表依然处于衰退阶段，收入与利润预期的疲弱使居民企业加杠杆的空间有限，地方隐形债务的控制政策也压缩了地方加杠杆的空间，化债仍是工作重点。总体看，全年经济将延续“弱修复”增长的格局，传统的“信贷-投资-利润-消费”等刺激链条很难形成共振，预计2025年消费趋势上回升，但恢复斜率放缓，投资内部分化，基建有韧性，制造业相对强劲，地产依旧低迷；出口或回落，但失速下行风险较低。外部风险依旧严峻，地缘政治形势紧张和贸易保护主义抬头等结构性挑战不容忽视，外需存在一定的不确定性。政策方面，2025年货币政策预计持续保持宽松基调，降息降准幅度可能进一步提升。财政政策将更加积极，提质增效，聚焦扩大赤字规模、增加政府债券发行、优化支出结构等方面，逆周期调节政策将继续加码，为消费注入动力。 从资产走势而言，中期维度内，核心CPI、居民部门信贷、企业存款趋势反馈的实体经济内需和杠杆意愿大概率维持偏弱走势，共同支撑债券市场中期多头趋势，债券市场面临的基本面环境是偏利好的，而“资产荒”或加剧下行幅度，需要关注来自资金面、机构行为等因素带来的波动。
民生加银瑞夏一年定开债券发起式008756.jj民生加银瑞夏一年定期开放债券型发起式证券投资基金2024年第三季度报告
三季度，经济内生修复力仍需要进一步提振，债券市场收益率处于下行趋势，权益市场收益率单边下行，季末受政策预期影响，股债跷跷板明显，资产走势出现反转。7月，监管调控与市场定价的磨合期，基本面成为关键变量，央行货币工具箱日益丰富，旨在对利率点位的调控更加精细化，长债收益率也在强有力的引导下回归当时的合理水平，6月基本面数据相继出炉后，降息助力经济复苏稳步推进，债市收益率进一步下探；8月利率走出“一波三折”形态，债牛行情进入阶段性的盘整期，10年与30年国债收益率突破关键点位后，大行开启大额卖债操作，引导利率向“合理点位”靠拢，债市急速调整，成交活跃度下降；9月上中旬，债牛行情极致发酵，基本面数据持续偏弱，市场降准降息预期浓厚，利率下行突破新低，9月底，一系列货币、地产、资本市场等方面的政策措施超预期，提振股市，债市大幅调整。 回顾三季度操作，本基金处于封闭期内，策略比较稳定，配置上以利率债、商业银行金融债为主，操作上，根据市场情况，三季度保持较高的组合久期、提高利率债配置比例，择机调整持仓债券期限结构和杠杆比例，适时进行久期波端操作，获取稳定票息收益同时争取一定的资本利得。
民生加银瑞夏一年定开债券发起式008756.jj民生加银瑞夏一年定期开放债券型发起式证券投资基金2024年中期报告
回顾上半年，经济总体处于弱修复状态下，经济结构仍在新旧动能转换中。一季度，经济增长动能偏弱，货币政策维持宽松助力稳增长，债券走出牛市形态。1月初，资金面有所收敛，债市相对谨慎震荡，下旬降准落地后，降息预期升温，债市做多情绪释放，债券快速下行。2月，在资金面平稳宽松，基本面数据空窗期，叠加配置需求旺盛的共同推动下，债券行情强劲，曲线走平。步入3月份后，随着债券供给、交易拥挤等因素影响，债市波动增加，小幅调整，进入窄幅震荡区间。二季度延续牛市行情，利率曲线总体下行，中短端表现较优，季中受地产宽松预期、超长债供给预期、央行提示长债风险等因素影响，债券市场4月底经历一轮快速调整，随后又转向缓慢修复，利率曲线逐步走陡。 回顾上半年操作，本基金于6月底进入新一轮封闭期，策略比较稳定，配置上以利率债、商业银行金融债为主，操作上，根据市场情况，二季度内总体保持高于市场平均水平的久期，杠杆水平中性，同时采用骑乘策略，适当进行利率波段操作，获取稳定票息收益同时争取一定的资本利得。
展望下半年，经济依然面临一定下行压力，修复的动能主要来自于高质量发展，高新技术、自主创新是当前经济结构新旧动能转换的重要力量。基本面上来看，固定资产投资基本延续疫情前趋势，地产在2021年后明显走弱，而制造业和基建偏强；当前居民整体消费偏弱，缺乏消费升级的动力；出口整体保持较强的韧性，预计温和改善。政策方面，总体处于一个托底宏观经济的动态调整中，对于“综合性、全局性的改革”具有一定政策定力，货币政策将继续保持宽松温和的流动性环境，兼顾内外均衡，财政政策或聚焦于财税改革等收入型政策以及致力于制造业升级的产业政策等，与货币政策相互配合，增强政策工具的多样性和精准性。 从大类资产配置角度，债券市场仍然处于相对友好的宏观环境中，中长期利多因素存在，关注收益率曲线走陡，超长端债券的合意利率区间等风险。股市或有小幅改善可能，整体处于磨底阶段，继续关注能源、科技板块和高分红板块。
民生加银瑞夏一年定开债券发起式008756.jj民生加银瑞夏一年定期开放债券型发起式证券投资基金2024年第一季度报告
2024年一季度，经济总体呈弱修复状态，货币政策维持宽松助力稳增长，债券走出牛市形态。1月初，资金面有所收敛，债市相对谨慎震荡，1月下旬降准落地后，降息预期升温，债市做多情绪释放，债券快速下行，2月，在资金面平稳宽松，基本面数据空窗期，叠加配置需求旺盛的共同推动下，债券行情强劲，曲线走平，步入3月份后，随着债券供给、交易拥挤等因素影响，债市波动增加，小幅调整，进入窄幅震荡区间。 回顾一季度操作，本基金根据市场情况，以商金债为底仓，利用利率债进行久期波段操作，在1-2月逐步提高产品的久期和杠杆，配置超长端利率债，3月份逐步获利了结，向市场中性久期靠近，并适当采用骑乘策略等方式增厚收益。
民生加银瑞夏一年定开债券发起式008756.jj民生加银瑞夏一年定期开放债券型发起式证券投资基金2023年年度报告
2023年，债券市场整体处于牛市行情，无风险收益率中枢大幅下行，收益率曲线趋于平坦化。开年市场对于经济复苏的预期相对乐观，债市以震荡上行为主。3月后，经济面和政策面的变化，逐步对债券市场形成利好，债券收益率单边下行，“弱现实”叠加货币政策宽松，一直持续到8月，债券走出“牛陡”行情。8月降息后，在汇率压力及“防空转”要求的影响下，债券供给担忧扰动，资金面逐步收敛，叠加地产政策利好频出，机构止盈诉求兑现，债市在9-10月份进入“熊平”的阶段，短端上行幅度较大。11月开始，美债收益率下行，海外流动性宽松预期逐步高企，债券长端逐步松动，市场对资金面预期有所好转，财政发力逐步落地，债市重回基本面交易，在11月底利率转为下行，以“牛尾”收官。 本基金2023年度持仓主要以利率债、商金债为主，通过久期、杠杆等方式进行波段操作，挖掘高性价比商金债，为组合增厚收益。
2024年，国内宏观依然面临着比较严峻的考验，高质量发展要求下，国内经济依然处于新旧动能转换的阵痛期。地产周期的下行是长期问题，需求高点已经过去，本身存在自然回落趋势，前期政策效应的集中释放和刚需人口的下降相叠加，加速了回落的进程。地产投资仍然受到预期和销售-拿地-开工负循环尚未扭转的制约，2024年房地产对经济大概率仍然是负面拖累，房地产及其产业链持续低迷，且在投资和信贷中占比较高，导致短期内看不到可以有效对冲其负面影响的因素。居民和企业资产负债表依然处于衰退阶段，收入与利润预期的疲弱使居民、企业加杠杆的空间有限，地方隐形债务的控制也压缩了地方加杠杆的空间。总体看，全年经济将延续“弱修复”增长的格局，传统的信贷-投资-利润-消费等刺激链条很难形成共振，预计2024年消费趋势上回升，但恢复斜率放缓，投资内部分化，基建有韧性，制造业相对强劲，地产依旧低迷；出口或回落，但失速下行风险较低。政策上2024年财政发力的必要性凸显，有望尽快形成实物总量，防风险“建立长效机制”，把握时度效，发展和风险对立关系进一步淡化，但财政主动扩张空间仍然有边界；货币政策方面，配合打好组合拳，2024年货币流动性整体可能仍然在宽松与中性偏收敛区间内波动，资金利率大概率围绕政策利率波动。在跨周期视角下，货币政策客观面临稳增长和防风险的目标切换，在一定的政策空间下，货币宽松可能存在边界，但可能较难大幅向下偏离政策利率。 从资产走势而言，中期维度内，在长期与短期、稳增长与防风险的权衡下，政策大概率适度发力，难以看到强刺激性政策以对私人部门需求形成强拉动。在此背景下，核心CPI、居民部门信贷、企业存款趋势反馈的实体经济内需和杠杆意愿大概率维持偏弱走势，共同支撑债券市场中期多头趋势，债券市场面临的基本面环境是偏利好的，需要关注的基本面变量主要是中央加杠杆的力度，而“资产荒”的行情或加剧下行幅度。
民生加银瑞夏一年定开债券发起式008756.jj民生加银瑞夏一年定期开放债券型发起式证券投资基金2023年第三季度报告
三季度，政治局会议释放了稳增长信号，随后政策进入密集落地期，近期在宽松地产政策、降准降息、化债举措、活跃资本市场等一系列举措的推动下，经济显现边际复苏的迹象。债券市场在三季度呈低位震荡走势，在政策预期与经济现实之间反复纠结，7月底，政治局会议后，债券收益率随着政策预期抬升而短促猛烈上行，8月中上旬，在金融数据偏弱及降息的影响下，又掉头开启了一轮下行模式，随后在8月底的地产政策宽松、资金边际收紧及8月经济数据边际好转的情境下，降准落地后，9月债市小幅调整。 回顾三季度操作，本基金处于封闭期内，策略比较稳定，配置上以利率债、商业银行金融债为主，操作上，根据市场情况，三季度内逐步降低组合久期、杠杆比例，采用骑乘策略，获取稳定票息收益同时争取一定的资本利得。
民生加银瑞夏一年定开债券发起式008756.jj民生加银瑞夏一年定期开放债券型发起式证券投资基金2023年中期报告
2023年上半年，经济逐步走出疫情影响，经济修复从疫后的“补偿性消费”及“修复性生产” 回归到依靠内生增长动力，修复斜率逐步放缓，政策坚定高质量发展，国内流动性整体温和稳定，海外通胀高企，叠加地缘政治不稳定性因素，全球流动性偏紧，风险偏好总体下降。 回顾债券市场，上半年债券收益率走势先上后下，逐步进入债牛行情，年初在疫后的快速修复叠加跨节资金边际收敛的影响下，收益率上行，进入2月后，配置资金逐步进场，经济修复逐步放缓，叠加海外避险情绪升温，资金面逐步稳定等因素影响，债券收益率掉头下行。二季度期间，经济内生修复动力不足，降息预期提升，配置力量较强等因素推动债券继续下行，在降息落地后，收益率达到低点，随后受止盈和政策预期等因素影响，债券市场逐步进入震荡走势。 权益市场，年初在国内复苏强劲及海外流动性预期转向的预期环境下，全球市场情绪高涨，A股和港股更是表现亮眼。2月份以来，外围扰动加剧，美联储加息预期再次升温，冲击着A股及外资情绪，指数整体震荡走弱，市场进入存量时期，结构分化明显。二季度后股票价格波动较大，赚钱效应不佳，总体呈结构性行情，轮动效应依然存在，缺乏主线。 报告期内，本基金配置以利率债为主，根据市场情况，逐步提高久期，增加杠杆，在享受票息收益的同时，通过套息操作、波段交易等方式增厚组合收益。
预计下半年，经济仍处于经济复苏的周期中，但修复力度和节奏相对曲折，仍将面临内生动力不足和出口下行压力等问题。政策定力仍聚焦于高质量发展，优化产业结构，以改革促发展，货币政策和财政政策、产业政策也将围绕这一战略目标服务；流动性预计整体保持稳定友好，结构性货币工具持续发力，财政政策有望进一步联动货币政策向稳投资、促消费倾斜，产业政策向高科技制造业及安全方面聚焦。外部环境，海外流动性有望宽松，海外衰退进程或慢于预期。总体看，债券市场短期或有一些扰动，以震荡为主，中长期仍有下行空间，权益市场指数总体震荡，风险收益比在逐步改善，短期仍将呈现结构性行情，聚焦业绩优良及政策支持方向。
民生加银瑞夏一年定开债券发起式008756.jj民生加银瑞夏一年定期开放债券型发起式证券投资基金2023年第一季度报告
2023年1季度，部分能源、农产品价格继续维持高位，通胀压力逐步向其他领域扩散。美联储在去年加息425bp基础上，今年一季度继续加息50bp，美国通胀压力依然较大。美联储持续加息之下，部分金融机构出现较大动荡，美国硅谷银行等被关闭，金融市场面临较大波动。国内，新冠疫情防控逐步回到乙类乙管，交运、餐饮、旅游等快速恢复，地产在去年多箭齐发下逐步企稳回升，二手房销售增速明显。债券市场在经历去年4季度大跌之后，1季度收益率有所下行，中低等级信用债表现较好。 报告期内，本基金延续利率债、商业银行金融债为主的策略。操作上，年初利率债、商金债配置价值较高，陆续增持了部分中短久期商金债、利率债，组合久期、杠杆有所增加，3月份逐步降低久期、杠杆，季末组合久期、杠杆较上年末有所降低。未来操作上，经济复苏预期较强，适度控制利率风险，组合维持中短久期为主，保持一定的灵活性，获取稳定票息收益同时争取一定的资本利得。