景顺长城科技创新混合A(008657) - 基金经理

2025 年二季度宏观经济整体延续较强韧性，生产端的表现依旧强劲，需求端表现有所分化，出口在关税的冲击扰动下有所回落，消费在以旧换新政策的支持下延续亮眼表现。中美经贸关系迎来关键转折。5 月 10 - 11 日，中美经贸高层于瑞士日内瓦举行会谈，此次会谈成果显著，双方发布《中美日内瓦经贸会谈联合声明》，美方取消 91% 的加征关税，中方相应取消 91% 的反制关税；双方还暂停实施 24% 的 “对等关税”。6 月 9 - 10 日，在英国伦敦举行的中美经贸磋商机制首次会议上，双方就落实两国元首通话重要共识和巩固日内瓦会谈成果的措施框架达成原则一致，未来有望进一步推动双边经贸关系走向缓和与合作。　　上期季报我们分析认为，美股 AI 板块回调主要归因于宏观经济政策的不确定性，本期验证，中美合谈达成之后全球AI 板块相关公司股价快速回升。基于对全球 AI 行业广阔前景的坚定信心，本基金继续维持合同规定的较高股票仓位。我们坚信，AI 作为引领新一轮科技革命和产业变革的战略性技术，将在全球范围内持续释放创新活力。美国在AI领域已成功构建起从大量资本投入到收获应用收入的良性商业循环体系。中国在AI赛道上也正迅速崛起，随着DeepSeek模型能力的大幅跃升，正步入类似于美国前两年大规模资本支出投入的高速发展阶段。我们构建的投资组合围绕着国内外算力供应链、各行业AI应用以及AI端侧（如AI眼镜、机器人、自动驾驶等）进行均衡布局，持续看好全球AI行业的光明前景。　　　　以下就国内外AI行业应用进一步说明展望：　　1. 海外AI行业：　　4 月 17 日，台积电发布 2025 年第一季度财报，亮眼数据展现行业强劲增长态势。其一季度合并营收达 8392.5 亿新台币，同比激增 41.6%，远超市场预期。其中，高性能计算（HPC）领域成为核心增长引擎，第一季度营收环比增长 7%，营收占比提升至 59%。台积电更做出前瞻性预测，预计 2025 年 AI 加速器（涵盖 GPU、ASIC 及 HBM 控制器）营收将实现翻倍，2024 - 2029 年复合年增长率（CAGR）达 44% - 46%，凸显 AI 行业未来数年的高成长性。　　5 月 28 日，英伟达公布 2026 财年第一财季财报，业绩表现同样惊艳。本季度营业收入 441 亿美元，同比增长 69%，远超分析师预期。数据中心业务成为增长主力，营收 391 亿美元，同比增长 73% 。展望未来，英伟达预计二季度营收 450 亿美元，环比持续增长，展现出强劲的发展动能。　　ASIC 芯片龙头博通 2025 财年第一季度财报同样亮眼，营收达 149.16 亿美元，同比大幅增长 24.71%，超出市场预期。其中，AI 业务尤为突出，收入飙升至 41 亿美元，同比劲增 77%，主要得益于向超大规模数据中心提供的网络解决方案出货量大幅增长，彰显其在 AI 领域的强大竞争力与市场潜力。　　5 月 19 日举办的台北国际电脑展（Computex 2025）上展示了英伟达从芯片设计迈向 AI 基础设施服务商的转型成果。基于 Blackwell 架构的 Grace Blackwell 系统已进入规模化生产。黄仁勋还预告，三季度将推出升级版 GB300 芯片，推理性能及高带宽内存（HBM）容量较前代提升 1.5 倍，网络带宽翻倍至 14.4 TB/s。英伟达发布全新芯片 NVIDIA NVLink Fusion，这是其互连技术的新变体，扩展了生态系统兼容能力。该技术允许非英伟达 CPU、ASIC 或加速器与英伟达 GPU 深度整合。　　5 月 21 日谷歌 I/O 开发者大会Gemini 系列模型大幅升级：Gemini 2.5 Pro 性能强劲，在多项测评中表现优异，还推出 “深度思考版本”，能处理复杂推理任务；Gemini 2.5 Flash 性能不错且更高效。全新发布扩散语言模型 Gemini Diffusion、视频生成模型 Veo 3、图像生成模型 Imagen 4 ，多模态能力显着提升。全新 “AI Mode” 深度整合 Gemini 2.5 ，用户能提出复杂问题，系统可生成定制图表、深入研究并输出个性化报告，AI 综述功能月活跃用户达 15 亿。　　　　2. 国内AI行业：　　中国 AI 赛道发展势头极为迅猛，正如美国前两年大规模投入资本推动 AI 发展一样，国内 AI 领域也正处于高速发展的关键时期。　　腾讯 2025 年第一季度财报显示，得益于云服务、AI 相关收入的快速增长等因素，企业服务收入实现双位数增长。马化腾表示，AI 能力已经对效果广告与长青游戏等业务产生了实质性的贡献。未来，腾讯将继续加大 AI 和云计算领域的创新投入，携手合作伙伴推动产业智能化升级，释放 AI + 云的更大价值。　　阿里巴巴集团最新财报显示，在 AI 需求的强劲推动下，阿里云收入增长继续加速，同比增长 18%，其中 AI 相关产品收入连续七个季度实现三位数的同比增长。阿里巴巴 CEO 吴泳铭表示，“用户为先、AI 驱动” 战略持续见效，将坚定聚焦核心业务，推动 “AI + 云” 成为长期发展的新增长引擎。此前阿里已宣布未来三年将投入超过 3800 亿元，用于建设云和 AI 硬件基础设施，以承接 AI 需求增长和应用繁荣。同时，阿里还将大幅提升 AI 基础模型的研发投入，确保技术先进性，并推动 AI 原生应用的发展，加速现有业务的 AI 转型升级。　　6 月 11 日，字节跳动在火山引擎原动力大会上发布豆包大模型 1.6 和视频生成模型 Seedance 1.0 pro。豆包 1.6 在复杂推理、竞赛级数学等测试集上跻身全球前列。Seedance 1.0 pro 在文生视频、图生视频两项任务上跃居国际知名评测榜单 Artificial Analysis 榜首。截至 5 月底，火山引擎 tokens 日均调用量已经达到 16.4 万亿。这一数据较去年 12 月的 4 万亿、今年 3 月的 12.7 万亿有显着增长，较 2024 年 5 月刚发布时增长了 137 倍。　　综合来看，中国 AI 产业发展前景十分广阔。国内互联网巨头在 AI 领域的持续投入、云计算和算力供应链的逐步完善，以及 AI 应用的不断创新，都为 AI 产业的长远发展奠定了坚实基础。因此，我们持续看好国内互联网巨头、算力供应链、AI 应用等领域的投资机会。　　（文章所提品牌仅作举例使用，不代表对具体公司及个股推荐）

2025 年一季度，宏观经济走势延续去年四季度以来温和回升态势。DeepSeek 等中国科技突破，极大增强市场信心，财政前置发力有效对冲外部冲击的不确定性。1-2 月，我国经济生产端总体平稳增长，新质生产力行业改善显着。工业增加值、服务业生产指数同比分别达 5.9%、5.6%，为一季度经济开门红筑牢基础。展望未来，外部不确定性上升，4 月外贸关键，内部经济动能回升需财政、货币政策持续加力。面对外部冲击，中央财政预留储备工具与政策空间，两会提出政策要尽早出台，经济有望延续温和回升。　　自特朗普上台执政以来，美股 AI 板块股票遭遇持续回调，市场对北美的 AI 研发投入效率与模型迭代能力产生质疑。但我们分析认为，此次回调主要归因于宏观经济政策的不确定性，以及前期市场对 AI 股票过度乐观的估值。事实上，当前 AI 行业的基本面并未发生本质改变。在操作层面，基于对全球 AI 行业广阔前景的坚定信心，本基金继续维持合同规定的较高股票仓位。我们坚信，AI 作为引领新一轮科技革命和产业变革的战略性技术，将在全球范围内持续释放创新活力。尽管短期市场有所波动，但这并不会改变 AI 行业长期向上的发展趋势。美国在AI领域已成功构建起从大量资本投入到收获应用收入的良性商业循环体系。众多科技巨头与创新企业不断加大研发投入，推动AI技术在多个领域广泛应用，创造了显着的经济效益。中国在AI赛道上也正迅速崛起，随着DeepSeek模型能力的大幅跃升，正步入类似于美国前两年大规模资本支出投入的高速发展阶段。大量的资金涌入AI研发、人才培养与基础设施建设等领域。算力作为AI行业发展的核心基石，随着模型能力的持续提升，芯片技术不断迭代更新，这不仅大幅降低了AI应用的成本，还促使AI应用如雨后春笋般在各行各业以及端侧场景中广泛落地。AI应用的爆发式增长进一步刺激了对算力的强劲需求，形成了良性的商业循环。应用与算力相互促进，如同人的左右脚，协同发力推动AI行业稳步前行。基于以上洞察，我们构建的投资组合围绕着国内外算力供应链、各行业AI应用以及AI端侧（如AI眼镜、机器人、自动驾驶等）进行均衡布局，持续看好全球AI行业的光明前景。　　　　以下就国内外AI行业应用进一步说明展望：　　1. 海外AI行业：　　2 月 27 日，英伟达发布 2025 财年第四季度财报，成绩十分亮眼。该季度营收 393.31 亿美元，同比激增 78%；净利润达到 220.91 亿美元，同比攀升 80%。数据中心业务收入为 356 亿美元，占总营收 88%，无疑成为营收增长的主要驱动力。其中，Blackwell 系列芯片贡献 110 亿美元收入。展望 2026 财年第一季度，英伟达预计营收约 430 亿美元（±2%） 。此外，英伟达计划于下半年推出下一代 GB300（Blackwell Ultra）产品。　　在 2025 年英伟达 GTC 大会上，多项前沿技术成果惊艳亮相。英伟达发布基于 COWOS 封装的 Spectrum - X 与 Quantum - X 交换机，借助硅光子技术，将光模块直接集成至芯片。与传统可插拔光模块相比，这一技术不仅降低 40% 功耗，还将带宽密度提升 1.6 倍。Quantum - X 平台支持 144 个 800Gb/s 端口，采用液冷设计，确保在高密度算力集群环境下稳定运行。这项技术为百万 GPU 级 AI 工厂搭建网络基础设施，提供了全新范式。初期应用于数据中心 Spine 层时，便可减少 75% 激光器使用量，实现 3.5 倍的能效提升。随着超节点规模扩大，该技术在 Scaleup 网络的渗透率有望进一步提升。　　在机器人领域，英伟达同样成果丰硕。英伟达推出全球首款开源人形机器人功能模型 GR00T N1，为机器人开发开辟了新路径。英伟达 CEO 黄仁勋透露，NVIDIA、DeepMind 和 Disney 正在联合开发机器人平台 Newton。此外，英伟达聚焦人形机器人和自动驾驶领域，强化物理 AI 与边缘计算的融合，并推出 DGX Spark 等边缘计算设备。这些设备可支持 2000 亿参数模型运行，推动机器人 AI 技术向边缘端拓展，加速其在更多实际场景中的应用。　　3 月份，OpenAI 和谷歌分别发布最新模型。GPT-4o 拥有先进的图像生成能力，能够将复杂的文本描述转化为高质量、逼真的图像，在场景转换时也能保证主体特征的一致性。用户还能上传图片进行二次创作，如进行动画风格转换、图片元素去除、上色等操作。谷歌的 Gemini 2.5 Pro 是一款多模态模型，将文本和图像生成整合在一个简化框架内。它生成的视觉效果精准、质量高，依托 Gemini 强大的自然语言处理技术，在 LMArena 排行榜上成绩优异，在数学运算、创意写作等多个评估项目中表现突出。该模型支持 100 万 token 的上下文窗口，并计划扩展至 200 万，能处理海量数据，维持长对话中的上下文一致性。　　　　2. 国内AI行业：　　中国 AI 赛道发展势头极为迅猛，正如美国前两年大规模投入资本推动 AI 发展一样，国内 AI 领域也正处于高速发展的关键时期。DeepSeek 模型能力的显着提升，在国内外市场引发热烈讨论，就是中国 AI 产业崛起的有力例证。　　在这一浪潮下，国内头部企业纷纷加大对 AI 领域的投入。阿里巴巴集团宣布，未来三年将投入超 3800 亿元建设云和 AI 硬件基础设施，这一数字超过去十年总和。年均超 1100 亿元的资本开支，表明阿里围绕 AI 战略的坚定决心。阿里此举聚焦 AI 基础设施、基础模型平台及 AI 原生应用、现有业务的 AI 转型三大方向。阿里云作为关键业务板块，将持续投资客户增长与技术创新，特别是 AI 基础设施领域，旨在提升 AI 云服务的使用率，巩固其在云计算市场的领先地位。通过这一战略布局，阿里有望在 AI 和云计算领域大幅提升竞争力，推动业务创新与增长。　　腾讯在 AI 领域的投入同样强劲。根据腾讯发布的最新财报，2024 年第四季度其资本开支同比激增 386%，达到 365.8 亿元，全年资本开支达 767.6 亿元， 2025 年腾讯计划进一步加大资本开支。腾讯借助加大资本投入，在 AI 领域持续深耕，推动 AI 技术深度融入广告、游戏、企业服务等多个业务板块，从而提升业务效率，增强市场竞争力，开拓新的营收增长点。　　除了加大资金投入，国内 AI 技术创新也成果丰硕。3 月份，众多 AI 模型迎来更新迭代。阿里云发布通义千问系列的最新旗舰模型 Qwen2.5-Omni。该模型专为多模态交互设计，能够处理文本、图像、音频和视频等多种信息，并通过实时流式响应生成文本、合成语音。Qwen2.5-Omni 参数规模仅 70 亿，相较于之前的 QwQ-32B 缩减 78%，却能维持同等性能，还支持在智能手机、笔记本电脑等终端设备运行，有效降低 AI 智能体的开发成本。DeepSeek 悄然上线新版本 DeepSeek-V3-0324，模型参数量高达 6850 亿。此次升级后，DeepSeek-V3-0324 的代码和数学推理能力显着提升，代码能力甚至追平 Claude 3.7。智谱在 2025 中关村论坛上推出最新 Agent 产品 AutoGLM 沉思。这款产品是首个集深度研究能力与操作能力于一体的 AI 助手，能够在进行复杂思考的同时执行各类操作。其背后依托智谱 GLM 全栈自研大模型，包括推理模型 GLM-Z1-Air 和基座模型 GLM-4-Air0414。　　综合来看，中国 AI 产业发展前景十分广阔。国内互联网巨头在 AI 领域的持续投入、云计算和算力供应链的逐步完善，以及 AI 应用的不断创新，都为 AI 产业的长远发展奠定了坚实基础。因此，我们持续看好国内互联网巨头、云计算、算力供应链、AI 应用等领域的投资机会。　　（所提品牌仅作举例使用，不代表对具体公司及个股推荐）

2024年经济保持韧性，9月货币政策加大发力，“924”新政推出一系列货币金融政策组合拳，凸显政策层稳经济稳市场和提振微观主体信心的决心，2024年9月26日政治局会议首次提出“要促进房地产市场止跌回稳”、2024年12月9日政治局会议再提出“稳住楼市股市”。自2024年9月一揽子增量逆周期刺激政策加码以来，2024年四季度宏观经济基本面企稳回升，其中需求端的消费以及生产端的服务业生产回升明显，市场微观主体信心有所改善，地产销售也出现回暖。叠加财政支出力度在四季度扩张，进一步助力宏观经济基本面持续改善。工业生产和服务业生产皆保持韧性，居民消费回暖，其中受“以旧换新”政策支持的品类，包括家电、汽车等，改善尤其明显，消费者信心指数在四季度回升，服务消费有明显改善，餐饮消费回升。　　在操作层面，基于对全球 AI 行业发展前景的乐观预期，2024年本基金维持了合同约定的相对较高股票仓位，我们坚定地看好全球AI行业的蓬勃发展态势。美国在AI领域已成功构建起从大量资本投入到收获应用收入的良性商业循环体系。众多科技巨头与创新企业不断加大研发投入，推动AI技术在多个领域广泛应用，创造了显著的经济效益。中国在AI赛道上也正迅速崛起，随着DeepSeek模型能力的大幅跃升，正步入类似于美国前两年大规模资本支出投入的高速发展阶段。大量的资金涌入AI研发、人才培养与基础设施建设等领域。算力作为AI行业发展的核心基石，随着模型能力的持续提升，芯片技术不断迭代更新，这不仅大幅降低了AI应用的成本，还促使AI应用如雨后春笋般在各行各业以及端侧场景中广泛落地。AI应用的爆发式增长进一步刺激了对算力的强劲需求，形成了良性的商业循环。应用与算力相互促进，如同人的左右脚，协同发力推动AI行业稳步前行。在算力芯片层面，GPU与ASIC呈现出共同发展的良好态势。GPU作为算力的基础支撑，凭借其强大的通用性和并行计算能力，为AI计算提供了坚实的保障。而ASIC则针对特定功能进行深度优化，以其高效性和低功耗等优势，在特定应用场景中发挥着不可替代的作用。二者相辅相成，共同推动算力芯片行业的繁荣发展。基于以上洞察，我们构建的投资组合围绕着国内外算力供应链、各行业AI应用以及AI端侧（如AI眼镜、机器人、自动驾驶等）进行均衡布局，持续看好全球AI行业的光明前景。

2024年9月底，中国人民银行推出多项重要政策。降准同时降息，在房地产金融方面，调整存量房贷利率、优化首付比例、完善房贷定价机制、延长部分政策期限并优化保障性住房再贷款要求。此外，最重要的是，为稳定股票市场，创设证券等互换便利及股票回购、增持专项再贷款，分别提供5000亿元和3000亿元额度，未来可视情况扩大规模，以增强市场流动性和稳定性。　　操作方面，由于我们看好全球AI行业发展，三季度依旧维持了合同约定相对较高的股票仓位，行业以及个股配置上变化不大。　　我们重点看好围绕AI行业发展的两个投资方向：　　1.云端AI：OpenAI发布全新o1系列模型，较此前模型在逻辑推理能力上有了大幅提升。　　2024年9月12日，OpenAI官方发布了新一代模型o1，自ChatGPT系列面世以来，最为诟病的缺陷就是幻觉问题，尤其在涉及数理逻辑领域，模型产出的结果错误率较高，给应用的开展带来较大制约。而此次推出的o1模型，正是在这个方向上做出了强有力的优化，其在数学、代码和科学领域的表现远超此前的gpt4o，逻辑推理能力大幅提升，产业离通用人工智能（AGI）又往前迈进了一步。　　相较于OpenAI此前推出的GPT4o极大增强了模型的多模态能力，横向扩展了AI潜在的应用领域；o1模型的核心突破更多在于大幅提升了模型的“智力”，纵向提升了AI的能力上限。从原理上看，不同于此前模型迭代的范式更多是预训练阶段的革新，此次o1模型的改进更多在于后训练阶段和推理阶段，简单来说让模型在“快思考”之外，学会人脑的“慢思考”能力，通过多步的思考推理给出问题的答案。事实上，这正在成为业内大模型迭代的新范式：此前Anthropic推出的Claude 3.5 Sonnet、国内厂商DeepSeek发布的开源数学定理证明模型Prover-V1.5，也都引入了类似的算法。　　此前业内关注预训练阶段的Scaling Law：基础模型的性能随着模型参数规模和训练数据量的提升而提升。OpenAI发现，随着后训练阶段强化学习的训练数据增加和推理阶段思考时间的增加，o1的性能也会持续平稳提高。换言之，新范式下同样存在Scaling Law——未来后训练阶段的算力消耗将提升一个量级；同时为了获得更好的推理效果，推理算力也会有成倍的增长。新范式的出现将进一步打开算力需求的增长空间。得益于数学、代码领域有明确的对错标准，o1模型在这两个领域的推理能力提升最为显著，也有望率先得到应用；同时业内也在积极尝试将强化学习的方法进一步泛化，应用于同样需要复杂逻辑的法律、金融等领域，未来值得期待。我们持续看好围绕国内外ai芯片发展的投资机会。　　2. 边缘端AI：2024年9月9日苹果正式发布iPhone 16，作为苹果首部专为Apple Intelligence设计的手机，iPhone 16承载了苹果在AI时代的重要期望。针对Apple Intelligence，这场发布会的内容介绍相比六月没有太多变化，主要包括以Writing Tools和Image Playground为代表的两款全新独立App，更智能的Siri，以及强调用户隐私保护的云端服务器Private Cloud Compute。重要的硬件创新是iPhone 16系列四款机型集体增加了“相机控制”按钮，可以直达各种视觉相关的智能功能。Apple Intelligence英文版将于下月开始登陆美国市场，并从12月起陆续扩大至澳大利亚、加拿大、新西兰、南非、英国等国家和地区。明年，Apple Intelligence将更新中文、法文、日语、西班牙语等其他语言版本。我们看好边缘端AI带来消费电子换机的投资机会。　　边缘端AI的发展将带来AI行业从云端到边缘端的正向商业循环，我们持续看好围绕AI行业发展的投资机会。