安信丰泽39个月定开债券(008523) - 基金投资策略和运作

2026年一季度宏观经济有企稳迹象，但海外地缘政治导致石油等大宗商品价格大幅上涨。国内政策稳中求进，财政政策更加积极，货币政策则继续保持流动性充裕。整体金融政策投向的重点是支持科技创新、绿色发展和民生改善等领域。一季度前两月工业增加值累计同比增长6.3%，表明制造业生产活动较为活跃。出口有超20%的增速，继续成为经济增长的重要拉动力量。固定资产投资增长1.8%，增速相对平缓，可能反映基建和房地产投资仍处于调整期。社会消费品零售总额增长2.8%，显示消费市场温和复苏。CPI从低位回升，PPI开始企稳，与大宗商品价格上涨有关。　　债券市场方面，央行精准调控市场流动性，政策工具结构优化，在保持买断式逆回购工具和国债买入操作基础上，通过加大MLF工具支持中长期流动性，缓解了中长期流动性缺口、稳定市场预期。整体看，一季度短端1年国债下行12bp收于1.22%水平，10年国债小幅下行3bp至1.82%水平，30年国债上行8bp至2.35%水平，收益率曲线陡峭。3年、5年AAA中短期票据分别下行13bp、13bp至1.76%、1.89%。　　组合在封闭期内维持高杠杆，通过在融资场所和期限结构上积极寻求降低融资成本的方式，对区间收益有所增厚。

2025年，中国宏观经济在复杂的内外部环境下顶住压力不断前行，顺利实现了年度增长目标5%，主要宏观经济指标总体符合预期，展现出较强韧性。同时宏观经济的结构性矛盾仍在显现，产业结构调整带来的内需不足等问题依然突出。固定资产投资12月同比下降至3.8%，全年呈现收缩，尤其是房地产投资大幅负增长，房地产相关消费、投资持续承压。社会消费品零售月均同比增长约4.3%，但居民可支配收入显示消费修复仍有约束。出口经历贸易战月同比增长仍在5-6%，体现为出口结构调整带来的较强韧性。12月，CPI恢复到同比0.8%、PPI恢复到同比-1.9%，经济“以价换量”特征明显。2025年中国财政的政策基调“更加积极”，货币政策延续“适度宽松”取向，二者协同发力，重点支持稳增长、化债与结构转型。中国权益市场整体表现强劲，科技和资源共振，主要指数实现显著上涨，万得全A全年上涨近28%。债券收益率整体波动向上，收益率曲线陡峭化明显，短端、长端小幅收高。1 年、10 年与 30 年国债分别上行约 25bp、22bp 与30bp 至1.34%、1.89%与2.27%。3年、5年AAA中短期票据分别上行25bp、24bp至1.89%与2.01%。　　本基金在封闭期内维持高杠杆，在融资场所和期限结构上积极寻求降低融资成本的方式，对区间收益有所增厚。

宏观经济方面，2025年三季度，中国经济总体保持了“稳中有进”的发展态势，但内需恢复的节奏有反复，消费、固定资产投资等宏观指标呈现边际走弱迹象，财政政策和货币政策结合内外经济环境持续发力，政策重心逐步从“总量投放”转向“结构落实”，以支持经济稳定增长和物价合理水平。受到政策支持的高新技术制造业和服务业成为经济的主要支撑力量。价格端PPI同比降幅收窄显示通缩态势有所改善。未来随着宏观政策推进，经济预计维持渐进修复格局，但需关注外部环境的变化。债券市场方面，资金面宽松，收益率曲线震荡上行，1年、10年期国债收益率较季初上行3BP、21.4BP，至1.39%和1.86%左右。信用债方面，3年、5年AAA中短期票据分别上行18.3bp、28.9bp至2.02%与2.20%。　　在封闭期内维持高杠杆，组合在融资场所和期限结构上积极寻求降低融资成本的方式，对区间收益有所增厚。

2025年第一季度，经济指标显示出较为积极的变化。PMI数据连续两个月处于扩张区间，显示制造业活动有所增强，同时规模以上工业企业盈利能力也呈现出逐渐修复的态势。第二季度以来全球经济在贸易摩擦升级和地缘政治风险加剧的背景下呈现分化态势，中国经济则在政策支持下保持韧性。尽管面临房地产市场持续低迷、物价维持低位运行的挑战，经济基本面呈现外需支撑减弱、内需边际改善的特征。财政政策方面，新增专项债、超长期特别国债加速发行，兼顾投资支持与消费提振，为应对经济压力提供关键支撑。货币政策延续宽松基调，央行5月降准降息，上半年买断式逆回购操作精准平抑流动性缺口。权益市场对于科技领域技术进步及财政政策对于经济企稳的作用均有所期待，上半年来权益市场风险偏好得到抬升，整体呈现结构性机会。主要股指延续上涨趋势，市场成交额维持高位。可转债市场同步震荡上行。债券市场也在支持性的货币环境中取得了较好的表现。债券市场收益率先升后降，整体小幅抬高。收益率曲线平坦化。　　上半年组合在封闭期内维持高杠杆，在融资场所和期限结构上积极寻求降低融资成本的方式，对区间收益有所增厚。

2025年1季度，得益于前期较大力度的货币与财政支持政策，中国经济延续了复苏态势，多项经济指标显示出较为积极的变化。PMI数据连续两个月处于扩张区间，显示制造业与非制造业活动均有所增强，结合规模以上工业企业经营数据来看，企业盈利能力也呈现出逐渐修复的态势。资本市场对于科技领域技术进步与资本开支对于经济事实与预期层面的提振均有所期待，权益市场风险偏好得到抬升，债券市场则受到一定压制。同时，债券市场对于“适度宽松”货币政策的理解得到纠偏，短端利率上行带动长端调整，前期过度交易的降息预期有所回落。截止季度末，1年、10 年与 30 年国债分别上行约 45bp、14bp 与 11bp 至 1.54%、1.81%与2.02%。　　本基金以维持杠杆为主，并在一季度持续优化融资结构，逐步拉长了融资期限，控制了融资成本。

2024年，我国经济整体处于弱修复的进程中，稳增长政策持续发力，财政加力增效，货币积极配合。经济结构来看，整体是工业生产与对外贸易表现较好，居民消费、房地产等内需板块延续偏弱格局。9月以来，政策“稳信心”、“防风险”、“促消费”效果有所显现，制造业PMI回到荣枯线以上水平。资本市场来看，股市围绕经济复苏的力度与节奏存在不确定性波动，风格与板块之间有所轮动。债券市场则在货币政策的支持下，全年大部分时间均有相对强势的表现，仅在个别时点有所波动。全年来看，债券市场流动性整体维持在适度宽松水平，各个关键期限的国债收益率均有较大幅度的下行，1年、10年与30年国债分别下行约100bp、88bp与91bp至1.08%、1.68%与1.91%。　　本报告期为运作较为稳定的杠杆维持期。2024年组合持仓不动，管理人秉承稳健策略维持杠杆水平，致力于降低融资成本。

回顾三季度，我国经济基本面延续修复态势，CPI温和回升、9月的PMI数据既有季节性因素也包含向好的迹象，企业生产经营活动有所恢复。同时PMI仍处在枯荣线以下，且持续的金融数据、PPI数据较弱也说明需求不足的问题仍然比较突出。在这样的宏观基本面背景下，债券市场在经历了今年第一、二季度各品种债券收益率大幅下行之后，三季度整体表现偏震荡，主要受到央行对债券市场加强监管、借入国债、买短卖长的影响，以及9月下旬美联储降息、政治局会议及随后多部委发布利好经济政策、权益市场情绪火爆引发债券类资管产品赎回的系列影响。利率债和信用债表现出现明显分化，其中以国债为代表的利率债表现为收益率震荡下行，三季度1年期、10年期、30年期国债中债收益率曲线分别下行17.1bp、5.4bp、7.3bp，8月上旬和9月末经历两次较明显的震荡回调。信用债8月初随利率债调整且持续时间较长，整个8月未能修复、尽管9月有所修复但在9月末受季末和赎回影响出现较大幅度调整，整个三季度中债中短票据AAA收益率曲线各期限整体上行。流动性方面，三季度央行两次降低公开市场逆回购操作利率，以DR007为代表的短期资金利率和1年期国有银行同业存单发行利率均稳中有降，但以银行和非银行机构融资利差为表征的资金分层现象有所抬头，整体来看在央行宽松货币政策基调下货币市场相对表现较为均衡。　　本基金三季度继续维持杠杆操作，力求降低融资成本，获取稳健收益。

今年以来宏观经济基本保持平稳向好态势，上半年国内生产总值同比增长5.0%，其中一、二季度国内生产总值分别增长5.3%、4.7%，尽管二季度增速比一季度有所回落，但从环比看，经季节调整后二季度国内生产总值环比增长0.7%，环比增速连续8个季度正增长。随着经济持续恢复、就业收入稳定，市场供需关系有所改善。上半年，居民消费价格指数（CPI）同比上涨0.1%，核心CPI基本稳定、同比上涨0.7%。同时也面临海内外地缘政治、美国加息时间不确定、海外需求增速趋缓、国内有效需求仍偏弱等困难与挑战。政策层面，一季度央行下调存款准备金率0.5%，明确了支持性的货币政策取向，但同时也对长期收益率与经济运行情况的匹配给与了关注。债券市场方面，上半年流动性环境整体充裕，债券收益率震荡下行，信用利差持续压缩。1年、10年与30年国债分别下行54bp、35bp与40bp至1.54%、2.21%与2.43%。　　本基金上半年继续维持杠杆操作，获取稳定的票息收益。

一季度债券市场各期限品种债券收益率均表现为大幅下行，其中长期限利率债特别是超长期国债表现更优，期限收益率曲线前期呈牛平态势，3月下旬开始呈牛陡变化。信用债中高等级各品种多数收益率下行，信用利差进一步压缩。从经济基本面看，一季度经济延续稳中向好的方向，受海外需求提振出口的带动，制造业PMI企稳改善，其中生产和订单项显示供需均有所修复。但从金融数据、通胀数据上看，当前实体部门风险偏好仍偏低，信用扩张动力不足，资金仍倾向于追逐低风险资产，存在一定的资金拥挤。国内货币政策方面，央行于1月降准0.5%释放长期流动性、下调5年期LPR利率25BP，均有利于降低实体融资成本、促进宽信用修复。银行间资金面维持合理充裕，1年期国股NCD发行价格春节后稳定在2.25%左右，DR007稳定在1.8-1.9%区间。截至一季度末，1年期、10年期、30年期国债收益率曲线分别下行35.7bp、26.5bp、36.75bp至1.72%、2.29%、2.46%。　　本基金已完成底仓和杠杆部分的建仓目标，进入维持杠杆融资操作的稳定期，日常通过合理安排融资期限降低综合融资成本，受益于资产建仓时点较好及一季度融资成本显著下降，本基金一季度获得了较好的收益。

宏观方面，2023年经统计局初步核算的全年GDP比上年同期增长5.2%，节奏上全年四个季度的环比增速分别为2.1%、0.6%、1.5%和1.0%，呈现一三季度加速、二四季度回落的态势。总体来看，在比较复杂的国际形势和美国持续加息带来的压力下，我国经济回升向好的趋势没有变，在结构方面更扎实地向高质量发展推进，工业生产、服务业、消费较快修复，保持汇率基本稳定，进出口总体平稳，贸易结构持续优化。在宏观政策方面，财政和货币政策双管齐下，财政加力提效，央行全年两次降息、两次降准，同时在化解地产相关风险、地方政府债务风险等重点领域出台支持和化解政策。固定收益市场方面，受益于私人部门偏低的风险偏好持续形成的配置资金、宽松货币政策推动全社会融资成本下行等，全年各品种各期限债券收益率平均来看有不同程度的下行，其中利率债方面长期和超长期国债表现更好，中债10年国债收益率曲线下行约27bp，中债30年国债收益率曲线下行约37bp，期限收益率曲线呈扁平态势；信用债方面则一定程度上演绎了资产荒行情，资质较好的银行资本补充类债券和受益于化债方案的城投债券利差收窄明显。　　本基金于2023年6月上旬结束上一个封闭期并开放，在下半年新一轮封闭期的建仓过程中，历经两次合计25bp的公开市场降息操作，并经受了因财政发力和汇率压力共振带来的较长一段时间融资成本偏高的压力。管理人秉承稳健的建仓策略，截至2023年末，本基金基本完成了基础底仓和杠杆部分的资产配置，开始进入运作较为稳定的杠杆维持期。

三季度债券市场仍以经济复苏基本面为基础、受宽货币和宽信用的双重影响，呈现债券收益率先下后上的震荡行情。具体来看，7月至8月上旬货币市场利率水平维持低位，7月金融数据显示社融和贷款增量相比6月明显回落，7月CPI同比为负、PPI延续负值区间，固定资产投资、社消、进出口等经济数据仍表明需求有待提振，各期限债券收益率继续下探。7月下旬中央政治局会议提出加大宏观政策调控力度、着力扩大内需、提振信心、防范风险等方针，随后8月央行对公开市场操作7天逆回购利率、1年期MLF分别降息10bp、15bp；9月降准0.25个百分点，体现宽松货币政策对宽信用的支持。8月下旬至9月，随着活跃资本市场、地产政策放松、地方债发行等系列宽信用政策举措的推进，叠加外围美元指数拉升人民币汇率承压、三季度末适逢双节超长假季节性因素等影响，货币市场利率持续抬升，3个月期限SHIBOR自底部上行30bp，各期限债券收益率快速上行，中短期限债券收益率上行更多，整体收益率曲线抬升走平。我们认为经济延续稳中向好的态势，经济活力和需求逐渐恢复将伴随银行体系流动性收敛，债券市场整体处于震荡期。　　本基金三季度处于定期开放后的建仓期，随着债券市场调整、债券收益率上行逐渐增加对优选入库的目标债券的配置，同时合理安排融资场所与融资期限的搭配，尽可能降低融资成本。截至报告期末已初步完成底仓和大部分杠杆仓位的配置。

宏观方面，上半年国内经济持续复苏。一季度在首轮疫情过峰后积压需求集中释放，信贷开门红有效提振投资表现，各方面宏观数据快速修复；全国两会发布2023年GDP增速5%目标，此后央行先后降准0.25百分点、降低公开市场操作利率10bp以及同步降低1年期MLF、1年期5年期LPR各10bp，从货币政策上发力支持实体经济修复。债券市场方面，随着经济修复斜率陡峭形态趋缓，上半年债券收益率整体呈下行态势，10年期国债从年初2.83%回落20bp至2.63%，1年期国股银行存单从年初2.60%回落25bp下行至2.35%，银行间体系整体流动性保持合理充裕。　　本基金上半年随着资产陆续到期杠杆率逐渐下降，在6月上旬结束首个封闭期进入开放期；6月中下旬开放期结束后再次封闭，开始逐步对符合下一封闭期限的合意债券进行择机配置。截至本报告期结束前，本组合完成了基础仓位的配置并适当增加杠杆以提升组合收益。