国融融信消费严选混合A(007381) - 基金投资策略和运作

3季度，沪深300指数上涨17.90%，分行业来看，31个申万一级行业指数，涨幅中位数是8.80%，其中，涨幅靠前的是通信行业上涨48.65%、电子行业上涨47.59%、电力设备行业上涨44.67%，唯一下跌的是银行行业下跌10.19%，涨幅较小的是交通运输行业上涨0.61%、石油石化行业上涨1.76%。此外，内地消费指数上涨7.10%，上证国债指数下跌0.59%。回顾3季度产品表现，表现好于业绩基准指数，其中，持有的通信、电子、汽车、医药等标的表现较好，持有的食品饮料、美容护理、家用电器等标的表现一般。整体仓位平均处于较高位置。展望4季度，对消费仍然有信心，“两新”政策加力扩围，消费品补贴范围扩容，政策补贴力度增强，呈现出范围扩大、标准提升与精准支持的特征。“两新”政策正持续显效，消费品“以旧换新”带动电脑、手机等产品产量大幅增长，社会消费品零售持续升温。预计对消费类上市公司的业绩构成支持，对消费类公司股价构成利好。4季度，将继续优选本基金定义的消费严选的标的范畴，精选必需消费行业标的，进一步着力挖掘可选消费行业和新兴消费行业标的，在合理的估值、合适的股息率、较好的业绩成长空间、健康的财务状况等维度的考虑下，结合一定的择时进行投资，力争为投资人创造良好回报。

上半年，沪深300指数上涨0.03%，分行业来看，31个申万一级行业指数，涨幅中位数是4.01%，其中，涨幅靠前的是有色金属行业上涨18.12%、银行行业上涨13.10%、国防军工行业上涨12.99%，跌幅靠前的是煤炭行业下跌12.29%、食品饮料行业下跌7.33%、房地产行业下跌6.90%。此外，内地消费指数下跌4.13%，上证国债指数上涨1.35%。回顾上半年，产品表现不理想，尤其贸易战前后那段时期。其中，持有的银行、农业、医疗、高股息率等标的表现较好，持有的食品饮料、家用电器、汽车等标的表现一般。整体仓位平均处于中等位置。

宏观方面，一季度制造业PMI 连续2个月在50以上，新订单和生产指数也连续两个月在50景气区间以上，供需缺口出现阶段性修复。但是，与此同时，一些结构性、前瞻性指标值得关注：一是制造业 与非制造业 PMI 的回升幅度均弱于近年季节性，特别是外生扰动较少年份。二是在制造业产需均改善的情 况下，企业预期、雇员、价格指标同步下行，企业对持续性的预期不强。三是非制造业中，服务业的改善 主要来自生产性服务业，而消费性服务业仍在持续走弱。这些情况显示当前我国经济回稳向好的基础仍需进一步巩固夯实，经济处在弱复苏的过程中。 市场表现方面，由于海外关税因素和年报的披露季，对市场形成一定压制因素。 各指数一季度表现为上证指数 -0.47%、创业板指 -1.77%、沪深300指数 -1.21%。涨幅居前的前五个行业为有色金属（中信）11.34%、汽车（中信）11.3%、机械（中信）8.85%、传媒（中信）5.66%、家电（中信）4.39%。跌幅居前的五个行业为煤炭（中信）-10.7%、商贸零售（中信）-7.41%、非银金融（中信）-6.18%、石油石化（中信）-5.93%、房地产（中信）-5.51%。 行业方面， 在两新政策的推动下，消费有所提振，家电、手机等消费表现不俗，也推动汽车等制造业的增长。新兴消费行业也蓬勃发展，随着deepseek 大模型的开源，各个行业开始将AI 加速和自身业务的融合，私有化部署需求爆发。一季度产品投资在必需消费、可选消费和新兴消费领域。 展望二季度，AI 应用的订单有望部分反映在公司的报表中，产品仍然会投资在消费和AI 应用端。

2024年年内GDP季度增速呈“U型”走势，一至四季度增速分别为5.3%、4.7%、4.6%、5.4%，四季度政策发力推动全年5%目标达成。 2024年国内以旧换新政策对消费拉动显著，出口的细分板块表现亮眼，产品全年投资在消费领域，特别是出口和以旧换新的细分领域。

三季度整体消费市场有压力，市场“窒息与绝望”的情绪进一步蔓延，我们的持仓组合绝大部分下跌，其中白酒指数创出今年新低。但是三季度最后一周，市场出现极其罕见的逼空式暴涨，主因是9月底高层的发布会，从两个会议传递的信息来看，核心思想就是扭转市场预期。回头看2024年的市场，客观来讲，9月底之前，市场上优质股权肉眼可见的低估：10年期国债收益率2.04%，而沪深300股息率3.5%，食品饮料指数股息率3.83%，家电指数股息率3.73%，电力指数股息率2.49%，中证能源指数股息率6.58%，万得港股通100指数股息率5.38%，恒生指数股息4.5%。我们以为，反转迟早会有而且在港股市场已有端倪，只是政策的刺激导致市场以极致的方式作出了回应。我们跟踪的一些企业在艰难的背景下真实成长性尚可，如果未来的财政政策发力能扭转市场预期，未来收入增速能起来，利润率上也会有弹性。流动性就像潮汐，但又充满偶然，把试图预测的人碾得粉碎，而每次大波动都在考验人性的弱点。无论市场环境如何变迁，我们仍然会基于长期视角聚焦具体的生意和估值，以优秀的生意、好的企业文化及股东回报为出发点优化基金组合。

2024年上半年，沪深300指数上涨0.8%，同期沪深A股涨幅中位数为-23.1%，分行业来看，31个申万一级行业涨幅中位数是-13.0%，其中上涨的行业8个，下跌的行业23个，其中泛消费、医药等板块跌幅居前，跌幅均在13%+，中证消费指数下跌9.8%。回顾我们组合上半年的表现，其中中药、公用事业、地产链、高股息组合表现远超市场，白酒表现相对低迷。

2024年一季度消费领域，服务消费表现亮眼，商品消费整体稳健；春运人员流动量高增，主要旅游城市人员迁入指数位于近年高位。房地产领域，开年前两个月全国房市销售并不理想，但是二手房成交明显增加。尽管有春节的扰动因素、部分行业因为房地产新开工下行的拖累而表现比较疲软，但看总量数据，宏观经济维持去年4季度以来的复苏上行态势。一季度市场波动较大，我们持仓组合较为稳健。经过一季度的演绎，单纯的静态高股息类公司回报率在下降。而从已经披露的财报情况来看，一些龙头企业回报股东的意愿在增强，它们或提高分红，或回购注销股份等，股票的投资回报率也在上行，我们择机纳入了一些这些标的，相信后期会给我们带来超额回报。“买股票就是买公司”，这是我们的初心，我们跟踪标的的核心因素是企业创造的现金流以及长期回报本身。今年是信心重建的一年，黄仁勋说“低预期带来韧性”，我们或许能看到一些龙头企业经营稳健，另一方面是它们还在提高股东回报，低预期于投资而言反而是件好事。

地缘政治的担忧、人口问题、以及房地产的调整等周期性问题和结构性问题一起对市场形成了不小的压力，回首整个2023年，尽管我们年初预计到了疫情后疤痕效应，但是高估了龙头企业面对宏观压力的韧性，而面对这些压力，龙头企业估值大幅压缩，导致2023年投资效果低于预期。

回顾三季度，国家出台一系列稳增长政策以推动经济修复，还出台了活跃资本市场的措施出台以改善市场环境，高频数据显示，宏观经济在企稳，但是市场情绪依然低迷。经过3年多的调整，一些优秀的消费医药公司内在价值在持续增长，目前它们的估值已经回归、甚至部分低估。三季度我们利用医疗反腐事件对市场的冲击增加了医药的持仓。此外，在房地产产业链，行业的整合仍在继续，预计未来几年企业之间的分化会越发明显，我们始终保持跟踪。展望四季度，预计经济改善有望进一步显性化。而在投资组合上，我们延续此前的思考，持续跟踪优质且善待股东的企业，从投资回报率的角度来优化组合。

回顾上半年，因为疫情疤痕效应，消费市场整体在波动中上行，消费者信心缓慢恢复，消费领域结构分化明显：出行相关等领域出现了相对积极的信号，重奢消费有极强的韧性，而次高端消费疲弱。面对更复杂、更不确定的市场环境，组合上，我们增持了全球有竞争力的公司，以及股东回报更高的公司，整体上降低了组合的估值。

2023年一季度是疫情防疫措施优化后的过渡时间，还叠加了春节的因素，消费整体在波动中上行，其中餐饮、出行、二手房交易等领域出现了积极的信号。一季度我们再次思考了消费市场的变与不变，未来中国进入低速但是更高质量的发展阶段，资源配置的效率反而会得到提高，更有利于国民财富和企业价值的积累。企业面临的既是挑战也是机遇，护城河的建立和稳固本质是要满足市场需求，提供有竞争力的产品或服务。在那些变化的领域，我们在重点跟踪连锁企业的下沉，城镇化后期各种维修保养、服务体验市场的扩容。此外，我们对股东回报率有更深入的思考，股东回报的考量并不仅仅是股价波动，也可以是持有股份增加对应的分红持续增长。对于市场，因为对经济复苏态度的分歧，市场参与者不停地在高期望与失望之间反复横跳，这导致一个高波动率的市场，也导致了大部分与宏观经济相关度高的板块，以及需要短期经营数据验证的版块，表现不佳。尽管市场更看重短期数据的验证，但是我们对这些优质股权有信心，在市场调整之后，优质股权的回报率又到了有吸引力的位置。

2022年市场的波动主要与全球通胀、疫情的演变相关，因为消费场景的限制，消费行业整体表现不佳。四季度因为国内防疫政策优化、房地产政策的调整使得市场出现了较大波动，我们利用波动，增加了一些优秀公司的持仓。从微观来看，在疫情的3年时间，不同的公司采用了不同的策略，如互联网企业缩减资本开支、减少人力成本；如酒店行业的头部公司逆势扩张；如地产链条公司提升市占率等。而在另外一些领域，如休闲零食、餐饮等领域，消费渠道、消费需求发生了变化。总的来看，一些公司的优势在加强，而另外一些领域的公司面临挑战。