创金合信优选回报混合(005076) - 基金投资策略和运作

2026年上半年，全球资本市场在复杂多变的宏观环境中呈现出结构性分化特征。从驱动因素看，主要受以下几方面影响：一是主要央行政策分化，美联储维持谨慎，欧央行启动降息，日央行推进正常化；二是地缘政治风险持续，推动避险资产上涨；三是科技产业快速发展，AI和半导体成为市场热点；四是全球经济复苏不均衡，各地区表现分化。2026年上半年A股呈现罕见的结构性极致分化行情：主要宽基指数几乎全线上涨，成长/科技类指数涨幅较大，科创50涨64.25%，创业板指涨35.58%，但全市场个股的涨跌幅中位数却为 -15.38%，下跌家数占比高达 68.95%；分行业看，申万一级行业中电子、通信和建筑材料三个行业领涨，分别上涨86.29%、73.59%、46.26%，但纵观31个申万一级行业，有20个下跌，商贸零售、农林牧渔、美容护理、食品饮料等消费/传统板块跌幅较大，分别下跌29.42%、25.26%、24.86%、19.52%。总的来说，2026年上半年A股是一轮由AI科技硬件主导的极致结构性牛市，资金高度向电子、通信等科技成长集中，而消费（食品饮料、商贸零售、美容护理、农林牧渔）、大金融（银行、非银）、地产等传统板块持续失血。上半年，本基金秉承价值投资理念，以实现稳健增值为目标，在行业配置上适度分散，个股方面以基本面健康、估值与成长相匹配的优质公司为主要配置方向。我们坚信，企业持续的盈利能力是股票长期收益的核心来源，因此我们将不主动参与市场炒作，转而长期致力于基本面研究，深耕那些市场关注度较低，但具有较大成长潜力的一些领域。但非常遗憾，在上半年极度分化的行情下，本基金的策略并未取得较好的表现。以市场的风格解释基金未取得满意的表现往往是不全面的。回顾本基金上半年的投资策略及执行情况，投资操作符合基本面和价值投资为内核的策略框架，且符合年初设定的投资框架和基金投资目标的。极端割裂的市场意味着交易行为或市场情绪在行情走势主导因素中占据着较大的权重，我们的策略有一定的权重是对市场情绪的观测，但从结果来看，权重占比可能需要提高。出现这一情况的原因，我们认为主要是因为AI应用兴起引发了“知识平权”的趋势，自媒体等网络渠道下提高了信息传输效率，两者综合作用下加快了市场对信息的反应速度，同时也提高了反应的烈度。未来，我们将考虑在投资框架或策略中提高市场情绪或交易行为观测的权重，但这并不意味着我们放弃价值投资理念，而是为了修正原投资框架，更好地适应新的市场环境，以追求稳健的收益表现。

回顾一季度，全球股市呈现震荡的走势，主要原因在于市场对科技创新的期待，在3月被地区战争带来的不确定性打破；A股市场振幅较大，分化较为明显。第一季度，OpenClaw的兴起带来了Token消耗的暴涨，也让AI应用能在更大范围内推广带来可能性；从今年《政府工作报告》来看，宏观政策总量求稳、结构求进，扩大内需仍是当务之急，培育新动能和提升科技水平同样重要；来到一季度后期，市场的主要关注点落在地区战争不确定性导致的石油价格高企，以及由此带来的经济影响。第一季度，本基金在配置上整体没做改变，分别从基本面改善、政策驱动和行业发展等角度出发选择配置方向，重点配置在顺周期、电力设备、科技、军工等领域，在组合上追求均衡，以应对市场的结构分化和震荡。在个股或者细分领域方面，降低了因上涨导致潜在收益率下降的个股和行业的仓位；在内需方向增加了配置，这是因为这一领域估值已经处于较低水平，需求回暖的右侧机会出现的概率也明显增加，这类投资有望给组合带来安全性和有吸引力的潜在收益。在仓位上，我们维持了较高仓位。从本基金的配置效果来看，在一定程度上降低了波动风险，但受总体的仓位较高，以及部分前期涨幅较大标的下跌幅度较大（虽然已经减少这些标的的仓位）的影响，组合承受了一定的回撤压力。从本基金坚持的投资理念和遵循的投资框架来看，投资风格未发生偏离；从追求的目标来看，是符合谋求基金资产净值的长期稳健增长的目标的。在地区冲突影响，石油价格走高，以及战争的不确定性更强等因素影响下，全球主要资产在过去一个月里承受了较大压力，我们的投资管理也承受着一定的压力。站在当下，我们认为在战争不继续恶化的情况下，A股的定价已经将此次战争产生的影响进行了较为充分的定价。虽然未来仍有一些不确定性，但中国提前做出了“百年未有之大变局”的预判和准备，国内经济已经具有韧性，在当下这种不确定下，中国的安全将演变成长远的相对优势。短期来看，物价将走向上升趋势，房地产筑底回升的迹象越来越明显，国内需求有望在量和价上均有所恢复；科技、军事能力的发展也仍将持续。在目前的市场环境下，仍保持较高的仓位水平是需要勇气的，但我们坚信企业的商业成长和价值才是定价的根本，随着下跌，优质企业的价格将更加便宜，因此在仓位上仍将保持较高水平。在配置上，我们仍将保持一定的分散化以应对市场波动，在行业上主要选择受益物价上涨和经济复苏的材料、内需等领域，科技、电力相关和军工相关资产是我们一直比较关注的领域，保险在新的社会阶段，我们预计将有长期的机会。我们仍以实现绝对收益为目标，因此不会主动参与市场炒作，在选择投资标的时，以估值和基本面作为主要准则。投资策略上，本基金将立足绝对收益，左侧布局的投资思路，以实现稳健增值为目标，适度分散，主要配置基本面健康，估值与成长相匹配的优质公司。我们坚信，企业持续的盈利能力是股票长期收益的核心来源，因此我们将不主动参与市场炒作，转而长期致力于基本面研究，深耕那些市场关注度较低，但具有较大成长潜力的一些领域。

回顾2025年，上半年多数资产价格波动较大，但随着国际关系的稳定，以及美联储降息的推进，全球股市多数上涨，有色金属等材料也出现了上涨。本基金坚持深度价值的投资风格，在深度研究产业的基础上，以产业回报作为投资依据，重视估值的保护，通过组合管理应对复杂多变的市场环境，力争实现长期稳健的收益。在国内经济预期修复的预期下，上半年我们减持部分水电等类债资产，加仓特钢、造纸等顺周期资产；卖出部分二线白电股票，加仓部分低估值、高分红股票。第四季度，本基金在配置上追求更为平衡的状态，分别从基本面改善、政策驱动和行业发展等角度出发选择配置方向。一是关注调整较为充分，且从需求恢复或者公司应对需求结构变化的准备中已经有所体现的顺周期行业，如消费、周期品；二是从行业发展和逆周期调节角度出发，关注储能、电网投资等行业；三是从景气度和科技发展角度出发，关注 AI硬件、应用等科技领域的投资机会。投资策略上，本基金将立足绝对收益，左侧布局的投资思路，以实现稳健增值为目标，适度分散，主要配置基本面健康，估值与成长相匹配的优质公司。我们坚信，企业持续的盈利能力是股票长期收益的核心来源，因此我们将不主动参与市场炒作，转而长期致力于基本面研究，深耕那些市场关注度较低，但具有较大成长潜力的一些领域。

本基金主要配置银行、煤炭、家电等估值较低的大盘价值类股票。今年以来，全球定价的有色行业股票涨幅较大，而国内定价的煤炭钢铁等周期品表现较差，过去两年强势的银行股也大幅调整，这种偏差在一定程度上反应了投资者对国内需求低迷、持续通缩的担忧和谨慎。我们注意到，今年7月份以来，随着反内卷政策在多个行业逐步落地，部分工业品价格出现止跌企稳迹象。以煤炭行业为例，2021年以来一系列的保供政策，在今年三季度开始逐步收紧，超产核查持续推进。初步判断，动力煤、焦煤价格在今年二三季度已经触底，下半年至明年大概率震荡向上。随着物价的企稳，国内煤炭、有色、金融、化工等顺周期资产有望迎来重估。本基金持仓稳定，以低估值、高ROE、现金流充裕的股票为主要持仓。减持部分有色行业股票兑现收益，加仓动力煤行业股票。本基金适度增加低估值的成长股仓位，使得组合更加均衡。

上半年我们减持部分水电等类债资产，加仓特钢、造纸等顺周期资产；卖出部分二线白电股票，加仓部分低估值、高分红股票。本基金坚持深度价值的投资风格，以产业回报作为投资依据；重点关注低估值偏价值类股票，重视不同行业、个股价值比较，以及未来长期回报率的判断，以此作为投资依据。

2025年一季度，中证2000指数上涨7.08%，中证1000指数上涨4.51%;中证红利指数下跌3.01%，沪深300指数下跌1.21%。A股市场小市值股票占优。本基金坚持深度价值投资风格，以低估值大盘价值股为主要持仓，一季度业绩表现短期承压。报告期内，本基金主要配置银行、家电、公用事业等多个行业，继续减仓煤炭等周期股，加仓家电、家居等内需消费行业。4月份开始，在美国“对等关税”政策的冲击下，A股市场剧烈波动，小市值股票、部分出口链公司股票大幅下跌。小市值股票的炒作大概率已经结束。展望未来，我们继续看好低估值大盘价值股，重点关注内需消费行业，政策层面大概率进一步加码。

本基金坚持深度价值的投资风格，在深度研究产业的基础上，以产业回报作为投资依据，重视估值的保护，通过组合管理应对复杂多变的市场环境，力争实现长期稳健的收益。报告期内，本基金主要配置公用事业、银行、家电等行业，以低估值央国企等大盘价值股作为主要持仓，整体上呈现出低估值、高股息的特征。报告期内，本基金卖出了部分快速上涨的交运等行业的股票，兑现收益。

2024年三季度市场先抑后扬，季末在政策呵护下强力爆发，市场情绪明显好转。9月底中央政治局会议提出要加大财政货币政策逆周期调节力度，促进房地产市场止跌回稳，很快央行、发改委和财政部相继公布系列利好政策，中国的逆周期政策应该可以扭转地产下行及地产政府债务压力导致的紧缩预期。同时中国的产业转型升级和全球化的逻辑也在同步实现，市场的长期、短期逻辑都有望有所改善，整体估值也有望提升。我们还是秉承一贯的投资理念：关注行业竞争格局好、长期成长趋势良好的个股。基金组合三季度大部分的持仓为资源、电力、券商等行业的龙头个股。未来组合策略上重点关注资源、半导体、新能源汽车、券商、医药行业的龙头个股。

2024年开年市场延续去年的弱势出现了较大幅度的波动，后在政策的呵护下有所恢复，但整体来说还是延续偏弱态势。个股分化程度很大，在利率下行期一些经营表现较稳健的如公用事业、价格预期较稳定的资源股表现较好；大盘龙头股的走势强于市场，在行业下行期龙头股表现出更优秀抗周期能力。在经历了外胀内缩后中国的产品竞争力进一步加强，出口明显强于内需，中国的制造业的增长成功弥补了地产行业的产出下降，从数据上看中国的经济远没有市场预期般的差。但是由于房地产价格下降、居民财富缩水，经济也呈现明显的结构性差异，与大多数居民就业收入相关的产业表现不太好。在地产的下行周期里，整体宏观经济是会有一定压力的，这需要时间去化解。上半年本产品主要配置供需关系较好的上游资源、经营稳健的电力、新能源汽车的龙头个股。

2024年一季度市场一度出现了较大幅度的波动，在政策的呵护下重归平稳，大盘龙头股的走势远强于市场，个股的分化明显。中国的经济数据远没有市场悲观预期般的差，虽然地产行业仍在下滑，但整体消费相对平稳，出口数据表现亮眼，在经历了价格外涨内缩后中国的产品竞争力进一步加强。中国的产业转型升级和全球化的逻辑正在实现，由此将诞生出众多成长性良好的优质股票，所以亦可期待中国经济的长远前景。我们还是秉承一贯的投资理念：关注行业竞争格局好、长期成长趋势良好的个股。基金组合一季度大部分的持仓为新能源汽车、资源、电力等行业的龙头个股。未来组合策略上重点关注新能源汽车、资源、光伏、半导体、医药行业的龙头个股。

2023年西方主要经济体的通胀从高位有所回落，市场预期美国加息周期结束，美债利率也从高位回落。2023年美国的联邦赤字高达约1.7万亿美元，较2022年大幅上升，美国联邦债务首次达到34万亿美元，美国的经济表现仍强于预期。反之中国还处于地产下行导致的信用紧缩周期之中，虽然下半年中国政府持续出台一系列比较温和的逆周期政策，但政策效应的显现可能需要时间，经济走势还是偏弱。而自2020年开始由于景气高涨诱发很多行业进行了大规模的产能扩张，宏观经济偏弱更加凸显了产能过剩和竞争压力，很多工业产品价格在2023年快速下行，企业的财务压力很大。经济数据较弱，自然会引发市场的悲观情绪，特别是还有一个强财政刺激下的美国经济数据作为对比，市场更显痛苦。2023年本产品在行业投资上有所分散，但上半年主要的配置还是在新能源汽车领域，产品净值有明显回调。

2023年三季度西方主要经济体的通胀持续在高位，美债利率创出多年新高，人民币汇率存在一定的压力。三季度中国经济走势还是偏弱，政府开始出台一系列比较温和的逆周期政策如调整地产政策等，但政策效应的显现可能需要时间，整体看三季度上市公司的总体业绩有一定压力。中国目前数据较弱，市场对中国经济的悲观情绪较浓，导致增量资金不多，资本市场也表现较疲弱。但是我们认为中国经济表现较弱是因为其正处于短周期下行期的的低位，并不是中国的长期竞争力下降所致，我们很坚定地看好中国经济的长期发展前景：中国在过去实施了相对更谨慎的宏观政策，国内通胀压力较小，具备更多的政策储备空间；我们更坚定看好中国经济的结构转型升级机会，由此将诞生出众多成长性良好的优质股票。我们还是秉承一贯的投资理念：关注行业竞争格局好、长期成长趋势良好的个股。基金组合三季度大部分的持仓为新能源汽车行业、科技、医药等行业的个股。未来组合策略上重点关注新能源汽车、光伏、消费、半导体、医药行业的龙头个股。