国寿安保安瑞纯债债券(004629) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，国内消费和投资转弱，出口具有韧性。不过债市对于基本面数据脱敏，主要受到股债跷跷板效应和基金销售费用新规征求意见稿的影响。“反内卷”推升通胀预期，雅江水电项目开工，叠加新一轮科技革命带来的科技股估值修复，市场风险偏好明显提升，对债市做多情绪形成压制。资金面方面，央行提前公告买断式逆回购，呵护资金面的态度不变，资金利率中枢较二季度明显下行。三季度债券收益率曲线呈现陡峭化上行，赎回压力下基金重仓的债券表现更弱。　　组合运作方面，报告期内本基金秉持稳健投资的原则，适度调降久期应对市场波动，实现了投资业绩的平稳提升。

2025年上半年我国债券市场整体呈现“先抑后扬”的震荡格局，央行态度、关税博弈、风险偏好等共同影响市场走势。一季度经济“开门红”展现韧性，央行暂停国债买卖并收紧流动性，权益市场科技主题催化叠加风险偏好提升，债市配置需求受到压制，长端利率随短端同步调整。二季度基本面呈现走弱迹象，地产销售数据下滑拖累经济增长，中美关税博弈升级引发避险情绪，政策重心随之转向稳增长，5月降准降息落地标志着货币政策宽松加码，叠加央行通过买断式逆回购前置操作呵护资金面，市场对“宽货币”预期强化，杠杆价值逐步体现，收益率快速下行后转为震荡。信用利差在配置力量推动下逐步压缩至低位。　　投资运作方面，报告期内本基金实现了利率债、高等级信用债和存单的均衡配置，组合久期和杠杆水平整体较低，投资业绩平稳提升。

2025年一季度美国经济出现滞胀苗头，美联储按兵不动以应对具有极大反复性和随意性的特朗普政府。国内方面，一季度宏观经济平稳开局，有强有弱，结构分化加剧。强的是地产销售跌幅收窄、工业生产环比回升，弱的方面依然是消费偏弱以及失业率季节性抬升。整体上呈现供给强、需求弱的局面，这也意味着内生动力有待提升，价格表现不佳，政策持续发力必要性仍然比较大。当前基本面能看到一条相对清晰且有一定可行性的经济企稳路径，对经济长期的担忧有所下降，但经济企稳反弹还需要很多其他条件，存在一定不确定性。　　债券市场方面，去年12月中旬至今年2月上旬，10年国债收益率两次下探1.6%，并未实现突破。今年以来资金利率明显抬升，央行态度实质偏紧。与此同时，央行的多次表态引发市场调整，如“结构性货币政策工具降息”、“择机”降准降息等。整体来看，一季度债券市场集体走弱，收益率曲线整体呈现平坦上移特征。　　投资运作方面，本基金在报告期内以中短久期、高等评级为主要持仓品种，维持组合久期及杠杆水平。

2024年全球以“高通胀、高增长、高利率”的状态开局，进入二季度后，美国宏观数据接连走弱引发衰退担忧，海外市场进入高波动状态，围绕降息展开激烈交易；四季度美国大选尘埃落定，特朗普上任后的不确定性加大成为市场共识，美联储则保持了“鹰派降息”的思路。国内经济整体呈现外需强于内需、生产强于需求、消费偏弱、房地产探底等结构性分化的特征，内需不足仍是主要制约因素，并带动供给、价格、预期等全面转弱。在微观领域面临通缩和资产负债表衰退压力的背景下，为实现全年增长目标，9月26日中共中央政治局召开会议，推出包括财政、货币、房地产、资本市场、稳民企、保民生等方面的一揽子宏观政策，极大提振了市场对宏观政策的预期，货币宽松和积极的地方政府债务解决计划提振了市场情绪，降低了经济增长和金融稳定的风险，四季度经济增量和结构呈双双改善的特征。　　2024年各品种债券收益率整体下行，3月初和4月底分别在宏观经济好于预期及央行调控长期利率的扰动下出现回调，但在存款大分流带来资产荒格局深化的大背景下，超预期降准、供给偏慢、禁止手工补息、央行对长端收益率的引导等因素成为债市主要的催化及扰动因素。进入下半年，7月初央行意外降息一度点燃了债市多头热情，随后监管机构出于风险防范目的对债券市场启动一系列管控措施，带动债券收益率回升；但伴随宏观数据持续转弱及风险偏好下降，8月债市多头情绪始终占据上风，10年国债收益率一度濒临2%整数位。直至9月末超预期的政治局会议点燃了股市热情，风险偏好被急速推升，债券市场在赎回负反馈推动下大幅下跌，10年国债最高回到2.25%附近。但随着收益率触及高位及市场预期转向克制，债券收益率10月份之后有所下行；在市场认识到周期的力量不可逆转之后，进一步强化了用长期逻辑对债市进行定价的框架，11月偏弱的宏观数据坚定了市场对周期偏弱的判断，叠加年末资产荒逻辑及风险资产表现不佳的推动，各品种收益率均来到全年最低点，10年及30年国债分别来到1.7%和1.9%附近。全年来看，债券收益率下行最顺畅的是一季度、三季度及四季度，二季度则整体偏震荡，三四季度之交贡献了全年最大跌幅。　　投资运作方面，本基金在报告期内以高等级信用债为主要持仓品种，动态调整组合久期及杠杆水平。

2024年三季度，美联储开启降息进程，有助于打开国内货币政策空间。国内经济延续“供强需弱”格局，通胀指标低位徘徊，实体融资需求疲弱叠加金融“挤水分”影响，社融和信贷增速放缓，新增社融主要依靠政府债券拉动，M1同比增速继续低位回落。在经济基本面偏弱、全年经济增长目标完成难度加大的背景下，9月底罕见召开经济相关的中央政治局会议，市场预期和信心明显改善。货币政策加强逆周期调节，三季度降准降息落地，强化公开市场7天逆回购利率为主要政策利率，新增临时正逆回购和国债买卖操作工具，央行对于收益率曲线控制能力增强。当前市场对于财政政策发力抱有较高期待，后续政策力度和落地效果值得关注。　　债券市场方面，利率债震荡下行，并于9月下旬重要会议后快速反弹，监管表态和政策预期是影响机构行为和市场走势的重要因素。8月中旬以来利率债和信用债表现分化，受流动性溢价提升和赎回风险增加影响，信用利差明显走阔，期限利差和等级利差也有所上行。　　投资运作方面，报告期内本基金以中高等级、中短久期信用债为主要配置品种，适当增加长久期利率债的波段交易和同业存单的配置比例，组合的持仓结构、流动性和弹性良好，为下一阶段应对市场变化、创造安全收益打下了良好基础。

2024年上半年，欧洲率先开启降息周期，但美国降息周期推迟，对人民币汇率形成压力。国内宏观经济弱修复，外需好于内需，制造业投资在出口拉动和政策支持下保持韧性，但产能过剩问题仍然存在。地产以价换量特征明显，库存消化尚需时日，地产政策持续优化，效果有待观察。物价低位运行，实体融资需求放缓。货币政策表态积极，降准降息相继落地，不过汇率因素制约和防空转要求下，资金价格保持稳定，资金分层现象缓解。上半年地方政府债发行进度较慢，超长期特别国债将于5-11月均匀发行，债券供给较为有限，同时存款利率调降、禁止“手工补息”等政策推动资金向表外转移，且市场风险偏好维持低位，债市配置力量增强，加剧资产荒格局。　　债券市场方面，整体表现为一季度快速下行、二季度震荡下行，信用利差、期限利差、等级利差和品种利差都压缩到历史低位，久期策略相对占优。4月以来，央行多次提示长端利率风险，对长债利率走势形成扰动。　　投资运作方面，报告期内本基金以中高等级信用债为主要配置品种，总体保持了组合久期和杠杆水平。

2024年一季度，全球制造业PMI处于回升通道，美国经济和通胀保持韧性，增加了后续降息路径的不确定性。国内经济处于企稳回升阶段，生产持续恢复，外需拉动下出口和制造业景气度回升，服务消费表现好于商品消费，基建仍起到托底经济的作用，但地产对于经济的拖累仍在，居民收入和就业预期不稳，加杠杆动力不足，内需恢复的持续性和动能还需进一步观察。3月全国两会对于经济和政策的定调符合预期，财政政策一季度较为克制，政府债券发行进度偏慢，加剧了资产荒局面。货币政策仍在宽松周期，降准和5年期LPR调降相继落地，同时货币政策兼顾内外均衡和防止资金沉淀空转，央行通过精准调控使得资金利率围绕政策利率小幅波动。此外，房地产供需两端政策持续放松，“三大工程”、消费品以旧换新、设备更新等领域政策相继出台。　　债券市场方面，在基本面弱复苏、宽货币预期和资产荒等共同作用下，一季度债市延续去年12月以来的牛市行情，短端和超长端表现突出，不过3月初以来在经济数据超预期、超长期特别国债供给担忧和机构止盈冲动下，长债收益率下行动能放缓。信用利差低位震荡，低等级、长久期信用债利差已压缩至历史最低水平。　　本基金在报告期内稳健操作，保持组合杠杆及久期水平，以中短久期、中高评级信用债为主要持仓品种。

2023年国内经济恢复经历“波浪式发展、曲折式前进”的过程，一季度疫情防控政策调整带来积压需求的释放，但二季度开始外需回落、内需在地产供需格局发生根本转变的背景下增长动能放缓，三季度中央政治局会议提出的一揽子政策措施逐步落地，价格出现筑底信号，但有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱等制约经济恢复，四季度经济增长动能再度转弱，通胀因素对于经济有所拖累。2023年货币政策体现了稳健性和灵活性，全年两次降准、两次降息，营造了较为适宜的流动性环境，财政政策前三季度较为克制，四季度随着专项债发行加快、特殊再融资债重启发行、增发1万亿国债和提升赤字率等，转为积极。　　2023年资金利率总体围绕政策利率波动，DR007全年均价1.94%，波动性较22年下降。债券市场利率整体呈现M型走势，期限利差年初以来震荡回升，8月中旬后快速压缩，信用利差在一季度经历赎回冲击后快速修复，8月以来在化债行情推动下弱资质城投债利差明显下行，年底资产荒延续使得信用利差维持低位，全年看超长端利率债和低等级、中长久期信用债表现突出。　　本基金在报告期内调整持仓结构，保持组合杠杆及久期水平，以中短久期、中高评级信用债为主要持仓品种。

海外层面，美国经济增长维持韧性，同时伴随着沙特减产，油价大幅波动，市场对于通胀的担忧加剧，加息预期出现反复。国内层面，6、7月份经济走势整体偏弱，延续弱复苏趋势。8月供需两端出现结构性亮点，出口边际回升、消费平稳增长、投资数据边际回暖，生产端服务业和工业改善好于预期。　　政策方面，央行8月15日超预期降息，此后资金面不松反紧。受到政府债券发行加快、信贷恢复增长以及汇率贬值压力的影响，资金利率中枢抬升。7月政治局会议提出“加强逆周期调节和政策储备”，此后伴随着地产政策的放松，市场对于经济的悲观预期逐渐得到修复。　　债券方面，三季度收益率先下后上，经济基本面持续走弱，叠加央行超预期降息，带动利率下行至阶段性低点。此后随着稳增长政策落地以及资金利率中枢的抬升，债券市场出现调整，收益率曲线平坦化上行，中短久期信用债利差走阔。　　投资运作方面，本基金在报告期内调整持仓结构，保持组合杠杆及久期水平，以中短久期、中等评级信用为主要持仓品种。

2023年上半年美国经济整体维持较强韧性，硅谷银行危机对于市场风险偏好的负面影响逐渐消退，债务上限问题得到妥善解决。在制造业回流，商品住宅销售显著改善的背景下，美国经济软着陆的概率在加大。疫情管控放松后，国内经济短期出现修复反弹，二季度消费和地产再度超预期趋弱。疤痕效应下，居民收入增速尚未恢复到疫情前，消费信心不足。整体而言，海外经济韧性较强，而国内经济冲高回落，市场预期相对悲观。　　政策方面，在经济弱复苏背景下，央行延续“总量适度，节奏平稳”的政策基调。继3月份降准后，6月份降息10bp，并于跨半年时间点加大投放，维护资金面稳定。受到去年低基数的影响，二季度GDP同比偏高，稳增长政策保持定力。财政政策整体并未显著加码，房地产政策亦未出现显著放松。宏观政策关注经济结构转型与提质增效，更多聚焦新能源汽车、半导体、数字经济以及高端制造等领域。　　债券方面，一季度债券市场整体呈震荡走势，2月底资金面超预期紧张导致中短端阶段性小幅调整，信用债表现好于利率债。二季度经济超预期回落，叠加稳增长政策定力较强，机构明显拉长久期，债券市场在二季度出现加速上涨行情。　　投资运作方面，本基金的固定收益投资在上半年以中高等级信用债为主要配置品种，总体保持了组合久期。

海外层面，年初美国经济和通胀数据超预期，一度导致市场加息预期升温。随着3月份硅谷银行以及瑞士信贷危机爆发，海外加息预期显著回落，美债收益率下行。国内层面，年初经济复苏整体符合预期，两会后政府主要经济目标低于市场预期，进一步降低了政策强刺激的可能性。国内经济整体运行平稳，度过疫情放松后斜率最高的修复阶段后，二季度经济修复的持续性有待进一步验证。　　货币政策方面，随着经济运行逐渐恢复正常，资金面波动性加大，资金利率中枢回归政策利率水平。3月央行超预期降准，但对于市场的影响相对有限。一方面年初以来信贷持续高增长，降准有利于平滑跨季资金面波动；另一方面4月为缴税大月，降准资金可以部分对冲缴税周资金面的负面冲击。整体而言，货币政策维持稳健中性。　　债券方面，一季度债券市场整体呈震荡行情，2月底资金面超预期紧张导致中短端阶段性调整。3月以来基本面修复斜率略有放缓、经济目标略低于预期，海外金融风险事件拖累风险偏好，叠加降准和资金水平回落，3月债市震荡走强，信用债整体表现好于利率债。　　投资运作方面，本基金在报告期内调整持仓结构，保持组合杠杆及久期水平，以中短久期、中等评级信用为主要持仓品种。

2022年伴随着海外疫苗接种速度加快以及新冠死亡率的下降，全球经济加速向常态化回归。通胀风险加剧的背景下，美联储启动加息进程，并带动全球股市下跌。国内疫情出现反复，防控措施并未出现明显放松，导致经济出现阶段性放缓。外需疲弱带动出口增速持续下降，疫情扩散导致国内内需受到抑制，基建投资和制造业投资仍然是稳定经济增长的中坚力量。尽管11月份疫情防控政策大幅优化，同时地产融资政策的“三支箭”使得市场预期明显改善，但短期经济下行压力进一步加大。　　货币政策方面，在经济仍需稳增长的背景下，央行延续中性偏宽松的政策基调，回购利率中枢出现明显下降。10月中旬至11月中旬资金面出现阶段性超预期紧张，引发市场担忧。但伴随着疫情防控政策放松，同时理财负反馈导致债市出现大幅调整，年底货币政策再次趋于宽松。　　债券方面，2022年上半年债券市场整体呈震荡行情，10年国债在2.65%-2.85%的区间范围内波动。在疫后经济修复不及预期、货币政策超预期宽松以及机构配置压力较大等多重利好带动下，三季度市场出现显著上涨。年底伴随着疫情防控政策的放开以及地产政策放松，债市出现大幅调整。由于此前资金面持续超预期宽松，机构杠杆套息需求旺盛，配置压力下信用利差一度被压缩至历史低位。　　投资运作方面，本基金在报告期内调整持仓结构，保持组合杠杆及久期水平，以中短久期、中等评级信用为主要持仓品种。