金鹰添裕纯债债券A(003733) - 基金投资策略和运作

回顾四季度，中美贸易战升级再缓和、基金销售新规预期持续发酵、央行买债力度不及预期、地产风险事件突发等多重因素冲击下，长端利率震荡上行；所幸央行在资金端较为呵护，短端利率表现相对较好。具体来看，10月债市较为稳定，关税升级与央行官宣买债都对市场起到支撑作用，10年期国债顺势下破1.8%。但11月央行买债不及预期，且基金销售新规预期反复扰动，债市震荡为主，月末债务展期事件冲击下利率上行。12月临近年末，央行呵护资金面，隔夜资金价格创年内新低，对债市起到关键支撑作用；但中央经济工作会议强调落实存量政策、货币宽松预期弱化、央行买债规模持续低位、超长债供给担忧等诸多不利因素对长端利率冲击明显。展望2026年，宏观经济仍处于新旧动能转化之际，各项宽信用的政策效果仍然有待观察，国际环境不确定性也较高，货币政策有望进一步宽松，债券市场仍然值得关注。由于本基金是纯债基金，在符合流动性和安全性要求的前提下，我们会重点配置城投类债券，并适当配置其他各类高性价比券种，在获得稳定的票息收益的同时，适当获取资本利得。

回顾三季度，“反内卷”政策推升通胀预期，权益走强压制债市，叠加基金费率新规与债基赎回，债市收益率整体上行；但在央行呵护资金面背景下，短端收益率较为平稳。具体来看，7月债市围绕“反内卷交易”，权益及商品市场大涨，对债市形成持续性压制；8月债市围绕“看股做债”主线，股债跷跷板为主要逻辑；9月债市主要交易脉络围绕“公募基金费率新规”，导致债市新一轮调整，但在美联储降息25BP和国内央行呵护资金面的背景下，市场调整幅度较前两阶段更小。展望四季度，宏观经济仍处于新旧动能转化之际，各项宽信用的政策效果仍然有待观察，国际环境不确定性也非常高，货币政策有望进一步宽松，债券市场仍然值得关注。由于本基金是纯债基金，在符合流动性和安全性要求的前提下，我们会重点配置城投类债券，并适当配置其他各类高性价比券种，在获得稳定的票息收益的同时，适当获取资本利得。

回顾上半年，债券市场利率经历了先上后下的过山车行情。具体来看，1月至2月中旬，债券利率整体表现偏震荡，期间10年期国债收益率短暂突破过1.6%；但央行约谈、暂停国债买入等操作使得市场情绪转为谨慎；与此同时央行通过各种手段引导资金收紧，短端出现明显调整压力，长端则开始呈现震荡偏弱态势。2月中旬到3月中旬，银行负债紧张程度进一步加剧，大行融出超季节性下降至历史较低位水平，资金利率大幅上升；在此期间，权益市场迎来上涨行情，基本面积极信号增多，降准降息预期后置，债市波动放大，10年期国债上行27BP至1.90%。3月中旬到月底，央行态度缓和，资金价格边际持稳；叠加权益市场动能转弱，债市收益率震荡修复至1.8%附近。4月关税摩擦升级驱动债市收益率快速下行至1.63%。5月央行降准降息落后，市场交易“宽松利多出尽”，再叠加中美谈判取得阶段性缓和、风险偏好上升等利空因素，10年期国债收益率向上回调至1.73%。6月央行投放较积极且流动性显著宽松，中美伦敦会谈达成新协议以及央行买债预期带动，债券收益率整体震荡下行，10年期国债收益率较3月末下行17BP至1.65%。由于本基金是纯债基金，在符合流动性和安全性要求的前提下，我们会重点配置城投类债券，并适当配置其他各类高性价比券种，在获得稳定的票息收益的同时，适当获取资本利得。

回顾一季度，由于2024年12月利率下行过快，央行开始指导资金收紧，市场对“适度宽松”预期开始修正，叠加权益市场向好提振了市场风险偏好，债券收益率逐步转为上行。具体来看，1月至2月中旬，债券利率整体表现偏震荡，期间10年国债收益率短暂突破过1.6%。但央行约谈、暂停国债买入等操作使得市场情绪转为谨慎；与此同时央行通过各种手段引导资金收紧，短端出现明显调整压力，长端则开始呈现震荡偏弱态势。2月中旬到3月中旬，银行负债紧张程度进一步加剧，大行融出超季节性下降至历史较低位水平，资金利率大幅上升。在此期间，权益市场迎来上涨行情，基本面积极信号增多，降准降息预期后置，债市波动放大，10年国债上行27BP至1.90%。3月中旬到月底，央行态度缓和，资金价格边际持稳；叠加权益市场动能转弱，债市收益率震荡修复至1.8%附近。展望二季度，宏观经济仍处于新旧动能转化之际，各项宽信用的政策效果仍然有待观察，国际环境不确定性也非常高，债券市场仍然值得关注。由于本基金是纯债基金，在符合流动性和安全性要求的前提下，我们会重点关注城投类债券，并适当配置其他各类高性价比券种，在获得稳定的票息收益的同时，适当获取资本利得。

回顾2024年，国内债券市场走出了极致行情。一季度，由于国内降息偏慢，但政策持续压降存贷款利率，长端利率下行较快；二季度，债券市场持续向好，虽然期间利率经历了一定幅度回调，但整个季度来看利率曲线仍然呈现牛陡特征；三季度，债券市场经历了较大幅度波动调整，特别是9月份，在政策发力预期、股债跷跷板效应、央行工具创新等主导市场情绪下，利率快速上行；但进入4季度后，在市场对逆周期政策预期转稳，债券定价逐步转为基本面定价后，配置盘进场，债市开始企稳并走出极致行情，最终在强大的配置压力下，十年国债收益率快速下行至1.69%。

回顾三季度，债券市场经历了较大幅度波动调整。24年7月，央行公告货币市场临时操作工具，以及借券卖出等相关公告，抬高7月中上旬长端利率；7月下旬OMO预期外调降，利率中枢下行；8月以来政府债发行加速，资金扰动因素较多，同时大行卖券、强监管信号持续释放，长短端利率均向上调整；8月下旬资金情况好转，债市修复性下行；9月美联储降息50BP，国内降准降息预期抬升，利率整体大幅下行。但到9月底，货币政策、地产、消费等政策频出，市场风险偏好大幅转向，权益市场快速升温，理财和基金均面临大幅赎回，债券利率快速上行。展望四季度，从基本面看，当下国内经济环境仍待改善，从宽财政到宽信用传导时间不确定性高，同时央行在季末降准降息，将大幅缓解银行端负债压力并降低成本，债券资产性价比在提升，利率继续大幅上行空间受到制约。在短期的赎回冲击后，市场走势仍会回到基本面逻辑，在流动性宽松的环境下，债券市场有望得到修复。由于本基金是纯债基金，在符合流动性和安全性要求的前提下，我们会重点关注城投及金融类债券，并适当配置其他各类高性价比券种，在获得稳定的票息收益的同时，适当获取资本利得。

回顾上半年，债券市场整体向好，期间经历两次回调，利率曲线呈现牛陡特征。具体来看，1月至3月初债市主线为“降准降息预期博弈+基本面信息扰动”，期间债市收益率总体下行，利率曲线牛平，长期和超长期国债表现占优。从3月初开始到4月下旬，地产宽松预期再起，再叠加超长特别国债发行计划出台，债市经历短暂调整。但鉴于超长债申报进度缓慢，整体国债发行偏慢，债市情绪仍然偏乐观，因此该阶段利率虽然有所波动，但整体趋势还是以下行为主。4月23日起，央行多次提示长债风险叠加超长债供给预期再次加强的效果终于显现，债券市场经历了一轮快速调整，各期限利率均大幅上行，直到5月初超长期限国债供给落地，市场逐步消化供给冲击，债市才进入横盘阶段。6月开始，银行“手工补息”对市场的影响逐步扩大，叠加部分银行下调存款利率，资金脱媒进程加速，非银和理财资金充裕，债市资产荒效应明显，债券市场整个6月都处于利率单边下行通道，30年国债突破2.5%关键点位至2.42%。

回顾一季度，由于国内降息偏慢，但政策持续压降存贷款利率，长端利率下行较快。具体来看，1月份降准降息预期下机构抢跑引致债市收益率快速下行，随后略有回调，1月24日央行正式宣布降准后债市收益率进一步下行，利率曲线牛平。2月随着股市走高而债市回调，但LPR超预期调降后10年期国债收益率进一步向下突破2.3%，30年期国债收益率向下突破2.5%，利率曲线向下平移。3月中旬开始，受到地产因素及资金防空转等系列因素引发债市较大幅度回调，但随着央行副行长表示“法定存款准备金仍有下降空间”及基本面数据表现仍然偏弱，利率重回下行区间，随后在国债供给方式消息面扰动下趋于震荡，利率曲线走陡。由于本基金是纯债基金，在符合流动性、安全性要求的前提下，根据对宏观环境和政策的跟踪分析，我们将通过配置信用债为主，适当配置利率债以获得稳定的票息收益和适当的资本利得。

回顾2023年，国内经济正式转向疫后复苏阶段，虽然经济逐渐步入正轨，但在国内总需求不足、宏观经济复苏动能不强的大背景下，债市整体走出牛市行情。上半年，货币政策宽松，“钱多”逻辑演绎，同时地产调控保持定力，经济修复速度慢于预期，债市迎来一个相对有利的运行环境。下半年经济恢复动能逐次减弱，债市在经济弱和预期强之间摇摆。全年来看，在经济转型、降准降息和存款搬家等多因素的推动下，债券市场配置力量不断增强，债券收益率大幅下行，最终10年期国债收于2.56%的低位。

回顾三季度，在国内总需求不足，宏观经济复苏动能减弱的大背景下，债市在经济弱和政策强之间摇摆，利率整体走势呈现震荡格局。具体来看，7月债市整体向好，但7月24日政治局会议后市场情绪受到冲击，债市抹去7月涨幅。8月公布的金融数据偏弱叠加意外降息，推动利率快速下行，十年国债创下2.5310%的历史低位。但伴随着8月底开始的政策发力，地产限制政策大幅放松，市场再次受到“宽信用”预期冲击。在此大环境下，市场出现畏高情绪，部分机构止盈情绪浓厚，再叠加8月中旬开始的资金面边际收紧，短端利率快速上行，期限利差呈现熊平态势，十年国债利率9月底上行至2.6775%。行至四季度，债市继续调整的空间或已不大，未来需要重点关注汇率和资金面对债市的影响。由于本基金是纯债基金，在符合流动性、安全性要求的前提下，我们将根据市场变化，灵活调整利率债和信用债配置比例，力争获得稳定的票息收益和适当的资本利得。

回顾上半年，宏观经济复苏动能减弱，货币政策宽松，“钱多”逻辑演绎，同时地产调控保持定力，债市迎来一个相对有利的运行环境。期间银行也开始逐步下调各类存款利率，存款向理财转移，债券市场配置力量不断增强，也推动债券收益率下行。特别是到6月中旬，央行降息较市场预期更早地来临，推动了债券利率加速下行，十年国债收益盘中触及近三年的历史低点（2.595%）。而后受到“宽信用”预期的反复扰动，加之人民币汇率贬值的影响，10年国债收益率快速反弹到2.69%后再度开始回落，截至6月30日回落至2.64%。从整个上半年来看，10年国债利率下行幅度超20个BP，债牛特征明显。

回顾一季度，经济持续复苏，但力度确实相对较弱，货币政策也处于平稳偏松状态，10年国债收益率在2.81%至2.93%的窄区间震荡波动。具体来看，年初经济复苏预期叠加跨节资金边际收紧，推动收益率快速上行，10年期国债收益率由年初2.81%的低点快速上行至2.93%附近；节后配置盘加速进场，经济修复节奏放缓，两会5%的经济增速目标设定偏谨慎，此后全面降准0.25个百分点落地，海外风险事件引发避险情绪升温，资金面从波动回归平稳，10年期国债收益率震荡下行至2.85%附近。由于本基金是纯债基金，且规模已较小，在符合流动性、安全性要求的前提下，根据对宏观环境和政策的跟踪分析，我们将继续通过配置利率债和短久期信用债以获得稳定的票息收益和适当的资本利得。