兴业稳固收益一年理财债券(001368) - 基金投资策略和运作

报告期内，国内方面，经济复苏力度放缓，物价仍处于低位运行，社融、M1等金融数据同比增速改善，但私人部门信贷依然偏弱，央行维持“适度宽松”基调，央行通过公开市场、买断式回购以及MLF等工具灵活调节市场流动性，资金面整体处于合理充裕状态；海外方面，以美联储为代表的主要经济体进入降息周期，但经济韧性与通胀粘性对降息的节奏和空间预期形成扰动。三季度，尽管经济基本面和政策面对债市依然有支撑，但债券市场却呈现“熊陡”走势，信用利差也随之走阔，核心影响因素为风险偏好持续提振、“反内卷”带来的通胀预期修复以及监管政策调整等。债券市场表现偏弱，中短端普遍上行10-20BP，10Y和30Y则上行幅度20-30BP，受利息所得税新规影响，部分品种上行幅度超过35BP至55BP左右。流动性方面，季度内银行间资金利率相对平稳，银行一般性”存款搬家“现象凸显，非银存款增加，同业存单利率小幅上行，期限利差走扩。报告期内，组合严格按照基金合同投资策略要求采取持有至到期策略；前瞻性预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布。

报告期内，国内经济基本面总体平稳运行，GDP同比增长5.3%，结构性亮点凸显，但总需求仍显不足，价格水平持续低位运行。货币政策层面，央行货币政策逐步完成从收敛到宽松的转向，一季度在经济基本面显现企稳迹象、市场风险偏好回升等因素驱动下，货币政策有所收敛，宽松预期落空；二季度外围环境不确定性上升，美国提出“对等关税” 政策，加剧全球经济与金融市场波动，风险偏好回落，央行一揽子宽松政策落地。基于上述宏观环境，上半年债市呈现 “先上后下” 走势，长端表现优于短端，信用债表现强于利率债。具体来看，一季度，市场此前预期的 “降准降息” 未能落地，资金面边际收敛，资金价格中枢上移，债券收益率呈现平坦化上行特征；随后央行货币政策态度边际缓和，资金面重回宽松，债券市场悲观情绪缓解，收益率曲线平坦化下行，信用利差在资金面宽松支撑下压缩至低位。进入二季度，美国 “对等关税” 政策出台，市场风险偏好回落，避险情绪推动10年期国债收益率进一步下行至1.61%低位；尽管央行为应对外部冲击于5月初推出一揽子宽松政策，但中美贸易谈判取得部分进展带动风险偏好修复，债券市场整体呈现区间震荡走势。报告期内，组合严格按照基金合同投资策略要求，采取持有到期策略;前瞻性预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布，力争为组合提高套息收益。

报告期内，债市出现调整态势，收益率曲线走平，信用利差显著收窄。外围环境方面，以美联储为代表的发达经济体韧性较强，通胀压力突出，降息预期反复。国内方面，稳汇率优先级提升，防空转意图不减，加上央行对债市点位的诉求，资金面处于紧平衡状态，降准降息预期在一季度落空，流动性的投放采用透明度更低的货币政策工具。同时，科技板块带动市场风险偏好提升，经济出现企稳复苏的亮点，市场对央行的总量宽松政策节奏预期均有所放缓。债券市场波动明显，短端方面，1年国债反弹至1.6%左右；同业存款自律机制实施后银行负债压力凸显，一年存单利率最高回升至2以上。长端超长端亦出现显著调整，10年国债一度逼近1.9%关键位置。三月下旬随着央行调整MLF招标方式，市场解读为央行边际转松的信号，债市逐步企稳。报告期内，组合严格按照基金合同投资策略要求，采取持有到期策略;前瞻性预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布，力争为组合提高套息收益。

海外方面，2024年，美国经济韧性凸显，核心通胀黏性下美联储仅降息50BP，美元指数全年高位震荡，全球资本回流美元资产，新兴市场汇率承压。国内来看，中国经济呈现“弱修复”，全年GDP增速5.1%，较2023年回升0.4个百分点。通胀低位运行，工业品负通胀压力持续。政策端强化“精准滴灌”，但全年地产投资下滑拖累经济增速，制造业和出口虽有填补但力度有限，地方化债压制财政扩张空间，经济转型阵痛仍存。 货币政策方面，央行全年合计降准1个百分点，两次下调公开市场7天期逆回购操作利率以及MLF利率，引导LPR下行，降低全社会融资成本。货币政策结构性工具力度加大，新增买断式回购操作并通过二级市场买入国债，定向为银行提供流动性支持。财政政策方面，实施积极财政政策，三季度增大财政支出规模，安排财政赤字4.06万亿，发行1万亿超长期特别国债，落地"6+4+2"万亿化债方案。债券市场，全年收益率震荡下行，信用利差压缩。一季度经济基本面偏弱，价格维持低位，实际利率高企，债务压力增大，货币政策宽松预期持续升温，叠加债券供给节奏偏慢，票息策略演绎至极致，各类利差被压缩；二季度叫停手工补息、央行喊话机构避免过度交易长债，叠加超长期特别国债发行计划，引发收益率回调，10年期国债收益率从2.23％反弹至2.35%，1年存单最高反弹至2.3%以上之后有所回落；三季度债券收益率先下后上，10Y国债收益率由2.29％高位最低下行至2%，但随着风险偏好提振，一度反弹至2.25%；信用利差收窄至历史低位后，受股债跷跷板效应影响，再度走阔至年内的高点水平附近；四季度权益市场反弹导致债市短期调整，但年末政治局会议释放"超常规逆周期调节"信号后，市场做多情绪推动收益率创历史新低；1y存单受到货币政策宽松预期以及优化非银同业存款利率自律倡议因素推动下快速下行。报告期内，组合严格按照基金合同投资策略要求，采取持有到期策略；前瞻性预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布，力争为组合提高套息收益。

报告期内，国内经济下行压力仍在，具体表现为物价整体低位运行，私人部门信心与预期依然不足，实体经济融资需求偏弱，经济活跃度继续走低。地产政策效应减弱，“以价换量”特征显著，市场仍在寻底进一步抑制了经济复苏的进程和市场信心的修复。在此背景下，央行分别在7月和9月两次下调政策利率，且幅度整体超出市场预期，逆回购利率下调至1.5%，1年MLF利率下调至2%，5YLPR下调至3.85%，并降准释放长期资金超1万亿，市场对后续财政政策加码预期升温，风险偏好显著提振，股债呈现一定跷跷板效应。债券方面，三季度债券收益率先下后上，10Y国债收益率由2.29%高位最低下行至2%，但随着风险偏好提振，一度反弹至2.25%；信用利差收窄至历史低位后，再度走阔至年内的高点水平附近。报告期内，组合根据基金合同内容严格采取持有到期策略，通过预判资金面波动合理摆布融资期限，力争为组合提高套息收益。

整体看，上半年债券市场走势较为强劲，10Y国债收益率创历史新低，曲线先平后陡，信用利差持续收窄至历史低位。综合分析来看，经济复苏斜率放缓、私人部门信心与预期不足、实体经济融资需求弱是主导债市走牛的核心因素，10Y和30Y国债收益率分别下行至2.2%和2.4%的低点附近。二季度“存款搬家”及“手工补息”叫停带动理财、公募基金等规模增长，债券供给节奏偏慢加剧了“资产荒”，票息策略持续演绎，地产政策放松、特别国债发行及央行的预期管理仅形成了阶段性的扰动。报告期内，组合严格按照基金合同投资策略要求，采取持有到期策略；前瞻性预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布，力争为组合提高套息收益。

报告期内，一季度债券市场延续了去年12月以来的牛市，期限和信用利差压缩至历史低位。分期限看，超长端利率债表现优于其他期限，30-10Y利差压缩至15BP的历史低位。30Y国债收益率下行接近40BP，突破MLF的2.5%最低至2.39%；10Y国债也下行30BP附近，最低较1YMLF利率低25BP至2.25%；中等期限利率债表现相对一般，收益率下行在15-20BP左右；信用债收益率则普遍下行30-45BP，信用利差也因此压缩至历史低位。长期来看，经济增长中枢下移，实体经济回报率随之下降，债券收益率中枢长期将趋于下降。短期来看，行情演绎的核心驱动因素是经济基本面偏弱，货币政策宽松预期得以持续。地产是当前经济拖累的核心因素，影响居民的财富效应和收入预期，从而导致总需求走弱，风险偏好降低，实体经济融资需求偏弱，降准降息预期持续存在，债券类资产配置需求上升，叠加今年以来债券供给总体有限，加剧了资产荒行情的演绎。报告期内，组合严格按照基金合同投资策略要求，采取持有到期策略；前瞻性预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布，力争为组合提高套息收益。

报告期内，经济总体波折式复苏，有效需求不足，预期与信心偏弱，房地产销售低迷，地方债务压力增大，价格水平维持低位，央行货币政策维持宽松基调，债券市场呈现牛平走势，10Y国债下行近30BP，信用利差收窄至历史低位。具体来看，全年可分为四个阶段：年初经济复苏预期较强，信贷放量，资金利率中枢边际收敛，债券收益率平坦化上行；受益于信用利差优势，信用债配置需求释放，信用利差自高位快速收窄，整体来说信用债表现好于利率债。二季度和三季度初经济复苏进程不及预期，央行通过总量政策连续释放宽松预期，债券做多情绪逐步释放，信用利差再度收窄至历史相对低位。8月下旬之后，防“空转”和稳汇率导致资金价格中枢抬升，叠加债券供给大幅放量，资金利率波动加大，债券收益率呈现平坦化上行，期限利差收窄至历史低位，信用债也跟随调整，信用利差再度走阔，但随着化债政策的落地，信用风险溢价快速收敛，其中弱资质城投表现最佳。12月债券做多情绪释放，利率债优于信用债，超长债表现最佳，曲线陡峭化小幅修复，但仍处于平坦状态。基本面偏弱，政策落地低于预期助推做多情绪释放，配置型机构年末抢跑。具体来看，资金面整体转松，存单利率也开始有见顶回落迹象，存款利率下调幅度超预期，带动中短端利率普遍下行20BP。信用债方面，二债表现明显偏强，普遍下行22BP左右，尤其是中等资质的城农商二债表现更好，相对而言，城投和产业债表现偏弱。报告期内，组合严格按照基金合同投资策略要求，采取持有到期策略；前瞻性预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布，力争为组合提高套息收益。

报告期内，季度初，基本面延续二季度偏弱走势并有加速下探的迹象，7月份政治局会议释放出了较强的政策信号。尽管财政、货币以及产业政策整体偏积极，8月开始经济有底部企稳的迹象，失速风险有所降低。但是，政策落地的节奏和力度相对克制，居民和企业的信心和预期提振有限，经济整体仍处于磨底阶段。市场走势方面，围绕政策预期、基本面现实和资金面的波动而呈现低位震荡走势，收益率曲线进一步平坦；配置需求及化债预期，信用利差有所压缩，后因市场调整，信用利差修复至历史中位数附近。报告期内，组合严格按照基金合同投资策略要求，采取持有到期策略；前瞻性预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布，力争为组合提高套息收益。

回顾上半年，一季度信用脉冲式扩张、疫情后需求集中释放等带动经济复苏、风险偏好持续改善，资产价格表现为经济复苏背景下的风险溢价收敛特征，10Y国债维持在[2.8%,2.93%]之间震荡，理财规模的企稳带动信用债供需关系的修复，信用表现优于利率，信用利差自高位回落。二季度以来，前期积压需求释放结束，经济内生动能减弱，环比增长出现减速，实体经济融资需求减弱，风险偏好回落。六月央行超预期降息，资金面出现“衰退”式宽松，资金价格中枢下移，利率突破震荡区间，10Y国债下行至2.6%附近，信用利差呈现低位震荡。报告期内，组合严格按照基金合同投资策略要求，采取持有到期策略；通过预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布，力争为组合提高套息收益。

报告期内，一季度经济金融总量数据超预期，但高频数据以及信贷结构来看政策和增量资源更集中于政府部门和企业端特别是大型企业，承接更广泛就业的中小企业以及居民端预计仍需经历一段时间的修复；全年经济增长目标定位5%左右，政策强刺激预期有所下降。一季度债市走势出现一定分化，利率债总体呈窄幅震荡，曲线略有平坦。中高等级信用债表现依然好于利率债，随着去年理财赎回负反馈结束，信用利差压缩，收益率曲线快速走陡。具体来看，一季度10Y国债较去年底小幅上行2BP，波动区间仅为[2.81%,2.94%]，而随着资金价格中枢上移，1Y国债较去年末上行17BP；各评级信用债普遍下行30BP以上，其中短久期中等资质下行超过70BP相对显著，信用利差再度收窄至历史相对低位。报告期内，组合严格按照基金合同投资策略要求，采取持有到期策略；通过预判资金面波动情况，做好日常融资期限摆布，力争为组合提高套息收益。

2022年，国内疫情反复和地产行业流动性压力对经济形成显著拖累。全年债券总体呈现V行走势，信用利差在前三季度压缩而后在四季度大幅走阔，全年来看，10Y国债和3YAA+中票分别较去年末上行6BP和44BP，固收类产品的回报率一般。受益于央行两次降准、两次调降公开市场利率，1-10月债券收益率震荡下行，10Y国债收益率由年初的2.77%下行至最低2.58%，信用利差也一度压缩至历史极低水平。但进入10月份资金价格中枢向政策利率收敛，防疫政策的放松以及地产供给端“三只箭”陆续出台，11月后债券出现剧烈的平坦化调整，利率债普遍上行30-50BP，10Y国债由低点上行34BP至2.92%年内高点，信用利差大幅走扩至近几年极端水平。报告期内，组合主要采用持有至到期策略，维持高杠杆。并根据流动性的变化合理安排融资期限，做好融资成本管理。