国泰国策驱动灵活配置混合A(000511) - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-12-31
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
国泰国策驱动灵活配置混合A000511.jj国泰国策驱动灵活配置混合型证券投资基金2025年年度报告 
2025年是新旧动能开启转换的一年，房地产、基建投资大幅下滑，同时制造业升级驱动下的高端制造业对经济的贡献稳健抬升。从价格指数看，25年10月CPI同比转正；12月CPI同比上涨0.8%，为23年3月以来最高；PPI环比连续3个月上行；通缩预期在逐步扭转。企业端，三季报显示A股上市公司的盈利能力在持续修复，第三季度上市公司营收、净利润同比增3.82%、11.45%，增速较上半年显著提升。5446家上市公司中有1957家营收、净利双增长。此外，春节前后以DeepSeek为代表的技术突破，带来市场情绪的提振及全球资本对中国科技资产的重估；同时国内制造业强劲增长下人民币汇率稳步抬升；虽然4月面临特朗普加征关税威胁的扰动，但是在政策刺激和“国家队”资金入场的双重呵护下，A股的估值在快速修复后稳步抬升。盈利改善叠加估值提升，2025年各宽基指数均录得两位数以上的年度涨幅，其中创业板指以49.57%的年涨幅领涨。板块上，有色、通信、电子、电力设备及新能源、军工、机械、基础化工等领涨，年涨幅均在40%以上；仅食品饮料、煤炭略有下跌。操作上，我于年底开始加入管理，因国策定位于权益高波策略，投资策略较之前有所改变，我们将组合的权益头寸进行适度提升，同时将持仓的结构调整至周期产业群中的贵金属、稀有金属等和消费产业群中的旅游、航空等板块，持仓的结构维持适度集中。组合力求通过在各产业群的轮动获取超额收益，同时通过各板块的预警指标努力将回撤控制在预期范围内，当出现流动性风险，或估值过高，或板块波动率异常时，果断减仓观察。
展望26年，对A股整体走势继续维持乐观的判断：首先，自24年9月开始，市场仍处在上涨的周期中；其次，中美低利率环境为权益资产提供中期支撑；而从上市公司财报看，第三季度上市公司营收、净利润同比增长3.82%、11.45%，增速较上半年显著提升；此外，持续的赚钱效应吸引资金通过固收加等产品入市；同时中美竞争态势亦出现边际转换。尽管整体偏乐观，但仍会有一些忧虑需要时刻关注: (1)经济走出通缩是大概率事件，但向上弹性需进一步观察；(2)公募三季报显示在科技的持仓占比达历史顶峰；(3)25年管理层累计净减持额641亿，创21年后的新高。2026年，我们将持续关注周期产业群中的黄金、稀土等细分板块，和消费产业群中的旅游、航空等细分板块。逻辑如下: (1)宏大叙事推动黄金价格突破前高，且向上仍有一定空间，黄金股盈利中枢抬升，估值从合理到超涨，明年股价的上涨空间较高；(2)稀土管制政策升级导致稀土的供给趋紧，稀土价格反转回升，在新能源车、风电等产业需求带动下，稀土价格将持续上升，量价齐升下产业龙头公司业绩弹性高；(3)中央经济工作会议将提振内需置于八大任务之首，完整内需体系在加快构建，叠加海南封关启动和春节长假临近，以免税为代表的高端消费和文旅消费券等优惠政策支持下的酒店旅游将明显收益，我们看好免税和酒店的龙头公司。
国泰国策驱动灵活配置混合A000511.jj国泰国策驱动灵活配置混合型证券投资基金2025年第3季度报告
回顾 2025 年三季度，国内资本市场整体表现强劲，同时各大指数的表现显著分化。具体而言，上证指数实现 12.73% 的涨幅，深证成指上涨29.25%，创业板指上涨 50.40%，科创50指数上涨49.02%。从行业表现来看，通信、电子、有色金属等板块涨幅居前，成为市场上涨的重要驱动力量；反之，银行板块跌幅明显，交通运输、电力设备等板块涨势也偏弱。国际宏观环境方面，2025年三季度，全球经济增长态势有所修复，主要经济体中，美国经济形势回暖，欧洲经济呈现弱复苏。政策方面，美国关税政策带来的扰动渐缓，同时美联储启动降息，整体对全球资本市场风偏正面影响。国内经济运行总体保持平稳态势，9月末制造业PMI季节性回升，基本面保持弱势平稳。十一长假期间消费平稳、出行平稳增长，也再次验证了经济的平稳性。产业方面，2025 年第三季度全球科技领域发展态势良好，在人工智能、半导体、机器人等多个领域都取得了显著进展。云厂商资本开支持续加码，2025 年五大云厂商资本开支合计超 3600 亿美元，较 2024 年增长 45%，其中 70% 投向 AI 服务器与数据中心。机器人领域，多个此前停留在实验室阶段的技术方案成功实现规模化商用。创新药领域，全球BD交易也在持续。在此背景下，科技属性的板块在三季度涨势突出。回顾本基金在 2025 年三季度的投资操作，在权益投资方面，采用自上而下的宏观配置与自下而上的个股精选相结合的策略。在个股筛选过程中，重点聚焦行业景气度处于上升通道、财务报表稳健可靠、估值水平合理适中的优质标的。投资策略以追求绝对收益为核心目标，高度重视股票底仓的结构性配置，力求在控制风险的前提下实现资产的稳健增值。债券投资方面，主要配置短久期国债、高评级信用债等安全性较高的债券品种，并根据市场行情阶段性参与可转债投资，以捕捉市场中的投资机会。
国泰国策驱动灵活配置混合A000511.jj国泰国策驱动灵活配置混合型证券投资基金2025年中期报告
回顾 2025 年上半年，国内资本市场整体呈现震荡向上趋势，同时各大指数表现分化显著。具体而言，上证指数实现 2.76% 的涨幅，展现出相对较强的韧性；深证成指微涨0.48%，创业板指上涨 0.53%，显示出部分成长板块的活力；而科创50指数上涨1.46% ，反映出科技创新领域的上行态势。从行业表现来看，综合金融、有色金属、银行等板块涨幅居前，成为市场上涨的重要驱动力量；与之形成鲜明对比的是，煤炭、房地产、食品饮料等行业跌幅居前，遭遇市场资金的阶段性调整。国际宏观环境方面，2025 年上半年国际局势动荡，受美国关税政策调整等因素冲击，全球经济增长动能显著趋弱，国际贸易环境波动加剧。同时，地缘政治冲突不断升级，印巴冲突、以伊冲突、泰柬冲突等热点事件频发，给全球经济复苏增添了诸多不确定性。在货币市场领域，美元指数整体呈现走弱态势，为全球资金流动格局带来新的变数。国内经济运行总体保持平稳态势，但内需市场与投资领域面临一定压力。值得注意的是，出口数据表现超预期，成为支撑经济增长的重要力量。制造业采购经理指数（PMI）连续两个月回升，6 月更是攀升至 49.7%，其中装备制造与高技术产业新订单指数涨幅居前，充分彰显我国产业结构优化升级进程持续推进。货币政策层面，中国人民银行明确表示将实施适度宽松的货币政策，持续加强逆周期调节力度，着重推动国内大循环发展，加大对科技创新、消费等重点领域的融资支持力度。在此宏观背景下，以银行为代表的红利资产，凭借其稳定的股息回报与低估值优势；以及处于产业周期上行阶段的成长类资产，受益于行业景气度提升，均在上半年市场中取得了较为优异的表现。回顾本基金在 2025 年上半年的投资操作，在权益投资方面，采用自上而下的宏观配置与自下而上的个股精选相结合的策略。在个股筛选过程中，重点聚焦行业景气度处于上升通道、财务报表稳健可靠、估值水平合理适中的优质标的。投资策略以追求绝对收益为核心目标，高度重视股票底仓的结构性配置，力求在控制风险的前提下实现资产的稳健增值。债券投资方面，主要配置短久期国债、高评级信用债等安全性较高的债券品种，并根据市场行情阶段性参与可转债投资，以捕捉市场中的投资机会。
展望 2025 年下半年，我们认为美国近期对各国关税政策的落地实施，以及对中国部分产品解除贸易禁令等举措，将在一定程度上缓解市场紧张情绪，有助于阶段性提振市场预期。基于对国内外经济形势的综合研判，我们对后续市场行情保持乐观态度。以下几个关键要素值得持续关注：其一，国内经济修复进程如何进一步深化，重点关注投资、消费等高频经济数据的动态变化；其二，产业资本在人工智能（AI）、机器人、智能驾驶以及创新药等新兴行业的投资进展，涵盖全球产业技术革新成果、新技术路线产品的研发推出情况，以及国内外项目合作推进程度等；其三，各行业及上市公司的经营状况变化，尤其是业绩增长的可持续性与经营风险管控能力。综合以上因素，我们对后续市场走势持乐观判断，并重点关注以下投资方向：1）医药板块是今年整体看好的方向。其中创新药领域：国内创新药行业已顺利走过从 0 到 1 的基础研发阶段，正式迈入 1 到 10 的商业化快速发展周期。后续有望见证更多的生物医药授权合作（BD）交易达成，同时国内支持创新药发展的政策也将加速落地实施。此外，创新药产业链上游企业的订单情况已开始显现拐点迹象，进入上行通道。该板块具备较为明确的投资价值，其中的优质标的值得深入跟踪、挖掘并长期持有。另外，受益于国内集采政策的缓和，高值耗材、器械以及仿制药相关股价底部标的未来均有较好的上行空间。2）科技成长赛道：AI 应用、机器人、智能驾驶等领域蕴含中长期投资机遇，但需更加精细化地跟踪行业发展动态，在个股选择上精挑细选，把握具备核心技术优势与市场竞争力的优质企业。3）出口相关行业：前期受特朗普关税政策影响较大的出口相关行业，市场已充分消化利空因素，随着国际贸易环境的逐步改善，相关行业有望迎来估值修复机会。4）顺周期板块：对于顺周期相关板块和个股，需紧密跟踪行业景气度变化以及上市公司经营情况，重点挖掘业绩有望出现拐点的优质标的。5）红利资产：经营稳健、股息回报稳定的红利资产，在当前市场环境下依然具备良好的配置价值，能够为投资组合提供稳定的收益支撑与风险缓冲。债券市场方面，2025 年上半年国债收益率持续下行。若三季度美联储开启降息周期，国内降息预期也将随之升温。然而，自 6 月以来，国内债券市场利率持续震荡下行，已接近前期低点水平，进一步下行空间有限，交易性价比有所下降。基于此，现阶段本基金将维持现有利率债和信用债持仓结构，暂不进行久期调整操作，以保持投资组合的稳定性与抗风险能力。
国泰国策驱动灵活配置混合A000511.jj国泰国策驱动灵活配置混合型证券投资基金2025年第1季度报告
2025年一季度上证综指涨-0.48%，沪深300涨-1.21%，创业板指涨-1.77%。一季度行情受AI、机器人为主的科技突破刺激，从年初回调中迅速拉起，行情演绎较快，在季末逐渐回调。相关的汽车、机械设备、计算机行业涨幅领先，另外有色行业受黄金、工业金属、稀土涨价的催化也收获了显著的涨幅。10年期国债240011受资金成本影响，收益率从1.664顺利上行至1.8075。年初至今，1-2月规上工业企业营收累计同比增长2.8%，较2024年全年提升0.7个百分点，利润同比下降0.3%，较 2024年全年上升 3 个百分点，利润改善幅度明显大于营收。3月制造业PMI为50.5，较上月回升0.3个百分点，创近一年新高。总体看，年初的经济修复相对平稳，前期稳增长政策对经济的影响仍然占据主导，内生增长动能温和。美国关税政策预期使得“抢出口”影响延长。中美科技实力逐渐拉近，deepseek标志着中国AI和科技的Sputnik时刻，泛科技版块提升估值和长期预期展望更加乐观。
国泰国策驱动灵活配置混合A000511.jj国泰国策驱动灵活配置混合型证券投资基金2024年年度报告
2024年上证综指涨12.67%，沪深300涨14.68%，创业板指涨13.23%，10年期国债23附息国债26收益率从23年底的2.5546下行至1.68，和24年基本面走势相适应。2024年经济两头高中间低，产业结构持续优化，高技术制造业增长强劲，规模以上高技术制造业增加值增长8.9%，显著高于整体工业增加值增速（5.8%），显示出创新驱动发展的成效。数字经济快速发展，数字经济核心产业增加值占GDP比重持续提升，信息传输、软件和信息技术服务业增加值增长10.9%，成为经济增长的新引擎。高质量发展成效显著，新质生产力加快形成，在人工智能、大数据、物联网、新能源等领域取得重要成果，推动经济结构向高端化、绿色化转型。从2025年2月份出行人次、旅游支出、电影票房等数据来看，春节期间居民消费延续了此前恢复的态势，可比时间段内全社会跨区域人员流动量与2024年同期相比增长7.2%，观影票房收入增长24.4%，上海、河南、天津、重庆等地春节假期家电销售额同比增速在30%以上。这背后既有消费补贴政策的影响，也反映出居民消费倾向在温和回升。地产市场销售表现总体平稳，房地产主体面临的偿债压力正在得到监管的关注。本基金用多维度评估股票质地，使用估值、成长、盈利、市场情绪类因子选择股票，取得了较好的收益。
中国在高端制造业、人工智能等领域与美国同业的差距在逐渐减小，在某些领域甚至能一分高下或有一定领先，这引起美国政商届本能的恐慌和反制，也引起A股市场本能的恐慌。随着更多产业中美形成实力对等格局，这种弱者思维会逐渐转变，进而整体权益估值得到提升。当前经济上相对欠账的板块是大消费，随着消费补贴政策从24年继续延续至25年，经济上的欠账以及相关行业在涨幅上的落后也会逐渐弥补。未来经济的恢复或依赖于政策的演进，宏观经济回暖的路径继续主导资产价格的波动。策略角度看，如下一些投资线索能够应对可能的机会：1）红利低波类策略：高分红股票类似于权益资产中的债券，也是机构使用央行互换便利工具买入的主要方向，每年提供较为稳健的股息分红，价值策略会持续有效。2）PB-ROE类策略：合理的估值能够抵御下行风险，在合理估值中寻找有成长性的股票，向下空间小，向上有戴维斯双击的机会。3）科技股龙头：机器人、AI大模型关键技术的突破带来应用上无限的可能，各个科技领域的细分龙头有更深护城河，拿订单能力更强，管理成本更低，具有更低的边际成本和更高的盈利能力。长久期国债尤其是30Y仍然有下行空间，经济尚在恢复过程中，较低的利率有利于信心重建，并实际降低负债成本。具体利率水平会降低到何种程度、持续多久时间和经济恢复路径相关，预期幅度和时间至少会持续到CPI等关键指标恢复至央行设定的目标。
国泰国策驱动灵活配置混合A000511.jj国泰国策驱动灵活配置混合型证券投资基金2024年第三季度报告
2024年三季度上证综指涨12.44%，沪深300涨16.07%，创业板指涨29.21%。三季度行情先慢跌后急涨，在一系列政策刺激下，权益市场预期有快速巨大扭转，从而在9月底完成了行情逆转。10年期国债240011收益率从2.245下行至2.1532，期间经历了两次较大行情波动。美联储降息50bp给了国内政策足够空间，管理层也快速捕捉了这一机会并释出较多政策预期，市场反应受情绪和资金层面主导，而基本面的企稳尚需时间。这意味着未来如果财政、地产政策持续跟进，市场的上涨或将维持，但市场的波动无疑会显著抬升。基本面和市场预期差距还需时间弥合，具体政策需要观察。国庆假期的数据显示居民的消费倾向仍然不高，新房销售持续低迷，终端需求尚未看到企稳的迹象。近期发改委召开的发布会总体是9月政治局会议精神的细化，增量政策有待观察。
国泰国策驱动灵活配置混合A000511.jj国泰国策驱动灵活配置混合型证券投资基金2024年中期报告
2024年上半年上证综指涨-0.25%，沪深300涨0.89%，创业板指涨-10.99%，10年国债230026收益率从年初2.5625下行至2.24。上半年深度价值的行业持续有表现，体现出经济弱预期下的避险心理，上涨行业上主要是银行、煤炭、公用事业、资源品等，汽车和通信行业中，一些出口占比高的公司订单增速高，也有不错的收益表现。二季度国内GDP实际同比为4.7%，较一季度回落0.6个百分点；季调后环比为0.7%，较一季度回落0.9个百分点，经济出现明显走弱。二季度第二产业增速同比为5.6%，较一季度回落0.4个百分点；第三产业增速为4.2%，较一季度回落0.8个百分点。经济的减速比较普遍，服务业下行的压力更大。价格层面，6月PPI环比为-0.2%，较上月回落0.4个百分点。汽车、计算机、医药和纺织等下游行业PPI环比负增长。从工业增速和PPI环比表现来看，量价齐跌的组合表明工业领域需求趋于收缩。6月服务业生产指数当月同比4.7%，较上月小幅回落0.1个百分点，仍然处于偏低区间。观察与服务业联系密切的CPI数据。除了食品分项外，CPI的多数分项表现弱于季节性，这表明服务业领域的需求也在收缩。合并工业、服务业的量价数据来看，当前总需求收缩的趋势清晰，财政收支压力、房地产下行问题对总需求形成较大冲击，经济的企稳依赖于政策应对。出口是上半年经济亮点。6月我国美元计价出口同比增速8.6%，较5月大幅回升5.9个百分点，对美国、日本、欧盟等经济体的出口出现广泛上升。全球制造业PMI上行，显示中国出口的回升更多受益于全球制造业活动的复苏，这一复苏进程有望在下半年对我国出口活动形成支撑。需求下滑、居民储蓄抬升、价格指数偏弱均有助于债券市场利率的下行。市场主要担心在于政策引导和干预，7月初收益率上行就是出于这个原因。从4月至今的政策表态和操作来看，监管当局意在避免利率持续大幅下行，但推动收益率单边上行的意愿似乎也有限。
最新公布的数据表明经济基本面仍在下行趋势中，企业盈利的企稳尚需时间。而当前财政政策在收支压力的背景下对经济的支撑有限，货币政策受制于汇率难以转向宽松，同时央行有引导利率上行的倾向。在这样的环境下，市场对经济加速下行的担忧升温，风险偏好持续回落。在内需被创造、激发之前，市场仍会延续避险交易，同时试探结构性机会，例如地产拐点、出海、消费降级、科技股的机会，在高股息资产和估值低位机会之间平衡。在这样的背景下，继续关注周期上游的油、铜、煤炭、有色的投资机会，以及传统制造业龙头公司，包括船舶制造、重卡、钢铁、化工、家电。策略角度看，如下一些线索能够应对可能的机会：1）红利低波类策略，高分红股票是权益资产中的债券，每年提供稳健的股息分红，市场目前仍然是价值策略更有效的状态，在足够大量的成长股走出之前，防御性策略的优势仍然存在，当然需要谨慎资金把高股息股票推的太高带来的回调风险。2）PB-ROE类策略，合理的估值能够抵御下行风险，在合理估值中寻找有成长性的股票，向下空间小，向上有戴维斯双击的机会。3）出海优选：内需疲软但外需较好，美国居民超额储蓄已经被耗尽，但是财政支持下的制造业景气还能维持，美国无论民主党还是共和党上台，持续的基建、制造业投入是两党共识，同时全球南方国家明确进入工业化，对中间品、资本品和消费品的需求旺盛。4）央国企优选，今年是央国企提升经营效率，提振资本市场回报的关键一年，较多央国企本身就是资源股、高股息股，估值合理，具有提高分红或者回购的预期，其整体表现值得期待。债市方面，美联储降息预期已经很明确，存款、MLF利率已经明确下行，信用利差持续下行，各期限信用利差在历史的很低分位数，在经济基本面有望好转之前，债市仍然会持续走牛。
国泰国策驱动灵活配置混合A000511.jj国泰国策驱动灵活配置混合型证券投资基金2024年第一季度报告
一季度A股波动加大。1月后，A股延续去年的下跌趋势，随后在一系列救市政策支持下，A股迎来反弹并逐步企稳。从1月初至2月，短短1个多月，全A最大跌幅达到20%，而以小市值个股为主要成份股的国证2000、微盘股指数等，资金踩踏尤为严重，最高跌幅超过30%。不过在市场反弹之后，一季度全A跌幅收缩到2.8%，而上证50、上证综指等实现小个位数的上涨。导致A股调整的核心原因，和去年一样，在地产、地方政府债务等问题没有解决的情况下，市场对经济前景极度悲观。短期较好的经济、金融数据，不仅没能提振市场情绪，反而加大了市场对政策力度不及预期的担忧，并最终酿成资金负循环。债券市场方面，一季度，十年期国债收益率从2023年末的2.55%下行22bp至2.33%；由于资金利率相较2023年末转松，国债收益率曲线陡峭化，十年减一年利差从48bp走阔9bp至57bp；信用债方面，一季度信用利差分化，其中长久期以及低资质主体利差有一定压缩，短久期高资质主体信用利差走阔。债券市场上涨，我们认为主要受货币政策宽松、股票市场波动较大以及平滑信贷规模影响。一季度我国经济企稳向好，PMI触底反弹，3月读数向上突破50%；CPI在2月份回升至0%以上；金融数据受到平滑信贷规模影响，同比少增。货币政策偏向宽松，1月份，在股市波动较大的情况下央行将准备金率下调50bp，相较于此前力度加大；2月，央行单边调降5年期LPR 25 bp，以促进房地产销售。财政政策方面，两会赤字率维持3%，但新增1万亿超长期特别国债。产业政策方面，房地产政策不断放松，除LPR降息外，包括一线城市在内的热点城市纷纷松绑限购、降低贷款首付比例和利率、降低普通住房标准。一季度，在市场暴跌的前期，我们适当降低了权益仓位比例。结构上我们减持了超额收益明显的银行、机械，以及公司治理有潜在风险的个股，增持了低位的保险、建材、计算机等。债券方面，在A股暴跌带动转债下跌时，不少低信用风险的可转债跌到债底附近，其票息收益率甚至高于信用债，同时又有未来转股的期权，性价比较高，因此我们显著增加了可转债的配置。
国泰国策驱动灵活配置混合A000511.jj国泰国策驱动灵活配置混合型证券投资基金2023年年度报告
2023年A股表现差强人意。万得全A跌幅5.2%,上证50和沪深300跌幅超过10%，上证综指跌3.7%。结构上，受益AI、中特估、人型机器人、红利等主题的板块表现较好，如TMT、能源、汽车、家电等；而消费医药、地产链、化工、有色等顺周期板块，以及新能源等板块表现较差。导致A股下跌的原因很多，但最核心的还是经济复苏不及预期，之后政策力度也不及预期，另外美债收益率持续上行、外资持续流出及巴以冲突等，也是压制A股的重要因素。而债券市场表现较好，经济持续下行，年中又有降息，债券收益率持续下行，下半年基本面与政策预期几经反转，利率先上后下。全年看，10年国债活跃券最终收于2.55%，下行28bps。我们对经济复苏的判断失误。年中时，我们认为即便没有政策发力，库存周期和海外需求，也将支撑经济逐步企稳，随后我们也确实观察到PMI等指标连续多月回升。但回头看，2023年是产能投放高峰，资本开支周期高位回落，压制了库存周期的恢复力度，四季度后PMI等指标重新回落。我们对政策周期的判断失误。在这轮经济低迷期，政策定力超过以往。年初两会定的GDP目标低于预期；青年失业率等在年中获得媒体关注时，我们认为经济已经触及政策目标的下限。虽然政治局会议后政策开始转向，但落地依然不及预期。本基金的表现也不尽如人意。一方面，我们对经济和政策周期的判断失误，在年初和三季度做了两次小幅加仓；另一方面，结构上，我们不参与AI、中特估、人形机器人等主题行情，加仓的方向，又偏重于以消费、化工有色等顺周期为主的方向，这些板块表现不佳；第三，我们持有的部分医药、军工个股，又受到反腐等政策影响。我们坚持了组合的相对均衡，加仓节奏也相对较慢，意识到判断失误后，及时做了调整，以减少对组合的冲击。
我们维持四季报时的判断，当前位置没必要悲观。在经历持续下跌后，越来越多的公司，其市值接近甚至低于账上的净现金，以往只有危机时期才会再现这种情况。我们认为A股正处于政策底、经济底、估值底和情绪底的四重底部，大量公司向下空间非常有限，会有越来越多的优秀公司，逐步进入我们的投资范围。当然，我们也会继续坚持均衡配置思路，部分仓位配置在具备全球竞争力的优秀制造公司上，他们依靠份额提升和海外扩张即可实现业绩增长；还一部分仓位，投向估值低、位置低的金融、消费、医药等白马龙头用于防御。
国泰国策驱动灵活配置混合A000511.jj国泰国策驱动灵活配置混合型证券投资基金2023年第三季度报告
三季度市场依然低迷。7.24中央政治局会议后，政策开始逐步发力，但地产、地方政府债务等问题难有根本性的解决方案，局部的支持政策没能扭转市场预期；地缘政治以及汇率因素影响下，外资持续大幅流出，成为A股下跌的主要边际力量。整个三季度，WIND全A跌4.3%，上证指数跌2.9%，科创50、创业板等跌幅超过8%，只有上证50微涨0.6%。债券市场方面，三季度债券市场冲高回落，整体震荡，主要受地产政策发力、货币政策宽松以及资金利率收紧等因素的影响。房地产政策不断放松，一线城市集体执行“认房不认贷”，二线城市纷纷取消限购，存量房贷利率调降方案落地；货币政策偏向宽松， 8月份，央行将逆回购利率下调10bp，MLF利率调降15bp，但LPR仅一年期调降5bp，9月，央行降准0.25%，释放约5000亿长期资金。三季度，十年国债收益率上行6.5bp至2.70%。资金利率在三季度明显抬升，国债收益率曲线熊平，十年减一年利差从76bp收窄25bp至51bp。信用债方面，三季度信用利差总体窄幅震荡，其中低资质主体受益于债务化解，利差有一定压缩。支撑我们乐观看待市场的逻辑并没变化，在市场调整过程中，我们进一步做了加仓，主要增持了金融、化工、有色、造纸、消费等顺周期板块。另外债券方面，在持续上涨后，我们适当降低了债券久期。
国泰国策驱动灵活配置混合A000511.jj国泰国策驱动灵活配置混合型证券投资基金2023年中期报告
上半年A股震荡上行，上证综指、万得全A等主要指数涨幅3%以上，但上证50、沪深300等下跌，其中上证50跌幅5.4%。一季度前半段，市场交易国内复苏和海外软着陆，A股全线反弹。3月后，经济复苏不及预期并逐月走弱。流动性宽松和走弱的经济，使得大量资金都被虹吸到主题投资上，量化则成为这一趋势的放大器，AI、中特估、人型机器人等主题演绎非常猛烈，并持续到6月中旬。结构上，和主题相关的TMT、建筑、机械、石化等表现较好，而金融地产、周期、消费医药、新能源等板块承压。债券市场一季度整体平稳，二季度受到宏观经济走弱、货币政策宽松以及信贷投放减速等因素的影响，债券市场整体上涨,十年国债收益率从去年底的2.84%下降17BP至2.67%。基于对市场的看好，我们逐步提升了权益仓位。4月以来，考虑经济、市场弱于我们之前判断，我们对组合做了更多调整，基于一季报减了部分军工、医药、建材和金融，加了低位的家电、化工、新能源、电子、公用事业，组合更分散，增加了组合持仓个股数量，而降低了单只个股持仓比例。由于组合中顺周期的医药消费、金融地产、机械化工等占比高，而未涉及AI等主题投资，上半年净值略有下降，表现不尽如人意。基于过去1年多的教训，未来在行业和个股选择上，我们将更侧重估值安全与未来催化的结合，在有较好赔率的板块和个股上积少成多；对于长期看好的竞争力突出的个股，也要多做逆势交易，做好止盈止损。
我们对未来保持乐观。过度悲观的经济预期有望修复。前期，青年失业率等数据被关注，我们认为经济可能已经触及政策目标的下限，后续政策托底的可能性提升，即便没有政策支持，结构上服务业在持续恢复，工业端下半年有补库存需求，草根调研的部分行业出口也在恢复中，因此我们倾向于认为经济预期最差的阶段正在过去。另外，大量具备成长阿尔法的优秀公司，估值跌到了极具性价比的位置。下半年，我们寻找机会的思路有以下几方面。1）外需好于预期，中美矛盾背景下，不涉及安全的中国制造，海外份额持续提升，如扫地机器人、消费电子、汽车零部件、电气设备等；2）去库存后半段，即便没有政策支持，服务业和制造业的补库需求驱动经济企稳。顺周期板块，赔率不错，如化工、有色、医药消费等；3）PPI下行，下游产业成本明显改善，如公用事业、家电、特种纸等；4）AI等新兴产业趋势逐步明朗，卖铲子的算力环节放量，光模块、上游材料如PCB、PPO、铁粉等环节也有望受益。债券市场方面，我们预计将进入震荡格局。主线是“弱实际、强预期”，后续要密切关注稳增长政策的出台和落地情况。经济复苏力度较弱，基本面情况对债市有利，但政策方面可能会推出特别国债、政金工具以及地方债余额限额等财政刺激措施，这可能会带来收益率上升的风险。
国泰国策驱动灵活配置混合A000511.jj国泰国策驱动灵活配置混合型证券投资基金2023年第一季度报告
一季度前半段，市场交易国内复苏和海外软着陆，A股全线反弹。1）各地新冠感染达峰后逐步回落，对经济和消费复苏预期走强；2）弱经济现实背景下，稳增长政策预期继续走强，流动性宽松预期走强；3）美国通胀持续回落，环比转负，海外加息预期放缓，经济软着陆概率提升；4）人民币升值，北上资金持续流入。进入3月，经济实际复苏力度有限，“两会”给的全年5%左右的GDP目标被认为低于预期，市场逐步转向极致的主题行情，在两会政策、CHAT-GPT等系列事件催化下，AI、中特估等主题板块表现出色，而金融地产、周期、消费医药、新能源等板块承压。债券市场延续震荡，整体平稳。10年期国债收益率上升1个BP至2.85%，1年期国债收益率上升13BP至2.23%；信用债受冲击较大，1年期的AAA中短期票据到期收益率上行55个BP至2.71%。基于对市场的看好，我们适当提升了权益仓位，但未涉及短期的政策博弈和热门的主题投资。