中海纯债债券C(000299) - 基金投资策略和运作

海外宏观方面，四季度，美国经济继续温和降温，欧洲延续偏弱复苏，日本经济高点已过。美联储2025年12月议息会议降息25bps，同时开启准备金管理购买的技术性扩表。在美国就业总体稳健、通胀温和的基准情形下，预期2026年美联储仍有1-2次降息。欧央行12月维持三大关键利率不变，决议声明立场中性略偏鹰派。日本央行12月如期加息25bps，政策利率达到三十年来新高0.75%，但日元汇率仍较为疲弱，预计日本央行未来半年左右或会维持利率不变。四季度人民币汇率升值趋势。　　国内宏观方面，四季度仍然维持“外需强于内需”的特征，四季度GDP在高基数下增长动能略有放缓，基建、地产、消费均不及预期，社融仍然靠政府融资支撑，居民和企业信贷疲弱。外需方面，出口保持韧性，特别是对非美地区的出口方面对出口增速构成支撑。展望明年一季度，内需或逐步开始筑底，“以旧换新”资金接续、政策性金融工具效果加速显现和“十五五”基建开门红或为支撑。　　国内政策方面，12月中央经济工作会议对明年经济工作进行了系统布置，财政赤字提法为“保持必要的财政赤字”，相较于去年“提升赤字率”的提法弱化，预计赤字率持平4%。“适时降准降息”变为“灵活高效运用降准降息”，政策会更注重择时窗口。考虑到货币政策目标较去年更强调物价“推动经济稳定增长、物价合理回升”，通胀疲弱不及政策预期阶段或权益低迷阶段可能是宽松落地窗口。　　债券市场方面，四季度，国债利率区间震荡，走势偏弱，期限利差明显走阔。具体而言，10月中美贸易摩擦预期反复，10年期国债收益率围绕1.82%震荡，10月27日央行官宣重启国债买卖，10年期国债活跃券一次性修复至1.795%，但很快又恢复到1.82%附近震荡偏弱走势。11月至12月，虽然基本面数据持续支撑债券市场，但每一次利率债略有修复，就有资金止盈和前期解套资金出逃，持续的亏钱效应，让抄底资金寥寥，利率趋势上行，利率曲线走陡。信用债持仓体验整体好于利率债，信用利差略有收窄。　　本基金作为以信用债和利率债投资为主的纯债型产品，始终坚持以信用债配置策略为基础构建债券投资组合，尤其着重以经济发达地区城投债搭配高等级银行二级资本债为主要配置标的，同时辅以长久期利率债波段交易策略，为组合增厚收益。　　报告期内，基于对经济基本面、资金利率走势、政策面变化、品种利差、期限利差相对估值的判断，本基金小幅降低了利率债、长久期城投债的配置比例，小幅增加了普通商金债的配置比例，保持了商业银行二级资本债的配置比例，组合的杠杆水平变动不大。

海外宏观方面，三季度，美国经济有一定韧性，美国与其他国家陆续达成的贸易协议对美国经济相对有利，美元先走升，但美国就业超预期放缓，美联储9月再次推进降息，美元随之有所走贬。欧元区经济内需改善，外需有所承压，欧央行三季度按兵不动，欧元兑美元先走贬后走升。日本内外需均有所放缓，日本首相石破茂辞职导致政策不确定性加剧，日央行三季度未推进加息，日元兑美元有所走贬。　　国内宏观方面，三季度以来经济呈现供需两端收缩的局面。需求端出口保持较强韧性，内需中的投资和消费增速持续下行，供给端在反内卷政策陆续实施后也有所收缩。向后看，四季度若没有新增政策出台，预计内需继续回落，外需随着抢出口效应退坡也大概率下行，四季度国内经济下行压力或进一步增大。　　国内政策方面，三季度央行连续放量续作买断式逆回购，资金面稳中偏宽，同业存单利率低位震荡，季末月9月存单利率有所上行，存款搬家使得银行负债端压力仍存。四季度中长期资金到期量加大，关注央行政策操作。　　债券市场方面，三季度“反内卷”政策推升通胀预期，权益走强压制债市，叠加基金费率新规与债基赎回，债市收益率整体上行；但在央行呵护资金面背景下，短端收益率较为平稳，债市呈现“熊陡”格局。信用债表现也较为疲软，信用利差略有走阔。　　本基金作为以信用债和利率债投资为主的纯债型产品，始终坚持以信用债配置策略为基础构建债券投资组合，尤其着重以经济发达地区城投债搭配高等级银行二级资本债为主要配置标的，同时辅以长久期利率债波段交易策略，为组合增厚收益。　　报告期内，基于对经济基本面、资金利率走势、政策面变化、品种利差、期限利差相对估值的判断，本基金降低了长久期城投债的配置比例，增加了商业银行二级资本债、利率债的配置比例，组合的杠杆水平小幅下降。

海外宏观方面，年初以来，全球经济分化加剧。美国经济增速放缓但仍具韧性，美联储担忧通胀反复，维持基准利率在4.25%-4.5%。欧元区经济稍改善，欧盟及主要成员国推出军事和财政扩张计划提振信心，国际资本多元化配置对欧元形成提振，欧元兑美元明显回升。日本经济温和复苏，核心通胀升温，日央行再次渐进式加息，贸易冲突令日元避险属性增强，日元兑美元震荡走升。　　国内宏观政策方面，上半年GDP累计同比增长5.3%，略好于预期，从全年来看实现5%增速的难度不大。分项看，投资增速持续下行，对GDP的贡献度下降，其中基建投资是主要支撑，地产投资拖累延续，制造业投资高位回落。消费增速整体上行，但主要受政策补贴相关领域拉动。出口受抢出口带动保持一定韧性，但下半年下行风险增大。　　债券市场方面，2025年上半年债券收益率走势先上后下。从年初到3月中下旬，债券收益率主要以震荡上行为主，尤其短端上行幅度明显大于长端，收益率曲线呈现熊平特点。3月下旬，央行更改了MLF招标方式，银行体系负债端压力趋弱，债券市场略有回暖。二季度以来，美国对等关税大超预期，央行发布一揽子金融政策，包括降准降息等，国债收益率震荡下行，信用债跟随补涨。　　本基金作为以信用债和利率债投资为主的纯债型产品，始终坚持以信用债配置策略为基础构建债券投资组合，尤其着重以经济发达地区城投债搭配高等级银行二级资本债为主要配置标的，同时辅以长久期利率债波段交易策略，为组合增厚收益。　　报告期内，基于对经济基本面、资金利率走势、政策面变化、品种利差、期限利差相对估值的判断，本基金保持了较高的杠杆水平，增加了长久期城投债和商业银行二级资本债的配置比例。

海外宏观方面，2025年初以来美国经济有边际走弱迹象，市场对美联储年内的降息预期，也从此前的1次变为3次。不过，整体来看当前美国经济仍处于温和放缓的趋势中，尚有韧性。目前对海外市场影响更大的仍然是特朗普的政策主张，关税战的博弈仍在持续，市场风险偏好预计也将随之波动。　　国内宏观方面，一季度经济数据开局良好，从六大口径来看，工业、消费、服务业、投资、地产销售同比增速均高于去年5.0%的实际GDP所对应的年度增速，只有出口低于去年年度增速。不过物价、金融信贷数据来看，终端需求一般，目前经济内生增长动力仍然偏弱。二季度需要密切关注宏观稳增长政策支持下的基建、地产、消费的边际变化。　　货币政策方面，年初央行暂停公开市场国债买卖，政策目标阶段性转向防控长端利率风险，资金利率中枢快速抬升，同业存单发行利率上行后居高不下，银行缺负债延续。进入3月，央行更改MLF招标方式为“固定数量、利率招标、多重价位中标”，极大地呵护了市场信心，预计二季度在美联储货币政策松动后，叠加银行补充资本金到位，银行息差压力降低，央行将择机降准降息。财政政策方面，3月两会顺利召开，GDP目标设置为5%，财政适时加码、表观赤字率和赤字规模均有提升，提振消费成为扩内需的主线，整体符合市场预期。　　债券市场方面，一季度央行流动性投放相对审慎，资金面收敛带来债券短端利率调整上行，随着社融信贷迎来“开门红”、银行负债端压力显现及权益市场明显回暖，3月短端利率调整进一步传导至长端，利率曲线呈现熊平走势。一直到3月下旬，央行更改了MLF招标方式，银行体系负债端压力趋弱，债券市场略有回暖。截止2025年3月31日，1年期和10年期国债收益率分别上行至1.52%和1.81%。　　本基金作为以信用债和利率债投资为主的纯债型产品，始终坚持以信用债配置策略为基础构建债券投资组合，尤其着重以经济发达地区城投债搭配高等级银行二级资本债为主要配置标的，同时辅以长久期利率债波段交易策略，为组合增厚收益。　　报告期内，基于对经济基本面、资金利率走势、政策面变化、品种利差、期限利差相对估值的判断，本基金提高了杠杆水平，增加了商业银行金融债和长久期城投债的配置比例。

海外宏观方面，2024年美国经济延续韧性，就业市场表现良好，通胀压力依然存在，但核心通胀相对稳定。美联储在2024年9月、11月和12月分别进行了50个基点、25个基点和25个基点的降息。在会议纪要中，美联储表示将继续关注通胀和就业数据，采取谨慎的降息策略。11月，特朗普赢得了美国大选，同时共和党控制参众两院，这将有利于后续特朗普政策主张的推进。但考虑到其政策主张与民主党存在显著分歧，未来4年美国的宏观政策将极具未知性。　　国内宏观方面，2024年我国GDP增速5.0%，较2023年降低0.2个百分点，四个季度GDP增速呈现“U型”走势 。一季度主要依靠外需和国内政策对基建、制造业投资的支撑；二、三季度消费明显放缓，居民收入、价格预期等内生动能不足是主要原因；四季度一揽子稳增长政策效应显现，经济增速创全年最高。从价上看，前三季度GDP平减指数增速均下跌，四季度虽转正，但和2016-2019年同期均值相比差距仍较大，主要原因是需求偏弱，经济恢复的稳定性和持续性有待夯实。　　国内政策方面，2024年上半年国债和地方政府债发行保持相对克制。三季度，国债及地方债的发行速度有所加快，并对设备更新和以旧换新等领域进行定向支持。四季度，财政政策在化债、补充国有大型商业银行核心一级资本、推动地产企稳等方面表态更加积极。国内货币政策方面，2024年货币政策变化共计降准100bp，5年期LPR（贷款市场报价利率Loan Prime Rate）报价下调60bp，OMO（公开市场操作Open Market Operations）取代MLF（中期借贷便利Medium-term Lending Facility）成为主要的政策利率，并降息30bp。此外，央行出台新型货币政策工具，推动商业银行下调存量房贷利率，发挥存款自律机制持续推动存款利率下调，将同业存款纳入自律机制等。　　债券市场方面，2024年上半年债市利率不断突破新低，市场久期偏好相应抬升，尤其是一季度，长端及超长端表现强势，曲线平坦化下移。二季度，“手工补息”的整改带动中短端期限债市行情迅速演绎 。8月，国债“买短卖长”操作进一步引导曲线陡峭化，中短端走强。11月下旬，随着地方置换债发行落地，市场对债券供给放量担忧有所减轻，叠加央行加大投放维护流动性平稳，市场逐渐开始“抢跑”交易跨年行情。12月，同业存款利率规范落地，政治局会议提及“适度宽松”的货币政策，中央经济工作会议首提“适时降准降息”，宽松预期进一步升温，提振债市做多情绪，机构加速抢配之下利率再创2024年内新低，10年期、30年期国债收益率分别触及1.67%和1.92%的有史以来新低。信用债方面，“资产荒”行情延续，信用利差大幅收窄；一揽子化债方案深入推进下城投债信用风险持续缓释，产业债主体融资改善，但房企信用风险仍在暴露，行业分化进一步加剧。　　报告期内，本基金坚持以信用债配置策略为基础构建债券投资组合，信用债资产主要配置经济发达地区城投债、高等级银行二级资本债。报告期内，本基金增加了长久期利率债的波段交易，为组合增厚收益。

2024年第三季度，美国通胀延续放缓，经济依然保持韧性；欧洲经济景气度复苏较弱，法德和英国有所分化。海外央行货币政策立场分化，美联储9月正式开启降息周期，美国大选在即，多重压力下联储9月降息50BP超分析师预期，美债波动下行，美元指数走低；日央行上调目标政策利率，并缩减购债；欧洲央行降息预期升温；新兴经济体对货币宽松政策持谨慎态度。　　第三季度国内经济修复仍较弱。7月份需求压力仍在，主要经济数据超季节性回落，工业生产环比偏弱，服务业增速小幅回升，投资和出口同比有所回落。8月份经济数据进一步放缓，工业企业利润同比增速受基数影响大幅走弱，生产仍是重要支撑；受商品零售拖累，社零同比增速再度走弱；固定资产投资增速略微好转，房地产投资未见改善。社融数据增量主要来自政府债券融资，居民和企业的信贷需求依然偏低迷。　　货币政策方面，稳增长重要性提升。7月底MLF（中期借贷便利）超预期调降叠加OMO（公开市场操作）降息，央行预期引导力度加强；8月央行披露公开市场买卖债券操作专栏，开始使用国债买卖提供流动性，全月净买入债券面值为1000亿；9月政治局会议后，货币政策力度加大，降准降息同步落地，央行助力稳增长，市场信心大幅提振。二季度央行货币政策执行报告公布，坚持支持性的货币政策立场，加强逆周期调节，推进货币政策框架转型，增强经济持续回升向好态势，货币政策空间打开。　　债券市场方面，债券收益率震幅加剧。7月伴随政策利率降息，债市长端收益率跟随下行，回购利率制约利率短端下行空间；8月经历央行对长端利率风险关注及理财预防式赎回，利率债迅速上行至阶段性高点，月末央行加大流动性投放，债市有所修复；9月初政策宽松预期下利率债曲线陡峭下行，9月24日金融部门会议“降准、降息、存量房贷利率调降”等多项政策同步出台，当日10年国债、30年国债均未突破关键点位，叠加市场风险偏好抬升，9月末债市大幅回调。信用债方面，赎回压力下流动性风险上升，信用债的收益率和利差大幅波动上行。　　本基金作为以信用债和利率债投资为主的纯债型产品，始终坚持以信用债配置策略为基础构建债券投资组合，尤其着重以经济发达地区城投债搭配高等级银行二永债为主要配置标的，同时辅以长久期利率债波段交易策略，为组合增厚收益。　　报告期内，基于对经济基本面、资金利率走势和政策面变化的判断，组合灵活地调整了久期和杠杆水平，并积极运用类属配置、个券选择、期限选择等策略获取收益。

自2023年8-9月债市调整后，2023年4季度债市逐步企稳，受地产复苏不及预期影响，2023年11月各项经济数据环比走弱，地产政策虽已转变，但楼市及信贷回暖仍有待观察。化债大背景下，城投债公开债务规模持续萎缩难以避免，“资产荒”大格局已然形成，城投债收益率整体快速下行，并进而扩散至二永债等其他信用债品种。自9月下开始，所有收益率在4%以上的债券资产收益均持续下行。随着信用利差及期限利差的不断压缩，尤其是与3年以内高等级信用债相比，资金成本利差不断压缩，使得杠杆策略效果日益衰减，长久期利率债性价比不断提升，最终自2023年12月开始，久期策略取代杠杆策略成为中长久期债基的首选策略，并持续延续至2024年上半年。　　2024年一季度，利率中枢在债券市场信用利差已被大幅压缩、“资产荒”的大背景下，短久期信用债收益率大幅下行至资金成本已无明显利差可吃的程度，其走势图延续了2023年12月以来平坦化下行的趋势，主要源于中长债基普遍由杠杆策略转向久期策略。期间30年国债收益率大幅下行，由2.85%下行至2.41%。　　自3月开始，伴随着30年国债利率持续大幅下行，受汇率压力影响，央行始终保持“量松价紧”的政策，短端资金成本始终维持在1.8%附近，这使得收益率曲线不断平坦化，止盈交易盘开始逐步增多。随着央行在4月份3次提示长端利率风险，债券市场利率波动加剧，长端收益率大幅上行，30年国债收益率迅速回升至央行一季度货币政策报告专栏四中提及的2.5%以上，最高成交在2.6%。　　整个5月债市基本维持震荡趋势，自6月开始，随着“手工补息”暂停、资产荒愈演愈烈，以及受权益市场始终低迷因素的影响，存款不断向理财转移，债券型产品持续受到资金追捧，债市利率再次震荡下行。直至6月底，30年国债再次挑战2.4%关口。　　2024年7月1日下午1点开盘后不久，央行发布公开市场业务公告表示，将于近期面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作，市场普遍解读为央行此次借入操作是为了日后公开市场进行卖出操作，以调控长端和超长端利率水平。30年国债期货迅速由上午的大幅上涨转为暴跌。　　综合来看，基本面不及预期、资金面的宽松以及一级供给不足共同主导了2024年上半年的债券牛市，股债跷跷板效应也是推动债牛的重要原因。但从监管态度来看，汇率压力使得央行货币政策始终维持量松价紧，而长端及超长端利率快速下行也使得央行对金融机构“短债长投”风险的关注度不断提升。　　主要指数方面，1-6月（2023年12月29日-2024年6月28日），中债综合财富（总值）指数（CBA00201）上涨3.82%，中债综合净价（总值）指数（CBA00202）上涨2.29%；万得可转债等权指数（889033.WI）下跌4.33%。　　　　本基金作为以信用债和利率债投资为主的纯债型产品，始终坚持以信用债配置策略为基础构建债券投资组合，尤其着重以江苏、浙江等经济发达地区城投债搭配高等级银行二永债为主要配置标的，同时辅以长久期利率债波段交易策略，为组合增厚收益。　　自二季度开始，随着信用债收益率不断下行、信用利差持续压降，组合静态收益不断下降，逐步增加了长久期利率债波段交易规模。　　在操作上，各资产比例严格按照法规要求，没有出现流动性风险。

本基金纯债组合24年一季度继续增配短久期信用债，同时调整了利率债持仓，整体上仍以中短久期信用债持有票息策略为主，同时以中长久期利率债波段交易增厚收益。　　从纯债具体策略来看，一季度在银行间市场配置需求释放及债市一级供给不足影响下，春节后“资产荒”继续推动债券市场利率快速下行。至3月底10年国债收益率已跌破2.3%，30年国债收益率已跌破2.5%。但是从银行间回购利率来看，始终维持在1.8%-2%，限制了短端利率进一步下行。在化债大背景下，城投债信用利差也快速压缩，中短久期债券票息与资金利率之间的CARRY不断压缩，杠杆策略已难以为继，使得机构资金不断向久期要收益，资金在长久期品种不断淤积，长端波动开始加剧。　　从当前市场情况来看，收益率曲线过于平坦，各期限中就3年性价比较高，3年-1年期限利差还在2011年以来中位数以上。其余各关键期限点期限利差及信用利差均处于历史20%分位数。在资金成本有效下行前，债市可能会维持短端窄幅波动，长端剧烈震荡的状态，等待资金成本下行打开利率下行空间。但是短期来看，在汇率压力下短期资金成本下行较为困难，因此配置在3年期限进行防御是一个不错的选择，即使出现超预期资金利率下行，在收益率曲线极端平坦化的状态下，3年品种同样受益。

2023年的宏观主线逻辑表现为美国经济韧性超出预期和中国经济复苏力度不及预期。海外方面，尽管2023年以来美国曾出现过硅谷银行风险事件和财政问题，但在财政发力和货币政策影响滞后的作用下，美国经济整体在平稳的宏观环境下呈现出软着陆的趋势，美联储全年维持higher for longer的政策基调，直到年底才释放偏鸽派的转向信号。国内方面，年初经济补偿效应消退后，二季度经济增长动能明显放缓，7月政治局会议对政策积极定调之后，8月起各类稳增长政策陆续落地，在政策的托底作用下，经济逐步企稳，但整体仍呈现波折复苏的特征，全年物价水平也处于低位运行。　　2023年国内经济在房地产拖累影响下经济增长不及预期，由此导致了全年权益市场表现较弱，同时推动债券市场利率中枢不断下行。分阶段来看，年初从疫情防控中走出后，伴随经济活动恢复常态化，短暂的复苏交易提振了风险偏好，但3月后经济复苏渐显疲态、财政政策始终保持克制仅依靠货币政策发力，市场演绎“弱现实、弱预期”逻辑，3月-8月期间债市持续走牛。8月下旬起随着地产刺激政策密集出台、经济数据同步出现企稳迹象，叠加债券供给压力和资金面趋紧，利率中枢低位反弹。2023年10月、11月债市在基本面弱复苏、资金利率居高不下以及年末政策预期的多因素交织影响下呈现出震荡行情，直至12月机构提前抢配再次推动利率中枢快速下行。　　从2023全年来看，除去经济基本面因素外，城投化债政策对债市同样产生了巨大影响，城投债整体风险大幅降低且未来供给预期收缩，资产荒逻辑推动城投债利率快速下行，进而推动银行二永债走出了一波持续快速下行的行情。2023年全年呈现出利率中枢大幅下行、期限利差不断压缩、信用利差大幅压缩的债牛行情。从全年来看，10年国债利率从年初2.9%高位回落至2.54%后在2.6%-2.7%区间内窄幅波动，收益率曲线先陡后平。信用债则走出了波澜壮阔的大牛市，年内出现两波信用利差压缩行情，分别是一季度高利差的修复以及下半年化债政策推动下的城投债行情。　　中海纯债产品以江浙等经济发达地区城投债配置策略为主，在2023年筛选了一批剩余期限3年以内的经济发达地区城投债组合，以持有策略为主。

2023年三季度，全球经济下行风险集聚，国别差异较大；美国经济维持温和增长，依然有韧性；欧洲经济景气度普遍低迷，德国等部分欧元区以及新兴市场经济体继续走弱。海外央行货币政策立场分化，美联储暂停加息但态度仍偏鹰，美债收益率持续走高，美元震荡后继续攀升；英国央行和日央行维持利率不变；部分新兴经济体货币危机风险上升。　　三季度国内经济仍在修复，工业生产景气度缓慢回升。7月份主要经济数据同比增速下行，生产转弱，基建和制造业投资持续下滑，地产销售低位徘徊，商品消费表现不佳。8月份经济温和改善，结构上供需同步回暖、内需好于外需；工业生产增速加快，服务业止跌回升，制造业投资需求有所恢复，社零同比增速回升，消费明显改善，地产景气度仍较弱。　　2023年三季度债市整体表现为剧烈震荡，震荡主因在于宏观基本面数据以及政策面的超预期。7月政治局会议后，由于房住不炒不再提及，反而强调了地产形势出现变化，使得市场对于地产政策全面放松产生期待，导致了债市下跌；但8月初金融和经济数据走弱，地产政策放松不及预期，加之央行超预期降息，10年期国债收益率一度下行至2.54%；8月末包括一线城市在内的地产政策全面放松，同时9月资金利率边际收紧，债市大幅回调，利率快速上行。截止国庆节前，10年国债利率已上行至2.7%。　　除了房地产政策面的影响外，导致9月债市调整的原因是多方面的：1、9月利率债供给大幅增加，季末资金面逐步收紧，导致资金成本不断上行；2、房地产限购限贷政策的放松开始不断落地，对经济复苏的预期不断增强；3、前期债市累积涨幅较大，去年底债市调整的疤痕效应促使机构迅速抛售，压降组合久期控制波动率、同时兑现浮盈；4、城投化债方案逐步明朗，市场担心专项债发行额度会远超预期，同时担心国债供给超预期增加；5、对4季度经济复苏的预期以及增量财政政策预期逐渐增强，相反在连续降准降息后对货币政策的预期不断减弱。　　信用风险方面，行业信用风险仍集中在民营房地产，个别房企债务危机持续暴露，须继续关注并保持谨慎。但城投债信用利差普遍收窄，其中短期限和低评级品种信用利差在政治局会议提出一揽子化债方案后压缩更多；市场对城投债配置力度较强。　　短期来看，房地产全面放松和地方化债方案均对债券市场产生较大调整压力，尤其是资金面还偏紧的情况下，短期债市依然偏空。尤其是从房地产政策来看，政策已完全转向，在这一背景下，如果10月公布的数据向好直接对债市产生冲击，如果10月公布的数据不好市场也会预期进一步的政策落地。4季度还有三中全会和中央经济工作会议待召开，市场关注财政、货币政策方向，会议召开前利率难有下行。　　从绝对收益率的角度来看，目前10年国债已调整至2.7%，已调整至MLF利率加20BP，而30年国债已调整至3%，考虑税收影响已超过前期津城建短融的发行利率。另一方面，参考去年疫情政策放开前后利率债调整幅度，当时10年国债利率调整至当时MLF利率加17BP。目前利率债调整幅度已超过2022年底。　　本基金纯债组合3季度未调整持仓结构，以中短久期信用债持有票息策略为主。部分资产到期后，替换配置了剩余期限2年以内利率债。　　从纯债具体策略来看，在当前信用利差及期限利差均处于历史较低分位、同时资金面相对宽松、资金利率保持稳定的市场环境下，坚持以票息策略为主，控制组合久期。策略上以中短久期、高评级信用债构建YTM较高的纯债组合。后续如资金成本宽松，寻机增持合适的中短久期信用债。

与2022年4季度债市大幅调整形成鲜明对比的是，2023年上半年除1月债市延续了2022年4季度的调整趋势外，整个上半年债市持续上涨，利率中枢不断下行，同时信用利差大幅压缩，以城投债为例信用利差已回到2022年3季度水平。　　分季度来看，一季度利率中枢震荡但信用利差快速收敛，二季度利率中枢单边下行：　　一季度债券收益率先上后下。1月复苏交易下，市场风险偏好回升，债市承压下跌。2月市场开始关注经济修复的持续性，债市转为震荡行情，且资金面波动加剧导致收益率曲线快速走平。3月经济增长和政策预期双双走弱，海外避险情绪也急速升温，债市表现走强。整个一季度来看，利率债收益率曲线呈现平坦化上行走势。信用债表现强劲，信用利差大幅压缩，中低等级城投债表现最优。转债在节前快速上行后转为震荡行情，溢价率较上季度末小幅抬升。　　二季度在财政政策不及预期及经济数据环比走弱影响下，债券呈现牛市行情，收益率震荡下行。4月和5月在经济复苏和政策力度均低于预期及流动性宽松的支撑下，债券收益率开启单边下行行情，而6月“弱预期”边际上有所修复，市场关注点重回政策面，月中央行降息带动收益率大幅下行，降息后市场开始担忧宽信用政策的冲击，且前期获利盘存在止盈需求，债券收益率从低位快速反弹，截止二季度末，10年国债收益率收至2.63%，较一季度末下行20bp。　　主要指数方面，1-6月中债综合财富指数上涨2.64%，中债综合净价指数上涨1.01%；中证转债指数上涨3.37%。　　　　本基金在2023年上半年以流动性管理为主，在操作上，各资产比例严格按照法规要求，没有出现流动性风险。

2023年一季度债券市场分为两段，春节前后一方面资金面不稳定，另一方面延续了2022年4季度的弱势格局，债市呈现震荡走势。但是相比2022年11月-12月走势，利率持续大幅上行、信用利差大幅走阔的趋势止住了。同时由于机构普遍预期央行不会持续主动收紧货币政策，资金利率不会大幅上行，因而票息策略成为大家的共识，中短久期信用债买盘逐步恢复。春节后，机构2023年度配置需求开始逐步释放，短端利率持续回落，尤其是信用利差开始迅速修复，至2月底已经基本回到2022年3季度水平。3月，机构配置力量依然较强，尤其是利率债买盘持续释放，使得长端收益率也开始逐步下行，10年国债利率自2.9%以上逐步回落到2.85%。　　从宏观面来看，无论是社融、信贷还是经济数据表现并不差，但是债券市场对于经济数据基本免疫，持续缓慢上涨。分析其原因我们认为主要有以下几点：1、已公布的经济数据虽然很好，但是由于美欧史诗级大幅加息后经济出现衰退迹象，大家担心后续出口可能承压，进而影响经济；2、地产销售数据来看1-2月表现很好，但是3月二手房销售出现回落，使得大家对地产复苏持续性怀疑；3、1季度原本就是存款类金融机构配置需求释放时点，而今年保险及商行配置需求均很强，对债券市场带来了强支撑。　　目前来看，对后续债市的主要分歧在于对经济复苏持续性的判断，尤其是对地产回暖是否可持续的判断。甚至有机构担忧后续有通缩的风险，因此对债市判断利率会持续下行。我们的看法是，经济复苏路径明确，基建发力、房地产市场逐步回暖都会给经济带来支撑。现在市场更多的是信心不足，需要有持续几个月的数据观察以确认复苏趋势。从另一方面来看，在经济持续复苏趋势向好的情况下，央行进一步宽松的必要性在降低，自去年3季度开始市场资金拆借成本处于持续缓慢抬升中，7天回购利率再次回到2-2.2%区间。如果以资金成本作为债券定价的锚，目前的收益率下行空间已不大，无论是期限利差还是信用利差目前都处于历史低位。在这样的市场环境下，如果资金成本不继续下行，我们认为利率继续下行空间也不大。因此更倾向于在纯债策略上以短久期、高评级债券做防御配置。　　本基金纯债组合1季度大幅调整了持仓结构，以中短久期信用债为主，提升了组合YTM。　　从纯债具体策略来看，在当前信用利差及期限利差均处于历史较低分位、同时资金面相对宽松、资金利率保持稳定的市场环境下，坚持以票息策略为主，控制组合久期。策略上以中短久期、高评级信用债构建YTM较高的纯债组合。