仇秉则 - 基金投资策略和运作

2025年3季度，美国与欧盟、日本等主要经济体达成贸易协议，中美贸易谈判虽有分歧但继续延期；在中美科技企业对人工智能CAPEX的乐观指引和海外算力盈利持续超预期的推动下，投资者恢复乐观情绪；8月下旬，美联储主席偏鸽派的表述提升了降息的确定性，推动市场进一步上涨。截至本季度末，上证50和沪深300指数分别上涨10.21%和17.90%，创业板指数上涨50.4%，科创50指数上涨49.02%，中证2000和国证2000指数分别上涨19.17%和17.24%。各大行业中，半导体/电子、通信、有色金属、电力设备新能源、计算机、传媒等涨幅居前，银行、保险、电力、公用事业、食品饮料等表现落后。主题方面，海外算力、国产算力、游戏、固态电池、创新药等持续活跃，新消费、红利等走势羸弱。报告期内，基于国际宏观环境的变化以及对各行业的持续跟踪，基金管理人维持了有色金属和科技领域的持仓，增加了国防军工行业的配置，减少了大消费行业的持仓，保持了组合的均衡和稳定。

三季度债市持续调整，短债行情好于长债和超长债。股市整体偏强。产品基于风险平价理论，平衡股和债的配置比例。三季度，权益仓位整体低于15%，债券的持仓久期有所下调。当前基本面数据对债市有一定支撑，经济修复态势偏弱，生产端好于需求端。货币政策延续呵护基调，央行通过MLF、买断式逆回购等工具对冲债券供给和特殊时点的资金波动，后续资金面或继续延续中性偏松的局面。美国劳动力市场持续走弱，美联储后续降息概率较大，对我国的宽松货币政策也有一定利好。另外四季度的债券供给或将小于三季度，对债市也形成一定支撑。四季度的扰动因素在于10月底的四中全会、后续中美关税摩擦和贸易会谈，以及公募基金费率方面引发的机构行为等。经过三季度的持续调整，四季度或将维持震荡的局面，继续大幅度调整的概率不高。操作方面，依然重视票息策略，以中短久期为底仓，把握信息、数据和政策预期差带来的阶段性调整机会，少量波段操作增厚收益。

2025年三季度，外部不确定性有所降低。虽然全球去通胀进程依然曲折，地缘冲突风险仍存，但中美关系实现阶段性缓和，市场情绪回暖。随着美联储开启降息周期，海外流动性改善，部分外资加大对新兴市场资产的配置。国内经济延续修复但增速放缓，出口表现超预期，而投资分项中地产、基建及制造业均出现不同程度回落，消费保持韧性但增长动力趋缓，内需仍面临一定压力。展望四季度，“以旧换新”等政策效应逐步递减，叠加去年同期基数较高，对消费回暖形成压力。在缺乏新增政策支持的情况下，地产或将面临下行趋势的考验，宏观经济仍需政策端温和托底。在中美关系缓和、“反内卷”政策导向、科技行业持续超预期及风险偏好修复的背景下，A股三季度整体呈现震荡上扬、波动加剧的格局。市场交易活跃度显著提升，行业与风格分化明显，科技成长与周期板块表现抢眼，整体估值水平上移，科技板块估值提升尤为突出。可转债市场受权益市场强势带动表现活跃，溢价率维持高位，估值处于历史中高区间，市场风格偏向股性驱动，结构性机会凸显。报告期内，考虑到权益市场热度持续，本基金继续通过转债参与权益市场机会，充分利用可转债的不对称收益特征，争取为投资者创造有保护的上行收益。三季度债券市场在风险偏好上升、前期过度乐观的降息预期被修正等因素影响下，收益率震荡上行、波动加大，期限利差与信用利差均有所扩大，市场情绪整体趋于谨慎。本基金债券组合维持偏低久期配置，在控制风险的前提下力争获取稳健收益。

2025年三季度，外部不确定性有所降低。虽然全球去通胀进程依然曲折，地缘冲突风险仍存，但中美关系实现阶段性缓和，市场情绪回暖。随着美联储开启降息周期，海外流动性改善，部分外资加大对新兴市场资产的配置。国内经济延续修复但增速放缓，出口表现超预期，而投资分项中地产、基建及制造业均出现不同程度回落，消费保持韧性但增长动力趋缓，内需仍面临一定压力。展望四季度，“以旧换新”等政策效应逐步递减，叠加去年同期基数较高，对消费回暖形成压力。在缺乏新增政策支持的情况下，地产或将面临下行趋势的考验，宏观经济仍需政策端温和托底。在中美关系缓和、“反内卷”政策导向、科技行业持续超预期及风险偏好修复的背景下，A股三季度整体呈现震荡上扬、波动加剧的格局。市场交易活跃度显著提升，行业与风格分化明显，科技成长与周期板块表现抢眼，整体估值水平上移，科技板块估值提升尤为突出。可转债市场受权益市场强势带动表现活跃，溢价率维持高位，估值处于历史中高区间，市场风格偏向股性驱动，结构性机会凸显。报告期内，本基金继续坚持稳健审慎的增强策略，维持中等权益仓位，动态优化组合结构，逐步调整了估值性价比偏低的转债配置。品种方面重点关注现金流良好、基本面稳健、股东回报稳定且估值合理的优质标的，以求实现组合绝对收益的稳健目标。三季度债券市场在风险偏好上升、前期过度乐观的降息预期被修正等因素影响下，收益率震荡上行、波动加大，期限利差与信用利差均有所扩大，市场情绪整体趋于谨慎。本基金债券组合维持中等久期配置，适度参与波段操作，在控制风险的前提下力争获取稳健收益。

本基金长期资产配置以债券投资为主要持仓，股票和可转债投资为辅，一方面在资产配置的基础上，通过构建债券组合以获取相对稳定的基础收益；另一方面，在积极的债券配置基础上，辅以可转债、可交债、股票等投资，增强基金整体的获利能力。通过对债券资产久期、权益资产仓位的把握，动态调节债券和股票的配置比例，提高基金在低回撤下的收益水平。报告期内，基金组合总体维持债券低仓位低久期策略，同时通过少数利率债交易性机会部分增厚投资收益；股票上则保持中高仓位，结构上以科技、黄金、资源品为主要持仓，整体取得较好收益。可转债仓位整体从中性偏高减至中性偏低水平，也及时把握了上半年可转债行情。

2025年三季度权益资产价格整体上扬，沪深300上涨17.9%，上证指数上涨12.73%，深证成指上涨29.25%，内地消费指数上涨7.1%，中证食品饮料指数上涨2.99%。三季度中国制造业PMI持续维持荣枯线以下，PPI同比维持低个位数下行，CPI同比持平左右。财政补贴拉动消费需求效果减弱，社会消费品零售总额同比增速相较二季度有所放缓，消费需求未见明显好转。消费行业表现明显弱于大盘。组合管理方面，增配了长期更具成长空间且估值回落至合理区间的预调酒龙头公司，增配经营策略调整更契合未来消费趋势的白酒龙头公司。

三季度债市持续调整，短债行情好于长债和超长债。产品持仓以信用债配置为主，交易盘比例较轻。当前基本面数据对债市有一定支撑，经济修复态势偏弱，生产端好于需求端。货币政策延续呵护基调，央行通过MLF、买断式逆回购等工具对冲债券供给和特殊时点的资金波动，后续资金面或继续延续中性偏松的局面。美国劳动力市场持续走弱，美联储后续降息概率较大，对我国的宽松货币政策也有一定利好。另外四季度的债券供给或将小于三季度，对债市也形成一定支撑。四季度的扰动因素在于10月底的四中全会、后续中美关税摩擦和贸易会谈，以及公募基金费率方面引发的机构行为等。经过三季度的持续调整，四季度或将维持震荡的局面，继续大幅度调整的概率不高。操作方面，依然重视票息策略，以中短久期为底仓，把握信息、数据和政策预期差带来的阶段性调整机会，少量波段操作增厚收益。

回顾今年三季度，A股市场整体表现强劲。在国际地缘摩擦频仍的情况下，沪深300指数单季度仍录得17.9%的涨幅，创2019年一季度以来的最大单季度涨幅。从驱动因素看，美联储正式开启降息周期，叠加海外的AI基础设施投资热度高企，我国为科技产业推出了更丰富的配套政策，流动性、风险偏好、产业发展趋势与政策共振，使得A股和港股的泛科技板块，在三季度表现尤为抢眼，但结构性分化也愈发显著：一方面，在全球流动性宽松后，风险偏好不断提升，叠加我国在中美科技领域竞争中的不断进步，在半导体、高端装备、智能制造等自主创新板块，创新-产业化-资本进入的飞轮逐渐开始运转，对我国自主创新的科技自信与产业生命周期的不断更迭，共同造就了资本市场中科技板块的繁荣（重新定价）。但另一方面，2022-2024年市场震荡过程中，表现较好的防御板块（如银行、煤炭、公用事业等），资金加速流出，股价表现相对较弱，与科技板块形成了鲜明的对比，两者的悲欢并不相通。本产品的运作都是基于量化投资框架，在控制风险敞口（包括但不限于行业、风格、市值暴露等方面）的前提下，充分利用各种定量化的手段，归纳总结市场的内在运行规律或驱动模式，主要在业绩比较基准指数的范围内挖掘尚未被充分定价的优质个股，通过构建分散化组合系统性地将定价偏差转化为产品的回报。为充分践行今年监管发布的《推动公募基金高质量发展行动方案》，进一步回归公募基金的受托责任本源，坚守投资者利益至上的原则，本管理人也将秉承专业、审慎、透明、合规的核心要求，在市场宏观环境和微观结构快速更迭的过程中，一以贯之地从维护投资者长期利益的角度出发，保持适度灵活，在产业结构升级和科技创新的共振中，努力为投资者提供分享这些红利的机会。

三季度债市持续调整，短债行情好于长债和超长债。产品操作整体偏防守。以利率债和商金为主要持仓标的，久期较短。当前基本面数据对债市有一定支撑，经济修复态势偏弱，生产端好于需求端。货币政策延续呵护基调，央行通过MLF、买断式逆回购等工具对冲债券供给和特殊时点的资金波动，后续资金面或继续延续中性偏松的局面。美国劳动力市场持续走弱，美联储后续降息概率较大，对我国的宽松货币政策也有一定利好。另外四季度的债券供给或将小于三季度，对债市也形成一定支撑。四季度的扰动因素在于10月底的四中全会、后续中美关税摩擦和贸易会谈，以及公募基金费率方面引发的机构行为等。经过三季度的持续调整，四季度或将维持震荡的局面，继续大幅度调整的概率不高。操作方面，依然重视票息策略，以中短久期为底仓，把握信息、数据和政策预期差带来的阶段性调整机会，少量波段操作增厚收益。

2025年3季度，美国与欧盟、日本等主要经济体达成贸易协议，中美贸易谈判虽有分歧但继续延期；在中美科技企业对人工智能CAPEX的乐观指引和海外算力盈利持续超预期的推动下，投资者恢复乐观情绪；8月下旬，美联储主席偏鸽派的表述提升了降息的确定性，推动市场进一步上涨。截至本季度末，上证50和沪深300指数分别上涨10.21%和17.90%，创业板指数上涨50.4%，科创50指数上涨49.02%，中证2000和国证2000指数分别上涨19.17%和17.24%。各大行业中，半导体/电子、通信、有色金属、电力设备新能源、计算机、传媒等涨幅居前，银行、保险、电力、公用事业、食品饮料等表现落后。主题方面，海外算力、国产算力、游戏、固态电池、创新药等持续活跃，新消费、红利等走势羸弱。报告期内，基于国际宏观环境的变化以及对各行业的持续跟踪，基金管理人维持了有色金属和科技领域的持仓，增加了国防军工行业的配置，减少了大消费行业的持仓，保持了组合的均衡和稳定。

2025年第三季度，债券市场在多重因素的影响下呈现阶段性调整特征。具体而言，7月至8月上旬，“反内卷”政策推动通胀预期升温，权益及商品市场走强，对债市形成压制。此后，有关部门宣布恢复对部分券种征收增值税，推高持有成本，促使收益率定价基准进一步上移；8月至9月，在科技板块的带动下A股市场延续强势，居民大类资产配置向权益端倾斜，债市负债端承压。进入9月，公募基金销售费用征求意见稿引发市场广泛讨论，叠加美联储降息背景下国内宽货币预期强化，多空因素交织下债市情绪趋于谨慎，行情进入震荡区间。报告期内，债市收益率中枢震荡上移，资金面较为稳定。本产品主要采取票息策略，久期维持在较低水平。

三季度债市持续调整，短债行情好于长债和超长债。产品以超长久期利率债为主要投资标的，由于超长债三季度跌幅较大，因此为了应对赎回，持仓加大了活跃券的比重。当前基本面数据对债市有一定支撑，经济修复态势偏弱，生产端好于需求端。货币政策延续呵护基调，央行通过MLF、买断式逆回购等工具对冲债券供给和特殊时点的资金波动，后续资金面或继续延续中性偏松的局面。美国劳动力市场持续走弱，美联储后续降息概率较大，对我国的宽松货币政策也有一定利好。另外四季度的债券供给或将小于三季度，对债市也形成一定支撑。四季度的扰动因素在于10月底的四中全会、后续中美关税摩擦和贸易会谈，以及公募基金费率方面引发的机构行为等。经过三季度的持续调整，四季度或将维持震荡的局面，继续大幅度调整的概率不高。操作方面，依然重视票息策略，以中短久期为底仓，把握信息、数据和政策预期差带来的阶段性调整机会，少量波段操作增厚收益。