柳万军 - 基金投资策略和运作

2026年第一季度，宏观经济层面的高频数据依旧保持较高的景气度，债券市场整体以区间震荡为主。在相对充裕的流动性环境支撑下，中短期限利率债估值较去年年末有所下移。整个一季度，关键期限的国债利率大多在相对低位震荡运行，季末略有波动；长期限利率品种则出现一定上行，使得整条收益率曲线明显陡峭化，期限利差有所走阔。分月份看，1月市场流动性平稳，叠加信贷相关预期有所调整，债市迎来修复行情，品种和久期层面均呈现轮动特征。2月利率走势先抑后扬，配置型资金进场推动长端品种率先修复，随后部分获利了结盘出现，利率有所反弹。进入3月，受海外地缘冲突影响，大宗商品价格有所上行，通胀预期有所抬升，带动债市长短端明显分化：长端利率承压调整，而中短端在宽松资金面和配置需求支撑下表现相对稳健。整体来看，年初以来债券市场呈现出明显的结构特征：信用类资产整体表现好于利率类资产，侧重持有票息的策略效果优于主动拉长久期的策略，收益率曲线整体呈现陡峭化运行态势。报告期内，本基金对债券资产配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

2026年一季度，宏观经济高频指标维持高景气度，债券市场整体呈震荡运行格局。受益于资金面持续宽松，10年期及以内国债收益率曲线估值较去年末整体小幅下行，而超长端承压导致曲线形态趋于陡峭，30-10年期限利差走阔。分月度看，1月资金面保持平稳，伴随信贷开门红预期修正，债市展开修复行情，收益率曲线从信用品种向利率品种、从短端向中长端逐步传导。2月利率先下后上，配置盘推动中长端国债走强，30年期国债及政策性金融债跟涨明显，节后部分机构止盈，利率转为上行。3月受中东局势影响，国际油价快速抬升，通胀预期有所升温，长端及超长端承压走弱，30-10年利差进一步走扩，中短端则在资金面平稳及配置力量支撑下表现偏强。总体来看，开年以来债市呈现“信用优于利率、票息优于久期”的特点，收益率曲线形态呈现陡峭化的特征。权益市场方面，一季度市场在“内稳外扰”环境下呈高位震荡格局。年初在政策预期和资金推动下放量上行，上证指数一度触及4100点上方，但随后因融资保证金比例上调、海外大宗商品波动及地缘局势升级等因素，市场进入多轮“压力测试”，整体呈现“春季躁动+高位震荡”的特征。行业与风格方面，一方面，在涨价逻辑与能源安全驱动下，石油石化、煤炭、电力及公用事业、电力设备及新能源等板块涨幅居前；另一方面，前期涨幅较大的科技成长板块在估值消化和外围扰动下有所调整，资金阶段性流向低估值、高股息的红利板块及防御性行业。整体看，一季度市场盈利预期改善与估值压力并存，呈现典型的“盈利修复+结构分化”行情，为后续围绕业绩与景气度的结构性机会奠定了基础。报告期内，本基金坚持资产配置理念，积极参与股债投资机会，努力优化组合风险收益特征。股票投资方面，结合市场走势精选个股，力求增厚组合收益；债券投资方面，保持合理仓位与久期，并灵活把握市场波动进行波段操作。

2026年1季度，资金持续宽松，债券市场整体上涨，分品种看，收益率曲线走陡，信用表现优于利率。信用债方面，3YAAA、5YAAA收益率相比年初有10bp左右的下行，利率债方面，10Y国债变动不大，30Y国债则有上行。年初以来债券主要有三段下跌，分别是开年的1月初，春节后和美以伊冲突后。这三段调整里，每次都是长端跌幅更大，而中短端调整幅度有限，更加坚挺。原因主要有三点：第一，1-2月基本面数据不错但资金持续宽松，中短端受益，对长端偏利空；第二，经历了2025年的小熊市（债券收益率年末高于年初，全年看纯债类基金资本利得不高），机构对加久期普遍谨慎，在基本面需要观察但资金确定宽松的现实下，转向短端套息是更为安全的策略；第三，从负债端角度看，分红险、银行存款、固收+资金等，对中短端的配置需求更大。报告期内，本基金保持灵活久期，以杠杆套息策略为主，精细择券，严控信用风险。

开年以来宏观基本面保持平稳，财政靠前发力支撑中长期融资需求，一定程度上对冲了低迷的居民部门新增贷款，市场交易主线暂时不在基本面。年初以来市场主要交易宽松的资金面和信用利差压缩。得益于银行负债成本压降和强劲的结汇资金补充流动性，资金利率保持低位，且波动率持续收敛，shibor3M、shibor1年持续走低，中短端利率明显下行；因地缘争端、油价中枢上行形成通胀预期扰动，压制了长端利率表现。部分存量的高息定期存款到期后转移至理财、基金保险等非银产品，增加了配置信用债的需求，信用利差年初以来持续压缩。报告期内，本基金保持了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

2026年第一季度，全球主要经济体制造业PMI上行，但中东地缘冲突升级加剧滞胀预期，并导致对经济增长前景产生担忧，各类风险资产波动率明显放大。债券市场方面，宏观经济总体平稳，结构性差异持续。央行投放继续呵护流动性平稳宽松，曲线陡峭化，信用利差进一步压缩。权益市场方面，一季度上证指数先上后下。风格方面，1月小盘成长风格占优，2-3月大盘价值和红利风格占优。行业方面，1月有色金属和科技行业占优，2-3月滞胀预期升温，能源行业占优。转债总体跟随股市，本季度转债赎回增加驱动股性转债溢价率回落。 本报告期，组合保持了中等久期。

开年以来宏观基本面保持平稳，财政靠前发力支撑中长期融资需求，一定程度上对冲了居民部门的信用收缩，使得市场交易主线暂时不在基本面。年初以来市场主要在交易宽松的资金面和信用利差压缩。得益于央行有意识地压降银行负债成本和强劲的结汇资金补充流动性，开年以来资金利率一直保持在低位，且波动率持续收敛，shibor3M、shibor1年持续走低，曲线牛陡。同时，因存款分流搬家至理财、基金等非银机构，信用利差持续压缩。一季度，本基金保持中性偏低的杠杆和偏高久期。

2026年一季度初，国内外的宏观经济景气度较高，同时市场对年内国内外的货币和财政刺激均有所期待，全球风险资产表现较好。但随着2月末美以伊战争爆发，在对油气供给冲击的担忧下，股债商出现三杀。债券市场方面，一季度资金持续宽松，债券市场整体上涨，收益率曲线走陡，信用表现优于利率。信用债方面，3YAAA、5YAAA收益率相比年初有10bp左右的下行；利率债方面，10Y国债变动不大，30Y国债则有所上行。年初以来，债券主要有三段下跌，分别是开年的1月初、春节后和美以伊冲突后。这三段调整里，每次都是长端跌幅更大，而中短端调整幅度有限，更加坚挺。原因主要有三点：第一，1-2月基本面数据不错但资金持续宽松，中短端受益，对长端偏利空；第二，经历了2025年的小熊市（债券收益率年末高于年初，全年看纯债类基金资本利得不高），机构对加久期普遍谨慎，在基本面需要观察但资金确定宽松的现实下，转向短端套息是更为安全的策略；第三，从负债端角度看，分红险、银行存款、固收+资金等，对中短端的配置需求更大。权益市场方面，一季度指数在春季躁动预期和战争冲击下经历一轮过山车。风格上A股仍是小盘指数相对占优，转债因赎回担忧，下跌节奏更早，港股则受流动性担忧和AI冲击软件叙事影响大幅下跌。行业方面，1-2月资源、科技等前一年景气度高、表现优异的行业继续大涨，但3月地缘冲突爆发后，前期领涨的行业大幅下跌，防御性的红利股和受益冲突的能源品如煤炭、油气等则大幅上涨。报告期内，本基金保持灵活久期，以杠杆套息策略为主，精细择券，严控信用风险。权益方面，年初看好春季躁动行情，仓位较高；但2月港股因流动性担忧大跌，3月美以伊战争又冲击全球股市，基金净值经历大幅回撤，在此过程中调整了仓位。权益结构上根据经济周期和半导体周期位置的判断，将科技仓位调低，向上游金属、能源等方向倾斜。

2026年1季度，资金持续宽松，债券市场整体上涨，分品种看，收益率曲线走陡，信用表现优于利率。信用债方面，3YAAA、5YAAA收益率相比年初有10bp左右的下行，利率债方面，10Y国债变动不大，30Y国债则有上行。年初以来债券主要有三段下跌，分别是开年的1月初，春节后和美以伊冲突后。这三段调整里，每次都是长端跌幅更大，而中短端调整幅度有限，更加坚挺。原因主要有三点：第一，1-2月基本面数据不错但资金持续宽松，中短端受益，对长端偏利空；第二，经历了2025年的小熊市（债券收益率年末高于年初，全年看纯债类基金资本利得不高），机构对加久期普遍谨慎，在基本面需要观察但资金确定宽松的现实下，转向短端套息是更为安全的策略；第三，从负债端角度看，分红险、银行存款、固收+资金等，对中短端的配置需求更大。报告期内，本基金保持灵活久期，以杠杆套息策略为主，精细择券，严控信用风险。

海外方面，传统经济动能偏弱、AI等新兴产业投资旺盛的格局开年延续，流动性环境宽松、需求端的快速扩张继续推升AI产业链的估值，直至美以伊战争。能源化工产品贸易受阻、成本上升和短缺逐渐成为经济的掣肘，并在流动性层面形成扰动，科技股、美债、黄金同步下跌。全季来看，海外主要股指先涨后跌，美债利率曲线整体上移。国内方面，政策发力靠前，基本面保持平稳，权益市场先涨后跌，整体震荡。得益于银行负债成本压降和强劲的结汇资金补充流动性，利率曲线陡峭化下行。报告期内，本基金适度降低了权益仓位，拉长了债券久期。

2026年第一季度，全球主要经济体制造业PMI上行，但中东地缘冲突升级加剧滞胀预期，并导致对经济增长前景产生担忧，各类风险资产波动率明显放大。债券市场方面，宏观经济总体平稳，结构性差异持续。央行投放继续呵护流动性平稳宽松，曲线陡峭化，信用利差进一步压缩。权益市场方面，一季度上证指数先上后下。风格方面，1月小盘成长风格占优，2-3月大盘价值和红利风格占优。行业方面，1月有色金属和科技行业占优，2-3月滞胀预期升温，能源行业占优。转债总体跟随股市，本季度转债赎回增加驱动股性转债溢价率回落。 本报告期，组合纯债部分保持中低久期，股票仓位小幅波段调整，但期末总体维持较高。

2026年第一季度，宏观经济层面的高频数据依旧保持较高的景气度，债券市场整体以区间震荡为主。在相对充裕的流动性环境支撑下，中短期限利率债估值较去年年末有所下移。整个一季度，关键期限的国债利率大多在相对低位震荡运行，季末略有波动；长期限利率品种则出现一定上行，使得整条收益率曲线明显陡峭化，期限利差有所走阔。分月份看，1月市场流动性平稳，叠加信贷相关预期有所调整，债市迎来修复行情，品种和久期层面均呈现轮动特征。2月利率走势先抑后扬，配置型资金进场推动长端品种率先修复，随后部分获利了结盘出现，利率有所反弹。进入3月，受海外地缘冲突影响，大宗商品价格有所上行，通胀预期有所抬升，带动债市长短端明显分化：长端利率承压调整，而中短端在宽松资金面和配置需求支撑下表现相对稳健。整体来看，年初以来债券市场呈现出明显的结构特征：信用类资产整体表现好于利率类资产，侧重持有票息的策略效果优于主动拉长久期的策略，收益率曲线整体呈现陡峭化运行态势。报告期内，本基金对债券资产配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况进行了一定的波段操作。

2026年第一季度，全球主要经济体制造业PMI上行，但中东地缘冲突升级加剧滞胀预期，并导致对经济增长前景产生担忧，各类风险资产波动率明显放大。债券市场方面，宏观经济总体平稳，结构性差异持续。央行投放继续呵护流动性平稳宽松，曲线陡峭化，信用利差进一步压缩。权益市场方面，一季度上证指数先上后下。风格方面，1月小盘成长风格占优，2-3月大盘价值和红利风格占优。行业方面，1月有色金属和科技行业占优，2-3月滞胀预期升温，能源行业占优。转债总体跟随股市，本季度转债赎回增加驱动股性转债溢价率回落。 本报告期，组合纯债部分保持中低久期，转债仓位总体较高。后续将加大仓位的波段操作以控制波动性。