周华 - 基金投资策略和运作

三季度，国内宏观经济继续保持稳中有进的良好态势。虽然经济增速较上半年可能略有放缓，但仍处于政策目标区间。增长动力上，内需偏弱仍对整体有一定影响，消费和投资增速边际都有所回落，地产仍处于调整区间；而外需继续表现出相对韧性，尽管对美出口承压，但对东盟、欧盟、其他发展中经济体的出口保持强劲，净出口对经济继续构成有力支撑。三季度国内物价水平低位运行，CPI同比增速边际下行，但核心CPI增速保持稳中有升，对应服务消费有所好转；而PPI同比仍在负值区间，“反内卷”政策效果与油价下跌相抵消。债券市场表现上，三季度以来，多项因素均对债偏不利，债券收益率持续震荡上行，10年国债收益率从1.65%上行至1.86%，期限利差、信用利差均大体走阔。组合操作方面，三季度组合整体杠杆比例有所调整，但因股票市场表现引发的机构行为超预期，叠加其他众多因素，导致债券收益率超预期上行，组合净值出现了一定幅度的波动。展望四季度，国内宏观经济预计继续面临内需温和修复与外部不确定性交织的复杂背景。具体来看，消费与投资方面，以旧换新、消费补贴等政策拉动效应边际减弱，消费增速预计小幅走弱；而投资在新型政策性金融工具的支持下有望小幅回升，但房地产投资明显好转仍需一定时间。外部环境方面，出口同比增速可能边际持平，整体可能好于之前的市场预期，但外贸政策仍存在不确定性。政策层面，财政与货币政策继续注重“效能”与落实，通过结构性工具支持特定领域继续促结构升级转型；物价水平预计温和回升，但低通胀格局完全改变仍需一定时间。债券市场上，现有局面的扭转受到货币政策、经济数据等多重因素影响，但此前债市的持续调整和利差的大幅拉大已经对风险偏好的提升和负债端风险做了较多反映，随着基金等非银仓位明显下降，在基本面未发生超预期反转的前提下，收益率继续上行的空间相对有限。

国内方面，中国宏观经济继续保持稳中有进的良好态势。虽然经济增速较上半年可能略有放缓，但仍处于政策目标区间。增长动力上，内需偏弱仍对整体有一定影响，社会消费品零售和固定资产投资增速边际也有所回落，房地产市场仍处于调整区间；而外需继续表现出相对韧性，尽管对美出口承压，但对东盟、欧盟、其他发展中经济体的出口保持强劲，净出口对经济继续构成有力支撑。此外，物价水平低位运行，CPI同比增速边际下行，但核心CPI增速保持稳中有升，对应服务消费有所好转；而PPI同比仍在负值区间， “反内卷”政策效果与油价下跌相抵消。海外方面，美国经济增长的驱动力并不均衡，企业投资在经历上半年的“抢进口”后有所回落。与此同时，劳动力市场显著降温，8月失业率升至4.3%，新增非农就业人数远低于预期，但通胀压力依然顽固，CPI同比增速反弹至2.9%，而美联储短期货币政策选择呵护劳动力市场。展望四季度，国内宏观经济预计继续面临内需温和修复与外部不确定性交织的复杂背景。具体来看，消费与投资方面，社会消费品零售总额增速预计持平于三季度，但以旧换新、消费补贴等政策拉动效应边际减弱；而固定资产投资在新型政策性金融工具的支持下有望小幅回升，制造业投资和基建投资累计同比增速预计有所回升，房地产投资的明显好转仍需一定时间。外部环境方面，出口同比增速可能边际持平，基准情形是维持目前关税水平但叠加海外需求迎来年底旺季。政策层面，财政与货币政策继续注重“效能”与落实，通过结构性工具支持特定领域继续促结构升级转型。物价水平（CPI和PPI）预计温和回升，但低通胀格局完全改变仍需一定时间。债券市场方面，收益率曲线在三季度整体上行。短端 1 年国债和 1 年国开季度末为 1.37%和1.60%，上行约3bp 和 13bp。长端 10 年国债和 10 年国开季度末为 1.86%和 2.04%，分别上行约21bp 和35bp。信用债方面，1年期限的AAA信用债季度末收益率为 1.72%，上行约 2.4bp；3年期限的AAA 和 AA 的信用债季度末为 1.94%和 2.20%，分别上行约 11bp 和 20bp。权益方面，25 年三季度股票维持了仓位，结构上调整了科技板块，关注了光伏、汽配等行业。基金固收部分投资保持高信用资质配置，注重组合流动性管理，信用债以精选中短久期的高等级信用债配置为主，分散投资，力争保障组合固收资产具有良好的流动性；三季度逐步兑现了可转债收益，调整转债仓位。

国内方面，中国宏观经济继续保持稳中有进的良好态势。虽然经济增速较上半年可能略有放缓，但仍处于政策目标区间。增长动力上，内需偏弱仍对整体有一定影响，社会消费品零售和固定资产投资增速边际也有所回落，房地产市场仍处于调整区间；而外需继续表现出相对韧性，尽管对美出口承压，但对东盟、欧盟、其他发展中经济体的出口保持强劲，净出口对经济继续构成有力支撑。此外，物价水平低位运行，CPI同比增速边际下行，但核心CPI增速保持稳中有升，对应服务消费有所好转；而PPI同比仍在负值区间， “反内卷”政策效果与油价下跌相抵消。海外方面，美国经济增长的驱动力并不均衡，企业投资在经历上半年的“抢进口”后有所回落。与此同时，劳动力市场显著降温，8月失业率升至4.3%，新增非农就业人数远低于预期，但通胀压力依然顽固，CPI同比增速反弹至2.9%，而美联储短期货币政策选择呵护劳动力市场。基金在三季度权益投资方面，以大盘及中盘股配置为主，并在汽车、医药、有色、金融等板块做了主要的配置，并在选股方面，对权益估值保持较高的要求，继续为基金追求稳健的收益目标。基金在三季度债券投资方面，审慎调整投资比例，组合配置上维持资产负债匹配原则，维持中短久期策略。在信用债券评级方面，增加中高等级信用品种占比。通过审慎和积极的管理，在把握流动性的基础上，力争为投资者赚取收益。

国内方面，中国宏观经济继续保持稳中有进的良好态势。虽然经济增速较上半年可能略有放缓，但仍处于政策目标区间。增长动力上，内需偏弱仍对整体有一定影响，社会消费品零售和固定资产投资增速边际也有所回落，房地产市场仍处于调整区间；而外需继续表现出相对韧性，尽管对美出口承压，但对东盟、欧盟、其他发展中经济体的出口保持强劲，净出口对经济继续构成有力支撑。此外，物价水平低位运行，CPI同比增速边际下行，但核心CPI增速保持稳中有升，对应服务消费有所好转；而PPI同比仍在负值区间， “反内卷”政策效果与油价下跌相抵消。海外方面，美国经济增长的驱动力并不均衡，企业投资在经历上半年的“抢进口”透支后有所回落。与此同时，劳动力市场显著降温，8月失业率升至4.3%，新增非农就业人数远低于预期，但通胀压力依然顽固，CPI同比增速反弹至2.9%，而美联储短期货币政策选择呵护劳动力市场。展望四季度，国内宏观经济预计继续面临内需温和修复与外部不确定性交织的复杂背景。具体来看，消费与投资方面，社会消费品零售总额增速预计持平于三季度，但以旧换新、消费补贴等政策拉动效应边际减弱；而固定资产投资在新型政策性金融工具的支持下有望小幅回升，制造业投资和基建投资累计同比增速预计有所回升，房地产投资的明显好转仍需一定时间。外部环境方面，出口同比增速可能边际持平，基准情形是维持目前关税水平但叠加海外需求迎来年底旺季。政策层面，财政与货币政策继续注重“效能”与落实，通过结构性工具支持特定领域继续促结构升级转型。物价水平（CPI和PPI）预计温和回升，但低通胀格局完全改变仍需一定时间。债券市场方面，收益率曲线在三季度整体上行。短端 1 年国债和 1 年国开季度末为 1.37%和1.60%，上行约3bp 和 13bp。长端 10 年国债和 10 年国开季度末为 1.86%和 2.04%，分别上行约21bp 和35bp。信用债方面，1年期限的AAA信用债季度末收益率为 1.72%，上行约 2.4bp；3年期限的AAA 和 AA 的信用债季度末为 1.94%和 2.20%，分别上行约 11bp 和 20bp。本基金密切关注国际国内经济形势和货币、财政政策的动态。在基金操作中重点关注宏观面、政策面和资金面的变化，在做好基金的流动性管理的前提下，争取提高组合收益。

国内方面，中国宏观经济继续保持稳中有进的良好态势。虽然经济增速较上半年可能略有放缓，但仍处于政策目标区间。增长动力上，内需偏弱仍对整体有一定影响，社会消费品零售和固定资产投资增速边际也有所回落，房地产市场仍处于调整区间；而外需继续表现出相对韧性，尽管对美出口承压，但对东盟、欧盟、其他发展中经济体的出口保持强劲，净出口对经济继续构成有力支撑。此外，物价水平低位运行，CPI同比增速边际下行，但核心CPI增速保持稳中有升，对应服务消费有所好转；而PPI同比仍在负值区间， “反内卷”政策效果与油价下跌相抵消。海外方面，美国经济增长的驱动力并不均衡，企业投资在经历上半年的“抢进口”透支后有所回落。与此同时，劳动力市场显著降温，8月失业率升至4.3%，新增非农就业人数远低于预期，但通胀压力依然顽固，CPI同比增速反弹至2.9%，而美联储短期货币政策选择呵护劳动力市场。展望四季度，国内宏观经济预计继续面临内需温和修复与外部不确定性交织的复杂背景。具体来看，消费与投资方面，社会消费品零售总额增速预计持平于三季度，但以旧换新、消费补贴等政策拉动效应边际减弱；而固定资产投资在新型政策性金融工具的支持下有望小幅回升，制造业投资和基建投资累计同比增速预计有所回升，房地产投资的明显好转仍需一定时间。外部环境方面，出口同比增速可能边际持平，基准情形是维持目前关税水平但叠加海外需求迎来年底旺季。政策层面，财政与货币政策继续注重“效能”与落实，通过结构性工具支持特定领域继续促结构升级转型。物价水平（CPI和PPI）预计温和回升，但低通胀格局完全改变仍需一定时间。债券市场方面，收益率曲线在三季度整体上行。短端 1 年国债和 1 年国开季度末为 1.37%和1.60%，上行约3bp 和 13bp。长端 10 年国债和 10 年国开季度末为 1.86%和 2.04%，分别上行约21bp 和35bp。信用债方面，1年期限的AAA信用债季度末收益率为 1.72%，上行约 2.4bp；3年期限的AAA 和 AA 的信用债季度末为 1.94%和 2.20%，分别上行约 11bp 和 20bp。本基金在日常操作中注重风险管理和控制。本基金将会密切关注国际国内经济形势和货币、财政政策的动态，关注基本面、政策面和资金面的变化。从自上而下的资产配置和自下而上的精选个券角度，积极操作，力争提高组合收益。

国内方面，中国宏观经济继续保持稳中有进的良好态势。虽然经济增速较上半年可能略有放缓，但仍处于政策目标区间。增长动力上，内需偏弱仍对整体有一定影响，社会消费品零售和固定资产投资增速边际也有所回落，房地产市场仍处于调整区间；而外需继续表现出相对韧性，尽管对美出口承压，但对东盟、欧盟、其他发展中经济体的出口保持强劲，净出口对经济继续构成有力支撑。此外，物价水平低位运行，CPI同比增速边际下行，但核心CPI增速保持稳中有升，对应服务消费有所好转；而PPI同比仍在负值区间， “反内卷”政策效果与油价下跌相抵消。海外方面，美国经济增长的驱动力并不均衡，企业投资在经历上半年的“抢进口”透支后有所回落。与此同时，劳动力市场显著降温，8月失业率升至4.3%，新增非农就业人数远低于预期，但通胀压力依然顽固，CPI同比增速反弹至2.9%，而美联储短期货币政策选择呵护劳动力市场。展望四季度，国内宏观经济预计继续面临内需温和修复与外部不确定性交织的复杂背景。具体来看，消费与投资方面，社会消费品零售总额增速预计持平于三季度，但以旧换新、消费补贴等政策拉动效应边际减弱；而固定资产投资在新型政策性金融工具的支持下有望小幅回升，制造业投资和基建投资累计同比增速预计有所回升，房地产投资的明显好转仍需一定时间。外部环境方面，出口同比增速可能边际持平，基准情形是维持目前关税水平但叠加海外需求迎来年底旺季。政策层面，财政与货币政策继续注重“效能”与落实，通过结构性工具支持特定领域继续促结构升级转型。物价水平（CPI和PPI）预计温和回升，但低通胀格局完全改变仍需一定时间。债券市场方面，收益率曲线在三季度整体上行。短端 1 年国债和 1 年国开季度末为 1.37%和1.60%，上行约3bp 和 13bp。长端 10 年国债和 10 年国开季度末为 1.86%和 2.04%，分别上行约21bp 和35bp。信用债方面，1年期限的AAA信用债季度末收益率为 1.72%，上行约 2.4bp；3年期限的AAA 和 AA 的信用债季度末为 1.94%和 2.20%，分别上行约 11bp 和 20bp。本基金在日常操作中注重风险管理和控制。本基金将会密切关注国际国内经济形势和货币、财政政策的动态，关注基本面、政策面和资金面的变化。从自上而下的资产配置和自下而上的精选个券角度，积极操作，力争提高组合收益。

三季度，国内宏观经济继续保持稳中有进的良好态势。虽然经济增速较上半年可能略有放缓，但仍处于政策目标区间。增长动力上，内需偏弱仍对整体有一定影响，消费和投资增速边际都有所回落，地产仍处于调整区间；而外需继续表现出相对韧性，尽管对美出口承压，但对东盟、欧盟、其他发展中经济体的出口保持强劲，净出口对经济继续构成有力支撑。三季度国内物价水平低位运行，CPI同比增速边际下行，但核心CPI增速保持稳中有升，对应服务消费有所好转；而PPI同比仍在负值区间，“反内卷”政策效果与油价下跌相抵消。债券市场表现上，三季度以来，多项因素均对债偏不利，债券收益率持续震荡上行，10年国债收益率从1.65%上行至1.86%，期限利差、信用利差均大体走阔。组合操作方面，三季度组合整体杠杆比例有所调整，但因股票市场表现引发的机构行为超预期，叠加其他众多因素，导致债券收益率超预期上行，组合净值出现了一定幅度的波动。展望四季度，国内宏观经济预计继续面临内需温和修复与外部不确定性交织的复杂背景。具体来看，消费与投资方面，以旧换新、消费补贴等政策拉动效应边际减弱，消费增速预计小幅走弱；而投资在新型政策性金融工具的支持下有望小幅回升，但房地产投资明显好转仍需一定时间。外部环境方面，出口同比增速可能边际持平，整体可能好于之前的市场预期，但外贸政策仍存在不确定性。政策层面，财政与货币政策继续注重“效能”与落实，通过结构性工具支持特定领域继续促结构升级转型；物价水平预计温和回升，但低通胀格局完全改变仍需一定时间。债券市场上，现有局面的扭转受到货币政策、经济数据等多重因素影响，但此前债市的持续调整和利差的大幅拉大已经对风险偏好的提升和负债端风险做了较多反映，随着基金等非银仓位明显下降，在基本面未发生超预期反转的前提下，收益率继续上行的空间相对有限。

国内方面，中国宏观经济继续保持稳中有进的良好态势。虽然经济增速较上半年可能略有放缓，但仍处于政策目标区间。增长动力上，内需偏弱仍对整体有一定影响，社会消费品零售和固定资产投资增速边际也有所回落，房地产市场仍处于调整区间；而外需继续表现出相对韧性，尽管对美出口承压，但对东盟、欧盟、其他发展中经济体的出口保持强劲，净出口对经济继续构成有力支撑。此外，物价水平低位运行，CPI同比增速边际下行，但核心CPI增速保持稳中有升，对应服务消费有所好转；而PPI同比仍在负值区间， “反内卷”政策效果与油价下跌相抵消。海外方面，美国经济增长的驱动力并不均衡，企业投资在经历上半年的“抢进口”后有所回落。与此同时，劳动力市场显著降温，8月失业率升至4.3%，新增非农就业人数远低于预期，但通胀压力依然顽固，CPI同比增速反弹至2.9%，而美联储短期货币政策选择呵护劳动力市场。展望四季度，国内宏观经济预计继续面临内需温和修复与外部不确定性交织的复杂背景。具体来看，消费与投资方面，社会消费品零售总额增速预计持平于三季度，但以旧换新、消费补贴等政策拉动效应边际减弱；而固定资产投资在新型政策性金融工具的支持下有望小幅回升，制造业投资和基建投资累计同比增速预计有所回升，房地产投资的明显好转仍需一定时间。外部环境方面，出口同比增速可能边际持平，基准情形是维持目前关税水平但叠加海外需求迎来年底旺季。政策层面，财政与货币政策继续注重“效能”与落实，通过结构性工具支持特定领域继续促结构升级转型。物价水平（CPI和PPI）预计温和回升，但低通胀格局完全改变仍需一定时间。债券市场方面，收益率曲线在三季度整体上行。短端 1 年国债和 1 年国开季度末为 1.37%和1.60%，上行约3bp 和 13bp。长端 10 年国债和 10 年国开季度末为 1.86%和 2.04%，分别上行约21bp 和35bp。信用债方面，1年期限的AAA信用债季度末收益率为 1.72%，上行约 2.4bp；3年期限的AAA 和 AA 的信用债季度末为 1.94%和 2.20%，分别上行约 11bp 和 20bp。权益方面，25 年三季度股票维持仓位，结构上调整了科技板块，关注了光伏、汽配等行业。基金固收部分选择高性价比可转债配置，力争获取权益市场反弹时带来的收益。转债选择方面，兼顾转股溢价率、转债对于上市公司股票估值、转债价格等因素，选择高性价比转债配置。

权益方面：一季度股票主要关注了 TMT 及机器人板块，对红利及大盘品种做了一定调整；二季度股票调整了电子、通讯等板块，关注了银行、保险、券商等权重行业。基金固收部分投资保持高信用资质配置、注重组合流动性管理的特征：信用债以精选中短久期的高等级信用债配置为主，分散投资，保障组合固收资产具有良好的流动性；转债市场调整过程中，择优质高性价比转债配置。

国内方面，上半年尽管面对内外部不确定性因素，中国宏观经济呈现稳健运行。GDP增速将超5%，主要依靠基建投资、净出口及高技术制造支撑；消费也不乏亮点，受补贴政策拉动的相关商品销售金额同比明显增长亦对整体社零有贡献，但房地产投资仍有待提振、工业品价格低位运行及民间投资疲软反映内生动能仍需巩固。政策继续靠前发力，财政发力前置，截止五月收支两端均出现改善，为完成全年财政收支目标奠定了良好基础。海外方面，美国贸易政策给海外主要经济体经济增长前景均带来较大不确定性，同时美国消费与贸易短期支撑其增长，但投资疲软、工业收缩及政策不确定性（关税+高利率）持续给美国经济施加压力。基金在上半年权益投资方面，以大盘及中盘股配置为主，并在大消费、医药、金融及其他稳增长板块做了主要的配置，并在选股方面，对权益估值保持较高的要求，继续为基金追求稳健的收益目标。基金在上半年债券投资方面，审慎调整投资比例，组合配置上维持资产负债匹配原则，维持中短久期策略。在信用债券评级方面，增加中高等级信用品种占比。通过审慎和积极的管理，在把握流动性的基础上，力争为投资者赚取收益。

国内方面，上半年宏观经济稳中有进，高质量发展取得新成效。上半年GDP同比增速达到5.3%，各行业生产呈现稳步增长，同时消费支撑显著。工业增加值同比增长6.2%，拉动经济增长1.9个百分点；最终消费支出对经济增长贡献率为52.0%，拉动GDP增长2.8个百分点。上半年出口尽管面临高基数、全球贸易形势的不确定性，但延续平稳增长态势，贸易结构更趋优化。宏观政策前置发力，财政政策进度明显提前的同时，适度宽松的货币政策为经济增长提供了更优的流动性环境。海外方面，美国贸易政策给海外主要经济体经济增长前景均带来较大不确定性，同时美国消费与贸易短期支撑其增长，但投资疲软、工业收缩及政策不确定性（关税+高利率）持续给美国经济施加压力。尽管上半年经济负面信号并不明显，但美元持续的走弱仍在反映全球市场对于美元信用体系的担忧，同时美联储也在随时应对劳动力市场的负面变化。债券市场方面，短端1年国债和1年国开二季度末为1.47%和1.34%，上行约27bp和26bp。长端10年国债和10年国开二季度末为1.69%和1.65%，分别下行约4bp和3bp。信用债方面，1Y的AAA信用债二季度末收益率为1.67%，下行约1bp；3Y的AAA和AA的信用债季度末为1.82%和1.99%，均下行约7bp。本基金密切关注国际国内经济形势和货币、财政政策的动态。在基金操作中重点关注宏观面、政策面和资金面的变化，在做好基金的流动性管理的前提下，争取提高组合收益。

国内方面，上半年宏观经济稳中有进，高质量发展取得新成效。上半年GDP同比增速达到5.3%，各行业生产呈现稳步增长，同时消费支撑显著。工业增加值同比增长6.2%，拉动经济增长1.9个百分点；最终消费支出对经济增长贡献率为52.0%，拉动GDP增长2.8个百分点。上半年出口尽管面临高基数、全球贸易形势的不确定性，但延续平稳增长态势，贸易结构更趋优化。宏观政策前置发力，财政政策进度明显提前的同时，适度宽松的货币政策为经济增长提供了更优的流动性环境。海外方面，美国贸易政策给海外主要经济体经济增长前景均带来较大不确定性，同时美国消费与贸易短期支撑其增长，但投资疲软、工业收缩及政策不确定性（关税+高利率）持续给美国经济施加压力。尽管上半年经济负面信号并不明显，但美元持续的走弱仍在反映全球市场对于美元信用体系的担忧，同时美联储也在随时应对劳动力市场的负面变化。债券市场方面，短端1年国债和1年国开二季度末为1.47%和1.34%，上行约27bp和26bp。长端10年国债和10年国开二季度末为1.69%和1.65%，分别下行约4bp和3bp。信用债方面，1Y的AAA信用债二季度末收益率为1.67%，下行约1bp；3Y的AAA和AA的信用债季度末为1.82%和1.99%，均下行约7bp。本基金在日常操作中注重风险管理和控制。本基金将会密切关注国际国内经济形势和货币、财政政策的动态，关注基本面、政策面和资金面的变化。从自上而下的资产配置和自下而上的精选个券角度，积极操作，力争提高组合收益。