莫华寅 - 基金投资策略和运作

报告期内，外围方面，地缘冲突带动原油价格上涨，通胀压力升温，促使主要发达经济体货币政策由降息预期转为加息预期，资产价格对全球流动性收敛预期做出反应；国内方面，经济K型分化加剧，传统经济走弱、私人部门持续去杠杆，资金面呈现“自发式”宽松格局，资金价格中枢下移。但中东冲突推升输入性通胀，叠加全球AI资本开支扩张带动PPI回暖，央行适度回收流动性、优化政策工具，流动性管理更趋精细化，资金价格向政策利率靠拢。资产价格表现方面，债市呈现利差压缩行情，收益表现为中长信用债>政金债>国债，超长端受供给扰动与通胀预期影响仅存阶段性机会。报告期内，综合经济基本面、资金面、估值与供求等因素，组合总体维持中性偏积极操作，考虑到杠杆套息有限，组合维持适度杠杆水平，同时进一步优化持仓结构，以维持中性偏乐观久期，并增大久期波动的范围，关注骑乘、个券的交易行机会。

2026年第二季度，中国经济面对地缘局势复杂动荡的不稳定因素，且国内供强需弱矛盾仍较突出，但在进出口贸易强力支持下国民经济延续总体平稳的发展态势，生产供给平稳增长，物价缓慢回升。经济景气度有所回升，制造业PMI指数在4月、5月、6月分别为50.3%、50%和50.3%，整体处于温和扩张区间。外贸保持量增质升的发展态势，为经济增长提供了有力支撑，进口、出口均实现快速增长，5月份货物进出口总额4.45万亿元，连续3个月超过4万亿元，1-5月同比增长18.3%；以美元计前5月出口增长15.5%，进口增长24.5%。1-5月份，规模以上工业增加值、服务业生产指数同比分别增长5.4%、4.8%，均保持了较快增长。物价摆脱通缩螺旋，在国际国内因素的共同作用下，今年工业品价格延续了去年下半年以来逐步回升的态势，1-5月份，PPI同比上涨1.0%，其中5月份上涨3.9%，环比连续8个月保持上涨的态势。消费物价延续了去年四季度以来温和回升的态势，5月份CPI同比上涨1.2%，连续4个月保持在1%以上的温和上涨区间。2026年第二季度，国内债券市场整体呈现震荡偏强、多空交替博弈的运行特征，行情阶段性分化特征显著。4月流动性极度宽松，机构集中拉久期，超长端强势下行，30Y-10Y期限利差显著收窄，1年期国债下探至1.13%，10年期国债向下突破1.75%，30年期国债逼近2.20%。进入5月初，50年期特别国债首发带来短暂扰动，但市场迅速消化，牛平格局延续。6月在央行流动性管理框架完善与资金预期修正中，多头情绪再度集中释放，10年期国债一度逼近1.70%。季末阶段，央行流动性投放节奏边际收敛，叠加下半年政府债增量供给预期提前发酵，市场交易拥挤度上升，债市单边上行行情终结，整体转入窄幅震荡格局。本报告期内，本基金坚守稳健投资主线，注重运用票息策略与杠杆策略，辅以适度波段操作增厚组合收益，力争为投资者实现稳健的投资回报。久期管理上，结合市场多空变化灵活调整组合久期，在利率承压阶段收缩久期控制回撤，利率下行区间适度拉长久期捕捉行情收益，季末震荡阶段回归中性久期，平滑组合波动。杠杆与流动性管理方面，根据资金面松紧动态微调杠杆，合理增厚收益，同时留存充足高流动性资产，平稳应对日常申赎波动。

回顾2026上半年，总体围绕经济政策惯性、美伊冲突和人工智能行业爆发三个关键因素进行展开，最终演化为总量增长趋缓、物价快速波动和“K型”结构分化的经济现实。经济基本面方面，由于年初冲高的季节性和岁末年初的政策集中落地，一季度经济“开门红”和二季度增速趋缓基本符合市场预期，其中消费和投资热度在二季度回落速度略超市场预期，说明部分经济部门尚未恢复造血能力，政策端需要保持一定的持续性。其次，由2月底开始的美伊冲突对全球能源运输造成了较大影响，进而沿着能源价格、通胀水平、货币政策的链条对全球宏观经济和各类资产价格造成巨大的脉冲冲击。特别在双方和谈前景尚未明晰的时间内，部分能源紧缺和资产价格波动引发了结构性的流动性冲击，进一步加大了资产价格波动。最后，本轮以人工智能为主的产业投资浪潮，由于其显著更高的资本集中性和部分国家、实体的竞争加剧，导致资源在各行业间的分配差距进一步拉大，在全球范围内均出现了“K型”经济的特征。总体来看，新兴行业的快速发展为经济总体提供了增量但尚未体现出明显的正外部性特征，原本利好传统行业的降息周期被美伊冲突打断，在货币和财政政策空间逼仄的环境下，对于传统行业受挤压的担忧正逐渐侵蚀新兴行业快速发展的乐观情绪。基于以上环境，权益市场高效地反映了宏观波动和结构特征，总体保持上涨趋势，结构上科技板块表现明显优于传统板块，而在经济增长受阻显现和地缘冲突爆发的时间节点出现调整。债券市场交易经过了增长边际放缓、短期通胀预期快速上升和高物价可能引起的经济回落以及货币政策退坡的三个交易阶段，且由于债券融资更偏向传统行业融资工具，总体利率水平相较年初有所回落。 展望后市，地缘冲突的影响正逐渐消退，后续关注的重点将转向“K型”经济的稳定性，即新兴行业本身增长速度的可持续性和对于总体经济增长拉动的可持续性。目前来看，新兴产业的发展潜力仍然巨大，但在去年底至今年初超大规模的资源投入后，未来增长的斜率有放缓的风险，短期托底传统经济以保证总量合理、稳定增长的必要性有所提高。基于此，权益市场可能进入短期的再平衡阶段，科技行业进入业绩兑现期和蓄力期，等待产业发展的进一步催款。传统行业中仍然维持韧性增长的板块有望出现估值修复，而更广泛的行业可能受益于未来的新增政策出现企稳回升。债券市场方面，利率作为传统行业融资的核心指标进一步上行的概率较小。在偏宽松的货币环境和支持实体融资回暖的促进下，利率水平有望平稳下行。组合操作上，权益方面依然以科技板块为主，债券方面主要配置地方债，下半年将根据情况灵活调整。

报告期内，二季度债市震荡偏强，各期限收益率以下行为主。央行继续维护流动性充裕，美伊战争出现缓和，油价从高位回落，国内经济基本面表现分化，债市总体表现偏强。本季度，1年期国债收益率从一季度末的1.22%下行至6月末的1.12%，累计下行10bp；3年期国债收益率从一季度末的1.31%下行至6月末的1.29%，累计下行2bp；5年期国债收益率从一季度末的1.54%下行至6月末的1.44%，累计下行10bp；10年期国债收益率从一季度末的1.82%下行至6月末的1.73%，累计下行9bp；30年期国债收益率从一季度末的2.35%下行至6月末的2.23%，累计下行12bp。报告期内，本组合严格把握债券的信用风险，配置上以中高评级信用债为底仓，抓住利率债波段机会，总体上根据市场情况和负债端情况相应调整组合持仓结构、久期和杠杆水平。下一阶段将密切关注经济基本面、资金面、政策面和风险偏好边际变化，在严防信用风险和流动性风险的前提下，力争组合安全性和流动性的有机结合，为投资者带来良好的投资体验。

回顾2026上半年，总体围绕经济政策惯性、美伊冲突和人工智能行业爆发三个关键因素进行展开，最终演化为总量增长趋缓、物价快速波动和“K型”结构分化的经济现实。经济基本面方面，由于年初冲高的季节性和岁末年初的政策集中落地，一季度经济“开门红”和二季度增速趋缓基本符合市场预期，其中消费和投资热度在二季度回落速度略超市场预期，说明部分经济部门尚未恢复造血能力，政策端需要保持一定的持续性。其次，由2月底开始的美伊冲突对全球能源运输造成了较大影响，进而沿着能源价格、通胀水平、货币政策的链条对全球宏观经济和各类资产价格造成巨大的脉冲冲击。特别在双方和谈前景尚未明晰的时间内，部分能源紧缺和资产价格波动引发了结构性的流动性冲击，进一步加大了资产价格波动。最后，本轮以人工智能为主的产业投资浪潮，由于其显著更高的资本集中性和部分国家、实体的竞争加剧，导致资源在各行业间的分配差距进一步拉大，在全球范围内均出现了“K型”经济的特征。总体来看，新兴行业的快速发展为经济总体提供了增量但尚未体现出明显的正外部性特征，原本利好传统行业的降息周期被美伊冲突打断，在货币和财政政策空间逼仄的环境下，对于传统行业受挤压的担忧正逐渐侵蚀新兴行业快速发展的乐观情绪。基于以上环境，权益市场高效地反映了宏观波动和结构特征，总体保持上涨趋势，结构上科技板块表现明显优于传统板块，而在经济增长受阻显现和地缘冲突爆发的时间节点出现调整。债券市场交易经过了增长边际放缓、短期通胀预期快速上升和高物价可能引起的经济回落以及货币政策退坡的三个交易阶段，且由于债券融资更偏向传统行业融资工具，总体利率水平相较年初有所回落。 展望后市，地缘冲突的影响正逐渐消退，后续关注的重点将转向“K型”经济的稳定性，即新兴行业本身增长速度的可持续性和对于总体经济增长拉动的可持续性。目前来看，新兴产业的发展潜力仍然巨大，但在去年底至今年初超大规模的资源投入后，未来增长的斜率有放缓的风险，短期托底传统经济以保证总量合理、稳定增长的必要性有所提高。基于此，权益市场可能进入短期的再平衡阶段，科技行业进入业绩兑现期和蓄力期，等待产业发展的进一步催款。传统行业中仍然维持韧性增长的板块有望出现估值修复，而更广泛的行业可能受益于未来的新增政策出现企稳回升。债券市场方面，利率作为传统行业融资的核心指标进一步上行的概率较小。在偏宽松的货币环境和支持实体融资回暖的促进下，利率水平有望平稳下行。组合操作上，权益方面依然以科技板块为主，债券方面重点配置可转债。下半年将根据实际情况灵活调整。

报告期内，经济新旧动能转换、私人部门持续去杠杆，资金面呈现宽松格局，资金价格中枢下移。但中东冲突阶段性推升输入性通胀，叠加全球AI资本开支扩张带动PPI回暖，央行适度回收流动性、优化政策工具，流动性管理更趋精细化，资金价格向政策利率靠拢。资产价格表现方面，债市呈现利差压缩行情，超长端受供给扰动与通胀预期影响维持区间震荡。报告期内，继续优化组合持仓结构，灵活调整久期及杠杠水平，以信用债为底仓，配合利率债交易。

2026年第二季度，中国经济面对地缘局势复杂动荡的不稳定因素，且国内供强需弱矛盾仍较突出，但在进出口贸易强力支持下国民经济延续总体平稳的发展态势，生产供给平稳增长，物价缓慢回升。经济景气度有所回升，制造业PMI指数在4月、5月、6月分别为50.3%、50%和50.3%，整体处于温和扩张区间。外贸保持量增质升的发展态势，为经济增长提供了有力支撑，进口、出口均实现快速增长，5月份货物进出口总额4.45万亿元，连续3个月超过4万亿元，1-5月同比增长18.3%；以美元计前5月出口增长15.5%，进口增长24.5%。1-5月份，规模以上工业增加值、服务业生产指数同比分别增长5.4%、4.8%，均保持了较快增长。物价摆脱通缩螺旋，在国际国内因素的共同作用下，今年工业品价格延续了去年下半年以来逐步回升的态势，1-5月份，PPI同比上涨1.0%，其中5月份上涨3.9%，环比连续8个月保持上涨的态势。消费物价延续了去年四季度以来温和回升的态势，5月份CPI同比上涨1.2%，连续4个月保持在1%以上的温和上涨区间。2026年第二季度，国内债券市场整体呈现震荡偏强、多空交替博弈的运行特征，行情阶段性分化特征显著。4月流动性极度宽松，机构集中拉久期，超长端强势下行，30Y-10Y期限利差显著收窄，1年期国债下探至1.13%，10年期国债向下突破1.75%，30年期国债逼近2.20%。进入5月初，50年期特别国债首发带来短暂扰动，但市场迅速消化，牛平格局延续。6月在央行流动性管理框架完善与资金预期修正中，多头情绪再度集中释放，10年期国债一度逼近1.70%。季末阶段，央行流动性投放节奏边际收敛，叠加下半年政府债增量供给预期提前发酵，市场交易拥挤度上升，债市单边上行行情终结，整体转入窄幅震荡格局。本报告期内，本基金坚守稳健投资主线，注重运用票息策略与杠杆策略，辅以适度波段操作增厚组合收益，力争为投资者实现稳健的投资回报。久期管理上，结合市场多空变化灵活调整组合久期，在利率承压阶段收缩久期控制回撤，利率下行区间适度拉长久期捕捉行情收益，季末震荡阶段回归中性久期，平滑组合波动。杠杆与流动性管理方面，根据资金面松紧动态微调杠杆，合理增厚收益，同时留存充足高流动性资产，平稳应对日常申赎波动。

报告期内，二季度债市震荡偏强，各期限收益率以下行为主。央行继续维护流动性充裕，美伊战争出现缓和，油价从高位回落，国内经济基本面表现分化，债市总体表现偏强。本季度，1年期国债收益率从一季度末的1.22%下行至6月末的1.12%，累计下行10bp；3年期国债收益率从一季度末的1.31%下行至6月末的1.29%，累计下行2bp；5年期国债收益率从一季度末的1.54%下行至6月末的1.44%，累计下行10bp；10年期国债收益率从一季度末的1.82%下行至6月末的1.73%，累计下行9bp；30年期国债收益率从一季度末的2.35%下行至6月末的2.23%，累计下行12bp。报告期内，本组合严格把握债券的信用风险，配置上以中高评级信用债为底仓，抓住利率债波段机会，总体上根据市场情况和负债端情况相应调整组合持仓结构、久期和杠杆水平。 下一阶段将密切关注经济基本面、资金面、政策面和风险偏好边际变化，在严防信用风险和流动性风险的前提下，力争组合安全性和流动性的有机结合，为投资者带来良好的投资体验。

报告期内，二季度债市震荡偏强，各期限收益率以下行为主。央行继续维护流动性充裕，美伊战争出现缓和，油价从高位回落，国内经济基本面表现分化，债市总体表现偏强。本季度，1年期国债收益率从一季度末的1.22%下行至6月末的1.12%，累计下行10bp；3年期国债收益率从一季度末的1.31%下行至6月末的1.29%，累计下行2bp；5年期国债收益率从一季度末的1.54%下行至6月末的1.44%，累计下行10bp；10年期国债收益率从一季度末的1.82%下行至6月末的1.73%，累计下行9bp；30年期国债收益率从一季度末的2.35%下行至6月末的2.23%，累计下行12bp。报告期内，本组合严格把握债券的信用风险，配置上仍以利率债和中高评级金融机构债为主，灵活调整持仓结构、久期和杠杆水平。下一阶段将密切关注经济基本面、资金面、政策面和风险偏好边际变化，在严防信用风险和流动性风险的前提下，力争组合安全性和流动性的有机结合，为投资者带来良好的投资体验。

报告期内，二季度债市震荡偏强，各期限收益率以下行为主。央行继续维护流动性充裕，美伊战争出现缓和，油价从高位回落，国内经济基本面表现分化，债市总体表现偏强。本季度，1年期国债收益率从一季度末的1.22%下行至6月末的1.12%，累计下行10bp；3年期国债收益率从一季度末的1.31%下行至6月末的1.29%，累计下行2bp；5年期国债收益率从一季度末的1.54%下行至6月末的1.44%，累计下行10bp；10年期国债收益率从一季度末的1.82%下行至6月末的1.73%，累计下行9bp；30年期国债收益率从一季度末的2.35%下行至6月末的2.23%，累计下行12bp。报告期内，本组合严格把握债券的信用风险，配置上仍以中高评级信用债为主，保持中性久期和杠杆水平，积极把握利率债波段交易机会。下一阶段将密切关注经济基本面、资金面、政策面和风险偏好边际变化，在严防信用风险和流动性风险的前提下，力争组合安全性和流动性的有机结合，为投资者带来良好的投资体验。

报告期内，地缘政治冲击逐步回落，原油价格大幅下跌，通胀预期有所降低，但不确定性带来了“滞胀”担忧仍在，各大央行货币政策由降息方向转为加息，日本央行加息落地。受益于原油回落和科技股强劲基本面引领，全球风险资产大幅反弹。国内方面，经济K型分化，传统经济走弱消费尤其疲软，AI相关和汽车出口持续强劲，物价水平明显修复尤其是PPI，但社会融资需求整体表现仍偏弱，央行货币政策维持宽松状态。资本市场，沪深300指数上涨11.9%，10年国债期货上涨0.9%左右，债券市场收益率显著回落，曲线平行下移，信用利差维持低位，可转债资产跟随股市反弹，中证转债指数上涨3.7%，估值水平仍处于历史高位附近。报告期内，组合维持中高仓位的权益资产，TMT、电力设备新能源、公用事业、医药、有色金属、传媒等板块均衡配置，结构上降低半导体，材料；增加医药板块比例，可转债仓位持平。债券资产久期维持中等水平。

2026年第二季度，中国经济面对地缘局势复杂动荡的不稳定因素，且国内供强需弱矛盾仍较突出，但在进出口贸易强力支持下国民经济延续总体平稳的发展态势，生产供给平稳增长，物价缓慢回升。经济景气度有所回升，制造业PMI指数在4月、5月、6月分别为50.3%、50%和50.3%，整体处于温和扩张区间。外贸保持量增质升的发展态势，为经济增长提供了有力支撑，进口、出口均实现快速增长，5月份货物进出口总额4.45万亿元，连续3个月超过4万亿元，1-5月同比增长18.3%；以美元计前5月出口增长15.5%，进口增长24.5%。1-5月份，规模以上工业增加值、服务业生产指数同比分别增长5.4%、4.8%，均保持了较快增长。物价摆脱通缩螺旋，在国际国内因素的共同作用下，今年工业品价格延续了去年下半年以来逐步回升的态势，1-5月份，PPI同比上涨1.0%，其中5月份上涨3.9%，环比连续8个月保持上涨的态势。消费物价延续了去年四季度以来温和回升的态势，5月份CPI同比上涨1.2%，连续4个月保持在1%以上的温和上涨区间。2026年第二季度，国内债券市场整体呈现震荡偏强、多空交替博弈的运行特征，行情阶段性分化特征显著。4月流动性极度宽松，机构集中拉久期，超长端强势下行，30Y-10Y期限利差显著收窄，1年期国债下探至1.13%，10年期国债向下突破1.75%，30年期国债逼近2.20%。进入5月初，50年期特别国债首发带来短暂扰动，但市场迅速消化，牛平格局延续。6月在央行流动性管理框架完善与资金预期修正中，多头情绪再度集中释放，10年期国债一度逼近1.70%。季末阶段，央行流动性投放节奏边际收敛，叠加下半年政府债增量供给预期提前发酵，市场交易拥挤度上升，债市单边上行行情终结，整体转入窄幅震荡格局。本报告期内，本基金坚守稳健投资主线，注重运用票息策略与杠杆策略，辅以适度波段操作增厚组合收益，力争为投资者实现稳健的投资回报。久期管理上，结合市场多空变化灵活调整组合久期，在利率承压阶段收缩久期控制回撤，利率下行区间适度拉长久期捕捉行情收益，季末震荡阶段回归中性久期，平滑组合波动。杠杆与流动性管理方面，根据资金面松紧动态微调杠杆，合理增厚收益，同时留存充足高流动性资产，平稳应对日常申赎波动。