大成港股恒信混合（QDII）(025787) - 基金投资策略和运作

这是我们这支基金的第一份季报。恒信诞生于港股牛市中，尤其是恒生指数在一月下旬创出近四年半新高的时刻。目前尚处于建仓期之中。本基金的投资目标是追求收益和风险的动态平衡，并力求在严格控制组合总体风险的基础上，努力去追寻中长期、系统性、可持续的超额收益。近来，大市及特别是热门板块近期波动明显上升。这对我们的建仓既是挑战，也是机会。我们会实事求是地应对，稳步布局，最终的目标是经过建仓期达到一个（可以有适度风格和行业侧重的）总体均衡的投资组合。　　　　2026年一季度港股市场先扬后抑。恒生指数先是在一月末创出近四年半来的新高，接着又因中东地缘等反复回落。恒生指数全季累计回落3.29%，市场波动也明显放大。在风格方面，以恒生科技指数为代表的成长风格的表现尤其疲弱，录得15.70%的回落。　　　　近期包括港股在内的全球新兴市场的回落，我们认为主要是由于以下几个因素：一是伊朗危机并未结束，且其影响的烈度和时间长度都已超过了市场投资者起初的普遍预期；二是人工智能（AI）技术对美国信息技术产业特别是软件业的影响仍在深化中；三是在全球油价有可能在一段不太短的时间内维持高位的情景假设下，美联储降息预期有明显回退，压制了利率敏感型资产的表现。在投资者整体风险偏好普遍下降的大背景下，全球主要股市及除油气外的大多数大宗商品三月以来均处于震荡偏弱的运行格局，港股也不例外。　　　　虽然当下港股市场面临以上的中短期宏观逆风因素，我们也会在中短期内加强对组合仓位、均衡性和波动的控制，但我们认为当下港股市场对于中短期宏观风险的定价可能已处于合理或比较充分的状态。我们目前尚未观察到足够多的证据来完全改变我们自2024年初以来对港股市场所持的谨慎乐观的观点。　　　　我们认为港股中长期牛市的逻辑依然清晰。从基本面来说，在当下地缘冲突和民粹主义风险明显抬头的国际大背景下，中国社会和宏观政策的稳定性、中国经济的韧性和创新活力等优势愈发彰显，正在被市场所逐渐认可；中观行业和微观公司层面的亮点也仍然不绝。从流动性来说，美联储降息节奏虽在中短期或有变数，但从中长期趋势看，美元指数反复走弱，全球投资者对美元资产从之前的过度超配走向更加理性配置的基础逻辑并未改变，甚至可能还有所增强了，从历史经验来看，这最终也将会利好包括港股在内的全球新兴市场表现。　　　　从中短期市场表现来说，港股相对新兴市场整体的估值还处于折价区间。我们对港股的总体判断是“贝塔端不必过于悲观，阿尔法端仍然有机会”。港股后市虽还难免于波动，但如无特别超预期因素，我们认为市场的整体大幅下行的风险已经很有限。并可望在结构性、行业、及重点个股层面寻求投资机会。　　　　我们坚持以广义哑铃型策略在港股市场寻求Alpha。面对这个纷纭复杂、一日三变的熟悉而又陌生的世界，质量红利（对外界变化具有反脆弱属性）和优质成长（及时识别、因时而变）这两个策略，从逻辑和历史数据上来看，长期都能跑赢港股大市。但要想获得较为稳定的超额收益，还需对投资策略做持之以恒的改进、提纯、蒸馏、和进化。　　　　在投资风格的配置上，成长、周期、价值等板块配置会较之年初的配置更趋均衡。我们认为，在美元降息时间表很可能后移的前提假设之下，价值和周期类品种的重要性边际上会有所上升。　　　　对价值类包括红利类资产会保持稳定配置。但较之静态股息率，更加重视自由现金流和可望长期稳定的投资回报率。克服标签化的传统思维定势，深入思考重资产低可替代度（HALO）策略的真实和全面的含义。　　　　在资源民族主义抬头的当下，对周期类资产特别是全球定价的品种保持一定幅度的超配，不可忽视全球走向迷你“滞涨型”经济的尾部风险可能性。其中特别重视贵金属、油气能源等和市场走势有一定对冲性的品种的独特作用。但短期看，美以伊战争依然是短期主导大宗商品价格波动的核心，注意原材料板块和能源板块的动态平衡。　　　　虽然美联储降息周期有所后移，现阶段会适度控制整体组合在成长类资产上的风险暴露程度，特别是对于前期已积累相对较多超额收益类的资产与成长前景转弱的资产。但从2026全年来看，泛成长仍是选股的重要场所。在总量经济增速不快，K型复苏普遍的当下，公司有机增长的能力弥显珍贵，特别是细分快速增长领域（如公司出海、AI+、创新药、高端制造、极致性价比品类、新消费等）的佼佼者。特别地，我们认为，市场对于部分互联网大公司的预期可能偏于悲观，对其模型能力、策略和AI生态中的卡位所给与的定价非常有限，目前去下定论或许还为时尚早。　　　　我们会在震荡市场中继续积极挖掘兼具成长性、稳固护城河和安全边际的成长类公司，也会包括一些新上市公司和中小型公司。我们认为，尽管“叙事经济学”和“终局折现估值法”并非过往经济学教科书和古典价值投资所着重的内容，但也不必一概斥为异端邪说。在科技飞速进步的今天，时代需要我们以更加开放的心态去学习其革命性的思想萌芽，同时又在实际操作中避开过度线性外推和幸存者偏差的陷阱。这并不容易，但也是我们今后在新技术革命时代投资成长股所绕不开的新课题，我们会坚持不懈努力，以求加深和改进我们的认知。在此，衷心感谢广大投资者对我们的信任和支持！　　　　智欲圆而行欲方，胆欲大而心欲小。　　　　截至本报告期末本基金份额净值为0.9211元；本报告期基金份额净值增长率为-7.89%，业绩比较基准收益率为-6.98%。