汇添富可转换债券D(025413) - 基金投资策略和运作

报告期内，中国宏观经济呈现温和复苏态势。外需对产出的拉动作用较为明显；内需方面，固定资产投资增速开始转正，地产压制边际减弱，居民消费增长势头则相对偏温和。宏观政策方面，政府工作报告定调全年增长目标为4.5%-5%，继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策。海外方面，一季度地缘政治冲突的演变成为核心变量，对国内资产定价环境形成了复杂的外部扰动。报告期内，股票市场整体先扬后抑，结构极致分化。上证指数下跌1.94%，创业板指下跌0.57%。1-2月，AI、算力及半导体等科技资产表现活跃。3月受中东局势升级影响，风险偏好回落，能源、造船、航运等板块受事件催化表现活跃，而高估值成长板块出现明显调整。行业端，煤炭、石油、公用事业领涨，内需相关资产跌幅居前。转债市场整体随正股波动，中证转债指数下跌1.14%。受美伊冲突影响，市场溢价率经历了一轮收缩，但绝对估值仍处于历史高位。报告期内，随着转债估值扩张，组合进一步降低可转债持仓。组合核心仓位一是优质正股替代标的，二是高弹性行业中的平衡性标的，三是信用风险可控且到期收益率较高的低价标的。股票方面，组合积极把握市场结构性机会，重点布局于供给受限上游资源、具备全球竞争力的高端制造出海和AI科技浪潮带来的投资机会。

报告期内，中国宏观经济总体延续温和复苏态势，但边际有所放缓。从结构看，供给端凭借新质生产力与高技术制造业保持韧性；需求端则表现为消费与投资双弱，地产投资形成明显拖累；出口虽从高位回落但仍具韧性。宏观政策保持“财政积极、货币适度宽松、以调结构为主”的基调。货币端弱化了对总量宽松的强调，更多通过结构性工具和重启国债买卖，提升货币政策传导效率与资本市场稳定性。报告期内，股票市场波动与分化加剧，上证指数上涨2.22%，创业板指下跌1%。四季度市场呈现风格再平衡，科技虽仍为市场主线，但强度较三季度减弱：通信板块上涨14.7%，而电子板块下跌4%，个股表现高度分化。处于低位的蓝筹和红利类资产受益于风格切换有所修复；受全球资源品价格上涨及美联储降息预期带动，有色类资源股表现强劲，板块季度收涨15.6%。转债方面，中证转债指数在供需失衡背景下小幅收涨1.32%，估值在三季度末高基数的基础上进一步扩张。报告期内，组合根据转债估值水平调整仓位，随着转债估值扩张，整体仓位继续下降。组合核心仓位一是优质正股替代标的，二是高弹性行业中的平衡性标的，三是信用风险可控且到期收益率较高的低价标的。股票方面，组合积极把握市场结构性机会，重点布局于供给受限上游资源、具备全球竞争力的高端制造出海和AI科技浪潮带来的投资机会。

报告期内，中国经济总体保持平稳，增速边际放缓，从结构上看高技术产业、新兴产业增长突出。投资端受制于地产投资降幅持续扩大维持低位；出口端延续韧性，尽管受美加征关税等扰动，但抢出口、结构优化及对非美地区出口保持较高增速。货币端，维持流动性适度宽松，使用定向政策工具配合财政发力。报告期内，主要股票指数实现显著涨幅并创下阶段性新高，市场活跃度大幅提升。市场主要受益于多重因素共振：国内 "反内卷" 政策加力、科技领域技术突破，中美关税谈判缓和、美联储 9月首次降息带来的全球流动性宽松外溢效应。市场行情呈现结构性分化，科技、高端制造、资源走强，而银行、家电等防御性板块表现偏弱。报告期内，上证指数累计上涨 12.7%，创业板指上涨50.4%。分行业来看，通信、电子、电力设备、有色金属涨幅均在40%以上。报告期内，转债市场随股票市场同步走强，中证转债指数上涨9.2%，指数与估值均创阶段性新高。由于转债指数中银行占比较高，转股正股的涨幅低于股票指数，不过由于整体市场风险偏好上升、需求上升，共同推升转股溢价率持续上升，转股平价和转股溢价率均达到历史较高位置。报告期内，组合根据转债估值水平调整仓位，随着转债估值扩张，整体仓位继续下降。组合核心仓位一是优质正股替代标的，二是高弹性行业中的平衡性标的，三是信用风险可控且到期收益率较高的低价标的。股票方面，组合积极把握市场结构性机会，重点布局于供给受限上游资源、具备全球竞争力的高端制造出海和AI科技浪潮带来的投资机会。

2025年上半年中国经济呈现弱复苏态势。一季度稳中有进，制造业 PMI 扩张，工业、消费、投资等态势良好；二季度维持韧性，内生融资需求略显不足，呈现弱修复。政策层面，财政政策聚焦重点领域，加大对科技创新、提振消费等的支持，货币政策适度宽松，降准降息落地，维持流动性合理充裕。外部扰动方面，中美贸易政策几度加码与阶段性缓和交替出现，成为影响增长预期与风险偏好的关键变量。股票市场方面，上半年上证指数上涨2.76%，创业板指上涨0.53%，市场波动加大，行业轮动特征明显。一季度，整体呈现科技主导、小盘占优的分化格局。一月下旬恒生科技领涨，TMT相关板块跟涨。2月下旬科技板块情绪达到高点，市场风格快速反转，红利防御板块修复，科技股迅速回落。二季度关税政策的不确定和多变性导致市场波动巨大。4月初美国发布对等关税后导致市场恐慌性下跌，后续随着国内维稳资金入场和中美达成阶段性协议，市场逐步修复。风格方面，银行股为代表高股息资产受到长期配置资金青睐，板块超额收益明显；另一方面，成长股中，行业高景气度的创新药大幅上涨，海外AI算力亦从底部修复。转债市场方面，中证转债指数上涨7.02%。由于转债中银行、中小盘股票比例较高，同时市场风险偏好上升推升估值扩张，转债指数表现强于股票指数。报告期内，随着转债估值扩张，整体仓位有所下降。组合核心仓位一是优质正股替代标的，二是高弹性行业中的平衡性标的，三是信用风险可控且到期收益率较高的低价标的。股票方面，组合积极把握市场结构性机会，结合估值和基本面状况挑选个股，重点布局于上游资源品、 高端制造、消费电子和品牌消费等，总体维持了偏高的权益仓位。

一季度，资本市场处于经济弱复苏与市场风险偏好提升共振的阶段。以Deepseek为代表的科技突围，带来了中国科技资产重估和市场风险偏好的提升；以一线城市房地产销售为代表高频数据体现出超季节的回暖，延续了2024年下半年以来的经济修复。报告期内，股票市场呈现区间震荡，上证指数小幅下0.48%，创业板指下跌1.77%，恒生科技上涨20.7%，整体呈现科技主导、小盘占优的分化格局。一月下旬DeepSeek大模型推出后，科技成为市场主线，恒生科技领涨，TMT相关板块跟涨。此外，受益于AI应用叙事，以汽车和机械设备为代表的高端制造表现亦较好。报告期内，转债市场整体跟随中小盘风格表现较好，中证转债指数上涨3.1%。具体来看，转债的转股平价跟随中小市值板块上涨，同时市场风险偏好上升推升估值扩张，其中大市值转债的溢价率总体平稳，小市值转债的溢价率抬升较为明显。当前转债股性估值处于略偏高水平，债性转债相关指标处于中性略偏低水平，低价转债仍有挖掘空间。报告期内，组合坚持结合转债估值与正股基本面自下而上精选标的，核心仓位是优质正股替代标的、高弹性行业中的平衡性标的和受债底支撑的低价标的。股票方面，组合积极把握市场结构性机会，结合估值和基本面状况挑选个股，重点布局于上游资源品、高端制造、消费电子和品牌消费等，总体维持了偏高的权益仓位。

2024年中国宏观经济在复杂多变的内外部环境下，整体呈现温和复苏态势，经济结构持续优化，政策对经济的支撑作用显著。一季度经济增长动力强劲，开局良好；二、三季度受房地产市场低迷、地方财政压力和外部环境不稳定等因素影响，经济下行压力增大，增速放缓；但 9月底一系列稳增长政策密集出台，四季度经济边际改善显著，增速明显回升，最终完成全年 5% 的增长目标。海外方面，美国经济延续“软着陆”叙事，就业与通胀温和降温，美联储开启降息周期，但降息幅度受限于政府财政扩张和贸易政策。受到地缘政治冲突加剧、贸易保护主义抬头以及主要经济体政策调整的影响，全球经济不确定性仍在上升。2024年股票市场整体呈现大幅波动，上证指数上涨12.67%，创业板指上涨13.2%。前三季度，市场风险偏好明显下行，资金更倾向于红利类资产。四季度，随着9月底一系列强力稳增长政策的落地，市场情绪迅速反转，指数快速反弹，但结构分化加剧，以机器人、AI等主题投资机会涌现，科技板块表现亮眼。全年来看，市场形成了红利、科技、出海等几条主线。具体行业方面，银行、非银、通信、家电、电子涨幅靠前，医药、农林牧渔和食品饮料等跌幅靠前。2024年，转债市场大体跟随股票市场波动，信用风险和退市风险担忧加剧了市场的波动。9月底之前，中证转债指数下跌7.03%，尤其是从6月延续到三季度，市场因担心退市风险和信用风险，可转债被集中抛售，流动性冲击下约一半转债跌破债底。9月底之后随着稳增长政策出台，市场风险偏好显著修复，转债价格上涨带动到期兑付压力降低，信用风险担忧也随之缓释；随着股票市场上涨和波动率加大，看涨期权价值上升；市场上涨后，发行人下修意愿提升，主动下修比例明显提升，下修期权价值上升；四季度内转股价值和估值均有所扩张，转债表现好于股票。报告期内组合逐步提升转债仓位，在下行中逐渐加仓低价转债，精选价格已经接近债底、信用风险较低、且转股动力和能力均强的标的。组合核心仓位一是优质正股替代标的，二是高弹性行业中的平衡性标的，三是信用风险可控且到期收益率较高的低价标的。股票方面，组合积极把握市场结构性机会，结合估值和基本面状况挑选个股，重点布局于上游资源品、高端制造、消费电子和品牌消费等，总体维持了偏高的权益仓位。

报告期内，中国宏观经济总体呈现平稳态势，稳增长政策全面出台。从结构上看，各分项均有所承压，制造业和基建仍是支撑经济的主要动力，但在三季度也面临逐渐放缓的趋势；居民消费意愿和能力不足，消费和服务业有所疲软；出口尚有支撑，但海外经济体衰退预期对中国出口持续性形成隐忧；房地产市场依然面临压力，数据尚未回暖。政策方面，货币政策先行，总量层面，九月底发布会央行宣布降准、降息、调降存量房贷利率等一系列货币政策“组合拳”。结构性政策层面，稳定资本市场、提振地产需求、缓解开发商现金流压力等方面均有举措。在随后的重要会议中，财政政策也提出要加大逆周期调节力度，使用好超长期特别国债和地方政府专项债等各项稳经济政策工具。报告期内，以9月底政策出台为界，股票市场显著分化。政策出台前，股票市场延续震荡下行的趋势，指数一度逼近2月初的年内低点。风格层面价值表现强于成长，大盘强于中小盘，消费、成长类资产估值继续受到压制。9月底政策出台后，股票市场最后5个交易日各指数涨幅均超过20%，上证指数冲破3300点，创下2023年4月以来新高。行业方面，消费、地产链内需相关类资产和成长类资产大幅上涨，公用事业、银行等防御板块表现相对弱势。可转债方面，三季度市场担忧个别转债的退市、信用风险，集中抛售略有瑕疵的转债，同时股票市场下跌，带动转债大幅调整，中低评级个券持续下跌，纯债YTM大幅超过同期限信用债。后续随着股票上涨和市场流动性的恢复，转债估值得到一定修复，但三季度可转债整体表现仍然弱于股票。报告期内，组合由于季末申购原因，转债仓位略有降低。组合核心仓位一是优质正股替代标的，二是高弹性行业中的平衡性标的，三是信用风险可控且到期收益率较高的低价标的。报告期内组合增持了流动性错杀的优质低价转债。股票方面，组合积极把握市场结构性机会，结合估值和基本面状况挑选个股，重点布局于低估值上游资源品、品牌消费和高端制造等行业，总体维持了偏高的权益仓位。

2024年上半年国内经历了由复苏向稳态的转变。具体表现为，生产端持续修复，出口和制造业链条的增长速度较快。但国内消费需求的恢复相对缓慢，房地产投资形成一定拖累。政策方面，高质量发展的主基调下，宏观政策的逆周期调节力度有所加大，货币政策方面，适时降准降息，维持合理充裕的市场流动性。财政政策方面，超长期特别国债启动发行，国债和专项债发行速度也有所加快。股票市场方面，上半年权益市场总体呈现结构性修复行情，其中红利风格、大盘价值风格表现较优，成长风格、小盘风格表现靠后；行业方面，银行、公用事业、上游资源行业表现突出，TMT、消费、医药等行业表现较弱；市场分化背后反映出当前投资者总体风险偏好下行，青睐经营模式稳定、估值水平较低、股东回报较好的公司，而回避估值水平较高、业绩稳定性欠佳的公司。报告期内组合提升转债仓位，在下行中逐渐加仓低价转债，精选价格已经接近债底、信用风险较低、且转股动力和能力均强的标的。组合核心仓位一是优质正股替代标的，二是高弹性行业中的平衡性标的，三是信用风险可控且到期收益率较高的低价标的。股票方面，组合积极把握市场结构性机会，结合估值和基本面状况挑选个股，重点布局于低估值红利资产、上游资源品和高端制造等，总体维持了偏高的权益仓位。

报告期内，中国宏观经济在政策的有力支持下呈现出稳步复苏的态势。具体表现为，整体供给端修复强于需求端，制造业投资增长超出预期，基建投资稳中有升，消费增长保持活力，出口有所改善。然而，房地产市场依然面临压力，开发投资和销售数据尚未明显回暖。政策方面，总体定调以稳为主，聚焦新质生产力。财政政策适度加力提质增效，推动大规模设备更新和消费品以旧换新工作，并增发特别国债以支撑基建投资。货币政策适时降准降息，精准有力，发挥货币政策工具总量和结构双重功能，推动企业综合融资成本和个人消费信贷成本稳中有降。报告期内，股票市场先跌后涨，大幅波动。年初市场惯性下跌，随后导致量化资金踩踏，进一步负反馈导致市场加速下跌，至2月5日上证指数下跌9.17%；随后在政策带动下，基本面稳步复苏，资金面同时反转，共振带动市场快速反弹，至3月31日反弹12.54%。总体来看，上证指数上涨2.23%，万得全A下跌2.85%，创业板指下跌3.87%。基本面稳健、股息率高的银行、石油石化、煤炭、家电涨幅靠前，风险偏好下移叠加基本面偏弱，导致医药、计算机、电子、房地产跌幅靠前。报告期内，转债市场大体跟随股票波动，中证转债下跌0.81%。由于债券牛市，以及转债的债底保护，偏债性的低价转债表现更好，万得可转债低价指数上涨1.24%。由于股市下跌，当前转债市场估值偏低，尤其是绝对价格低的转债呈现“进可攻退可守”的特性，具有非常好的配置价值：1、转债绝对价格处于历史中位数水平，百元溢价率处于中上水平，债底溢价率处于历史低位，低价转债的信用替代的安全边际逐渐显现，下行风险可控。2、主要股指估值处于历史较低水平，参考过去历史几轮周期，在股票市场拐点出现时，除了转股价值会跟随上涨，同时转债的估值也会扩张。基于以上逻辑，报告期内组合大幅提升转债仓位，在下行中逐渐加仓低价转债，精选价格已经接近债底、信用风险较低、且转股动力和能力均强的标的，组合核心仓位一是优质正股替代标的，二是下行风险可控且预期收益率尚可的标的，三是高弹性行业中的平衡性标的。股票部分，我们认为权益资产处于“赔率较高，胜率逐步提升”的阶段，不少优质公司的估值已经很有吸引力，组合维持中性的权益仓位，核心仓位是估值合理或者低估的优质成长股。

2023年是中国宏观经济结构性复苏的一年。全年经济走势有三个重要特征：一是趋势上呈现温和回暖。开年伊始经济从疫情状态中走出，前期积压的需求得到释放，实现良好开局；3月份以后，在面临内需恢复不足、外需放缓、地产寻底等多重困难下，部分指标增速有所放缓，整体经济筑底有韧性；8月份以后，宏观调控组合政策发力显效，局部数据企稳回升，直至年底，经济回升向好的长期态势得到延续。二是结构上呈现新旧动能转换。消费和服务业、高端制造等对经济的贡献在上升，而投资、出口等贡献在下降。新动能方面，线下消费恢复正常化，消费数据整体向好，服务业全年景气度维持高位，制造业景气度稳中趋缓，出现结构性改善；旧动能方面，以地产为代表的老经济呈现不断下滑的趋势，出口增速也在外需整体趋弱的环境下有所下降；政策支撑的基建投资方面，全年保持对经济的持续拉动，有效对冲经济结构转型中的下行风险。三是方向上坚持高质量发展扎实迈进。宏观调控政策依旧稳字当头，注重加力提效和精准持续，没有出台大水漫灌式的强刺激。财政政策上，地产托底政策持续释放，增发特殊再融资债保障地方财政可持续和化解地方债务风险，增发国债等支持地方灾后重建等重点工程，中央财政加杠杆和提高存量政策有效性等政策思路显现。货币政策上，着重与财政准财政政策的协同作用，维持流动性合理充裕适时降准降息，并运用结构性货币工具精准支持涉农小微、保交楼、城中村改造等重点领域。海外方面，2023年前三季度美国经济呈现较强的韧性，通胀居高不下，美债收益率和美元指数持续波动上涨，从而抑制了全球风险资产的表现；四季度以来，美国经济活动温和放缓，通胀相对回落，美联储的表态发生了明显的“鸽派”调整，暗示本周期加息结束，降息讨论进入视野，美债利率见顶快速下行，美元指数走低，全球风险资产有所提振。全年股票市场节奏风格多变，总体先涨后跌，报告期内上证指数下跌3.70%，创业板指下跌19.41%。春节前受益于疫后复苏的强预期，上证指数快速上涨，和宏观经济复苏相关性大的板块领涨。春节后随着复苏节奏放缓，指数震荡下行，ChatGPT引领的人工智能浪潮在算力和应用等方向打开产业链的未来空间，使得TMT板块大幅上涨。由于部分个股短期没有业绩支撑，6月后随着风险偏好下移股价进入下行通道；在弱宏观、低利率环境下，低估值高股息的稳健型资产更受市场青睐；宏观经济相关性较大的行业基本面羸弱，和地产、可选消费相关的行业跌幅显著。全年来看，通信、传媒、计算机、电子、石油石化、煤炭涨幅居前；美容护理、商贸零售、房地产、电力设备、建筑材料、社会服务跌幅居前。转债市场总体跟随股市波动，但同时受到债券利率下行影响，总体表现好于股票市场。全年中证转债指数小幅下跌0.45%，下跌主要是转债溢价率下行贡献，次要是转股平价下跌贡献。随着股票市场下跌，转债估值整体回落，尤其是绝对价格低的转债呈现“进可攻退可守”的特性，具有非常好的配置价值：1、转债绝对价格处于历史中位数水平，百元溢价率处于中上水平，债底溢价率处于历史低位，低价转债的信用替代的安全边际逐渐显现，下行风险可控。2、主要股指估值处于历史极点水平，参考过去历史几轮周期，在股票市场拐点出现时，除了转股价值会跟随上涨，同时转债估值也会扩张。基于以上逻辑，报告期内组合大幅提升转债仓位，在下行中逐渐加仓低价转债，精选价格已经接近债底、信用风险较低、且转股动力和能力均强的标的。股票部分，我们认为权益资产处于“赔率较高，胜率逐步提升”的阶段，不少优质公司的估值已经很有吸引力，组合维持中性的权益仓位，核心仓位是估值合理或者低估的优质成长股。

报告期内，国内宏观经济主线是稳增长政策的不断出台，期间经济疲软但局部显现修复迹象。具体表现为，8月以来经济数据弱改善，制造业投资和出口数据均有边际回升，服务消费继续保持较强的复苏趋势；物价数据同步改善，CPI同比回升，PPI同比降幅继续收窄，PPI环比由负转正；同时，融资数据显著回升，信贷投放总量改善，地方债发行对社融形成较强支撑；工业企业利润出现边际上的企稳迹象。但房地产类投资依旧偏弱，对经济复苏斜率形成拖累。政策方面，对经济呵护持续加强，财政与货币政策协同发力，房地产政策优化调整落地，化债部署落地，提振资本市场信心的各项举措陆续出台。海外方面，美国经济数据仍然强劲，在更长时间保持较高利率的预期继续加强，美元指数走强，美债利率创新高，对全球风险资产表现形成一定压制。报告期内，债券市场以8月下旬为界整体收益率水平先下后上，7月以来债券市场在经济数据走弱和政策酝酿期定力较强的影响下，收益率震荡下行，随后8月中旬不对称降息超预期落地，推动收益率快速下行。8月下旬以来，降息影响逐渐消退，受地产政策不断加码、经济数据改善、国债供给放量等多重因素影响，叠加资金面偏紧，收益率不断攀升。曲线短端受资金影响更甚，调整幅度超过长端。报告期内，股票市场受经济疲软影响，震荡下行，上证指数下跌2.86%，创业板指下跌9.53%。在弱宏观、低利率环境下，低估值高股息的稳健型资产更受市场青睐，非银金融、煤炭、石油石化、钢铁、银行涨幅居前五，电力设备、传媒、计算机、通信、军工跌幅最大。报告期内，转债指数跟随股票波动，但跌幅小于股票，中证转债下跌0.52%。具体来看，7、8月份受益于债券下行，转债市场跌幅小于股票，估值相对平稳；9月上旬受损于债券利率上行、中下旬受损于股票下跌，9月调整幅度大于股票，估值明显压缩。报告期内，股票部分，我们认为权益资产处于“赔率较高，胜率逐步提升”的阶段，不少优质公司的估值已经很有吸引力，组合维持了偏高的权益仓位。结构上，增持了上游资源品和医药行业，减持了供给端有所恶化的中游制造。转债部分，随着9月估值调整， 我们提升了转债仓位，加仓了部分估值有吸引力的转债。转债延续自下而上挑选个券的投资思路，对于债性转债，严控信用风险，以中长期视角去选择转股能力和意愿强的公司；对于股性转债，依靠基本面的深入研究来提高投资的胜率, 并精选估值低估或者匹配的标的来获得较好的收益空间。

2023年上半年的宏观经济主线围绕疫后复苏展开，经济动能脉冲式回升后回落走弱，期间政策预期持续扰动。宏观经济方面，开年伊始经济从疫情状态中走出，前期积压的需求迅速释放，各分项快速恢复，结构上，基建和制造业投资仍是拉动经济回升的主力，而消费修复弱于预期；但进入3月以后，经济复苏动能有所放缓，整体又回到弱现实状态，虽然基建和制造业维持韧性，消费的恢复方向持续但力度不强，而工业生产和出口双双转弱，地产销售和投资加速下滑，对经济形成拖累。宏观政策方面，上半年财政政策定力较强，着力于结构调整；货币政策维持对稳经济的呵护力度，并适时降准降息。债券市场，春节前收益率延续去年趋势有所上行，节后在复苏动能不足且对货币政策进一步宽松有所期待的推动下，收益率高位持续下行，6月中旬降息后，市场对后续稳增长政策有所预期，债券收益率有所反弹并保持低位震荡格局。收益率曲线结构从平坦化走向陡峭化；结构上，4月中旬前，信用债受益于票息优势及供需格局改善而表现强劲，信用利差大幅收窄；4月中旬后，利率债在弱预期弱现实的共振下走强，信用利差被动走扩。股票市场，节奏风格多变，总体呈现震荡，报告期内上证指数上涨3.65%，创业板指下跌5.61%。春节前受益于疫后复苏的强预期，上证指数快速上涨，和宏观经济复苏相关性大的板块领涨。春节后随着复苏节奏放缓，指数震荡下行，但行业层面分化较大：ChatGPT引领的人工智能浪潮在算力和应用等方向打开产业链的未来空间，使得TMT板块大幅上涨；中特估值、一带一路、基建发力带动一批央国企提升估值；宏观经济相关性较大的行业基本面羸弱，跌幅显著。报告期涨幅靠前的板块是通信50.66%，传媒42.76%，计算机27.57%，机械设备13.44%；领跌的板块是商贸零售-23.44%，房地产-14.29%，美容护理-13.61%，建材-10.52%。转债市场，报告期内中证转债指数上涨3.37%。转债在春节前跟随股票市场快速上涨。节后至2月底，权益市场走平，转债的平价也维持震荡，但因为部分绝对收益型资金获利了结，溢价率有所压缩，带动中证转债下行。3月份以后，转债跌幅明显小于股票，溢价率进一步扩张，一是因为债券市场走牛支撑转债债底；二是由于转债近期供给不多，但需求稳健；三是因为转债在二月已经提前压过一轮估值。当前转债市场规模已突破万亿，数量超过500只，行业丰富度和投资者结构均已发生较大变化，将转债视为纯beta资产的投资范式也要发生变化。投资中我们更侧重于自下而上去挖掘基本面，并结合转债估值寻找性价比合适的投资机会。转债作为天然逆向投资品种，在估值大幅扩张中我们会降低组合仓位，反之则增加。报告期内，组合转债仓位有所降低，组合延续自下而上挑选个券的投资思路，对于债性转债，严控信用风险，以中长期视角去选择转股能力和意愿强的公司；对于股性转债，依靠基本面的深入研究来提高投资的胜率。组合的股票仓位小幅降低，坚持自下而上精选优质个股，行业和风格相对均衡，并考虑和转债仓位的行业均衡，组合适当增持TMT行业，减持了周期类资产。