南方泽享稳健添利债券A(023471) - 基金投资策略和运作

一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。1-2月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外方面，一季度美联储两次会议均按兵不动，美伊战争推升加息可能性，风险资产均承压。美国就业整体处于弱均衡状态，2月非农-9.2万，远差于预期的+5万和1月下修后的+12.6万。失业率升至4.4%。美国通胀整体符合预期，2月CPI同比2.4%，与1月持平，核心CPI同比2.5%，亦与1月持平。但数据尚未反映中东冲突导致的油价冲击。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。固收方面，一季度债券市场收益率曲线呈现陡峭化特征，尤其进入3月，受地缘冲突推升油价、输入性通胀预期升温的影响，长端国债收益率有所回升，而资金面宽松带动短端利率下行，最终导致收益率曲线变陡。报告期内本基金权益仓位维持在15%的权益中枢，在方向配置上我们坚持一贯投资思路，大体保持不变，主要集中在基础化工、机械设备、电子、电力设备、家用电器等业绩增长稳定或低估值相关的行业。固收方面，组合在一季度债券方面总体维持一定的杠杆水平，在配置高流动性中高等级信用债获取票息收益的基础上，择机参与长久期利率债和银行二永波段交易，灵活调整久期。

2025年十五五规划建议稿发布，宏观经济平稳运行，全年GDP增长5.0%首次突破140万亿元，顺利实现预期目标。分季度看GDP分别录得5.4%、5.2%、4.8%，4.5%，呈现逐季放缓态势。经济数据结构分化，生产强于需求。具体来看，外需展现超预期韧性，在美国加征关税的背景下，出口维持较高增长，除阶段性抢出口影响之外，我国产业链优势与地域合作多元化支撑明显。而内需走势较为波动，消费在政策刺激下上半年表现偏强、下半年补贴退坡后有所走弱，投资呈现前高后低的特征，下半年固定资产投资明显承压。政府债支撑社融增速，低基数、化债和存款活化支撑M1增速回升。通胀低位平稳，反内卷政策实施推动PPI降幅收窄。12月召开的中央政治局会议和中央经济工作会议，对于2026年经济工作政策定调积极。海外方面，美国经济增速放缓，特朗普关税政策扰动逐步退坡，美联储开启预防式降息。整体来看，特朗普2.0时期政策不确定性较高，关税政策、DOGE改革等对上半年增长压制明显，美国前三季度GDP不变价季调同比折年数分别为2.02%、2.08%和2.33%，经济增速较去年有所放缓。2025年市场大幅上涨。具体来看，沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为17.66%、30.39%、27.49%和49.57%。风格方面，成长好于价值，动量弱于反转，小盘好于大盘。行业层面，有色金属、通信和电子涨幅居前，分别上涨94.73%、84.75%、47.88%。另一方面，食品饮料、煤炭、美容护理表现欠佳，分别录得-9.69%、-5.72%、0.39%。资金方面，全年全A日均成交约1.7万亿，环比明显增长。两融余额约2.6万亿，较上年末大幅上行，融资买入占比回升。2025年港股上涨。具体来看，恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为27.77%、 23.45%、22.27%。行业层面，材料、医疗保健、工业涨幅居前，分别上涨153.96%、66.68%、43.87%。另一方面，公用事业、房地产和可选消费涨幅靠后，分别录得12.34%、14.61%、18.32%。资金方面，全年港股日均成交约2498亿港元，环比明显增长。南向资金净买入约1.4万亿港元，环比大幅提升。固收方面，2025年债券市场打破了过去几年“资产荒”下的单边下行逻辑，整体呈现出“宽幅震荡、区间博弈”的特征。十年期国债收益率在1.6%至1.9%的空间内震荡，市场波动率显著提升。一方面，超长期特别国债和地方政府供给压力提升，另一方面，宏观经济在多重压力下展现出韧性，中美关税摩擦的反复、股市的跷跷板效应以及“反内卷”政策带来的通胀预期，都使得债市难以形成单边趋势。报告期内本基金权益仓位基本维持在15%-20%的区间范围。在方向配置上我们坚持一贯投资思路，大体保持不变，主要集中在基础化工、机械设备、电子、电力设备、有色金属等业绩增长稳定或低估值相关的行业。固收方面，组合维持中性杠杆水平，以高等级中短久期信用债为底仓配置，同时结合对权益和债券市场的判断，择机参与长久期利率债、银行二级债券/永续债等高流动性品种进行波段操作。

三季度宏观经济平稳，中美经贸谈判取得积极成效。宏观经济整体平稳，结构分化，8月工增、固投和社零累计同比分别为6.2%、0.5%和4.6%，生产和消费维持一定韧性，投资数据明显回落。8月出口累计同比5.9%，仍维持一定韧性。7-9月制造业PMI均处于景气收缩区间，反内卷推动PPI改善，8月PPI录得-2.9%，8月CPI为-0.4%，保持低位平稳。三季度中美顺利开展了两轮经贸谈判，整体取得积极成效。海外方面，美国经济延续放缓，美联储开启降息。消费者信心、零售、ISM制造业PMI等数据显示，美国经济动能延续下行。就业市场大幅放缓，8月失业率上行至4.3%，8月新增非农就业仅录得2.2万人。三季度美国通胀水平回升，年内在关税影响下美国通胀上行压力仍大。9月美联储开启年内首次降息25bp。三季度市场大幅上涨。具体来看，沪深300上涨17.9%，中证500上涨25.31%，中证1000上涨19.17%，创业板指上涨50.4%。风格方面，成长强于价值，小盘跑赢大盘，动量好于反转。行业层面，多数行业上涨，但涨幅分化明显，通信、电子、电力设备涨幅居前，均上涨超40%；银行、交运、石油石化等行业相对跑输，分别下跌10.19%、上涨0.61%、上涨1.76%。情绪方面，三季度全A日均成交2.1万亿，季度环比上行，投资者风险偏好和市场情绪明显提振。两融方面，两融余额约2.4万亿，较上季度末上行，融资买入占比明显提升。三季度宏观经济平稳，中美经贸谈判取得积极成效。7-9月PMI均处于景气收缩区间，社融增速触顶回落，居民和企业部门信贷延续低位，低基数支撑M1平稳改善。三季度中美顺利开展了两轮经贸谈判，整体取得积极成效。市场层面，资金面转宽。受“反内卷”政策预期和权益市场上涨，债券市场整体受到压制，10年国债和10年国开收益率分别上行约21.4BP、34.7BP，国债和国开之间利差扩大约13.3BP。短端1年国债和1年国开分别上行约2.5BP、12.5BP。三季度信用债整体表现弱于同期限国开债。报告期内本基金权益部分逐步完成建仓，在方向配置上我们坚持一贯投资思路，大体保持不变，主要集中在电力设备、机械设备、电子、生物医药、有色金属等业绩增长稳定或低估值相关的行业。固收方面，组合整体以降低久期风险敞口为主，择机卖出部分长久期利率债，同时在央行维持资金面稳定环境下保持较高的杠杆率水平，积极参与一级市场和中短久期信用债的票息机会。后续策略上看，四季度经济数据读数在高基数影响下预期将边际承压，同时贸易摩擦不确定性上升，整体对债市偏有利。微观层面债券机构行为扰动仍是核心关注点，关注公募销售新规、央行购债等预期变化。尤其对二永债和30年国债等需求是重要观测抓手。同时央行有意维持资金面平稳。组合层面结合前述关注点灵活调整久期。杠杆方面维持相对高位力求获取相对稳定的票息收益。

作为“固收+”类基金，组合采取自上而下、分散投资的策略，力求风险与收益匹配，在控制利率风险和市场风险的基础上力争为投资者获取稳定的收益。股票方面，结合市场情况和风格维持在15-25%仓位区间，在方向配置上精选业绩确定性高、估值合理及受益于产业趋势带动行业景气度提升的个股和板块。债券方面，组合以中高等级中短久期的信用债作为底仓资产，确保为组合提供相对稳定的收益，降低组合波动。同时结合资金面、债券市场情况进行长久期利率债和银行二级债、银行永续债的波段操作，以期获得一定的资本利得。