金元顺安鑫怡混合发起式A(022492) - 基金投资策略和运作

2026年一季度，海外宏观环境的复杂程度在近年来较为罕见，市场在同一季度内经历了两次定价逻辑的切换。本季有两个重要变量重塑了资产定价框架：一是1月底Warsh被提名为美联储主席，二是2月底美以对伊朗军事行动引发的能源供给冲击。 海外方面，美国经济动能在战争爆发前便已明显减速，劳动力市场大致平衡，但易受负面冲击影响，就业有下行风险，通胀预期面临再锚定压力，联储在增长放缓与物价粘性之间陷入两难，政策利率全季维持不变。Warsh提名是本季第一个重要变量，其"QT换降息"框架——主张缩减联储资产负债表、回归"健全货币"，同时以AI生产率提升为由为降息留出空间——触发了市场对联储政策范式的整体重估，前期拥挤的"美元贬值交易"迅速瓦解，贵金属多头集中出清，美元从低位明显反弹。第二个重要变量是2月底以来美以与伊朗军事冲突导致霍尔木兹海峡通行受阻，原油供给骤然收紧，能源价格大幅上行打破了通胀回落的线性预期，联储政策空间进一步受到约束。进入3月，能源冲击向更广泛的资产类别传导：权益市场在通胀预期抬升与风险偏好收缩下承压回调，能源板块成为少数录得正收益的方向；美元受避险与利差支撑维持偏强；美债收益率全季整体上行，其中中端受降息预期全面退潮影响，收益率上行尤为剧烈；黄金则是本季最具反差的资产——战争爆发后非但未能避险，反而在强美元、实际利率回升与杠杆仓位集中清算的多重压力下加速下跌，季内高点至低点跌幅逾两成，传统避险逻辑阶段性失效。整体而言，海外宏观叙事在一季度内完成了从"宽松延续"向"滞胀担忧"的显著切换。 国内方面，一季度经济总体延续"供强需弱"的基本格局，但物价信号出现积极变化。居民消费价格在春节因素与需求改善共同作用下明显回升，核心CPI同步升至近年高位，反映服务消费需求的内生修复正在持续；工业品出厂价格同比降幅连续收窄、环比维持正增长态势，"反内卷"政策推动部分行业价格改善的效果初步显现，此前困扰市场的通缩叙事有所松动。货币政策维持适度宽松基调，信贷结构在科技、绿色、养老等领域持续优化，实体融资成本维持低位。但内需的内生性修复动力仍显不足，物价回升能否从阶段性脉冲转化为趋势性改善，仍有待验证。房地产市场仍处于筑底阶段，开发投资降幅有所收窄，核心城市二手房市场出现点状回暖迹象，但新房销售整体仍在调整，历经数年出清，房地产行业对经济增长的拖累已在边际收窄。外部环境在本季明显趋紧，中东局势引发的油价飙升通过能源成本与汇率两条路径向国内传导，汇率稳定目标的优先级相应上升，输入性通胀压力亦对后续政策空间构成潜在制约。政策着力点出现结构性调整，从推动融资总量扩张转向提升资金传导效率与压缩中间环节成本。整体而言，国内政策取向明确、结构优化持续推进，物价修复态势初现，但外部地缘与能源扰动对政策节奏形成双重约束。 A股一季度呈现"冲高回落、结构剧烈分化"格局，主要宽基指数小幅收跌，中小盘价值风格占优。1月春季躁动强劲，上证连收十七阳创历史纪录、站上4100点，科技与有色共舞；2月热点向资源、电力基建方向扩散，市场高位震荡；3月中东战争冲击下，市场经历了一轮风险偏好全面回落的调整，仅能源等少数受益于涨价逻辑的板块逆市收涨。全季主线从"科技成长"切换为"资源周期+电力基建"——油服、煤炭等能源链领涨；航空受燃油成本飙升与中东航线中断双重打击，跌幅居前；保险、证券、消费等板块同样表现疲弱，折射出内需修复的滞后与外部风险溢价的抬升。 报告期内，本基金紧密跟踪海外地缘格局的快速演变与国内政策动向，在一季度高波动环境中着力平衡进攻性与防御性。操作层面，我们顺应市场主线的切换节奏，对组合持仓结构进行了针对性调整：适度降低了科技成长方向敞口，转而增配估值合理、具备盈利确定性的资源周期品种。在风险管理上，我们将组合的安全边际置于优先位置，力求在不确定性显著上升的环境中为持有人守住净值底线，同时保留捕捉结构性机会的灵活度。

海外宏观：美国Q3 GDP录得4.3%的强劲增速，尽管Q4受政府停摆短期扰动，但经济韧性已充分确立了“软着陆”基调。 当前宏观形势呈现出“就业压力温和上升+通胀回落路径颠簸且粘性犹存”的特征，这预示着美联储“预防式降息”已步入尾声，政策重心正式转向“数据依赖模式”。与此同时，日本央行在Q4坚定推进货币政策正常化，日元套息交易的逆转使得全球流动性环境面临边际收紧的外部扰动。在此背景下，美股展现出极强的结构性韧性：Gemini模型的代际突破加剧了市场的算力焦虑，导致高端逻辑芯片与HBM（高带宽内存）产能持续陷入结构性短缺，有力支撑了美股科技板块。大宗商品市场则演绎了鲜明的“K型”分化：央行战略增储与"AI基建"共同推升了贵金属与铜铝的价格走强，而原油则受制于供给过剩，持续承压。中国经济在Q4延续了“生产强于消费、外需优于内需”的结构性分化走势。尽管出口数据在关税阴影下仍具韧性，但价格信号直观地映射出当前“供强需弱”的核心矛盾。内需修复的滞后性依然显著，主要拖累体现在房地产投资仍在筑底、居民消费倾向保守以及固定资产投资动能的分化，这三者共同构成了经济增长的阻力。 针对这一症结，中央经济工作会议给出了明确的破局之道：将“内需主导”提升至首要战略高度。会议提出的“充分挖掘经济潜能”、“推动投资止跌回稳”及“提振消费专项行动”，标志着政策重心正从供给侧制造向需求侧管理切换，旨在打破低通胀循环，促进物价合理回升，从而实现经济的再平衡。报告期内，市场博弈加剧，A股呈现区间震荡与结构分化特征。本基金坚持稳健的投资理念，面对市场波动，我们动态优化了权益资产的风险敞口，优先注重组合的安全边际。投资策略上，我们基于产业景气与估值匹配度，进行了精细化的结构调整。针对AI硬件板块，我们利用市场分歧带来的调整窗口，对受益于数据中心建设的光通信及电子元器件进行了战术性增配，通过波段操作有效增强了组合弹性。资源品方面，我们对持仓进行了结构性置换：在适时兑现了受益于“行业反内卷”的能源金属板块部分收益后，我们顺势切换至需求侧逻辑，重点增配了受益于“AI基建”的铜、铝等工业金属。同时，鉴于内需复苏的结构性特征，我们对部分顺周期消费与医药板块进行了适度的再平衡。

2025年三季度，全球经济环境日趋复杂，世界经济增长动能减弱，贸易壁垒增多，主要经济体表现分化。美国经济在多重政策影响下呈现矛盾而复杂态势，特朗普政府的关税政策带来供给侧冲击，推高商品价格并扰乱供应链。面对就业数据疲软，美联储转向宽松，并于9月17日实施了25个基点的降息。金融市场方面，美股在美联储政策转向的预期下走强，标普500和纳斯达克100指数分别创下历史新高。黄金作为避险资产表现抢眼，接近每盎司4000美元，显示市场对经济不确定性、通胀和特朗普关税政策的担忧。国内方面，今年宏观调控力度持续加大，货币政策保持适度宽松。央行强化逆周期调节，提升货币政策传导效率，推动社会融资成本降至历史较低水平。经济运行呈现稳中有进态势，社会信心不断提振，高质量发展取得新成效。9月30日公布的PMI数据显示经济边际企稳，在充满不确定性的世界经济环境中，中国经济展现出强大韧性和活力，成为全球经济增长的重要动力源和稳定锚。科技创新与产业创新加速融合，前沿科技不断转化为新质生产力。但国内需求不足、物价低位运行等挑战仍存。随着"抢出口"效应消退，加之宏观政策边际效应减弱，短期内经济仍面临一定下行压力。房地产数据尚未出现明显反弹，但行业下滑速度和对经济的负向拉动或将减弱，这将是未来市场的重要观察变量。在国内外相对宽松的政策环境下，中国经济结构转型和产业升级持续推进，长期发展前景向好。全球资本重新关注中国资产，股票市场风险偏好明显改善。三季度债券市场波动加大，长端收益率逐步上升；股票市场呈现强势格局，沪深300指数上涨17.90%，创下2019年二季度以来最大单季涨幅，上证指数上涨12.73%，突破2015年9月以来新高。科技、新能源、有色金属等板块表现突出。报告期内，本基金积极调整资产配置，根据基本面和政策面变化灵活调整持仓结构和风格，适时提高权益类仓位，增配科技、新能源、医疗医药等行业，并通过提高个股集中度增强组合弹性。展望未来，我们对股市保持积极态度，重点关注场外资金流入的正反馈效应，优选科技、ETF资金流入的行业龙头和兼具成长潜力和估值优势的优质标的。

2025年上半年，全球经济增长动能有所减弱，世界银行预计全年增速将放缓至2.3%，在排除衰退年份的情况下，创17年以来的新低，主要受逆全球化关税政策与部分国家金融条件趋紧的双重冲击；但从结构来看，得益于科技巨头在人工智能领域的资本开支，美国经济增长仍展现出较强韧性。美国方面，虽然通胀压力逐步缓解且劳动力市场边际松动，但美联储在2024年末完成累计100个基点的降息后，于上半年转为审慎观望，联邦基金利率维持在4.25%-4.5%的区间，金融条件整体仍具限制性。全球主要经济体货币政策路径明显背离，欧央行连续降息而日本央行小幅加息，国际贸易环境的剧烈波动与地缘政治风险持续扰动市场。中国宏观经济在复杂环境中保持了平稳向好的发展态势。经济延续回升向好，内生增长动力稳步增强，同时货币政策适度宽松并强化逆周期调节，成功引导社会融资成本降至历史低位。然而，经济运行仍面临国内有效需求不足、通胀水平持续低迷的内在挑战，叠加全球经济增长乏力、国际贸易摩擦加剧的外部压力，发展前景的不确定性有所增加。全球金融市场在特朗普政府政策的反复冲击下深度重构。特朗普胜选后的乐观预期，在其上任后被削减赤字与升级关税的紧缩政策迅速颠覆，导致美股在一季度震荡走弱，美债收益率同步下行。4月的“解放日”关税冲击则彻底引爆市场恐慌，对美国经济陷入滞胀的担忧一度导致股、债、汇遭无差别抛售，酿成罕见的“三杀”局面。面对市场的剧烈反应，特朗普政府的政策重心随即转向，通过暂缓关税及推动扩张性财政政策来修复市场情绪，最终带动美股在二季度上演“V型”反转，标普500指数上半年累计上涨5.5%。此轮动荡中，避险情绪与弱美元环境共同推动黄金价格屡创新高，上半年累计涨幅近26%；而美元指数则在贸易前景恶化与政策不确定性打击下累计下跌逾10%，创下了自1973年（布雷顿森林体系崩溃）以来的最大半年跌幅。尤为值得关注的是，DeepSeek的横空出世，不仅打破了美国在AI领域的叙事垄断，更从技术实力层面印证了中国创新力量的崛起。这一标志性事件与美国政策的摇摆不定形成共振，显著削弱了长期主导全球资产定价的“美国例外论”。在此背景下，全球资本开始重新审视风险收益版图，新兴市场尤其是中国资产的相对价值日益凸显，A股与港股展现出卓越韧性，国际资本配置中国核心资产的意愿明显增强，预示着全球资本流向的历史性重构正在加速。报告期内，本基金密切跟踪全球宏观格局的演变，对A股风险偏好的修复路径及利率环境进行了系统性研判。基于上述分析，我们在建仓期间秉承稳健的投资理念，科学且有序地提升了权益资产的配置比例。在投资标的上，我们重点聚焦于估值合理、商业模式清晰且成长逻辑确定的优质企业，力求在有效控制风险的前提下，为基金持有人创造可持续的长期价值。