信澳鑫怡债券C(022060) - 基金投资策略和运作

四季度以来，国内经济整体稳中向好，但仍呈现外需强于内需的格局。生产端边际修复，PMI生产指数多数处于扩张区间，反内卷政策下PPI同比降幅出现收窄。虽然全球经贸格局剧烈震荡的，但出口表现韧性较强。需求端，前期“国补”政策对居民消费拉动显著，随后持续走弱，下半年政策面由实物消费转向刺激服务消费，投资端成为拖累项。临近年末政策窗口期，宏观政策面陆续有多项“十五五”细化政策出台，包括两重建设、新质生产力、新能源和消费等产业政策。一系列政策组合拳有望为2026年“十五五”开局之年奠定基础。物价方面，四季度物价有见底回升态势，11月CPI增速为2024年3月以来的最高值，主要由食品价格同比转正带动CPI快速上行。核心通胀维持稳定，其中金价上涨继续支撑黄金相关分项，而国补和以旧换新品类受大促结束和退坡影响，增速出现放缓，后续核心CPI能否延续回升趋势可能面临一定压力。12月政治局会议强“持续扩大内需、优化供给”，仍可期待宏观政策层面发力推动物价合理回升。地产方面，房地产新开工面积、房屋施工面积、房地产投资数据仍未见底企稳。政策层面，自924以来致力于推动房地产市场止跌回稳，整体态度更倾向“托底”稳定楼市。12月中央政治局会议对房地产政策表述重提“去库存”、延续“优供给”、强调投资“止跌回稳”。进入四季度以来，社融增速放缓也反映出需求不足的问题。11月M1同比增4.9%，M2同比增速同样放缓， M2-M1剪刀差扩大至3.1%。今年政府债大幅前置发行，导致社融增速进入下半年后出现放缓。10月新型政策性金融工具完成投放，有望对企业中长期贷款的恢复有一定支撑。货币市场方面，央行总体仍维持适度宽松的货币政策总基调，整个四季度基本超量续作买断式逆回购，为市场提供稳定充裕的流动性。在央行呵护下，资金面稳中偏宽。四季度资金中枢下行再下台阶，12月底资金面平稳跨年。12月FOMC会议美联储再次降息25个基点，其核心驱动因素为劳动力市场的持续降温，相较而言，美联储认为关税对通胀的影响是暂时性的，当前更加重视就业市场的风险。中期视角下，美国降息周期尚未结束，或为国内货币政策打开空间。权益资产方面，2025年四季度，政策端持续发力，中央经济工作会议明确“新质生产力”与“提振消费”导向，推动零售、航空、能源等内需相关板块修复；央行维持流动性环境宽松，M2同比增长稳定；美联储降息缓解外部压力，人民币汇率走强提升外资配置意愿；资金从高估值科技板块有序流出，转向基本面改善、政策受益明确的低估值蓝筹与资源类资产，A股市场整体震荡上行，结构性特征显著。主要风格中，巨潮大盘价值指数上涨超过6.8%，而大盘成长指数下跌1.96%，科创50指数下跌10.10%，呈现显著的价值和成长的分野，与三季度方向恰好相反。大小盘方面，中证2000上涨3.55%，沪深300微跌0.23%，分散化的小盘更能体现市场的乐观情绪。行业表现也同样呈现“消费与资源领涨、科技回调”特征，中信一级行业中，石油石化和国防军工涨幅居前，地产、计算机、医药显著回撤。市场活跃度持续高位，四季度日均成交额接近2万亿，两融余额维持在2.5万亿元以上，反映资金参与意愿强劲。在权益部分的投资运作上，配置思路是以整体产品的绝对收益为目标，结合基金的安全垫情况，逐步增加权益仓位。2025年四季度，由于产品净值具有一定的安全垫且权益市场状态具有牛市特征，我们适当增加A股和转债仓位。策略逻辑方面，我们的股票策略以量化多因子模型进行全市场选股为主体，量化打分逻辑从基本面价值出发，综合考虑个股的估值、质量、成长性和当前交易特征等多方面信息。我们更加注重基本面信息在模型中的作用，而不仅仅依赖于相对黑箱的机器学习技术，所有因子设计和策略设计都基于人类的洞见，可解释、可分析、可验证，同时对股票的估值进行针对性控制，相对中证全指会更加注重低估值红利风格的暴露和波动率的控制。转债策略以绝对收益为目标，在控制信用风险的基础上，更加聚焦低估的转债。我们希望通过资产和策略的多样性，在纯债资产的基础上，为投资者提供更多元和低相关的收益来源，从而更好地实现产品的绝对收益目标。债券市场方面，10月份市场在国际局势的波动下迎来一波修复性行情。但伴随着央行买卖国债量低于预期，配置盘受制于利率风险指标配置意愿有限，交易盘边际定价力量强劲等因素，债市再次回到剧烈震荡行情过程中。由于央行呵护流动性态度明确，中短端品种表现平稳，并在12月份以来出现明显下行行情。而长端品种震荡上行，利率曲线进一步陡峭化。投资操作方面，四季度市场出现分化，短端在央行货币政策呵护的背景下有所下行，长端表现疲弱。产品固定收益部分在四季度以中短端品种为底仓，获取稳定票息收益，为权益仓位积累安全垫。

三季度以来，外部环境更趋复杂严峻，世界经济增长动能减弱，贸易壁垒增多，主要经济体经济表现有所分化，通胀走势和货币政策调整存在不确定性。美联储9月如期降息25BP，美元走贬。我国经济运行稳中有进，但仍面临国内需求不足、物价低位运行等困难和挑战，出口保持较强韧性，但生产、投资、消费读数都继续走弱，地产销售持续低迷，供给端在反内卷政策陆续实施后也有所收缩。9月PMI较8月环比好转，但整体仍是底部震荡特征。货币市场方面，央行连续放量续作买断式逆回购，在央行呵护下，资金面稳中偏宽。三季度资金中枢下行趋势略有放缓，资金波动有所加大，主要扰动因素来自于地方债发行及北交所“打新”造成短期的资金锁定效应。M1增速继续提升，存款活化程度进一步提高，随着权益市场持续赚钱效应，存款搬家效应显现。债券市场方面，随着国际地缘局势缓和、“反内卷”行情带来的通胀抬升预期、以及“雅江工程”、“九三阅兵”等事件影响，7-8月股、商等风险资产表现强劲，风险偏好压制下债市明显走弱。9月以来，《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》引发债基赎回压力，进一步加剧了债市情绪扰动；权益市场涨势虽有所放缓，但投资者对于风险偏好压制的担忧仍存。三季度，在债市持续走弱的背景下，信用债收益率同步震荡上行。权益资产方面，A股市场呈现全面上涨、结构分化特征。分月来看，7月份，“反内卷”政策持续加码，叠加雅鲁藏布江水电站重大工程正式开工，顺周期、低估值板块走强；美国AI芯片对华解封，AI算力板块修复。市场风险偏好走强，市场主线在顺周期和成长风格间轮动。进入8月，上半月AI算力国产替代为主线、军工为辅，下半月由于市场热点过于集中等原因，监管政策出台，市场情绪降温。9月，市场进入震荡期，前期热点如TMT、军工进入整理期，市场呈现高切低、大小盘轮动，资金热点在人形机器人、新能源和半导体间切换。三季度，A股主要宽基指数中，中盘宽基中证500表现较好，大盘代表沪深300和小盘代表中证2000表现差别不大，科创和创业板表现最为突出。行业方面，大多数行业收益为正，其中通信、电子、有色金属、电力设备及新能源涨幅居前，仅综合金融、银行收益为负。风格方面，小盘成长和大盘成长风格表现突出，大盘价值显著回撤，价值和成长成为本季度的主要矛盾。在权益部分的投资运作上，建仓期内的基本原则是先通过相对低风险的固收资产积累安全垫，再逐步增加权益资产的仓位。2025年三季度，产品净值安全垫不厚但权益市场状态具有牛市特征，我们逐步适当增加权益仓位。待未来基金净值安全垫的进一步累积，会进一步加仓。策略逻辑方面，我们的股票策略以量化多因子模型进行全市场选股为主体，对标中证全指，量化打分逻辑从基本面价值出发，综合考虑个股的估值、质量、成长性和当前交易特征等多方面信息。我们更加注重基本面信息在模型中的作用，而不仅仅依赖于相对黑箱的机器学习技术，所有因子设计和策略设计都基于人类的洞见，可解释、可分析、可验证，同时对股票的估值进行针对性控制，相对中证全指会更加注重低估值风格的暴露和波动率的控制。转债策略以绝对收益为目标，在控制信用风险的基础上，更加聚焦低估的转债。我们希望通过资产和策略的多样性，在纯债资产的基础上，为投资者提供更多元和低相关的收益来源，从而更好地实现产品的绝对收益目标。展望四季度，债券市场将迎来较之前更为友好的市场环境。经历了三季度债券市场较大幅度的调整，伴随着四季度经济数据的同比基数压力，以及为呵护经济基本面而坚持支持性政策基调的货币政策，预计债券估值会有一定修复。产品将定位中短信用债投资策略，专注于跟踪资金面的波动，以短信用债作为底仓，逆势寻找信用债波段操作机会。以高胜率和具有性价比的赔率交易为产品增厚收益。

今年上半年风险偏好显著变化。开年以来虽有关税不确定性的制约，但受益于经济周期自身的韧性，及以DEEPSEEK为代表的新质生产力超预期爆发，极大的提振了国内资本市场的信心。同时，在政策推动下消费走强，基建、制造业稳定，地产小阳春成色尚可，社融数据实现开门红。经济的韧性也带来了央行货币政策重点阶段性变化。一季度，央行多次在公开场合提示市场利率下行过快的风险，暂停国债买卖。另一方面，“坚决防范汇率超调风险，保持人民币汇率基本稳定的目标不会改变”，同时加强市场管理，坚决对市场顺周期的行为进行纠偏。虽然在央行的表态中，仍有“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息”的表述，但一季度资金面明显偏紧，资金利率中枢抬升，资金价格波幅较大。在此过程中，存单利率显著上行，抬升了银行的负债成本。同时地方债前置发行更加剧了这一趋势变化。进入二季度，美国突发的关税政策给资本市场带来巨大冲击，但经各部委的一揽子政策，极大的稳定了资本市场和国内主要企业部门的信心。同时，中美不断接触斡旋的谈判过程虽有反复，但整体进展良好。我国也同时与主要经济伙伴沟通交流，拓宽更广阔的贸易路径。这也为国内出口企业争取了宝贵的时间。受抢出口效应带动，二季度出口数据表现仍然较强。消费品以旧换新政策发挥效果，促进消费增速加快。设备更新政策驱动制造业投资，基建投资保持相对平稳。整体政策也因为二季度较为良好的经济数据保持定力，虽然房地产投资及销售数据同比环比仍略显疲弱，物价水平低位徘徊尚未有显著改善，但财政政策等保持克制，为未来可能出现的冲击保留政策空间。这一时期货币政策态度更加明确，虽然4月初在巨大的外部冲击下未有降准降息出台，但人民币汇率压力逐步缓解后，5月央行“双降”落地，释放1万亿长期流动性，6月央行提前公告买断式逆回购操作，进一步释放了呵护信号，隔夜利率也逐步向政策利率靠拢。随着资金利率中枢的下移，非银金融机构流动性较为充裕，债市杠杆率增加。同业存单收益率跟随降息及资金利率走势逐步下台阶，1年国股存单发行利率从1.90%下行至1.66%。上半年债券市场波动较大，一季度资金面偏紧影响，债券市场出现明显调整。受春节前的资金面转紧影响，长短端出现分化，短端调整幅度大于长端，长端在市场巨大的惯性及较强的配置力量共同作用下表现较具韧性；春节后银行负债端压力较大，资金利空逐步向长端传导，再加上以权益市场的困境反转，长端收益率明显上行。伴随着十债收益率达到1.9%的点位，十债上行幅度接近近年来债券大幅调整的极值，央行通过公开市场操作等途径释放流动性，稳定了市场的恐慌情绪。债市随后缓慢修复，并在贸易战当天大涨，接着进入窄幅波动区间。截止报告期，虽然2季度央行降准降息，但债市收益率并未突破前低。相反，随着几次波动行情，主要期限活跃券下行的低点都在缓慢的不断的抬升。权益资产方面，在国内外宏观经济环境复杂多变的背景下，A股市场一波三折。1月份，国内政策真空叠加特朗普正式上任的外部不确定性冲击下，A股市场出现先抑后扬，价值风格体现有效的防御属性；春节期间，深度求索人工智能技术的突破和电影《哪吒》的出圈大幅提振了市场的信心；2月份，以AI、机器人等为代表的科技成长板块迅速拉升，红利板块则因资金的快速换仓遭受负面冲击；3月份，随着科技板块估值的迅速拉升和年报披露，市场又重回震荡。进入二季度，4月3日盘后关税摩擦升级导致短暂恐慌；其后，得益于稳外贸、扩内需、促发展、稳就业等一系列政策利好，市场信心回暖。随着关税前景改善，A股走出了震荡向上的趋势。市场对A股估值修复和政策红利的预期仍存，尤其是低估值、高股息资产和科技成长股受到关注。整个上半年，A股主要宽基指数都获得正收益，风格方面，小盘成长和大盘价值表现都很突出，显示出哑铃般的风格特征。行业方面，综合金融、有色金属、银行涨幅居前，煤炭、房地产、食品饮料跌幅居前。同时风格和行业都呈现快速的轮动，使得风格和行业行情的捕捉难度极大。转债市场方面，与股票的乐观氛围相对应，2025年上半年转债市场也表现亮眼，其中低信用等级高波动的转债弹性更高。在报告期内，二季度资金面缓和后，本基金积极择时。以短久期信用债为底仓，在震荡市的窄幅波动中参与高流动性品种的波段交易机会，增厚产品收益。在权益部分的投资运作上，本基金建仓期内的基本原则是先通过相对低风险的固收资产积累安全垫，再逐步增加权益资产的仓位。因此，结合固收资产的安全垫有限以及市场相对震荡偏积极的格局，本基金从5月底开始缓慢增加权益仓位，当前仓位在中性仓位偏下，有效控制了整体产品的波动。待未来基金净值安全垫的进一步累积，会进一步加仓。策略逻辑方面，我们的股票策略以量化多因子模型进行全市场选股为主体，对标中证全指，量化打分逻辑从基本面价值出发，综合考虑个股的估值、质量、成长性和当前交易特征等多方面信息。我们更加注重基本面信息在模型中的作用，而不仅仅依赖于相对黑箱的机器学习技术，所有因子设计和策略设计都基于人类的洞见，可解释、可分析、可验证，同时对股票的估值进行针对性控制，相对中证全指会更加注重低估值风格的暴露和波动率的控制。转债策略以绝对收益为目标，在控制信用风险的基础上，更加聚焦低估的转债。我们希望通过资产和策略的多样性，在纯债资产的基础上，为投资者提供更多元的收益来源，从而更好地实现产品的绝对收益目标。