恒越季季乐3个月滚动持有债券A(021127) - 基金投资策略和运作

三季度国内经济复苏进程相对偏缓，仍呈现“供强需弱”的格局。内需方面，前期需求持续释放叠加基数逐步抬升，“两新”增速有所放缓。固定资产投资三大分项同比增速边际走弱，其中，房地产投资仍为主要拖累项。物价水平整体处于修复阶段，PPI受益于基数效应和逐渐发力的反内卷政策，呈现筑底回升；但CPI尚未出现回升迹象，下游消费端的价格水平依然疲弱。出口受益于非美需求支撑，表现出相对韧性。　　海外方面，美联储9月降息落地，符合市场预期。美国经济基本面看，美国失业率存在上行趋势，但绝对水平在历史上仍不算高，主要部门资产负债表尚没有显性问题暴露，通胀偏高但大致处于可控区间，目前降息情形下“软着陆”可能性仍较大，全球风险资产将受益于美联储降息带来的流动性改善。　　债券市场方面，受风险资产压制，叠加监管政策扰动，7月以来债市情绪整体走弱。7-8月，在国际地缘局势缓和、“反内卷”行情带来的通胀预期抬升以及雅江工程带动的稳增长预期影响下，债市明显走弱。9月权益市场进入震荡后，股债“跷跷板”效应有所减弱，但机构负债端的扰动进一步加剧债市情绪的波动。本轮债市调整中，长债调整压力相对更大，资金面整体平稳宽松下短端则相对抗跌，利率曲线呈现陡峭化。　　操作上，本基金以票息策略打底，在合适的时间窗口内通过增配和止盈（类）利率品种，对组合久期进行调整，以获取资本利得来增厚组合收益。本基金将继续坚持精细的信用研究和利率走势研判，为持有人争取相对有竞争力的收益。

上半年基本面“稳中有忧”，新旧动能加速转换，经济结构呈现一定分化，供给强于需求特征延续，外需仍好于内需。细项看，地产投资仍处于磨底阶段，受政策脉冲及“以价换量”的市场主流影响，地产销售边际改善但房价仍然低迷；受益于今年政府债发行前置，基建投资同比增速有所回升；制造业投资在设备更新等政策支持下表现相对强势。需求端，“以旧换新”补贴对消费形成较强支撑但价格缺乏弹性；“抢出口”效应下出口韧性得到维持；收入偏弱掣肘居民消费，CPI同比回落。政策层面，“两新政策”持续发力，央行降准降息、地产政策及供给侧去产能等政策出台，展示了对“反对内卷式竞争”以及提振内需的力度与决心。　　海外方面，上半年美联储降息一再推迟，主要驱动因素为总统特朗普实施的全球对等关税大幅增加美国通胀风险，动摇了美元全球货币锚的地位，加之美国基本面依旧保持一定韧性，GDP环比增速仍然略高于潜在增速，缓解了近期对美国经济衰退风险上升的担忧。但考虑到就业市场放缓，经济基本面也有降温的担忧。　　债券市场方面，一季度债市经历了较大幅度的宽幅调整。大行融出受同业存款外流的影响而水位偏低；央行货币政策更注重兼顾稳汇率、防资金空转、防范金融风险等多重目标，公开市场投放谨慎。受上述两方面因素影响，一季度资金面异常紧张，市场也开始对降准降息的抢跑预期进行纠偏。进入四月，央行对资金面态度转为呵护，资金整体平稳宽松。而中美关税博弈超预期升级导致外部不确定性大幅增加，国内经济基本面持续向好的态势仍需巩固，降准降息等系列稳增长政策发力，债券收益率高位回落并进入“上有顶下有底”的震荡期，债市“资产荒”仍存，信用利差持续压缩。　　操作上，本基金在报告期内积极应对市场波动，通过调节组合久期和流动性来应对负债端变化，控制组合回撤。在严控信用风险的基础上，挖掘品种和期限利差，优选票息资产以提升静态收益，致力于在市场波动下为组合获取稳健收益。

一季度，政府工作报告符合去年12月中央政治局会议以 “更加积极的财政政策”推动经济回升向好的定调；货币政策延续“适度宽松”的支持性状态，但“择机降准降息”更注重根据国内外形势和金融市场运行情况灵活施政。同时，“大力提振消费”、“稳住楼市股市”也是今年政府工作中值得期待的亮点。　　基本面方面，政府债发力对社融形成有效支撑，经济数据总量偏强但投资消费结构有所分化，需求和价格信号等核心关注点仍有反复。海外方面，一季度呈现政策不确定性主导的剧烈波动，美股受科技股估值泡沫和政策冲击拖累，而港股、欧洲及避险资产因流动性改善和政策红利逆势上涨。区域分化与产业链重构成为核心趋势，黄金、美债等避险资产配置价值得到了凸显。　　一季度的国内债券市场围绕对降准降息的抢跑预期进行修正的主线展开。货币政策更注重兼顾稳汇率、防资金空转、防范金融风险等多重目标。在贯穿全季的资金紧平衡状态下，债券市场收益率经历了较大幅度的宽幅调整，十年国债收益率上行约30bp至1.9%的日内高点后在3月中下旬开始企稳并进入震荡期，至此市场基本完成了对去年12月9日政治局会议提出适度宽松的货币政策的抢跑预期修正。在此期间，基本面数据、股债跷跷板也对市场形成短期扰动。操作上，本基金在一季度逢调整增配了短久期信用债作为底仓票息资产，并结合利率走势，适时博取长端利率债和信用债的波段收益。本基金将继续坚持精细地信用研究和利率走势研判，为持有人争取相对有竞争力的收益。

2024年国内经济修复仍有波折：一季度小幅修复，二三季度有所走弱，四季度多部门政策协同发力，经济触底回升。结构来看，经济主要受到地产销售与投资较弱、消费修复偏慢、以及基建投资发力靠后的拖累，而出口与制造业投资则表现较为亮眼。其中，新质生产力稳步发展，高技术产业投资增速大幅领先整体水平，是制造业投资高增的重要驱动力之一。政策层面，货币政策整体延续宽松，先后2次降准、3次降息，银行间市场流动性保持中性；财政政策节奏明显后置，专项债发行节奏慢于往年。三季度政策加快落地，“9.24”行情以来一揽子逆周期调节的增量政策陆续推出。其中，较早进入决策程序的增量政策包括：加力支持地方化债、发行特别国债支持国有大行补充核心一级资本、多项财政工具支持地产、加大对重点群体的保障等。　　海外方面，2024年美国经济展现较强韧性，继续延续软着陆。通货膨胀下行放缓，工资-通胀螺旋及住房通胀保持粘性。美联储降息预期一波三折：1-5月，由于海外经济和通胀数据表现强劲，市场对美联储降息预期不断下调；6-9月，海外经济和通胀数据开始转弱，尤其是美国7月就业数据引发衰退预期升温，美联储降息预期大幅上调；9月中旬以来，美国就业数据改善使得衰退预期被证伪，美联储降息预期持续下调。　　债市方面，2024全年利率大幅下行，债市整体走牛。1-4月中旬，基本面弱修复叠加货币宽松预期强，期间禁止手工补息倡议下发，机构欠配压力增大，资产荒逻辑带动债市走牛。4月底-9月中旬，央行多次提示长债交易风险，并于7月宣布借券买卖，整体利率下行速度放缓。7月末央行超预期降息带来利率再次快速下行。9月底-10月，由于政策全面转向，收益率震荡调整。9月26日，政治局会议提前召开，表态积极，权益回暖，股债跷跷板与理财赎回压力带动收益率上行。10月各部委继续具体落实增量政策，债市情绪偏谨慎。11月中旬开始，年末债市交易抢跑叠加货币政策基调转向“适度宽松”，收益率进入快速下行阶段。　　操作上，本基金于2024年10月22日成立，在建仓期内快速建仓，持仓以短久期信用债为主，并结合利率走势，适时博取长端利率债和信用债的波段收益。本基金将继续坚持精细地信用研究和利率走势研判，为持有人争取相对有竞争力的收益。