鹏华国证粮食产业ETF发起式联接A(021086) - 基金投资策略和运作

2025年上半年，市场整体还是呈现宽幅震荡。年初市场经历了短暂的调整，随后在深度求索、宇树科技等带动下，走出了一轮春季躁动行情，AI算力、机器人等方向领涨；4月初受美国对等关税冲击，大盘出现了系统性的调整，随后维稳资金入场，带动市场触底回升，并逐步收复4月初的调整，上证指数在6月底创出了年内新高。宏观方面，量、价背离的趋势仍然在延续，上半年GDP增速5.3%，但CPI、PPI等数据仍然表现低迷，使得市场参与主体的体感仍然偏弱。在需求端，外需虽有关税扰动，但仍然表现出了较强的韧性；而内需主要依托于“以旧换新”政策对社零的支撑，而房地产投资和价格等仍然延续下滑的趋势。最终反映到上市公司层面上，盈利依然偏弱，景气赛道依然匮乏。在此背景下，以保险资金为代表的配置资金进一步缩圈至银行，而高净值客户则借道量化私募参与小微盘，活跃资金则在一些偏主题方向快速轮动，如AI算力、机器人、创新药、国防军工、固态电池、可控核聚变等。展望下半年，整体上我们认为A股还是延续慢牛的格局，同时牛市的积极因素已经在逐步积累。我们相对更看好四季度，一方面是宏观经济的压力有望在四季度显现，从而倒逼增量政策的落地，其次中美的贸易谈判在四季度可能会更加明朗，从而进一步提振市场的风险偏好。基本面的维度，受制于对等关税的影响，今年企业整体盈利水平还是一个寻底的过程，乐观情形下，明年有望迎来企业盈利的拐点。从1-2年的视角看，如果不考虑外部关系的严重恶化，在低利率的刺激下，我们可能能够看到一轮由“盈利修复”和“存款搬家”共同驱动的牛市行情。结构方面，1-2个季度视角，银行等红利资产依然可以作为底仓配置，但是性价比会有所下降，建议重视低位的科技AI，以及二季度以来调整相对比较充分的机器人板块。国防军工板块上半年有所表现，但是我们认为下半年依然还有进一步表现的机会，具体来看：1）“十四五”收官及“十五五”规划引领行业走出新一轮景气周期，而中报有望首次验证本轮景气反转；2）军贸带动军工资产价值重估，后续有望从主题演绎转向订单驱动；3）阅兵活动相对明确的时间节点，有望凝聚资金的共识，推动板块走出一轮主升浪。

回顾2024年全年，A股整体呈现区间宽幅震荡的特征，2月初和9月底大盘构筑了一个双底结构。在企业整体盈利趋弱的背景下，行情主要由政策预期和市场流动性驱动。年初市场的下行，尤其是小盘股的大幅杀跌主要由于市场中性策略以及场外结构性衍生产品短期集中出清带来的流动性冲击，之后汇金借道宽基ETF为市场注入流动性，开启年内第一轮系统性的反弹行情。而9月份的市场拐点主要由政策驱动：9月24日金融三部委新闻发布会，以及9月26日政治局会议奠定了本轮政策的拐点，也确立了过去两年多以来市场反复博弈的“政策底”。随后，场外增量资金借道ETF蜂拥而入，场内融资余额持续快速增长，成为本轮行情的重要推动力量。12月初，中央政治局以及年度中央经济工作会议陆续召开，有三个方面的变化值得重点关注：一是时隔15年，货币政策基调再次从稳健转向“适度宽松”，央行强调明年将实行有力度的降息；二是政治局会议首次提出“加强超常规逆周期调节”，中央经济工作会议也进一步明确明年将“提高财政赤字率”，使得市场对明年两会的财政赤字率目标仍然充满期待；三是把扩大内需、提振消费摆在突出的位置，意味着在明年外需不确信加大的背景下，内需成为稳增长重要发力的方向。展望2025年，整体上我们认为A股还是慢牛的格局，不会有特别大的下行风险，同时也要适度降低上行的预期。下行的支撑主要来自于政策以及监管的呵护，924之后，高层对资本市场的定位也出现了明显的变化，重要性显著提升，某种程度上把资本市场作为改善社会预期、提振社会信心的重要方式。上行的约束主要来自两个方面：企业盈利和增量资金，企业盈利又决定了增量资金的节奏。2025年最大的风险应该来自外部的冲击，尤其是美国新一任总统上台之后，会不会通过关税政策对外需带来冲击。我们认为其对资产价格的影响会相对有限：第一，参考历史经验，新任总统任职期内第一年往往优先聚焦国内改革，之后才会逐步将重心向外部转移；第二，国内的政策会有相应的准备，能够进行有效的对冲。结构方面，我们建议还是维持哑铃策略：一方面是美股、黄金、A股红利类资产依然可以作为底仓配置，但是预期回报相比今年会有明显下降；对于保险资金而言，受制于负债端的成本约束以及债券利率大幅下行，红利类资产依然会是重点配置的方向。另一方面，受益于市场风险偏好的提升，以及流动性环境的改善，科技成长方向依然具备较好的弹性。具体来看，建议从两个思路去选择行业方向：一是具备产业趋势的方向，如AI、消费电子、机器人等；二是困境反转，存在景气度拐点的方向，如国防军工、光伏新能源等。