鑫元泽利C(019533) - 基金经理

二季度宏观经济基本面延续弱修复，但景气度较一季度边际有所走弱。具体来看，受中美关税局势影响，“抢出口”效应支撑出口和生产维持偏强态势；在促消费政策支持下，消费数据表现超预期；同时，地产销售边际下行以及基建和制造业投资小幅回落，表明内需动能仍然偏弱。通胀方面，数据仍然较为一般。政策方面，在外部环境不确定上升的情况下，二季度稳增长的诉求有所上升，财政“组合拳”加快推进。央行再度降准降息，同时通过各种政策工具保持流动性合理充裕。随着资金中枢下行，债券市场震荡走强，信用利差持续压缩。权益市场方面，尽管4月初受贸易局势影响有所扰动，但之后市场情绪快速修复，上证指数二季度收涨3.26%。中证转债指数二季度跟随权益市场上涨3.77%。　　报告期内，纯债投资方面，组合久期有所提升，同时适度参与利率债交易；可转债方面，配置较为分散。

债券市场方面，一季度利率债收益率曲线平坦化上行。市场资金价格中枢较上季度抬升。1月份债券收益率维持震荡。2月至3月17日，收益率显著上行，长端利率从低点最高上行达30bp左右。之后随着资金转松，叠加权益市场出现调整，债券市场情绪逐步修复。一季度，10年、30年国债收益率上行超10bp。信用债方面，中短期限品种跟随利率债有所调整，但调整幅度小于同期限利率债，信用利差有所压缩。　　权益市场方面，一季度，呈现较为明显的结构性行情。上证指数下跌0.48%，沪深300指数下跌1.21%，创业板指下跌1.77%。同期，中证1000指数涨4.51%，中证2000指数涨7.08%。　　可转债市场方面，一季度，跟随权益市场，中证转债指数上涨3.13%。　　报告期内，组合在纯债投资方面，适度降低久期，主要投资利率债及中高等级信用债。可转债方面，配置较为均衡。

经济方面，2024年全国GDP同比实现5%增速，四个季度分别为5.3%、4.7%、4.6%、5.4%。全年社会消费品零售总额同比增长3.5%。通胀数据全年维持低位。　　货币政策从稳健转向适度宽松，央行分别于7月、9月两次调降7天期逆回购利率，从1.8%调降至1.5%。5年期LPR三次调降，从年初的4.2%降至3.6%。此外，央行新增了买断式回购及国债买卖等工具，维护市场流动性。财政方面，在9月底之后更为积极。受各项经济政策持续推出刺激，经济数据在四季度出现企稳。　　债券市场方面，受益于较为宽松的货币环境及旺盛的配置需求，2024年债券市场全面走牛，收益率曲线大幅下行。各期限国债收益率普遍下行约90-110bps。信用债整体收益率下行幅度略小于利率债。上半年信用利差大幅压缩，8月份之后信用利差有所抬升。　　权益市场方面，全年市场波动较大。期间经历了1月份及6月份至9月中旬两波调整。市场情绪一度较为低迷。在9月份重要会议之后，市场对稳增长和经济政策的预期发生显著变化，权益市场情绪快速转暖。尽管10月8日之后，市场转入震荡，但权益市场活跃度仍然显著提升。全年看，上证指数上涨12.67%，沪深300指数涨14.68%，创业板指涨13.23%。　　可转债市场方面，三季度，受权益市场情绪偏弱、信用资质担忧等多重因素共同影响，板块一度调整至较为极端的价格水平。9月下旬之后，随着权益市场快速回暖，转债板块显著修复。全年看，中证转债指数上涨6.08%。　　报告期内，纯债投资方面，主要投资城投债、产业债，同时参与利率债及二级债投资。转债方面，配置较为均衡，灵活调整仓位。全年实现了净值的稳步增长。

三季度，经济及金融数据表明经济修复仍有一定压力。8月份，规模以上工业增加值同比增长4.5%，较上月回落0.6个百分点；社会消费品零售总额同比增长2.1%，较上月回落0.6个百分点；固定资产投资完成额累计同比增长3.4%，较上月回落0.2个百分点；房地产开发投资完成额累计同比-10.2%，与上月持平。8月份，社会融资规模存量同比增长8.1%，较上月回落0.1个百分点；M2同比增长6.3%，较上月持平；M1同比-7.3%，较上月回落0.7个百分点。通胀方面，9月CPI同比0.4%，较上月回落0.2个百分点；PPI同比-2.8%，较上月回落1个百分点。央行分别于7月、9月两度调降政策利率，7天逆回购利率从1.8%调降至1.5%；9月份调降存款准备金率。9月24日，人民银行行长在国新办新闻发布会上宣布了多项货币政策，除降准降息外，还包括：降低存量房贷利率，统一房贷最低首付比例；创设结构性货币政策工具，支持资本市场等。中共中央政治局9月26日召开会议,分析研究当前经济形势。会议提及“加大财政货币政策逆周期调节力度”、“ 要降低存款准备金率，实施有力度的降息”、“ 要促进房地产市场止跌回稳，对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量”、“要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点”、“要支持上市公司并购重组”等。　　债券市场方面，本季度利率债收益率呈现斜W型走势，较二季度末整体下行。同时市场分化较为显著，国债曲线陡峭化下行，国开债曲线下行相对更为平坦。9月24日央行行长宣布货币政策调整的过程中，10年国债收益率一度下行至2%附近，30年国债收益率一度下破2.1%，达到新低水平。之后至季度末，随着权益市场快速放量上涨，风险偏好快速提升，债券出现快速调整。国债与国开债走势有所分化，主要原因在于投资者结构差异，央行在8月开始进行国债买卖操作，国债曲线随之陡峭化。信用债在8月之后，受负债端影响，未能有效修复，在季度末快速调整，信用利差显著走扩。　　权益市场方面，本季度上证指数上涨12.44%，沪深300指数上涨16.07%，创业板指上涨29.21%。受9月24日、9月26日两个会议的政策刺激，市场发生快速转向，风险偏好快速提升，成交额快速放大。　　可转债市场方面，本季度在9月24日之前，受信用风险担忧、负债端扰动等影响，叠加权益市场表现较为低迷，出现持续调整，市场一度调整至较为极端的价格水平。9月24日之后，跟随权益市场快速上涨。本季度，中证转债指数上涨0.58%。　　本季度，受信用债及转债调整影响，组合规模降低，卖出部分债券资产，同时适度提升了可转债的持仓比例。