湘财鑫享债券A(017809) - 基金投资策略和运作

固收方面：从整个三季度而言，利率出现了上行，曲线继续走陡；各类利空在三季度层出不穷，主要包括权益资产连续突破关键点位、资管产品监管政策加强和反内卷政策的推出。短端在央行呵护下整体平稳，仅略有上行，而通缩预期的缓解、权益资产的亮眼表现以及资管产品对长端的长期重仓券平仓操作对期限利差的推动更加显著，使得长端上行幅度明显更大，目前20年和30年与10年的利差已分别回到20年和23年的水平。三季度，本基金仍重点配置在高等级债券和利率债中，久期虽有一些下降但为了维持对冲的基本盘面，出现了一定程度的回撤，但基于本基金管理人的波段操作，整体表现好于债市整体水平。展望四季度，本基金管理人整体认为在权益资产估值已较高、全球不确定性增多以及实际增长水平逐步回落的环境下，货币政策或仍有一些总量宽松机会且国债买卖在央行平均持有久期较短的环境下仍大概率恢复；再者，本基金管理人认为目前长短端对降息空间的预期很低且基金久期也明显回落，故没有交易情绪过热的情况出现；但同时需要注意的是，名义增长在二季度可能已经见到偏底部的位置、部分机构的利润指标仍依赖于卖出OCI账户中的券实现以及资管产品的监管政策可能还是会扰动市场的情绪。基于上述情况，本基金管理人认为四季度利率或有阶段性的机会，但在基准情况下未必能很大幅度得下行，建议不要过度追多或追空，做好区间管理和结构性机会的把握并且继续注重资产的流动性。本基金管理人将后续交易中重点观察重点部门融资水平、流动性情况、监管政策变化、市场对利率的预期情况和海外宏观环境，继续保持稳健为主的策略方向，在四季度继续关注波段机会和结构性机会，以期丰富产品的收益来源。后续运作方面，本基金管理人在9月末仍维持了一定组合久期，有望在未来一段时间内为组合贡献一定资本利得收入，同时会继续保持好组合的流动性并夯实区间管理的思路，同时继续利用条款策略、骑乘策略去寻找有票息价值和安全垫高的资产，丰富产品收益来源，以期固定收益部分的资产净值能够稳健上涨。权益方面：2025年第三季度，全球宏观环境的复杂性与挑战性继续提升。国际方面，美、欧经济“软着陆”预期虽在7月一度升温，但8月后美国就业与零售数据接连下修、欧盟核心通胀反弹，增长动能整体而言依旧脆弱，新兴市场内部加速分化。主要经济体货币政策错位扩大，跨境资本流向反复，美元指数高位震荡，全球流动性环境变化较快。贸易方面，特朗普政府9月宣布对欧盟汽车加征递延关税，并重新在科技、原材料领域制造纷争，国际贸易摩擦有重新升级迹象，全球供应链二次转移加速。中东局势持续变动，能源、贵金属波动率持续放大。国内方面，7月政治局会议提出政策保持连续性稳定性，并增强灵活性预见性。预期后续财政、货币、产业政策会进一步加码。货币政策延续适度宽松，并适时推出结构性工具，为经济稳定增长和物价在合理区间运行营造合宜金融环境。财政政策上，聚焦扩大内需、保障民生和高质量发展，内需偏弱格局预计边际放缓。地产上下游对经济总量仍有拖累，与此同时，经济新旧动能转换进入攻坚期，装备制造业、高技术制造业规模提升，新质生产力开始发挥经济增量的支柱作用。A股市场方面，三季度整体呈现趋势上行特征，A股市场作为价值洼地开始获得越来越多资金的关注，市场成交额和两融余额都达到历史较高水平，积极政策持续为市场提供托底力量，投资者信心在政策预期引导下逐步加强，但仍将持续受到外部复杂严峻环境的冲击。结构层面出现较大分化，科技成长风格大幅走强。面对复杂多变的市场环境，本基金管理人始终坚持追求风险调整后收益最优化的投资理念，坚持寻找较高确定性收益的投资机会，通过自上而下分析进行行业景气度比较，评估价值和成长风格，重点配置预计最具性价比的板块。同时持续自下而上寻找优质投资标的，把握中短期受益于国内宏观经济与市场信心修复，长期符合国家高质量发展要求和产业周期规律的方向，持续关注新质生产力发展的进展。产品主要配置科技和高股息板块，风格整体偏成长，在三季度市场中表现稳定。下阶段，本基金管理人将坚持以国内经济逐季修复、新质生产力不断突破为主线的投资风格，积极寻找和配置符合国内政策导向、顺应产业发展趋势、具备穿越宏观周期潜力的较低风险、较高成长性个股。配置方向上，本基金管理人认为新质生产力、国产替代、自主可控、先进制造等方向有较多配置机遇，本基金管理人持续关注长期逻辑符合国家战略方向的上市公司投资机会。本基金管理人始终坚守长期主义，坚持追求风险收益比，在自上而下对行业进行精选和配置的基础上，充分发挥研究团队的优势，自下而上深入研究相关标的，精选具有估值优势的优质公司进行布局。团队投资体系的效果得到了充分的体现，未来仍将一如既往，遵循投资框架和逻辑，争取为投资者创造价值。

固收方面从整个上半年而言，利率出现了明显波动，曲线陡峭度亦出现较大变化；从比较小的周期来看，2月份之前由于资金收紧和市场对于“适度宽松”的过度解读，短端利率大幅上行，使得曲线明显走平；2月份以后，由于持续的负利差和较为坚定的监管态度使得长端利率曲线亦跟着明显回调；整个回调一直持续到3月中旬。3月中旬以后，资金边际宽松，利率接下来在关税中走到了阶段性低点，随着权益资产的反弹和关税闹剧的停息有所调整，最后5月双降以及大行大幅买入短债使得国债买卖预期重新出现推动了利率再次下行且尤其推动了短端利率再下台阶。上半年，本基金仍重点配置在高等级债券和利率债中，久期整体有所变换，整体对组合贡献了一定的资本利得收入，固收部分整体表现良好。权益方面报告期内，受国内外多重因素影响，市场延续震荡分化格局。市场密切关注国内内需复苏和新质生产力两条主线。国内经济在政策托底作用下，下行压力缓解，但地产仍是明显的拖累项，消费和投资展现显著韧性。上半年，国内经济呈现整体复苏和结构分化的特征。消费端，出行和耐用品消费需求旺盛，支撑社零增速温和回升。投资端，基建、制造业投资维持高位，但地产投资持续承压，部分城市销售环比连续数月回落，地产链需求端修复乏力。出口端，受海外补库周期与“一带一路”沿线需求拉动，同比增速保持正增长但边际转弱。政策层面，政府持续发力稳地产，但企业盈利与居民购房信心修复相对缓慢。政策重心偏向新质生产力中长期竞争力的培育，市场聚焦新兴产业升级，人工智能、高端制造等领域持续获得关注。海外方面，地缘冲突、政策变动以及科技创新成为投资者关注的焦点，市场风险偏好受抑制但结构性机会凸显。地缘方面，中东局势持续胶着，放大能源与粮食价格波动；货币政策上，美联储、欧央行先后开启降息周期，但降息节奏分化，汇率波动加剧；国际贸易上，美国政府大打贸易战，持续冲击全球供应链，这些因素阶段性引发市场担忧。但与此同时，以人工智能、机器人为核心的技术革命正在加速突破，包括AI医疗、自动驾驶、智能家居等场景的商业化落地，带动科技成长板块二季度后表现活跃。报告期内，顺周期板块在政策预期推动下，阶段性有所反弹，但受地产拖累与外部冲击制约，走势震荡。而科技成长板块则凭借技术突破与政策支持保持韧性，成为上半年最具确定性的方向。在这样的市场环境下，本基金管理人始终坚持追求风险调整后收益最优化的投资理念，寻找具备较高潜在确定性收益的投资机会，通过自上而下分析进行行业景气度比较，平衡价值和成长风格，重点配置预计最具性价比的板块。另一方面，持续自下而上寻找优质投资标的，把握中期受益于国内宏观经济与市场信心复苏，长期符合国家高质量发展要求和产业周期规律的方向，持续关注新质生产力、新技术突破的进展。产品主要配置科技成长板块，在2025年上半年市场分化加大、宽幅震荡的市场中表现相对良好。

固收方面：从整个2025年一季度而言，利率出现一定程度上行，曲线大幅走平；从比较小的周期来看，开年短端就出现了明显回调，而长端在短端一直回调的氛围中从2月中旬附近开始回调，一直持续到了3月中旬；3月下旬，受权益资产波动、资金面边际稳定和赎回整体好于预期的推动，利率水平重新回落。本基金管理人认为，回调原因主要是综合考虑汇率、金融风险、开年信贷和经济基本面的情况下，资金面维持了相对紧平衡的状态，最后持续的负利差引发调整。一季度，本基金仍重点配置高等级债券和利率债，通过久期摆布，一定程度上降低了净值的波动，净值表现稳健。展望二季度，本基金管理人认为利率在目前点位上确实有一定下行空间，其中中短端机会更为确定，考虑到目前的曲线平整度，曲线或会出现阶段性牛陡。一是因为目前短端利率整体回调到去年10-11月的水平，已未隐含降息预期，具有良好的期权属性；二是因为外围压力、前期的领先指标和潜在冲突可能引发风险资产波动和经济基本面的轻微重估；三是监管部门的目标可能阶段性重回经济，故或将推出一定的增量宽松政策；四是在政府债券总量和单期债券加量的环境下，阶段性投放加量亦较为可期。后续运作方面，本基金管理人已在3月末适度抬升利率久期，并将在保持好组合流动性的基础上上继续利用条款策略、骑乘策略去寻找有票息价值和安全垫高的资产，丰富产品收益来源，以期固定收益部分的资产净值能够稳健上涨。权益方面：2025年第一季度，全球宏观经济增长有所放缓，主要经济体通胀走势和货币政策调整的不确定性上升，各国经济表现分化明显。从外部环境来看，美国经济有走向滞胀的可能，特朗普政府上台后推行一系列的激进内外政策，关税措施持续升级，显著加剧了国际贸易摩擦。欧元区经济虽有边际改善，但未来降息节奏存在不确定性。此外，地缘政治紧张因素依然较多，影响全球市场预期和投资信心，加剧全球市场波动风险。国内方面，政策加码仍是经济修复的核心驱动力。货币政策延续适度宽松基调，央行强调加强逆周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，保持经济稳定增长和物价处于合理水平，并提出择机降准降息，推动社会综合融资成本下降。在政策持续发力下，国内经济延续复苏势头，经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展扎实推进，供给端维持韧性，需求端受政策支撑。不过，内需整体依然偏弱，部分企业面临困难，就业增收存在压力。国内经济仍处于新旧动能转换的转型期，经济长期向好的基本趋势没有改变。A股市场在2025年第一季度整体表现较为平稳，随着宏观政策的加速落地，市场信心得到一定修复，但受外部不确定性因素影响，市场波动依然存在。行业板块轮动加快，科技成长板块在政策支持下表现较为活跃，同时，受益于促消费政策的汽车、家电等内需领域也受到市场关注。在这样的市场环境下，本基金管理人始终坚持追求风险调整后收益最优化的投资理念，坚持寻找较高确定性收益的投资机会，通过自上而下分析进行行业景气度比较，评估价值和成长风格，重点配置预计最具性价比的板块。同时持续自下而上寻找优质投资标的，把握中短期受益于国内宏观经济与市场信心修复，长期符合国家高质量发展要求和产业周期规律的方向，持续关注新质生产力发展的进展。产品继续主要配置顺周期和科技板块，风格整体偏成长，在一季度宽幅震荡的市场中表现稳定。下阶段，本基金管理人将坚持以国内经济逐季修复、新质生产力不断突破为主线的投资风格，积极寻找和配置符合国内政策导向、顺应产业发展趋势、具备穿越宏观周期潜力的较低风险、较高成长性个股。配置方向上，本基金管理人认为新质生产力、国产替代、自主可控、经济修复等方向有较多配置机遇，本基金管理人持续关注长期逻辑符合国家战略方向的上市公司投资机会。本基金管理人始终坚守长期主义，坚持追求风险收益比，在自上而下对行业进行精选和配置的基础上，充分发挥研究团队的优势，自下而上深入研究相关标的，精选具有估值优势的优质公司进行布局。团队投资体系的效果得到了充分的体现，未来仍将一如既往，遵循投资框架和逻辑，争取为投资者创造价值。

固收方面：2024年，债券市场继续处于牛市之中，利率曲线持续大幅下移，期限结构上整体走陡。从经济增长来看，一、二、三季度名义增长整体平稳，四季度在新增政策的推动下名义增长有所回暖；从广义融资情况来看，除二季度略有回升以外，融资增速继续较大幅度回落。2024年全年，在货币政策驱动、监管升级、财政政策博弈的环境下，利率整体向下。值得一说的是9月底在三部门对股市给予增量政策的背景下，利率出现了全年最大幅度的一次回升，同时还出现了一定程度的非银赎回压力；后续随着以防范风险为主的财政政策落地和央行对冲手段显著多样化，市场利率逐步向下。12月同业负债调控传闻、信贷增速快速回落和中央经济工作会议的偏宽松货币政策取向彻底点燃了市场的情绪，利率大幅回落，各个期限均创新低。在此期间，本基金运行总体表现稳定，聚焦中高等级信用债和利率债的投资，保持中等久期，并择机参与了超长债投资，获取了不错的债券投资收益。权益方面：报告期内，市场在国内外多重因素交织下延续震荡分化格局，市场密切关注国内经济复苏进程与全球科技产业动态。全年维度，国内经济在政策的有力支持下逐步改善，消费市场温和复苏，然而地产行业依然面临较大压力，尽管相关产业政策持续发力，市场信心和企业盈利的恢复仍需时日。海外方面，地缘冲突不断，主要经济体纷纷进入降息周期，美联储、欧央行货币政策的转向对全球市场产生显著影响，市场流动性有所改善，但全球经济前景的不确定性以及地缘政治因素仍令投资者保持谨慎。受此影响，市场表现持续分化，体现国内经济复苏预期的顺周期板块如金融、消费等在政策预期推动下有所表现，但受制于外部事件的冲击和地产行业的拖累，走势呈现震荡态势。而另一方面，科技成长方向继续成为市场焦点，以新质生产力、人工智能、机器人等为代表的新技术加速发展，推动了AI在医疗、自动驾驶、智能家居等多个领域的应用开始落地，相关科技板块四季度后表现活跃，但随着技术落地的挑战和市场竞争的加剧，波动也较为明显。在这样的市场环境下，本基金管理人始终坚持追求风险调整后收益最优化的投资理念，寻找具备较高潜在确定性收益的投资机会，通过自上而下分析进行行业景气度比较，平衡价值和成长风格，重点配置预计最具性价比的板块。另一方面，持续自下而上寻找优质投资标的，把握中期受益于国内宏观经济与市场信心修复，长期符合国家高质量发展要求和产业周期规律的方向，持续关注新质生产力、新技术突破的情况。产品主要配置顺周期和科技板块，风格整体偏成长，在2024年分化加大、宽幅震荡的市场中表现相对良好。

固收方面：2024年三季度利率继续下行，其中长端下行约为9个BP，超长端下行15个BP，而五年以内的债券下行幅度3至10BP不等，曲线整体保持平稳。但从比较短的时间周期来看，7月至8月利率整体下行，8月略有反弹后快速下行至9月25日，直至三部委和政治局会议召开引致了一波回调。三季度整体经济基本面不强，资金利率保持稳健，期间也开始了新一轮降息，共同利率水平降到新低，期间回调的原因主要还是监管喊话长端利率不合理，没有很强的基本面和供给冲击支撑。从三季度的行情来讲，与管理人的预期比较接近，利率整体呈现下行的态势。展望四季度，管理人认为利率将呈现震荡的格局。一方面名义增长中枢短期内或趋稳；另一方面，从目前政策持续出招的紧迫性来看，后续债券供给和推动名义增长回升的举措可能会进一步推出，且权益资产的表现以及非银资管的负债端情况也会很大程度上影响利率水平。基于此，本基金管理人倾向于四季度整体利率表现不及三季度，或整体呈现区间震荡的格局，部分时刻受到政策预期或各种会议的扰动或出现向上的波动。当然在总量货币政策的支持下，一旦资金利率真实回落，高流动性的中短端债券的利率水平触及新低的概率很大，整体表现或强于长端利率。三季度，本基金显著抬升久期水平，获取一定的波段收益；后续运作方面，本基金管理人考虑适度缩短组合久期，将目前的长端头寸调整一部分到中端头寸中来，在保持流动性良好的基础上继续利用条款策略、骑乘策略去寻找有票息价值和安全垫高的资产，以期固定收益部分的资产净值能够稳健上涨。权益方面：2024年三季度以来，投资增速有所放缓，制造业投资保持平稳，社会消费品零售增速有所放缓，居民消费意愿有待进一步提振，信贷数据整体有所下滑，股票市场呈现震荡下行趋势。9月下旬，国内政策发力，宣布了一揽子逆周期刺激政策，从宽货币、防风险、托地产、保民生、稳股市等方面提出措施，释放了强烈的积极信号。与此同时，美联储正式开启了降息周期，海外流动性冲击趋缓，受此影响，A股市场在三季度末出现一波显著拉升，大金融、部分消费和科技板块在季末利好政策刺激下大幅反弹。随着后续国内财政政策的持续发力以及季报披露期的临近，预计A股市场整体稳中向好。在这样的市场环境下，本基金管理人坚持追求风险调整后收益最优化的投资理念，坚持寻找较高确定性收益的投资机会，自上而下进行行业景气度考察和行业间比较，自下而上结合价值与成长，继续配置中短期受益国内宏观经济与市场信心修复、长期符合国家高质量发展要求的方向，同时持续关注海内外科技变革最新进展和海外宏观环境的变化。下阶段，本基金管理人继续坚持以国内中期经济修复、长期高质量发展为主线的投资结构，积极寻找和配置符合国内政策导向、顺应产业发展趋势、具备穿越宏观周期潜力的较低风险、较高确定性和成长性个股。具体方向上，本基金管理人认为高端制造、数字经济、可选消费、现代服务业和上游资源等方向有较多值得配置的机会。本基金管理人始终坚守长期主义，坚持追求风险收益比，在自上而下对行业进行精选和配置的基础上，充分发挥投资和研究团队两方面的优势，自下而上深入研究相关标的，精选具有估值优势的优质公司进行布局。团队投资体系的效果得到了充分的体现，未来仍将一如既往，遵循投资框架和逻辑，争取为投资者创造价值。

固收部分：从整个季度来看，2024年二季度利率继续下行，其中长端下行约为8个BP，超长端下行5个BP，而五年以内的债券大幅下行超过20BP，曲线大幅走陡；但从较短的时间周期来看，长端及超长端利率水平4-5月整体上行，6月重新下行，短端在4-5月表现整体持平的情况下，6月开始大幅下行，基本上区间分为两段。4月以来，在长端利率水平被监管关注、基本面超预期反弹、地产政策层出不穷和利率债供给节奏不确定的影响下，整个利率水平整体向上；6月开始，市场认为监管对于长端利率的实质操作概率偏低、利率债供给速度保守且部分银行存款利率再次下调、经济数据再次偏弱、融资数据大幅回落且均创历史新低、外资大幅买入短债、手工补息被禁的持续发酵，以上这些因素共同推动了曲线整体下移且走陡、信用利差大幅压缩的行情。从经济来看，整个二季度相对一季度还是处于复苏的状态，名义增长也进一步回升，但一季度经济较好，可能将政策发力的时间有所延后，整个二季度发债量和工程施工量依然偏低，致使市场主体依然有较高的配置压力。另外虽然二季度货币政策没有明显趋松，但手工补息被禁、私人融资放缓和活化资金增速大幅走软也改变了资金分布的结构，导致市场行情与预判出现了偏差，尤其是6月以后。展望三季度，本基金管理人认为利率将呈现震荡向下的格局。一方面名义增长中枢短期内进一步上升的难度较大；另一方面，在目前强调政策一致、机构协调的背景下，在利率债供给高峰的情况下，监管还有协调的空间；最后，本基金管理人认为在部分“空转资金”处理完毕和海外降息周期重启的环境下，总量货币政策有进一步放松的空间，以促进私人融资供求的再平衡。基于此，本基金管理人倾向于三季度利率风险整体可控，债市仍有做多机会。需要提示的是，截至6月底，超长端和长端利率已经到4月央行的警示点，在维护货币利率曲线结构合理的情况下，不排除监管会有实质动作；另一方面，由于二季度债券发行不及预期，8月份左右可能出现净供给较大的情况，长端和超长端的波动或将加剧，可以待调整后点位和利率更合理的状态再介入。后续运作方面，本基金考虑适度提高久期，加大中长利率债的配置，在此基础上继续利用条款策略、骑乘策略去寻找有票息价值和安全垫高的资产，以期固定收益部分的资产净值能够稳健上涨。权益部分：2024年二季度以来，国内经济处于修复进程中，经济数据分化，叠加海外降息预期不断延后，地缘冲突持续恶化，多重因素影响下，权益市场延续宽幅震荡走势，热点缺乏持续性。季度初，由于经济数据和上市公司业绩披露期存在不确定因素，结合美国通胀数据反复，市场延续前期震荡走势。随着新“国九条”的落地，市场风险偏好提升，风格轮动阶段性放缓，市场重新聚焦红利与核心资产，开始企稳上行。5月过后，随着信贷数据的披露，仍然反映出国内需求不足的情况，同时在海外贸易政策收紧、地区冲突等因素冲击下，市场再次出现明显调整。二季度高股息、资源和电力板块表现亮眼，部分出海的家电及商用车等行业关注度较高，而科技成长板块波动较大。在这样的市场环境下，本基金管理人始终坚持追求风险调整后收益最优化的投资理念，坚持寻找较高确定性收益的投资机会，通过自上而下分析进行行业景气度比较，评估价值和成长风格，自下而上寻找投资标的，继续配置中短期受益于国内宏观经济与市场信心修复，长期符合国家高质量发展要求和产业周期规律的方向，同时持续关注新质生产力发展的最新情况。产品配置主要涉及顺周期和科技板块，风格均衡偏成长，近期在宽幅震荡的市场中表现相对稳健。下阶段，本基金管理人继续坚持以国内经济逐季修复、长期高质量发展为主线的投资风格，积极寻找和配置符合国内政策导向、顺应产业发展趋势、具备穿越宏观周期潜力的较低风险、较高成长性个股。具体方向上，本基金管理人认为高端制造、数字经济、可选消费和现代服务业等方向有较多配置机遇。另外，主题方面，本基金管理人持续关注长期逻辑符合国家大安全战略的上市公司投资机会。本基金管理人始终坚守长期主义，坚持追求风险收益比，在自上而下对行业进行精选和配置的基础上，充分发挥投资和研究团队两方面的优势，自下而上深入研究相关标的，精选具有估值优势的优质公司进行布局。团队投资体系的效果得到了充分的体现，未来仍将一如既往，遵循投资框架和逻辑，争取为投资者创造价值。

固收方面：整个2024年一季度利率水平大幅下行，各期限利率表现都异常强劲，曲线整体略微走平。开年以来，去年四季度的存款降息和机构抢配继续推动利率大幅下行，1月初到3月初，10Y债下行幅度超过30BP。3月开始，债市受到一系列影响略有调整，但在极其强大的买盘下，债市波动虽然明显增大，但整体上行幅度仅在5BP左右。所以截至季末，整个利率相对于去年四季度中枢大幅下降且处于近年来最低水平。在去年四季度存款利率调降后，今年年初抢配置的现象很明显，各类机构联袂上演了非常强劲的买盘。其实整个一季度经济并不算很弱，本基金管理人倾向于认为，一方面，数据短期真空、地产部门的压力有增无减引起了市场的线性外推和非常强劲的宽松预期；另一方面，机构缺资产的压力确实较大，整体使得买盘特别强劲。3月以来，部分数据陆续出现，让市场意识到经济的韧性比想象中强，且地产的影响似乎在减弱，同时新一轮的政策在陆续落地，市场出现了一定程度的调整，但在机构普遍缺资产的环境下，调整比较轻微。信用债市场方面，整体表现跟随基准利率，在信用风险缺位的环境下，信用利差和期限利差快速压缩，由于资金面整体平稳，不如想象中的宽松，短券的表现不如中长期债券。展望二季度，本基金管理人认为利率将呈现震荡向上的格局。一方面是因为名义增长中枢或短期内明显上行，且2023年三到四季度的领先指标出现了5个月左右的上行，这往往预示着经济基本面在短期内会进一步抬升；另一方面，今年一季度复工和国债发行较慢，这需要二季度加速施工和发行国债；再者，在高质量发展和留有储备的框架下，目前环境下短期过度押注政策利率下调似有难度；最后，本基金管理人倾向于认为市场一致看空的地产部门和私人融资增速亦会有所反弹。基于此，本基金管理人倾向于二季度利率水平在目前低位会有所回升，但由于机构配置压力较大，料切长换短、做陡曲线的策略依然是较为可行的策略，整个利率的上行过程也可能较为波折。本基金管理人认为在高质量发展的框架下，政策维持单一方向的时间偏短、力度偏小且海外不确定性仍多，私人部门融资趋势性回复还需要等待。如果后续基本面出现回踩或者海外环境有所变化，基于稳定各部门负债、稳定经济大盘的诉求，部分总量和结构的货币政策或在个别窗口期中适度加力，利率水平可能还有回落的空间。本基金管理人后续将在交易中进一步观察政策的方向，尤其关注总量目标、地产政策、监管动向、领先指标的变动情况，以及利率本身是否已经充分反映相关的变动且利率是否已经到了极值附近。后续运作方面，本基金管理人考虑保持中等幅度的久期，主要利用条款策略、骑乘策略去寻找有票息价值和安全垫高的资产，同时将整个组合维持在流动性较高的水平，以期固定收益部分的资产净值能够稳健上涨。权益方面：2024年一季度以来，国内经济保持修复态势，部分经济数据开始显著回暖，但在一些内外部因素的影响下，市场热点轮动较快，未形成主线行情，证券市场开启宽幅震荡。季度初始，市场遭遇显著的流动性冲击，出现明显调整。后续随着一系列相关稳定政策的推出，投资者恐慌情绪缓解，市场回暖后继续震荡。当前可以看到市场的信心正在边际修复，经济数据陆续好转。但海外部分国家经济数据仍较有韧性，预计海外新一轮降息周期区间整体延后，后续由外资导致的流动性冲击仍可能阶段性出现。一季度，周期品和红利板块表现相对活跃，部分出口占比较高的家电、汽车等行业景气度较高，而海外映射的新科技主题波动较大。在这样的市场环境下，本基金管理人坚持追求风险调整后收益最优化的投资理念，坚持寻找较高确定性收益的投资机会，自上而下进行行业景气度考察和行业间比较，自下而上结合价值与成长，继续配置中短期受益于国内宏观经济与市场信心修复，长期符合国家高质量发展要求和产业周期规律的方向，同时持续关注海内外科技变革最新进展。产品配置主要涉及电子、计算机、交运以及部分顺周期行业，风格均衡偏成长，在持续震荡的市场环境下表现相对稳健。下阶段，本基金管理人继续坚持以国内中期经济修复、长期高质量发展为主线的投资结构，积极寻找和配置符合国内政策导向、顺应产业发展趋势、具备穿越宏观周期潜力的较低风险、较高成长性个股。具体方向上，本基金管理人认为高端制造、数字经济、可选消费和现代服务业等方向有较多值得配置的机会。另外主题上，本基金管理人持续关注长期逻辑符合国家大安全战略的上市公司投资机会。本基金管理人始终坚守长期主义，坚持追求风险收益比，在自上而下对行业进行精选和配置的基础上，充分发挥投资和研究团队两方面的优势，自下而上深入研究相关标的，精选具有估值优势的优质公司进行布局。团队投资体系的效果得到了充分的体现，未来仍将一如既往，遵循投资框架和逻辑，争取为投资者创造价值。

固收方面：2023年开年在2022年底政策的催化下，各项数据明显好转，利率出现较大幅度的上行；在二季度以后，由于各项数据有所回落，并伴随增量政策的推出，整体利率出现明显下滑；三季度末，由于地产政策、化债政策推出以及防空转的倾向抬升，利率再次出现上行；四季度末，在存款利率调降的催动下，利率重新大幅下行。在此期间，本基金固收资产部分整体运作稳健，主要配置于高等级信用债和利率债资产并利用条款策略、骑乘策略去寻找有票息价值和安全垫高的资产，同时将整个组合维持在流动性较高的水平。本基金管理人认为利率将呈现震荡偏强的格局。一方面是因为2024年名义增长中枢或有所上行，但领先指标一直没能9-12个月趋势性上扬，整体出现季度波动的形式，这就预示着经济基本面本身可能也是波动的状态；另一方面是因为部分政策在高质量发展的框架下，持续维持单一方向的时间偏短、力度偏小。基于稳定各部门负债、稳定经济大盘的诉求，本基金管理人倾向于总量和结构的货币政策在部分窗口期中还会加力，但在国内外经济波动和政策多目标制下面，过去的一些利率锚定点未必能作为很好的参考。后续将在交易中进一步观察政策的方向，尤其关注总量目标和地产方面的政策、领先指标的变动情况以及利率本身是否已经充分反映相关的变动且利率是否已经到了极值附近。权益方面：报告期内，市场持续关注国内经济修复节奏和全球科技产业新趋势，总体震荡。年初以来国内经济复苏，但地产行业持续下行较大影响市场信心，即便下半年政策刺激不断，信心修复仍待完成。同时海外加息周期进入后半程，下半年市场开始预期新一轮降息，但不确定性犹存，同时以人工智能技术为核心代表的全球科技产业新趋势在报告期内成为全球投资者的焦点。报告期内市场表现持续分化，一方面代表国内宏观经济修复信心的顺周期蓝筹方向先扬后抑，而弱周期低估值红利资产的表现则如镜像般呈现，另一方面代表全球产业趋势的科技成长方向则大起大落，随着外在宏观环境和内在性价比的变化演绎了新科技变革短期兑现困难和中长期预期美好的两面性。在这样的市场环境下，本基金管理人始终坚守长期主义，坚持追求风险收益比，自上而下进行行业景气度考察和行业间比较，自下而上结合价值与成长，筛选出一批性价比合适的投资机会，继续配置受益国内宏观经济修复、符合国家高质量发展要求的行业龙头，同时持续关注有望在新一轮人工智能科技变革中充分受益的公司，总体涉及电子、计算机、交运等多个行业。报告期内产品配置风格均衡，在分化加大、持续震荡的市场环境下总体表现较稳健。

固收方面：整个三季度是震荡行情，利率在整个7月到8月初未出现明显波动，整体小幅震荡为主；后来在8月第二次降息的推动下，利率出现了10个BP左右的下行；8月下旬到9月初，由于其他组合政策的合力越来越大且经济环比企稳、资金面收紧重新带动了利率的上行，上行幅度超过15BP，国债利率水平重新触碰到2.7，即MLF+20BP左右的位置。从整个三季度来讲，长端略有上行，短端大幅上行，曲线熊平，短端上行幅度远大于长端上行幅度，整个曲线结构走平约30BP。在二季度利率整体伴随经济、资金、货币政策调整大幅下行后，三季度前半段重回震荡，一方面因为利率已在历史低位，个别利率水平已突破历史下限；另一方面，经济高频数据未出现进一步的下行。直到8月二次降息重新点燃多头的做多热情，利率小幅下行，而后由于一揽子政策的推出和8月以后压制金融杠杆的倾向出现后，利率重新向上。如本基金管理人二季度所述，经济不是二次探底和“再通缩”，政策力度虽然不是很强，但的确在不断出招，阶段性形成了一定合力，且二季度环比确实已经处于最低水平，三季度高频明显环比在向上修正，PMI也出现了持续数月的上行，且部分指标处于极限交易的情况下，市场的脆弱带动了一波调整。目前利率大幅向上核心压制因素还是私人融资持续不振、居民部门状况整体偏弱，若后续私人部门情况能够扭转，利率风险将一步增大。但目前可以关注的是利率水平已经回到MLF基准+20的水平上，30-10的利差也出现了一定修复，核心因素并没有在9月政策放开后有非常明显的改善，整体还在磨底阶段，整个经济修复过程中还有一定不均衡的状态，整体还需要一定支持。经济环比在前期领先指标偏弱的情况下，不太可能一蹴而就趋势性好转，所以虽然中期对债券市场保持谨慎，但短期可以关注一些阶段性的机会。总体而言，无风险利率震荡波动，赔率有所恢复，胜率并未显著改变，阶段性可能出现一些机会，但依旧不适于过度拉长久期。信用债市场方面，中短久期信用债的配置价值尚可，现阶段信用债性价比较高的品种主要是2-3年的债券和一些具有特殊条款的债券。本基金管理人认为在目前的市场环境下可以尝试参与，特别是跨季结束后；但由于市场中期不确定性较大，最好配置流动性较好的品种，方便切换持仓久期。后续运作方面，本基金考虑保持中等幅度的久期，主要利用条款策略、骑乘策略去寻找有票息价值的、安全垫高的资产，同时将整个组合维持在流动性较高的水平，以期固定收益部分的资产净值能够稳健上涨。权益方面：三季度以来国内经济继续在波浪和曲折中恢复，政策持续呵护与高频经济数据企稳支撑着市场，但同时长期信心的缺乏与全球宏观的纷乱对市场形成一定压制，总体低位震荡。季度初始，政策超预期的积极表态一度振奋市场，但落地节奏的不确定又让市场转向定价持续趋弱的现实。季度中后期，多方政策密集落地、高频经济数据企稳，但传统经济亮点匮乏，市场总体低位维持震荡同时，新兴成长主题投资开始活跃。在这样的市场环境下，本基金管理人继续坚持追求风险调整后收益最优化的投资理念，坚持寻找较高确定性收益的投资机会，自上而下进行行业景气度考察和行业间比较，自下而上结合价值与成长，继续配置受益宏观经济修复、符合国家高质量发展要求的消费与科技行业龙头，主要涉及交运、电子、计算机等行业。产品配置均衡偏成长，在持续震荡的市场环境下表现较稳健。下阶段，本基金管理人继续坚持以国内中期经济修复、长期高质量发展为主线的投资结构，积极寻找和配置符合国内政策导向、顺应产业发展趋势、具备穿越宏观周期潜力的较低风险、较高成长性个股。具体方向上，本基金管理人认为高端制造、数字经济、可选消费和现代服务业等方向有较多值得配置的机会。另外主题上，本基金管理人持续关注长期逻辑符合国家“碳中和”战略、国家大安全战略的上市公司投资机会。本基金管理人始终坚守长期主义，坚持追求风险收益比，在自上而下对行业进行精选和配置的基础上，充分发挥投资和研究团队两方面的优势，自下而上深入研究相关标的，精选具有估值优势的优质公司进行布局。团队投资体系的效果得到了充分的体现，未来仍将一如既往，遵循投资框架和逻辑，争取为投资者创造价值。

权益方面：报告期内，市场重点关注短期国内经济修复节奏和中长期科技产业趋势，总体继续震荡。2023年以来国内经济持续修复，曲折式前进的复苏节奏带动市场预期跟随波动，到年中，市场转而对政策端更加关注。海外加息周期进入中后期，但经济韧性较强，降息短期仍难看到，同时代表新一轮科技产业趋势的人工智能产业迅速发展成为全球投资者的焦点。报告期内市场表现持续分化，一方面代表当下国内宏观经济修复的价值方向先扬后抑，另一方面代表全球产业趋势的科技成长方向则震荡向上。 在这样的市场环境下，本基金管理人始终坚守长期主义，坚持追求风险收益比，坚持寻找高确定性绝对收益投资机会，自上而下进行行业景气度考察和行业间比较，自下而上结合价值与成长，筛选出一批性价比合适的投资机会，继续配置受益宏观经济修复、符合国家高质量发展要求的消费与科技行业龙头，主要涉及交运、电子、计算机等行业。报告期内产品配置风格均衡偏成长，在分化加大、持续震荡的市场环境下表现较稳健。固收方面：2023年上半年利率市场经历了“倒V型”行情，市场在一季度延续去年末地产三只箭和防疫政策平稳转段以来的行情，利率有所上行，但未突破过去年的高点；一季度末至二季度高频数据走弱、新增风险显露、风险资产持续不振、资金利率显著宽松、理财产品规模企稳回升、政策力度不及预期，带动利率大幅下行,利率水平整体也已经回到了2022年9月的低点；与此同时，各期限信用利差大幅压缩，行情较为积极，各种策略在上半年都表现较好；在此期间，本基金固收部分始终坚持保持中等幅度的久期、积极利用条款、骑乘策略去寻找相关资产，固收部分整体运作较为稳健。对比去年年末、站在今年上半年末的角度来看，利率债赔率重回低水平，但由于私人融资持续不振、广义库存仍在去化、配置压力重新出现，胜率仍有；本基金管理人认为只要不是强刺激，经济的复苏就不会是一马平川，从情景分析的角度来说，后续如果政策力度不强、经济主要靠内生动力修复和库存周期逐步磨底，利率的底部确实可能出现得晚一些、低一些，但需要注意二季度的环比数据大概率已经处于偏低的水平，利率向下的空间主要需要靠货币政策来催化，目前确有些许空间，但本基金管理人认为空间短期看不会很显著；反之，如果综合政策力度逐步变强，会加速整个过程，不排除出现“利好出尽”的演绎。总体而言，无风险利率在不同政策力度下走势有分化，但站在赔率较低的位置上，虽胜率犹存，依然不适宜于过度拉长久期。后续运作方面，本基金考虑保持中等幅度的久期，主要利用条款策略、骑乘策略去寻找有票息价值和安全垫高的资产，同时将整个组合维持在流动性较高的水平，以期固定收益部分的资产净值能够稳健上涨。