交银启盛混合A(017794) - 基金投资策略和运作

2025年前三季度整体经济增长5.2%，较为平稳，单三季度GDP同比增长4.8%，环比二季度有所放缓。前三季度固定资产投资增速下滑0.5%，制造业投资、房地产投资、基建投资增长均有较大压力，根据最新社融数据来看，固投增速暂时难以明显回升；出口增速环比回落，维持在小个位数增长水平，海外新一轮降息周期开启背景下，出口预计能体现出一定韧性；社零增速持续回落，随着国补渠道的逐步收窄，耐用品消费透支效应逐步显现，叠加去年的高基数，后续的社零上行压力逐步增大。流动性维持在宽松水平，社融增速、信贷增速继续回落。总体而言，经济运行平稳，结构分化明显，政策大力扶持的“新质生产力”、AI相关的出口产业链等行业增长较好，而传统基建及其相关的资源、消费等行业增长压力较大。　　资本市场表现来看，三季度上证指数稳步上涨，创新药、通信、电子以及有色金属等板块表现较好。从组合表现来看，本基金超配的AI算力、海上风电等板块给组合带来较多正贡献。　　展望2025年四季度，经济整体秉持“稳中求进”的态势，内部结构分化，资本市场也是结构性行情为主。　　宏观层面，货币政策适度宽松，财政政策更为积极，“四中全会”以及“十五五”规划相继成为市场关注重点，“大力发展高科技产业”依旧是未来经济发展核心，以“人工智能 +”、新能源汽车、机器人等为代表的高端技术产业将会是未来产业政策重点支持方向，给国内制造业投资带来持续增长动能。消费预计环比趋弱，在国补渠道收窄、去年四季度高基数的背景下，社零增速预计小幅回落。出口增长预计可以维持，在海外降息周期开启背景下，需求体现出一定韧性。传统基建、地产投资依旧有较大压力，短期延续下滑趋势。总体而言，四季度经济预计保持平稳增长，结构分化加大，经济增长环比三季度放缓，全年GDP实现增长目标问题不大，受益于“十五五”产业规划的大科技方面预计表现较好，以机器人、人工智能+、新能源等为代表的高科技领域在全球优势越发彰显，未来几年将展现出较强的增长动能。　　在投资组合配置方面，我们将继续秉持行业与个股“均衡成长”的配置思路。在进行行业比较时，会更多考虑各行业受益于政策的程度以及企业盈利回升的弹性，优先选择处于周期底部且行业景气度逐步回升的细分行业，如部分处于周期底部的顺周期行业、海上风电等细分领域。同时，对于未来成长空间广阔、盈利有望改善的 “人工智能 +”等细分领域的投资机会，也会积极关注。我们将通过不同行业、公司横向对比，优选性价比高的公司，努力为持有人持续创造稳健回报。

2025年上半年，经济整体较为平稳，中美贸易摩擦升级加剧经济波动，但在政府加大经济刺激力度，消费补贴、加大收储等政策刺激下，经济实现了平稳增长。受中美贸易摩擦影响，提前补库、抢出口等需求增多，上半年出口保持较高增长水平；社零在“以旧换新”政策推动下延续去年四季度以来的增长趋势；投资端增长压力依旧乏力，制造业投资增速小幅回升，基建投资增速回落，房地产投资延续大幅下行的趋势，对投资增长构成较大拖累；流动性一直处于宽松水平，信贷数据整体一般，融资需求较疲弱。总体而言，经济运行平稳，结构分化明显，政策大力扶持的“新质生产力”、新消费等行业彰显出增长韧性，而传统基建及其相关的资源、中游制造等行业，增长表现相对乏力。　　资本市场表现来看，上半年上证指数在中美贸易摩擦影响下，走出V型反转，银行为代表的红利股、新消费、创新药、AI等板块表现较好。　　从组合表现来看，本基金超配的算力等板块给组合带来较多正贡献，配置的海风等标的影响了组合表现。

2025年一季度经济小幅改善，结构分化明显。在地方政府加大收储、地方房地产政策限购放松以及设备更新等政策刺激下，房地产销售增速降幅收窄，制造业投资增速小幅回升，基建投资增速受地方财政掣肘影响持续回落；社零数据在“以旧换新”政策推动下延续去年四季度以来的回升趋势；美国经济增速放缓以及关税政策扰动，导致出口数据疲软，后续美国全球贸易战背景下，增长不确定性较大。3月，制造业PMI回升至50.5%，其中新订单指数回升至51.8%，需求扩张带动指数回升。原材料购进价格指数回落至49.8%，出厂价格下滑至47.9%，PPI指数环比有下行压力。3月，非制造业PMI回升至50.8%，从新订单情况看，基建、房建订单再度转向收缩，反映当前建筑业需求仍弱。信贷数据整体一般，融资需求较疲弱，预计政府债将对今年社融提供主要支撑。总体而言，经济运行平稳，结构分化明显，政策大力扶持的“新质生产力”、新消费等行业彰显出增长韧性，而传统基建及其相关的资源、中游制造等行业，增长表现相对乏力。　　资本市场表现来看，上证指数以震荡为主，“新质生产力”为代表的机器人，以及部分新消费等板块表现较好。　　从组合表现来看，本基金超配的算力等板块给组合带来较多正贡献，但配置的海风等标的影响了组合表现。　　展望2025年二季度，经济整体预期秉持“稳中求进”的态势，市场的结构性分化将愈发显著。　　在宏观政策层面，货币政策适度宽松，财政政策更为积极，降准等一系列支持举措存在推出的可能性。中央经济工作会议把促进消费置于今年重点任务的首位，明确提出要大力提振消费、扩大内需，预计后续将通过提升居民收入、拓展消费场景等一系列有效措施，拉动消费增长，推动社会消费品零售总额增速回升。在科技创新领域，以“人工智能 +”、新能源汽车、无人机等为代表的高端技术产业蓬勃发展，为国内制造业投资带来了新的增长点。房地产政策已全面放宽，“收储”范围进一步拓展，促进房地产销售的政策接连出台，这一系列举措有望助力房地产行业“止跌回稳”。出口短期内不确定性有所增加，进而拖累了需求增速。　　总体而言，经济预计将保持平稳增长。在财政大幅扩张、货币政策转向积极的大背景下，经济数据有望企稳，物价低迷的状况也有望得到改善。消费和科技领域在政策的大力扶持下，或将展现出较强的韧性。以机器人、AI人工智能为代表的高科技领域在国内的优势越发彰显，并帮助传统行业赋能，提升企业的竞争力和盈利能力，同时带动制造业快速发展。房地产行业预计将“止跌回稳”，而出口方面则存在一定的不确定性。　　从资本市场的角度来看，“政策底”与“市场底”已相继出现。经济增长预期的改善以及流动性的进一步宽松，为资本市场的估值修复提供了有力支撑。在投资组合配置方面，我们将继续秉持行业与个股“均衡成长”的配置思路。基于经济企稳回升的预期，在进行行业比较时，会更多考虑各行业受益于政策的程度以及企业盈利回升的弹性，优先选择处于周期底部且行业景气度逐步回升的细分行业，如部分处于周期底部的顺周期行业、海上风电等细分领域。同时，对于未来成长空间广阔、盈利有望改善的 “人工智能 +”等细分领域的投资机会，也会积极关注。我们将通过不同行业、公司横向对比，优选性价比高的公司，努力为持有人持续创造稳健回报。

2024年，国内经济态势稳健，维持稳定增长的同时，结构性差异显著。全年，国内生产总值（GDP）实现了5%的增长幅度。在投资领域，固定资产投资增长3.2%，受房地产投资急剧下滑的拖累，增速持续走低。房地产投资增速下滑幅度达10.6%，销售增速大幅下滑17.1%。2024年9月，一系列宽松政策出台后，降幅有所收窄。基建投资增速为4.4%，增速呈持续回落态势。值得一提的是，以“人工智能 +”、新能源汽车等为代表的新质生产力迅猛发展，有力推动制造业投资实现了9.2%的增长。在消费层面，社会消费品零售总额增长3.7%，其中，“以旧换新”等补贴政策成效显著，极大地拉动了家电、汽车等产品的阶段性需求，促使其市场回暖。出口方面，同比增长7.1%，维持在较高的个位数增长水平。但随着美国等海外经济体增长逐渐放缓，未来出口增速预计将有所放缓。　　总体而言，经济运行平稳，保持增长态势，不过结构分化明显。在政策大力扶持下，新质生产力、消费等行业彰显出增长韧性，而传统房地产及其相关的资源、中游制造等行业，盈利增长表现则相对乏力。与此同时，市场流动性保持宽松状态，长期国债收益率持续下行。　　从资本市场表现来看，上证指数走出V型反转。上半年，指数整体偏弱，随着三季度末新一轮刺激经济政策出台，受益于政策刺激的券商、电子、商贸零售以及通信等板块带领大盘大幅上涨，上证指数全年上涨12.67%。　　从组合表现来看，本基金超配的算力、券商、海风等板块给组合带来较多正贡献，但配置的火电等标的影响了组合表现。

2024年三季度，国内经济增速预计进一步放缓。固定资产投资增长受基建和房地产投资拖累，维持在低增长水平。房地产政策在“国庆节”前大幅放松，短期对房地产销售起到明显的促进，但对房地产新开工、投资影响有时滞，三季度房地产投资增速预计将维持较大比例下滑；社会消费品零售总额同比增长整体处于偏弱水平。出口增速表现相对较好，但美国经济数据开始走弱，失业人数上升，美联储开启新一轮降息周期，趋弱的海外经济对出口持续高增长带来较大不确定性。国内经济增长压力较大，九月底新一轮刺激经济政策出台，房地产存量房贷利率下调、一线限购放松、发放消费券等一系列政策“组合拳”短期有助于扭转经济增长预期。　　从资本市场表现来看，上证指数走出V型反转，前期对经济增长担忧较多，市场以调整为主，高分红为代表的红利资产、出口相关的电力设备等表现出较明显的超额，新一轮刺激经济政策出台后，受益于政策放松的相关板块券商、地产、白酒等带领大盘大幅上涨。　　从组合表现来看，本基金超配的算力、海风等板块给组合带来较多正贡献，但配置的火电等标的则影响了组合表现。　　展望2024年四季度，货币政策、产业政策接连发力，后续预计财政政策还有进一步加大空间。从近期行业基本面来看，房地产放松政策出台后，部分城市“十一”期间销售成交同比大幅提升，市场有所回暖；家电、汽车行业的“以旧换新”补贴政策加快产品的更新换代周期，带动销量提升。重点城市“消费券”的发放，对消费形成一定的拉动。政策“组合拳”已经开始发力，前期的悲观预期有所修复，后续将重点跟踪相关刺激政策对经济基本面拉动的持续性和弹性。　　从资本市场角度来看，短期“政策底、市场底”已经出现，经济增长预期的好转以及流动性的进一步宽松都有助于资本市场估值修复。后续将重点关注受益于经济企稳回升，盈利有望同步见底并持续改善的相关细分行业。在组合配置层面，将延续行业及个股的“均衡成长”配置思路，在经济企稳回升的预期下，行业比较层面会更多考虑受益于政策的程度以及企业盈利回升的弹性，优选行业处于周期底部、行业景气处在回升阶段的细分行业，如部分处于周期底部的顺周期行业、海上风电等细分行业，我们将积极关注未来成长空间大、盈利改善的AI产业链等细分领域的机会；同时，还会更加关注企业的自由现金流、分红率等指标，优中选优。我们将通过不同行业、公司横向对比，优选性价比高的公司，努力为持有人持续创造稳健回报。

2024年上半年，GDP增长5%，二季度增长4.7%，二季度国内经济增长压力增大。上半年，全国固定资产投资同比增长3.9%，其中基础设施投资增长5.4%，受地方政府财政支出压力影响，增速有所回落；制造业投资增长9.5%，表现相对较好；房地产开发投资下降10.1%，尽管多地出台房地产限购放松、首付比例下调等刺激政策，但对新开工、投资拉动效果不显著；上半年，社会消费品零售总额同比增长3.7%，整体处于偏弱水平。上半年出口同比增长6.9%，进口增长5.2%，出口势头依旧较好。整体来看，国内经济上半年增长压力犹存，出口表现相对较好，国内投资、消费增长压力依旧较大。从细分行业盈利趋势来看，与出口相关的制造、全球定价的资源品盈利情况较好，内需相关的消费、地产以及产业链盈利增长压力较大。从资本市场表现来看，上证指数震荡下行，结构分化明显，以高分红为代表的红利资产、AI算力、出口相关的电力设备等相关板块涨幅较大，国内消费相关的白酒、地产等板块表现较弱。　　从组合表现来看，本基金超配的算力、电力板块等对组合带来较多正贡献，但配置的AI应用等标的则影响了组合表现。

2024年一季度，国内经济保持平稳增长。一月、二月，国内固定资产投资同比增长4.2%,较去年十二月同比增速明显回升，其中房地产开发投资同比下降9%，下滑幅度较去年有所收窄；制造业方面，一月、二月的固定资产投资同比增速回升至9.4%，其中运输装备、电子、纺织服装等细分行业改善明显。基建投资同比增速回落至6.3%，其中电力投资韧性较强。社会消费品零售总额同比增长5.5%，餐饮、商品零售、实物商品网上零售同比增速均较去年十二月两年复合增速有所回升，春节消费旺季基本兑现。一月、二月，出口同比增长7.1%，进口同比增长3.5%，其中机电产品和劳动密集型产品出口均大幅改善。三月，制造业PMI录得50.8，重回扩张，较二月的49.1大幅反弹。一季度，资本市场走出“V”型反弹，结构分化明显，以高分红为代表的红利资产及AI相关成长板块涨幅明显。　　从组合表现来看，本基金在一季度主要超配了AI板块、电力板块等，对组合带来较多正贡献，但配置的医药和电子等标的影响了组合表现。　　展望2024年二季度，固定资产投资端进一步增长有压力，基建项目受地方政府资金约束增速预计小幅回落，核心跟踪专项债、国债等进一步支持力度。出口预计表现较好，一月、二月的良好开局或预示出口拐点已经到来，伴随着美联储本轮紧缩周期结束、非美地区需求有望进入上行态势，全球制造业PMI已有反弹迹象；消费整体保持稳定。整体上二季度经济预期企稳，流动性稳定，风险偏好有所修复。从资本市场角度以及估值水平来看，上证综指的整体PE、创业板指的PE，依旧处在较低估值水平，市场结构性机会依旧明显。　　在组合配置层面，延续行业及个股的“均衡成长”配置思路，在行业层面优选行业处于周期底部的品种，以及行业景气处在回升阶段的细分行业，如医药、电力等细分行业，积极关注未来成长空间大、盈利改善的AI相关电子、半导体等细分领域的机会；同时，在“经济高质量”发展的大背景下，对增长的质量要求更高，除了关注公司的业绩增速，还会更加关注企业的自由现金流、分红率等指标，优中选优。我们将通过不同行业、公司横向对比，优选性价比高的公司，努力为持有人持续创造稳健回报。

2023年，国内经济延续弱复苏状态。截至十一月，固定资产投资累计同比增加2.9%，制造业、基建、房地产开发投资完成额累计同比分别变动6.3%、7.96%和-9.4%，进出口同比下降5.6%，延续下滑趋势。社会消费品零售总额在去年低基数情况下实现两位数增长，当月同比增长11%。全年来看，国内经济经历一季度的快速反弹、二季度平稳增长、三季度稳增长政策加码、四季度延续震荡，全年经济维持弱势复苏状态，资本市场延续震荡下行趋势，结构分化明显，以高分红为代表的红利资产全年超额收益明显，成长股估值下降较多。　　从组合表现来看，由于防御属性较强的红利板块配置相对较少，AI、医药等成长板块配置较多，导致组合过去一年表现不佳。

2023年三季度,国内经济修复力度依旧较弱。八月，固定资产投资同比增加2.0%，制造业、基建、房地产开发投资完成额同比分别变动7.06%、6.23%和-19.07%，房地产大幅下滑对固定资产投资增速形成拖累。八月，进出口同比下降2.5%，其中，出口同比下降3.2%，进口同比下降1.6%，出口压力逐步加大。经济整体从三月以来延续偏弱的态势。但利好的因素也在不断累积。三季度，中央政治局会议对稳经济和活跃资本市场做出明确表态后，房地产”认房不认贷”政策在全国大范围调整、一线城市广州在限购政策方面突破、非一线城市限购政策大范围放开以及首付比例调整等一系列稳地产政策迅速出台，“城中村改造”重点城市、重点项目积极申报，地方政府化债方案陆续出台，针对资本市场降低印花税、规范上市公司大股东减持等一系列利好政策，均体现出中央对于进一步稳定经济、活跃资本市场的决心。“政策底”已经明确出现，按照过往经验来看，“政策底”到经济基本面底的传导需要一定时限,市场整体维持震荡向下的态势。　　从市场表现来看，三季度上证指数、创业板指数整体以调整为主，防御属性较好的红利板块表现相对较好。三季度，本基金主要配置了地产、白酒、AI等板块。　　展望2023年四季度，“政策底”已经明确出现，后续针对城中村改造、房地产政策进一步放松、地方政府化债等方面陆续还会有政策出台。从最新公布的九月中国综合PMI产出指数来看，已连续两个月回升至52。从复苏结构来看，制造业产需进一步回温，房地产对建筑业的拖累减弱，生产性服务业扩张提速，三大产业已同处扩张区间，有助于经济进一步企稳回升。但同时也观察到地产、基建、进出口、消费向上修复的动能还偏弱，后续复苏的力度还要进一步跟踪观察。从资本市场角度以及估值水平来看，上证综指的整体PE、创业板指的PE，依旧处在较低估值水平，很多资产也都处于偏低估水平。因此，随着经济基本面的逐步企稳回升，市场预计会有修复行情。　　在组合配置层面，延续行业及个股的“均衡成长”配置思路，优选行业处于周期底部左、右侧的品种去布局，同时关注行业景气依旧处在快速上升阶段、盈利增速快的细分行业。一方面，重点关注处在产业周期底部、政策底部、盈利底部的细分行业，如核心一、二线城市的地产、部分医药及军工等细分行业；另一方面，重点关注未来成长空间大、盈利空间大的AI、自动驾驶等细分领域的机会，我们将通过不同行业、公司横向对比，优选性价比较高的公司，努力为持有人持续创造稳健回报。

2023年上半年，国内经济保持了修复状态。上半年，GDP同比增长5.5%，二季度GDP增长6.3%，在去年低基数下实现了较快增长。上半年，固定资产投资增速回落到3.8%，基础设施投资同比增长7.2%，依旧维持较快增长，但受制于地方政府财政压力，后续进一步维持高增长压力较大。全国房地产开发投资同比下降7.9%，商品房销售面积同比下降5.3%，一、二线城市房地产销售同比增速持续回落；上半年，社会消费品零售总额同比增长8.2%。六月，社会消费品零售总额同比增长3.1%，社零恢复情况弱与预期。六月，全国工业生产者出厂价格同比下降5.4%，全国居民消费价格同比持平。二季度以来复苏势头整体偏弱。　　本基金于二季度开始建仓，因为经济预期有所转弱，故建仓采取较为保守的策略，整体仓位维持偏低水平，缓慢建仓。同时优选一些前期经历过调整，业绩和估值长期匹配度较好的品种作为底仓品种，主要在消费、家电领域配置较弱，景气度较高的人工智能也有部分配置。