嘉实绿色主题股票发起式A(017744) - 基金投资策略和运作

一、上半年市场环境回顾　　2026年上半年，A股走出一轮高度分化的“K型行情”：新动能抢跑，资源品接力，广谱消费缺席；上证呈现慢牛，科技演绎快牛，多数个股实则下跌。一级行业中仅少数录得正收益，涨幅高度集中于电子与通信。市场成交屡创天量，说明资金从来不缺；真正稀缺的，是能够持续上修盈利预期的产业与公司。上半年不是普遍牛市，而是一轮由流动性放大了盈利稀缺性的结构牛市——而半导体，正处在风暴眼。　　产业层面最重要的变化，是AI需求从“模型推理”向“智能体”的大规模扩散：一季度推理端应用的爆发验证了算力消耗由一次性工程转向持续运营，需求沿“一阶算力向二阶内存与互连扩散”演进；二季度大模型走向多步推理与多工具自主调用，服务器内部互联与内存扩展的需求被推向新高度。与此同时，国产模型以“够用且便宜”的姿态进入全球开发者的真实工作流，开源权重的领先窗口被压缩至数月，既动摇了海外前沿实验室的估值信心，也为国产算力打开了真实需求空间。　　资金层面，二季度对科技主线的聚焦达到前所未有的程度，电子板块总市值一度超越金融跃居全市场之首。就估值而言，我们倾向于认为半导体当前所处的位置更接近1999年而非2000年——创新远未停滞、资金约束尚不构成实质威胁，产业周期并未走完。但当估值倍数的收缩幅度超过盈利超预期的幅度，股价便会下跌，叙事动能的减弱本身即足以引发调整。这不单是价格方向的问题，更是波动性显著加剧的问题。因此上半年我们的重心并非在高位加码，而是反复确认兑现路径，并对拥挤交易保持戒备。　　二、上半年投资策略与运作回顾　　贯穿上半年的框架，仍是我们既定的“寻找爆款”第一性原则：依托独有的“企业家评分模型”，对企业的商业模式、创新能力、投入产出效率与公司治理进行穿透式研究。落到运作上，组合围绕四条线索展开——把握国产算力的兑现窗口，坚守存储核心底仓但正视其内在矛盾，前瞻布局模拟芯片卡位AI光通讯的爆品机会，并以半导体材料锚定本土扩产的刚性需求。二季度组合未作明显调整，这不是被动，而是前瞻布局完成后的定力：所持方向兑现路径清晰、估值相对合理，我们选择以“持有等待兑现”替代“频繁调仓”。　　1.国产算力：必要条件已经齐备，兑现窗口正在开启　　我们判断，2026至2028年是国产算力从“逻辑演绎”走向“订单与业绩兑现”的关键窗口，上半年的进展已使必要条件基本齐备。产能上，国产先进制程产线的良率爬坡已能支撑千万颗量级的AI芯片供给；技术上，产业界通过先进封装、逻辑折叠与垂直堆叠，在不依赖最先进光刻设备的前提下走出了可持续的等效密度演进路线；订单上，头部厂商已与主要云厂商签订具约束力的供应协议，出货能见度延伸至2028年。瓶颈正从“做不做得出来”转向“交付节奏与产能爬坡”。　　需求侧同样在强化。国产大模型在智能体与编码等真实任务上已进入“够用”区间，而价格仅为全球顶级模型的一小部分，“够用且便宜”正是走向全球采用的临界点。更重要的是杰文斯悖论：更廉价的智能降低了企业部署的回报门槛，反而放大推理用量的深度与广度。叠加智能体渗透率与芯片国产化率被写入政策目标——按当前指引，2028年云厂商采购中国产AI芯片有望接近其AI资本开支的一半——需求确定性与供给可得性正在同步改善。资本市场的定价也随之变化：国产算力相对海外算力资产此前累积的显著负超额，在二季度后段快速收窄约六成，说明市场已从“跟不上”的叙事，转向交易“正在追上”的替代周期。我们的持仓覆盖从芯片定制与IP、到芯片设计、再到晶圆制造的完整链条。　　2.存储：战略资源的重估，与不可回避的矛盾点　　存储是组合权重最高的核心底仓。上半年这一方向最本质的变化，不在于价格涨与不涨，而在于商业模式的结构性迁移：过去存储以现货和年度议价为主，盈利高度不可预测，这正是其长期承受估值折价的根源；如今产业链大规模转向多年期长约，头部需求方为确保AI基础设施部署不因物料短缺受阻，普遍把“供应保障”置于“价格谈判”之前。其意义在于景气可见度的跃升——存储正从“赌周期”的品种，被重估为具备盈利可预测性的战略资源。供给侧，新增产能的正式交付要到2027年末乃至2028年初，增量相对刚性；而价格上行已由高端向服务器内存、企业级存储乃至成熟制程产品全面外溢，呈现全品类共振。这对国内公司构成双重利好：海外厂商将有限产能优先投向最高价值产品，主动收缩利基与成熟制程供给，让出确定性的结构性缺口；同时国内供给优先服务内需，价格上行与国产替代形成共振。　　但恰恰在共识最强的时候，我们通过对海外产业链的实地走访，看到三个不容回避的矛盾点。其一，存储涨价本质上站在下游云厂商投资回报的对立面——涨得越猛，客户被迫做出反应的动机就越强。据我们的情境测算，若云厂商“减配保出货”，2027年内存需求相对基准情形将出现需求缺口，且减配越深、缺口越大；这意味着市场对需求的线性外推，隐含了“下游不会做任何优化”的强假设。其二，被视为可见度基石的多年期长约，本身可能是脆弱环节——若下游投资节奏生变，以定金锁定的产能存在违约风险，届时“锁量”代表的将是虚假需求而非真实订单。其三，交易结构已极度拥挤：产业链几乎没有一方认为2027年前主流价格会下行，海外长线资金对该板块的配置处于历史高位，甚至出现了放大波动的杠杆化产品。当一个判断不再存在对立面，它的风险收益比就已经开始恶化。　　基于此，我们在报告期内维持核心底仓，但在方法上做了两点调整：选股更坚决地向与上游代工深度绑定、握有稀缺产能配额、并已将产品线切向车规与大容量等高附加值领域的设计龙头集中，而非依赖存货重估的模组环节；同时把情境测算常态化，预设了拥挤度与估值同时触及阈值时的应对方案。事后来看，这套预案发挥了应有的作用——我们于三季度初对部分涨幅显著透支、已充分反映乐观预期的存储头寸及时止盈，较好地规避了随后全球存储链条的剧烈调整。这再次印证了我们一贯的信念：当所有人都信了同一个故事时，反向思考比顺势加仓更能保护持有人利益。　　3.模拟与互连：从“0到1”的突破到放量兑现　　一季度我们显著加码模拟领域的头部设计企业：随着AI集群规模指数级扩张，光互连成为解决带宽与功耗瓶颈的关键路径，为光电驱动、电源管理与高精度数据转换等器件创造了史无前例的需求真空。对国内厂商而言，这是罕见的从零到一的无人区机会——验证壁垒相对较低，产品一旦通过即可快速起量，带来爆品级别的规模效应与利润弹性；二季度随高速率光模块规模化量产，该方向已从验证期迈向兑现期。需要说明的是，光通讯内部同样存在分歧：部分新兴封装形态放量晚于预期，上游衬底供需在2027年可能明显转松，因此我们坚持精选而非全面暴露。　　与之相伴的另一条线索，是智能体对服务器内部互联架构的重塑，传统“内存墙”被进一步放大，直接利好内存接口芯片与新型内存扩展、池化方案。一个容易被误读之处在于：下游为应对涨价而采用的内存池化与压缩，非但不会削弱内存总需求，反而正是内存扩展方案的核心应用场景——它恰恰构成了前述“减配”风险的对冲。我们判断，内存接口环节有望从“稳定现金流”的叙事，升级为“内存扩展成长性”的叙事。　　三、期末持仓结构概览　　截至上半年末，组合延续“聚焦半导体、重仓头部”的风格，呈现“存储为压舱石、国产算力为兑现主线、模拟与互连为成长期权、材料为卫星布局”的清晰结构。存储仍是第一大配置方向；国产算力覆盖IP定制、芯片设计与晶圆制造全链条，构成第二大配置方向；模拟芯片与内存接口把握AI光通讯与内存扩展的成长机会；半导体材料、先进封装设备与第三方测试作为卫星仓位，绑定本土扩产周期红利。　　四、投资纪律与风控　　本基金始终坚守既定的投资哲学，上半年在操作层面尤其强调三条纪律：　　1)  前瞻布局优于事后追逐。核心持仓均在其成长空间尚未被市场充分认知时提前卡位，因此在兑现期无需追高，只需持有等待；二季度的低换手正是这套方法论的自然结果。　　2)  业绩兑现度高于短期弹性。无论是存储的产能兑现、模拟的业绩放量还是国产算力的订单落地，我们优选的都是兑现路径清晰、而非仅靠故事驱动的方向。　　3)  在共识最强处保持警惕，并预先准备退出方案。我们以情境测算替代线性外推，评估的不只是“最好会怎样”，更是“如果下游做出反应会怎样”；当拥挤度与估值同时越过阈值，及时止盈是纪律，而非对产业趋势的否定。　　三条纪律背后，是我们对确定性因子的持续重排：从单纯的数量逻辑，走向人均毛利润所验证的研发变现效率；从价格弹性，走向产能兑现；从常规的国产替代，走向AI核心环节的爆品破局；从下游终端复苏，走向中上游先进制程扩产的刚性消耗。

延续上一阶段我们在策略报告中的核心判断：AI产业由“模型推理”向“Agent”的大规模扩散正在持续深化。算力需求的二阶传导效应不仅在深度上强化，更在广度上催生了新的硬件变革。本报告期内，我们在坚守原有核心逻辑的基础上，对组合结构进行了前瞻性优化，核心依然围绕“寻找爆款”的第一性原则，捕捉产业链中从0到1的突破与具备高度确定性的供需错配机会。　　一、核心底仓：坚守存储赛道，从“周期反转”迈向“利润兑现”　　本阶段，我们维持了在芯片设计环节的核心仓位，特别是占据最高权重的存储类标的。产业演进的实际数据进一步印证了我们的预判：　　供需紧平衡的长期化：全球主要存储供应商在资本开支上依然保持高度克制，新增产能几乎全部倾斜于高带宽内存及高层数闪存等高端定制化产品。这导致常规产品的有效供给增量被严格限制，卖方市场的定价权愈发稳固，数年采购长约已在路上。　　量价齐升的逻辑兑现：云厂商对推理端算力基础设施的规模部署，直接带动了企业级固态硬盘及新一代内存接口芯片的爆发式采购。　　选股聚焦“产能保障与产品结构”：在当前的产业阶段，模组公司存货重估带来的贝塔收益已经边际递减。我们持仓的核心设计龙头，凭借与上游晶圆代工厂深度的战略绑定，拿到了极其稀缺的产能配额，并成功将产品线向车规级、大容量等高附加值领域切换。他们正在将本轮产业高景气度，切实转化为报表端的高质量利润。　　二、新增核心：前瞻布局模拟芯片，把握AI光通讯的“0到1”红利　　我们在本阶段显著加码了模拟领域的头部设计企业，这一决策建立在对AI基础设施演进的深刻洞察之上。　　光通讯带来的爆品逻辑：随着AI集群规模的指数级扩张，光互连（如LPO、硅光子技术等）成为解决带宽与功耗瓶颈的唯一解。这为光电驱动芯片（TIA/CDR/Driver）、电源管理芯片（PMIC）以及高精度ADC/DAC需求井喷）等高端模拟器件创造了史无前例的需求真空。　　规模效应与利润弹性：突破海外垄断、实现光通讯核心模拟器件量产的本土企业，正迎来业务体量的非线性增长。这类产品具有极高的技术壁垒和毛利水平，一旦打入核心供应链，将产生极强的收入规模效应。　　效率评估维度的升级：在评估这些新调入的研发驱动型企业时，我们坚决摒弃了传统粗放的规模指标。为了精准衡量企业将技术突破转化为股东价值的能力，我们将核心考量指标锁定为人均毛利润。只有在该指标上呈现出非线性跃升潜力的团队，才符合我们对“投入产出效率极值”的严苛要求。　　三、卫星仓位：增配半导体材料，锚定本土先进产能扩张的刚性需求　　在卫星仓位的构建上，我们战略性地增加了电子化学品及关键材料耗材的配置比例。　　逆周期的扩产红利：无论宏观经济如何波动，本土晶圆厂在先进制程及大容量存储领域的产能爬坡和产线建设是不可逆的产业趋势。未来数年，这将释放出巨大的增量空间。　　高壁垒与高客户粘性：抛光液（CMP）、光刻胶、前驱体及电子特气等核心材料，直接决定了晶圆制造的良率。这类产品一旦通过验证并导入产线，便具有极强的客户粘性和不可替代性。　　消耗属性带来的稳健现金流：与设备的一次性资本开支不同，材料具有随产能利用率提升而持续消耗的“长坡厚雪”特征，为投资组合提供了极佳的抗波动垫层和中长期的业绩确定性。　　总结　　本阶段的运作，依然严格恪守我们既定的投资哲学。依托“嘉实企业家评分模型”，我们对持仓企业的商业护城河与治理结构进行了持续的穿透式跟踪。我们在模拟领域的锐意拓展与材料领域的稳健布局，绝非盲目追逐市场热点，而是基于产业规律，对确定性因子的再次精准重排：　　从单纯的数字逻辑→走向人均毛利润验证的研发变现效率。　　从价格弹性→产能兑现，优先配置具备确定性产能保障的设计公司，而非依赖存货重估的模组公司　　从常规的国产替代→走向AI核心环节的爆品破局。　　从下游的终端复苏→走向中上游先进制程扩产的刚性消耗。

如我们在2025年内各期策略报告中的判断：AI产业正在从资本密集、算力高度集中的“模型训练（Training）”，逐步转向应用驱动、场景多样化、持续消耗的“模型推理（Inference）”。这一变化并非短周期的情绪切换，而是产业结构的必然演进：训练更像一次性工程，推理则更像持续运营与服务消耗。更重要的是，推理阶段的“持续消耗”，会带来硬件需求从“一阶（GPU/ASIC）”向“二阶（内存/存储/互连/电力）”的扩散：当GPU大规模部署之后，系统性能的瓶颈不再仅由算力决定，而越来越取决于数据通路效率与“记忆体系”能力（memory hierarchy）。从产业演进看，AI推理不仅仅是“更多token”，更意味着“更长上下文、更复杂交互、更高并发、更强实时性”。当推理走向多轮对话、工具调用与长期记忆（Agentic Workflow），系统更容易从Compute Bound转向Memory/IO Bound。这一趋势正在被上游架构升级所验证：2026年初，NVIDIA发布“Inference Context Memory Storage Platform（ICMS/ICMSP）”理念，提出以DPU与以太网/存储协同，构建面向KV cache的“上下文记忆层”，把推理上下文作为可共享、可复用的系统资源，从而缓解长上下文推理带来的“memory wall”。我们认为，这类架构变化对投资的启示在于：一是，存储不再只是“成本项”，而是决定推理吞吐、延迟与单位token成本的关键生产要素；二是，DRAM/SSD的景气逻辑，正从“价格周期”走向“系统架构升级+供给约束”的复合驱动。　　在这种产业阶段里，我们强调一个核心结论：半导体芯片正在成为AI时代利润分配的核心受益者。在“投入前置、产能受限”的框架下，硬件端更容易形成可持续的定价权。全球龙头存储厂商亦多次提示AI驱动的供需矛盾将延续，行业紧张格局可能至少持续到2027年前后。因此，2025年四季度，我们的核心操作思路是：进一步聚焦DRAM与NAND主线，强化企业级SSD与DDR5相关机会；优选2026年具备产能保障的芯片设计公司；展望2026年，在AI服务器需求强劲与供应商“利润优先”策略下，产能将继续向高毛利应用倾斜，2026年DRAM与NAND可能出现更广泛的价格上行，即便消费电子需求偏弱亦难以改变“结构性涨价”的主趋势。

报告期内，A股主要指数呈现近年少见的趋势性上涨态势，全A指数区间涨幅达到20%，偏股混合基金指数涨幅达到25%，我们认为最主要催化剂源于中美关系边际缓和，以及7月反内卷政策的密集推出；我们在中期报告中提出的四大配置方向中，人工智能硬件在报告期内表现良好。　　本报告期，人工智能产业的核心矛盾与发展重心，正从资本密集、算力高度集中的“模型训练”（Training）阶段，大规模地转向应用驱动、场景多样化的“模型推理”（Inference）阶段。随着AI应用的指数级增长和渗透，推理任务对算力需求的广度、持续性和总量，将远超训练阶段。从产业投资的角度看，这意味着算力基础设施的需求逻辑正在从一次性的、项目制的“军备竞赛”，转向持续性的、运营驱动的“服务消耗”。　　AI平权深化的过程中，算力需求由“一阶”向“二阶”扩散：上半年，市场的核心矛盾是解决“算力够不够”的问题，这催生了对以GPU和ASIC为代表的高性能计算芯片的“一阶需求”。本基金在上半年精准地把握了这一趋势。然而，随着算力芯片的大规模部署，一个新的瓶颈开始浮现：数据传输的效率。AI服务器的整体性能，不再仅仅取决于其核心处理器（GPU）的浮点运算能力，而越来越受到数据通路中其他组件的制约，其中最核心的就是内存和存储系统 。这就是我们定义的“二阶需求”：为了让昂贵的“一阶”投资（GPU）能够充分发挥其效能，必须进行更大规模的“二阶”投资，即升级内存和存储子系统。大型语言模型（LLMs）动辄拥有数千亿甚至万亿级别的参数，这些参数在推理时需要被加载到高速内存（VRAM/HBM/DRAM）中。同时，处理海量数据集需要极高读写速度和极低延迟的存储设备（企业级SSD）来保障数据供给。　　本基金严格遵循既有的投资哲学与方法论。我们继续以“寻找爆款”为第一性原则，依托“嘉实企业家评分模型”，对企业的商业模式、创新能力、投入产出效率和公司治理进行穿透式研究。本季度的组合调整，是在深刻洞察产业演进趋势后的逻辑延伸与结构优化。我们将投资重心从已经充分演绎的AI算力“一阶”受益者，前瞻性地转向市场认知尚不充分、但增长确定性与业绩弹性更高的“二阶”受益者——存储芯片。这一调整旨在将投资组合配置到风险收益比更优的细分领域，以捕捉半导体产业新一轮结构性机遇。

2025年上半年，中国A股市场在宏观经济复苏和科技政策支持的背景下呈现出显著的结构性机会，特别是半导体产业链受益于本土AI需求的爆发式增长。本基金作为专注于芯片设计为核心的半导体产业链的投资组合，充分利用了该板块的强Beta属性，轻资产的芯片设计公司在经济复苏和高景气周期中展现出巨大的业绩弹性。报告期内，一批优秀的中国本土公司实现了超越国内外竞争对手的增速和超预期的业绩弹性，涵盖GPU、SoC、ASIC、CIS、高速连接、存储和显示驱动等重点品类。　　本基金的投资策略以芯片设计公司商业模式的第一性原则为核心，即“寻找爆款”，强调坚持创新和投入产出比高的企业筛选，而非单纯依赖景气度或追逐热点。这种方法论在上半年的应用中实现了从防御性布局向稳定优化的演变，确保了配置的连续性和适应性。　　第一季度，中国AI需求在Deepseek等本土大模型的带动下呈现寒武纪式爆发，研发工程师通过极致工程化技术实现了迭代效率和降本的超越，推动本土AI平权叙事开启，云端及终端芯片需求预期同步上修。本基金重点布局于具有高业绩弹性的芯片品类，如GPU、SoC、ASIC、CIS、高速连接、存储和显示驱动。基于嘉实企业家评分模型，该模型整合企业第一性的量化指标（人财物、公司治理、执行力）及基本面指标（财务、供需、格局），优选出底层股票池，并结合传统分析方法深化认知。这使得本基金能够在股价底部自信地分配较大权重，例如去年选出的物联网、可穿戴SoC和3D DRAM公司，以及今年重点关注的ASIC公司，均陆续被市场挖掘并验证潜力。　　进入第二季度，投资策略保持高度连续性，组合结构变化不大，继续以具有爆款潜力的数字芯片为主线，同时谨慎加入个别具有明星相的数模芯片公司。这一调整反映了从第一季度防御性积累向第二季度进攻性优化的微调，旨在提升组合的风险收益比。然而，对于整体模拟芯片板块，本基金维持保守态度，主要由于竞争格局恶化及库存周期见顶的风险。选股模型进一步优化，融入估值、投入产出、库存周期和业绩弹性等指标，确保在高景气或新产品周期中捕捉弹性机会。例如，去年选出的可穿戴SoC和3D DRAM公司，以及今年AI芯片ASIC和CIS芯片公司，继续贡献显著回报。　　展望下半年，本基金将继续聚焦芯片设计核心的半导体产业链，我们看好2025年科技行情的持续性，并密切关注AI平权叙事的深化和终端创新（如AI眼镜）的落地，包括Deepseek AI平权推动垂域微调及推理需求超过模型训练，国产算力卡/ASIC扮演关键角色；此外，AI眼镜作为个人与多模态模型交互的理想载体，具有上亿级别智能手表般的成长空间潜力，成为手机、车、云计算等大厂竞相布局的终端方向。

本基金聚焦在以芯片设计为核心的半导体产业链。作为具有强Beta属性的板块，轻资产的芯片设计公司在经济复苏的过程中往往具有巨大的业绩弹性，而我们已见证一批优秀的中国本土公司实现超越国内外竞争对手的增速以及超预期的业绩弹性，包括GPU/SoC/ASIC/CIS/高速连接/存储/显示驱动等都是我们重点布局的芯片品类。　　今年年后Deepseek带动中国AI需求寒武纪式地爆发，中国研发工程师运用极致工程化技术在本土大模型的迭代效率及降本超越美国大模型，本土AI平权叙事开启并带动云端及终端芯片需求预期齐步上修，同时美国AI面临下修风险，验证我们先前反复强调，“美国费半指数居高思危，A股芯片板块蕴含历史级别机遇”的观点。报告期内，本基金相对科创芯片指数有明显超额。　　我们看好2025年科技行情持续性，在具体的方向上，Deepseek AI平权将推动垂域微调及推理需求超过模型训练需求，国产算力卡/ASIC将在其中扮演关键角色。同时，AI眼镜将成为个人与多模态模型交互的理想载体，以达上亿级别智能手表为例，当下AI眼镜有较大成长空间潜力，将成为手机/车/云计算等众多大厂竞相布局的终端。　　本基金不单纯依赖景气度和追热点方式，底层股票池基于嘉实企业家评分模型，以企业第一性的量化指标（人财物，公司治理，执行力）及基本面指标（财务，供需，格局）优选股票池，挑选出坚持创新，投入产出比高的芯片公司，并结合传统分析方法深化认知，得以在股价底部有信心配较大权重。例如我们去年选出物联网，可穿戴SoC和3D DRAM公司，以及今年ASIC公司都陆续被市场挖掘出来。我们相信组合里仍有未被市场充分认知潜力，存在较大的市值增长空间。

本基金聚焦在以芯片设计为核心的半导体产业链。做为具有强Beta属性的板块，轻资产的芯片设计公司在经济上行过程中往往具有巨大的业绩弹性，而我们已在2024年见证一批优秀的中国本土公司实现超越国内外竞争对手的增速以及超预期的业绩弹性，包括GPU/SoC/ASIC/CIS/高速连接/存储/显示驱动等都是我们重点布局的芯片品类；近期，本土AI大模型的成本及工程技术创新技惊四座，我们认为此一事件将加速生成式AI应用及AI端侧硬件实现零到一的爆发，例如AI眼镜，AI手机，AI陪伴玩具，机器狗/机器人，端到端智驾等应用将在2025年开始加速渗透，并进一步反哺本土芯片及生态圈的发展。我们反复强调，”美国费半指数居高思危，A股芯片指数已打下坚实的底部，板块蕴含历史级别机遇“，本期已验证我们的观点。

本基金聚焦在以芯片设计为核心的半导体产业链。作为具有强Beta属性的板块，轻资产的芯片设计公司在经济复苏的过程中往往具有巨大的业绩弹性，而我们在今年中报已见证一批优秀的中国本土公司实现超越国内外竞争对手的增速以及超预期的业绩弹性，包括CPU/SoC/CIS/高速连接/存储/显示驱动等都是我们重点布局的品类；在步入下半年宏观环境跌宕起伏的过程中，我们仍将看到在AI+国产化+出海的带动下，不乏有业绩续创新高者，然而对应的是历史新低的估值水平（不论从PE，PS，甚至是PB），这其中隐含巨大的预期差及认知差。我们在上期报告中提到，”美国费半指数居高思危，A股芯片指数已打下坚实的底部，板块蕴含历史级别机遇“，在央行于九月末推出一揽子增量货币政策后，市场风险偏好逆转，市场开始认知到中国芯片设计公司的价值，终于迎来板块性机会，开始实现与美国费半的“均值回归”！

本基金聚焦在以IC设计为核心的半导体产业链。行业在历经二年多估值及基本面下行后，半导体需求已从底部开启快速上升通道。创新是驱动半导体发展的本质。生成式AI浪潮开始於大模型训练及推理，AI手机/PC/可穿戴/机器人等终端则会成为GenAI巨大潜力的入口，预计将在未来带动半导体行业规模触达万亿美元。我们在前期基金报告中提到两大矛盾点，一是业绩的兑现度，对此，我们已看到消费型IC公已预先披露同环比高增且超市场预期的业绩；二是催化剂，我们期待科技大厂今年推出的AI Phone/AI PC，以及Apple Intelligence将开启端侧AI硬件长达数年的升级及应用的爆发。从中国本土卷出来的硬件终端品牌在海外拥有强大的竟争力，包括SoC/CIS/高速连接/存储/驱动等芯片份额加速提升的同时打开了海外市场空间的想像力。端侧AI+国产化+出海是带动一批芯片设计公司在24～25年业绩有望实现高速增长的核心逻辑。美国费半指数居高思危，A股芯片指数已打下坚实的底部，板块蕴含历史级别机遇。

本基金聚焦在以IC设计为核心的半导体产业链。报告期内，半导体行业仍持续受到外部宏观及政治复杂环境，内部产能过剩等不利因素影响，基金净值表现阶段性承压，然我们观察到半导体指数P/S、P/B估值已处历史新低，市场对该板块关注度来到冰点，经验法则说明这其中通常孕育中线级别的重大机会，一旦核心矛盾点预期消除，该板块估值有较大修复弹性。第一个矛盾点，我们观察到在23年行业谷底回升过程，IC设计公司已实现单季度收入层面的历史新高，我们预期24年不乏有公司将创利润层面的新高。第二个矛盾点，潜在催化剂。我们看好国产存储及算力芯片将在24~25年实现突破，叠加边缘AI硬件等创新将带动换机周期。晶圆成本下降叠加AI带来潜在附加价值，数字及存储芯片设计公司将最先受益并迎来巨大盈利及估值弹性。

本基金聚焦在以IC设计为核心的半导体产业链。报告期内，半导体行业仍持续受到外部复杂环境，产能过剩，芯片库存出清等不利因素影响，基金净值表现阶段性承压，然我们观察到半导体指数P/B估值处于五年最低，预计中美竟争缓和将有利市场情绪，行业需求逐步探底并进入右侧，板块将蕴含历史级别机遇。展望24~25年，我们看好以下机会：国产7nm及先进存储开启国产AI芯片空间，叠加AI PC/AI手机/AI Pin等创新将带动换机周期，云端及边缘端需求共振下，加速半导体行业周期从左侧进入右侧阶段，进入新一轮为期数年的上升周期。国产旗舰机加速高端芯片国产化，晶圆成本下降叠加AI带来潜在附加价值，数字及存储芯片设计公司将最先受益并迎来巨大盈利弹性；电动车高压化及智能化将带动800V及自研智驾芯片成为主流趋势，带来碳化硅及ASIC芯片企业爆发性成长。

报告期内，本基金持续聚焦在以IC设计为核心的半导体产业链，围绕AI，AIOT，智能车等应用布局。　　在历经将近二年的下行周期，我们已观察到半导体周期见底的积极信号，其中包括剩余库存出清，以及存储大厂主动减产等；同时从半导体Mega Trend与AI的Iphone時刻等产业趋势判断，为行业开启新一轮创新周期带来曙光。从上市公司看，我们预期Q3~Q4若干芯片公司在国内头部品牌回归和出海机遇的带动下，业绩有机会恢复增长甚至接近历史业绩高点，与之矛盾的是半导体整体板块估值回到过去十年的相对低点，我们认为这其中蕴含重大机遇。临近23年底，展望24年，我们看好A股半导体板块中的 IP/ASIC，服务器，存储，边缘算力等机会。