汇添富稳丰中短债7个月封闭债券C(017660) - 基金投资策略和运作

2025年四季度，全球宏观环境在贸易政策反复与地缘局势波动中延续复杂格局。海外方面，贸易摩擦仍是焦点，10月初美国再次宣布加征高额关税，引发全球市场震荡；随后中美经贸磋商取得初步共识，关税风险边际下降，市场情绪逐步回稳。美联储于12月如期降息并启动扩表，流动性预期趋于宽松，但就业数据反复仍带来不确定性。其他国际形势方面，俄乌谈判陷入停滞，中东局势仍有反复，地缘博弈对全球风险偏好形成间歇性扰动。国内方面，宏观政策持续显效，财政与货币政策协调配合，货币政策延续“适度宽松”基调，保持流动性合理充裕，央行重启国债买卖并开展大额逆回购投放，体现“灵活高效”的调控思路。通胀整体温和，CPI在食品价格带动下有所修复，PPI同比仍处低位但降幅收窄。三驾马车中，固定资产投资增速承压；消费在政策支持下保持回暖，对假日经济与升级类商品销售形成支撑；出口在外部需求波动中仍显韧性，但对美出口受关税预期影响存在不确定性。社会融资规模整体平稳，企业中长期贷款占比保持相对高位，反映金融对实体经济支持力度延续。债券市场方面，收益率整体呈现窄幅震荡、中枢小幅上行的格局。资金市场利率中枢处于低位，DR001一度下行至年内低点，流动性整体宽松。整个季度看，1年AAA信用债收益率由1.78%附近下行至1.72%附近。操作上，报告期内本基金配置以高等级信用债为主，采取相对灵活的投资策略，根据市场情况积极调整组合仓位与杠杆水平，组合久期相对稳定，避免净值大幅波动，控制组合风险的同时力争为持有人获取稳定回报。

上半年，我国经济呈现温和复苏态势，GDP同比增长5.3%，财政政策保持前瞻性布局，信贷投放维持稳健节奏。进入三季度，逆周期调节政策接续加码，经济修复动能边际改善；货币政策延续适度宽松基调，强化跨周期与逆周期调节协同；海外地缘冲突升级、关税政策反复等不确定性仍扰动全球需求。在此背景下，货币市场流动性整体充裕但边际收敛，债券市场短端利率底部约束显现，交易性机会有所减弱。三季度，国内经济在政策加码与内生动力修复的共同作用下，呈现“触底企稳”特征。货币政策方面，央行强化逆周期调节，9月重启14天期逆回购操作，并通过超量续作MLF向市场注入中长期流动性，释放“稳资金、稳预期”信号。财政政策方面，延续了积极取向，适度扩大支出规模，配合专项债结存限额使用与政策性开发性金融工具落地，支撑基建投资保持8%以上高增速。本报告期内，债市核心矛盾从“资金宽松驱动”转向“政策预期与配置需求再平衡”，短端同业存单呈现“先下后上”走势，底部约束逐渐显现。7月初，受6月末资金面宽松余温及配置盘抢跑影响，1年期AAA同业存单收益率一度下探至1.59%附近；但随后因税期扰动、前期配置需求透支，叠加权益市场回暖分流部分资金，7-9月存单收益率在1.60%-1.70%区间横盘震荡。8月中旬起，多重因素推动收益率上行：一是权益市场持续反弹压制债市情绪；二是资金面边际收敛；三是国庆前银行备付需求增加，叠加大行与国股行供给放量（单周发行规模超3000亿元），存单收益率9月末一度触及1.70%，较7月初低点上行超10BP。报告期内，本基金配置以高等级信用债为主，采取相对灵活的投资策略，根据市场情况积极调整组合仓位、杠杆水平及组合久期，避免净值大幅波动，控制组合风险的同时力争为持有人获取稳定回报。

2025年上半年，在复杂多变的内外环境下，中国经济延续“稳中向好、结构优化”的修复态势。尽管面临美国加征关税、贸易壁垒强化等外部扰动，但国内财政政策与货币政策协同发力、结构性政策精准滴灌，共同推动经济内生动力逐步增强。分阶段看：一季度工业与制造业快速回暖，消费在一系列促消费政策带动下稳中有升；二季度服务消费接棒成为增长亮点，基建投资凭借“大规模设备更新”等政策支撑保持韧性，出口在外部压力下仍维持相对稳定。经济数据的边际改善为全年增长目标夯实基础，也为资本市场营造了相对友好的宏观环境。债券市场上半年呈现“先调整、后修复”的双向波动格局，利率债与信用债走势分化，核心矛盾从“资金面收紧”逐步转向“政策宽松预期强化”。一季度，资金面收紧引发债市深度调整——年初至3月上旬，受央行暂停国债买入操作、银行体系“开门红”信贷投放放量（1月新增信贷超4.8万亿元）影响，银行体系流动性阶段性收敛，DR007从1.55%快速上行至2.35%高位，显著偏离政策利率。流动性压力传导至债券市场，引发短端利率深度调整——1年期AAA同业存单收益率大幅上行49BP至2.03%，10年期国债收益率同步上行30BP至1.89%，双双创下上半年高点。此阶段利率债（国债、国开债）因流动性敏感度较高，调整幅度大于信用债；信用债市场则因银行理财规模回升、机构配置需求支撑，高等级信用债（AAA级中短票）利差仅小幅走阔5BP，表现相对抗跌。二季度政策宽松驱动债市修复回暖——3月中旬起，随着财政投放加速、央行灵活运用MLF续作等工具补充流动性，银行体系资金面逐步改善，市场利率中枢自高位理性回落。进入二季度，货币政策延续宽松基调，叠加4月海外关税冲击引发的避险情绪升温（全球风险资产波动加大，资金回流债市）、5月央行降准0.5个百分点并同步下调7天逆回购利率及LPR（1年期LPR降至3.2%）、6月央行以增量买断式逆回购等工具平滑资金波动，三重因素共同驱动利率趋势性下行。至6月末，1年期AAA同业存单收益率回落至1.63%附近（较上半年高点下行40BP），10年期国债收益率下行约25BP至1.65%，短端利率波动幅度显著收窄，资金面进入“稳价保量”新阶段。此阶段信用债表现更优：高等级信用债（AAA级中短票）收益率跟随利率债下行35-40BP，信用利差压缩至50BP的历史低位；中低等级信用债（AA+级）受部分区域城投舆情影响，利差小幅走阔但整体可控，市场对优质主体的配置需求依然旺盛。

2025年一季度，美国重启贸易战，引发全球经贸摩擦加剧。海外方面，特朗普政府频繁调整关税政策，叠加经济增速边际放缓，导致美元汇率从高位回落。尽管年初美国经济仍保持相对强劲，但特朗普推行的政策组合对美国经济产生明显拖累，高频指标显示增长动能有所弱化。与此同时，欧洲和日本经济仍处于低位修复阶段，未形成显著增长势头。随着特朗普政府持续升级关税措施，对等关税措施迫近，美国经济面临的内外部扰动持续放大，滞胀压力进一步攀升。国内经济发展面临的外部不确定性加剧。国内方面，在中央政治局会议顶层部署下，一揽子存量政策和增量政策继续发力显效，经济运行起步平稳，发展态势向新向好。制造业PMI前三个月稳步上行，制造业市场需求普遍回升，企业预期较为乐观。战略新兴产业EPMI达到阶段性新高，反映新质生产力持续向好发展。通胀方面，CPI相对平稳，PPI同比、环比降幅收窄，总需求波动复苏。投资领域基建增速在政策前瞻性布局下稳步提升，制造业投资维持强劲扩张，房地产业边际压力有所缓解；消费市场持续修复动能，以旧换新政策有效激发耐用品置换需求，餐饮服务业延续回暖趋势；外贸领域出口虽受历史高基数与订单前置透支影响增速回调，但仍展现出较强抗压弹性。在货币与融资层面，财政政策前置发力支撑社会融资规模维持较高增速，其中政府债券成为主要驱动力。市场方面，一季度资金面整体偏紧，短端品种出现明显调整压力，长端下行幅度放缓，收益率曲线平坦化。整个季度看，1年国股存单收益率由1.60%附近上行至1.90%附近。【债基】1年AAA信用债收益率由1.70%附近上行至1.95%附近。操作上，报告期内本基金配置以高等级信用债和利率债为主，采取相对灵活的投资策略，根据市场情况积极调整组合仓位、杠杆水平及组合久期，避免净值大幅波动，控制组合风险的同时力争为持有人获取稳定回报。

本报告期内，中国经济面临着更加复杂的内外部环境。地缘政治格局动荡不安，俄乌冲突持续，中东冲突扩散升级，贸易保护主义加剧，全球供应链再受冲击，全球经济不确定性有所增加。本报告期内，美国经济呈现出一定的分化，ISM制造业PMI指数长期维持在50的荣枯线以下，而非制造业表现亮眼，在美股财富效应的带动下，消费者信心有所提升，美联储开启降息周期，但在强势经济数据的支持下，通胀仍表现出较强的韧性，美联储降息步伐有所放缓。2024年，国内经济总体平稳运行，全年GDP同比增长5%。整体看，中国经济维持了稳中向好的发展态势，但有效需求不足的问题依然存在。房地产方面，投资与销售持续低迷，在地产新政的推动下，地产销售有所回暖，但仍呈现“以价换量”的特征。基础设施建设方面，得益于积极财政政策的有力支持，全年保持了相对平稳的增速，对稳定经济增长起到了重要的托底作用。消费方面，整体维持了平稳增长的态势，线上消费占比提升，节假日旅游行情火爆。对外贸易方面，2024年出口规模创历史新高，表现亮眼。政策方面，本报告期内，货币政策与财政政策均更加积极有为。货币政策精准有效，通过降息、降准等方式，维护了市场流动性合理充裕，降低了实体经济的融资成本。此外，创设互换便利工具和专项再贷款工具，支持权益市场。财政政策方面，特别国债如期发行，支持 “两重、两新”等重点领域，推动经济持续回升向好。本报告期内，债券收益率大幅下行。上半年在基本面和货币政策支持下，利率趋势性下行，2024年三季度末，受政策预期和股债跷跷板影响，债券市场进入震荡调整期，2024年11月以后，在宽松货币政策的预期支持下，债券收益率再度大幅下行。本报告期内，本基金根据市场预判和流动性预判，灵活调整了组合久期和杠杆。

2024年三季度，海外环境复杂多变，美国经济增长放缓，2024年9月美国ISM制造业PMI回落至47.2，美联储开启降息周期，美元走弱，金价飙升，中东地缘冲突愈演愈烈。国内方面，2024年三季度，中国经济平稳运行，增长动能有所放缓，中采制造业PMI略低于50的荣枯线，内需不足的问题依然存在。房地产市场继续调整，地产销售同比持续负增，出口超预期，消费表现平稳。政策方面，2024年三季度，各项稳增长政策密集出台，提振信心。货币政策超预期宽松，降准、降息呵护市场流动性，并创设互换便利工具和专项再贷款，支持权益市场，风险偏好迅速提升。房地产政策继续松绑，引导房贷利率大幅调降，释放居民消费潜力，限购政策边际放松。本报告期内，债券收益率大幅震荡，利率债收益率先下后上，整体看中枢仍略有下行，信用债收益率明显上行，信用利差走扩。具体看，10年国债下行10bp，10年国开下行9bp，3年AAA中票上行18bp，5年AAA中票上行13bp，3年AA+中票上行19bp，5年AA+中票上行17bp。本报告期内，本基金根据市场预判和流动性变化，灵活调整了组合久期和杠杆。

2024年上半年，全球经济面临着更加复杂的环境，俄乌冲突延续，巴以冲突越演越烈，贸易保护主义加剧，全球供应链再受冲击，商品价格抬升，全球经济不确定性有所增加。美国方面，通胀下行缓慢，美联储延迟降息，美元指数居高不下，部分新兴市场国家汇率面临一定的贬值压力。国内方面，2024年上半年，中国经济表现平稳，上半年 GDP同比增长5%。2024年上半年，出口表现亮眼，外需爆发，出口屡超预期。消费方面，维持平稳增长，1-6月份，社会消费品零售总额同比增长3.7%，线上消费占比提升，节假日旅游行情火爆。房地产方面，地产销售持续低迷，热点城市呈现以价换量的特征，地产调控政策多次放松。基建方面，中央加杠杆下，基建增速维持平稳，对经济起到了一定的托底作用。整体看，2024年上半年，中国经济稳健增长，出口超预期，但国内有效需求不足的问题依然存在。政策方面，2024年上半年，积极的财政政策加力提效，特别国债如期启动发行，货币政策精准有力，流动性合理充裕，年初降准0.5个百分点，释放中长期资金，进一步降低融资成本，为实体经济复苏保驾护航。本报告期内，在经济基本面和资金面的支持下，债券收益率大幅下行。具体看，10年国债下行35bp，10年国开下行39bp，3年AAA中票下行58bp，5年AAA中票下行67bp，3年AA+中票下行62bp，5年AA+中票下行81bp。本报告期内，本基金根据市场预判和流动性预判，灵活调整了组合久期和结构，并积极参与波段交易。

本报告期内，中国经济稳中向好。2024年一季度，中采制造业PMI较2023年底明显回升，2024年3月中采制造业PMI回升至50.8，重返景气区间。2024年1-2月，规模以上工业企业利润同比增长10.2%，延续了回暖态势。地产销售持续下滑，需求不足的问题依然存在。 2024年1-2月，社会消费品零售总额同比增长5.5%，维持增长趋势，其中餐饮、旅游表现亮眼。整体看，2024年一季度，中国经济维持了稳健增长的态势。政策方面，本报告期内，财政政策更加积极，政府工作报告指出，未来拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，货币政策精准有效，维护流动性合理充裕。地产政策继续优化。本报告期内，债券收益率震荡下行，收益率曲线平坦化。具体看，10年国债下行27bp，10年国开下行27bp，3年AAA中票下行21bp，5年AAA中票下行31bp，3年AA+中票下行21bp，5年AA+中票下行35bp。本报告期内，本基金根据市场预判和基金规模变化，灵活调整了组合久期和杠杆。

本报告期内，中国经济面临着复杂的内外部环境。海外方面，美国经济表现出较强的韧性，通胀前高后低，美联储加息进入尾声。国内方面，2023年中国GDP同比增长5.2%，中采制造业PMI全年在50上下窄幅波动。整体看，中国经济维持了弱复苏的格局，但有效需求不足的问题依然存在。2023年疫后消费稳步复苏，节假日旅游行情火爆，地产销售一季度明显回暖，二季度后有所回落，基建方面，在积极财政政策的支持下，全年维持了相对平稳的增速，对经济起到了托底的作用。政策方面，本报告期内，货币政策与财政政策均更加积极有为。货币政策精准有效，通过两次降息、两次降准，降低了融资成本，维护流动性合理充裕，并通过PSL等操作，助力稳增长。财政方面，增发一万亿国债支持灾后恢复重建，对投资起到了积极的拉动作用。本报告期内，债券收益率大幅下行，信用利差明显压缩。具体看，10年国债下行28bp，10年国开下行31bp，3年AAA中票下行46bp，5年AAA中票下行56bp，3年AA+中票下行72bp，5年AA+中票下行74bp。本报告期内，本基金根据市场预判和流动性预判，配置了优质的中高等级信用债，并灵活调整组合久期和杠杆。

本报告期内，中国经济面临着复杂的内外部环境。海外方面，美国经济表现出较强的韧性。制造业方面，ISM制造业PMI较2023年二季度明显抬升。服务业继续表现强势，ISM非制造业PMI维持在景气度之上，消费者信心指数较2023年二季度有所回升。通胀方面，2023年三季度美国CPI同比回落至4%以下，通胀从高位回落，但仍明显高于联储目标。国内方面，稳增长政策不断加码，经济呈现底部复苏格局。具体看，2023年9月中采制造业PMI回升至50.2，2023年8月规模以上工业企业利润同比增长17.2%。地产方面，多城市限购限贷政策有所放松，地产销售出现边际好转迹象。消费方面，个税专项抵扣有所抬升、存量房贷利率下调，提升可支配收入，释放消费需求，节假日旅游消费火爆。政策方面，本报告期内，财政政策更加积极，减税降费继续加码，货币政策精准有力，并通过降息等方式降低实体融资成本。地产政策有所调整，存量房贷利率普遍下调，提前还贷现象明显好转。一系列政策组合拳陆续推出，为经济企稳保驾护航。本报告期内，债券利率跟随基本面和资金面变化先下后上，整体看维持震荡格局。具体看，10年国债上行4bp，10年国开下行3bp，3年AAA中票上行9bp，5年AAA中票上行2bp，3年AA+中票上行7bp，5年AA+中票上行5bp。本报告期内，本基金根据市场预判和流动性预判，灵活调整了组合久期和杠杆，在融资成本相对可控的情况下，充分运用杠杆获取息差回报。此外，本基金灵活把握市场波动的机会进行了波段交易。

2023年上半年，中国经济面临着复杂的内外部环境。海外方面，疫情期间欧美央行采取了超宽松的货币政策和财政政策，叠加俄乌冲突后，全球供应链冲击加剧，海外通胀持续高企，美联储、欧央行均转向紧缩的货币政策。在连续加息的背景下，美国和欧元区通胀压力有所缓和，但经济也受到紧缩货币政策影响出现分化，制造业下滑态势明显，服务业表现出较强的韧性。美国方面，以Open AI为代表的科技企业引领了一场人工智能的新浪潮，纳斯达克指数2023年上半年涨幅高达31.73%，股市的财富效应也带动了居民可支配收入的增长，对消费和服务业就业起到了积极的支撑作用，美国经济软着陆的可能性有所增加。国内方面，2023年上半年，中国经济平稳运行。疫后消费稳步复苏，节假日旅游行情火爆，累积的消费需求正在逐步释放。房地产领域，一季度销售明显回暖，二季度有所回落，目前销售与投资均面临一定的下滑压力。基建领域，增速相对平稳，对经济起到了一定的托底作用。整体看，2023年上半年，中国经济表现平稳，但仍面临着内生增长动能不足的问题。政策方面，2023年上半年，积极的财政政策加力提效，货币政策精准有力，为实体经济复苏保驾护航。本报告期内，在经济基本面和资金面的支持下，债券收益率震荡下行。具体看，10年国债下行20bp，10年国开下行22bp，3年AAA中票下行39bp，5年AAA中票下行44bp，3年AA+中票下行53bp，5年AA+中票下行54bp。本报告期内，本基金配置了优质的高等级信用债，并根据市场预判，维持了适度的久期和杠杆。