汇添富鑫润纯债C(016584) - 基金投资策略和运作

2026年一季度国内债券市场整体呈现“震荡中枢下移、节奏先弱后稳、结构明显分化”的特征。季度初市场出现一定调整，但随着央行对春节与税期流动性的持续呵护、银行体系资金较充裕、银行与部分配置盘重新入场，利率中枢在1月下旬至2月中旬再度回落。进入3月后，两会政策目标基本符合预期，资金面总体稳定，但市场对后续供给、监管、自律约束与经济边际修复的交易切换更快，债市转入震荡修复阶段。从收益率走势上看，一季度10年期国债收益率在1.8%-1.9%附近反复震荡。后续观察框架应继续聚焦三个变量：央行对资金波动的容忍度、政府债供给节奏、银行与非银是否形成新的配置合力。1月债市的关键词是“先上后下”。长端利率在开年前几个交易日快速上行，十年国债收益率从1.84%一度升至1.90%，随后随着资金扰动缓和与配置盘入场，在月末回落至1.81%。1月市场实际上完成了全年第一轮估值再平衡：长债转向对供给、机构行为与股市风偏的再估价，而中短端资产因为资金成本维持较低，表现显著更稳。这也是一季度“票息策略优于纯久期策略”的起点。2月债市整体表现好于1月，关键词是“偏强震荡”。债市先受PMI偏弱和央行重启14天逆回购支撑而走强，随后在春节持券需求、CPI略低预期的催化下进一步下行，十年国债收益率月初约在1.82%，一度降至1.78%左右。月末则因地缘因素与止盈盘作用，收益率短暂上冲后回落，月底在1.79%区间附近企稳。2月债市偏强的核心，在于春节错位背景下，央行流动性投放相对精准且超预期平稳，另一个是银行配债维持高位，非银机构分歧收敛但未消失。2月市场虽然走强，但其本质并非一致性大牛，而更像是在资金宽松与配置需求共振下，对1月调整的再修复，债市对供给与风险偏好的敏感度显著下降，短端与中端资产的胜率提升。3月债市的关键词是“震荡修复”。与2月相比，3月市场缺少春节前后的持券需求催化，也面临两会政策目标落地、政府债持续发行、季末跨季、同业与存单监管预期等新的变量，因此行情更偏向拉锯。3月的市场博弈重心更多体现在机构行为变化上。因而，3月的市场虽然波动犹存，但从配置含义看，收益率上行空间被银行与理财的中期需求所约束，下行空间则受政策与供给预期所限制。3月十年国债收益率一度中旬上升至1.84%附近，至3月下旬十年国债收益率约为1.81%。报告期内，本基金优化各债券品种间的配置比例，同时灵活参与市场交易。

2025年，债券市场彻底打破2024年单边牛市格局，整体呈现“震荡调整、收益率上行、结构分化”的运行特征。全年市场走势核心受制于宏观政策协同发力、经济基本面逐步企稳回升及市场资金面边际波动等多重因素共振影响，运行节奏紧密贴合宏观调控导向与经济复苏进程，未出现趋势性单边行情，震荡博弈特征显著。政策层面，全年呈现“财政发力加力、货币适度宽松”的协同调控格局，为债市运行奠定核心政策基调。市场表现方面，全年债市收益率曲线呈现陡峭化上行态势，波动幅度较2024年单边牛市期间显著扩大。长端收益率上行幅度显著高于短端，收益率曲线陡峭化特征凸显，反映出市场对经济复苏及长期通胀的预期变化。信用债市场与利率债走势基本同步，收益率整体呈上行态势。与此同时，机构行为对债市定价及波动的影响持续深化。总结来说，在宏观政策协同调控、经济基本面温和复苏的核心背景下，市场成功实现从2024年单边牛市向震荡调整格局的切换，整体呈现估值逐步修复、市场结构持续优化、机构博弈日趋加剧的鲜明运行特征。从投资视角来看，全年债市运行既充分体现了宏观调控的逆周期调节导向，也清晰反映了跨市场联动效应对债市定价及波动的传导影响。本基金在报告期内，积极捕捉债券的波动机会，并且优化组合中各债券品种的比例，调节组合的杠杆和久期，努力获得较好回报。

2025年三季度，债券收益率不断走高，市场出现调整行情，10年国债活跃券收益率从季初的1.64%回升到1.8%附近。7月的“反内卷”政策推升市场通胀预期，伴随着关税战扰动弱化，经济增长预期走强，权益和商品市场的行情对债券市场形成一定压制作用，10年国债活跃券收益率回升至1.75%附近，但随着央行月末买断式回购呵护流动性，市场短期止跌企稳，10年国债活跃券收益率短期回到1.7%以下。8月到9月初，市场走出“看股做债”行情，股债跷跷板成为市场行情重要催化因素，“部分债券利息收入恢复征收增值税”政策的宣布也对市场行情产生一定影响，10年国债活跃券收益率从1.7%以下上行至1.8%附近，随着权益市场进入高位震荡，央行呵护资金面市场，且9月3日财政部与央行举行二次会议明确“加强财政政策与货币政策协调配合”，推升市场宽货币预期，10年国债活跃券收益率小幅回落至1.75%附近。9月公募基金费率新规对市场情绪产生了重要的影响，机构行为成为了市场主要交易脉络，10年国债活跃券收益率上升到1.8%以上，但随着央行呵护资金面和美联储降息，收益率回落至最低1.76%附近后在1.8%关键点位上下开始震荡。报告期内，本基金优化各债券品种间的配置比例，同时灵活参与市场交易。

2025年上半年，国内宏观经济逐步向好，结构优化，各个板块之间数据稍有分化，基本实现发展目标。投资结构分化，消费渐进回暖。工业增加值、固定资产投资等指标小幅回落，社会消费品零售总额增速同比小幅提升，消费韧性进一步显现。房地产行业基本止跌企稳，70个大中城市新建商品住宅价格指数当月同比和房屋新开工面积累计同比数据的跌幅缩小。价格指数方面，消费品价格指数小幅上升，工业品价格指数略有回落。货币政策方面，央行在5月初适时启动降准降息的“双降”政策，并且保持银行间流动性合理充裕。同时，央行定向支持绿色经济、科技创新和小微企业，降低融资成本。财政政策上，通过发行特别国债和政府专项债提速支撑投资，以“两新”政策刺激消费，中央财政直接主导民生与科技支出。在上半年，我们也面临一些内外部的风险与挑战，比如贸易保护主义抬头，供应链重构，中美关税方面仍然存在不确定性。债券市场在2025年上半年总体呈缓步上涨态势，在2月中旬至3月中旬之间有一波短暂的小幅调整。本基金在报告期内，积极捕捉政府债券的波动机会，并且优化组合中政府债券和商金二级债的比例，调节组合的杠杆和久期，努力获得更高的回报。

2025年第一季度，国内宏观经济延续了去年的复苏势头，呈现“稳中向好、结构优化”的特征，但不同领域和指标的分化仍值得关注。工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售总额等核心指标均超预期，印证经济活跃度提升。消费市场受政策提振显著，家电、通讯器材等升级类商品销售增速较高，文旅、电影等服务消费表现亮眼。制造业与高技术投资（如新能源汽车、半导体）增速领先，基建投资托底作用延续，但房地产投资仅边际改善。挖掘机销量同比激增，反映基建和市政领域活跃度提升，而房企信心修复仍需政策持续支持。装备制造业和高技术制造业成为主要增长引擎，工业机器人、3D打印设备等产品产量实现两位数增长。高技术制造业增加值增速显著高于传统产业，显示制造业向技术密集型转型。第一季度，一般公共预算支出重点投向基建、民生和新兴产业。专项债发行提速，叠加减税降费政策，缓解企业融资压力，提振民间投资信心。货币政策宽松加码，降准、降息预期升温，定向支持绿色经济、科技创新和小微企业，降低融资成本。DR007等市场利率下行，显示流动性环境改善。第一季度，我们也面临一些内外部的风险和挑战。全球经济增速分化，美国通胀预期扰动、欧洲增长乏力可能抑制出口动能。贸易保护主义抬头和供应链重构压力仍存。同时，国内消费回暖集中于中高收入群体和城市地区，中小企业盈利恢复较慢，房地产销售与投资仍需政策进一步纾困。再者，价格水平低位运行，PPI同比仍处负区间（跌幅收窄），CPI增长乏力，反映需求端修复基础尚不稳固。本基金在报告期内，优化各债券品种间的配置比例，认真做好信用债的基本面分析，同时积极把握债券市场的波段机会。

2024年，国内宏观经济运行稳中有进，主要发展目标顺利实现。各个季度的国内生产总值小幅波动，全年实现5%的增长目标。粮食产量比2023年有所增长，畜牧业生产保持稳定。全国规模以上工业增加值同比小幅上升。消费品价格指数CPI平稳波动，下半年略有回落。工业品价格指数PPI处于负值区间，降幅逐步缩窄。服务业持续增长，现代服务业取得良好的发展。全国固定资产投资同比增长。房地产投资略有下滑，新建商品房销售面积、新建商品房销售额都有所下降。就业形式稳定，城镇调查失业率回落。货币政策方面，央行采取稳健偏松的导向，对市场基本维持良好的流动性，并且适时降息和降准。2024年人民币兑美元的汇率小幅贬值。债券市场在2024年总体呈上涨态势，在4月底、8月中下旬和10月上旬有三次小幅调整。本基金在报告期内，积极捕捉政府债券的波动机会，并且优化组合中政府债券和商金二级债的比例，调节组合的杠杆和久期，努力获得较好回报。

2024年第三季度，国内宏观经济呈现稳中向好的趋势。中国制造业采购经理指数（PMI）在第三季度围绕50荣枯线上下波动，制造业生产分项指数高于50。消费品价格指数（CPI）和工业品价格指数（PPI）总体保持平稳。在第三季度，CPI略有回升，PPI下降幅度有所扩大，核心CPI（不包括能源和食品）逐级回落。在投资方面，总体固定资产投资累计同比增速在第三季度逐月下降，包括制造业固定资产投资、基础设施固定资产投资、房地产开发投资和民间固定资产投资在内的各分项投资均有所回落。房地产行业的细项数据显示，70个大中城市商品房价格指数仍有下降，但是商品房销售面积累计同比、商品房销售额累计同比、房屋新开工面积累计同比降幅都有所改善，房地产开发投资完成额累计同比变化不大。货币政策方面，2024年第三季度央行继续采取宽松的政策方向，银行间市场资金面整体宽裕，并且推出降准降息以及降低存量房贷利率等经济刺激政策。货币供应量方面，M2和社融同比增速保持平稳。人民币在第三季度对美元汇率小幅升值。本报告期内，债券市场各指数都有所上涨。在8月中下旬以及9月下旬，债券市场有短期小幅调整。本基金在报告期内，优化各债券品种间的配置比例，认真做好基本面分析，同时积极把握债券市场的波段机会。

2024年上半年国内宏观经济平稳运行的态势没有变，推动经济转型升级和高质量发展的积极因素还在继续累积。第二季度国内生产总值低于第一季度，其中有极端天气、雨涝灾害多发等短期因素的影响，也有国内有效需求不足、国内大循环不够顺畅等问题。但从基本面看、从中长期看，经济稳定运行、长期向好的基本面没有改变，高质量发展的大势没有改变。中国制造业采购经理指数上半年小幅波动，生产分项指数好于新订单分项指数。消费品价格指数CPI逐月回落至0附近，核心CPI保持稳定，没有通胀压力。工业品价格指数PPI一直处于负值区间，但是降幅缩小。房地产行业持续回落。70个大中城市新建商品住宅价格指数跌幅扩大。商品房销售额、销售面积、房屋新开工面积等指标都有不同程度的下滑。房地产开发投资完成额累计同比降幅有所扩大。货币政策方面，央行采取稳健偏松的导向，上半年基本维持良好的流动性，在第一季度下调了5年贷款市场报价利率（LPR）。债券市场，在2024年上半年总体呈上涨态势，仅在3月和4月有两次小幅调整。本基金在报告期内，积极捕捉政府债券的波动机会，并且优化组合中政府债券和商金二级债的比例，调节组合的杠杆和久期，努力获得更高的回报。

2024年第一季度，国内宏观经济呈现良好运行态势。中国制造业采购经理指数PMI在2024年3月回升到荣枯线50上方，其中新订单分项指数好于生产分项指数。消费品价格指数和工业品价格指数保持平稳，CPI在2月份回升到正值。核心CPI指数（不包括能源和食品）上升到近两年来的新高。投资方面，总体的固定资产投资累计同比增速较2023年底有所反弹，各分项都在上升，其中包括制造业固定资产投资、基础设施固定资产投资、房地产开发投资完成额以及民间固定资产投资完成额等分项。从房地产行业的细项数据上看， 70个大中城市商品房价格指数当月同比、商品房销售面积和销售额累计同比、房屋新开工面积累计同比的降幅都有所扩大，仅房地产开发投资完成额累计同比降幅有所收窄。货币政策方面，2024年第一季度央行依然采取宽松的政策方向，银行间市场资金面整体宽裕，并且央行调降了5年LPR利率。货币供应量方面， M1和M2同比增速逐月小幅回落。人民币在第一季度相对美元贬值。本报告期内，债券市场各指数都有所上涨。整个第一季度中，仅3月上旬市场出现短暂回调。本基金在报告期内，积极捕捉政府债券的波段机会，灵活调节组合的杠杆和久期，努力获得更高的回报。

2023年国内宏观经济呈现稳中向好的走势，经济总体增速好于2022年。国内生产总值在第二季度达到高点后下半年略有回落，全年顺利完成了年初制定的增长目标。中国制造业采购经理指数第一季度处于荣枯分界线50以上，之后稍有小幅波动，回落到荣枯分界线以下。消费品价格指数CPI在1月份即为全年最高点，几乎逐月回落，至第四季度转负。核心CPI保持稳定。工业品价格指数PPI全年皆为负值，也是1月为全年最高点。房地产行业受到国家政策调控的影响处于历史低谷，年底的商品房销售额、销售面积、房地产开发投资完成额等数据都较年初有不同程度的下滑。70个大中城市新建商品住宅价格指数同比下滑幅度在年底略有缩窄。货币政策方面，央行采取稳健偏松的导向，全年基本维持良好的流动性，并在6月和8月分别两次下调了公开市场7天逆回购利率和1年期MLF利率，3月和9月两次下调金融机构存款准备金率。2023年的债券市场，从中债-综合财富指数来看，在2023年8月之前一路上涨，8月下旬降息之后进入震荡行情，直到11月底又重拾升势。本基金在报告期内，积极捕捉政府债券的波动机会，灵活调节组合杠杆和久期。

2023年第三季度，国内经济总体呈现企稳回升的趋势。消费品价格指数和工业品价格指数表现较为平稳。PPI同比降幅有所收窄，核心CPI指数略有抬升，但仍然保持稳定。中国制造业采购经理指数PMI在2023年第三季度逐月回升，9月份回到荣枯线50以上，其中生产分项指数回升幅度较大。投资方面，总体的固定资产投资累计同比增速以及各分项在2023年第三季度大多有所回落。分项中，仅制造业分项在8月份有小幅的反弹。从房地产的细项数据上看， 70个大中城市商品房价格指数、房屋新开工面积、商品房销售面积、房地产开发投资完成额累计同比数据的降幅都较6月底有所扩大。货币政策方面，2023年第三季度央行依然采取宽松的政策方向，央行调降了MLF、LPR和公开市场操作逆回购利率。银行间市场资金面宽裕，仅在9月下半月出现短暂收紧。货币供应量方面， M1和M2同比增速逐月小幅回落。人民币在第三季度相对美元贬值。本报告期内，债券市场在7月和8月中上旬呈现上涨趋势，自8月下旬后债券市场呈现区间波动的走势。本基金在报告期内，积极捕捉政府债券的波动机会，调节组合的杠杆和久期，努力获得更高的回报。

2023年上半年国内宏观经济健康发展，增速逐步回升。第二季度国内生产总值高于第一季度，经济有复苏反弹的迹象。中国制造业采购经理指数上半年小幅波动，生产分项指数好于新订单分项指数。消费品价格指数逐月回落，核心CPI保持稳定，没有通胀压力。工业品价格指数PPI一直处于负值区间，并且降幅扩大。房地产行业持续回落，商品房销售额、销售面积、房屋新开工面积等指标都有不同程度的下滑。70个大中城市新建商品住宅价格指数同比增速降幅收窄。货币政策方面，央行采取稳健偏松的导向，上半年基本维持良好的流动性，在6月份调降了MLF利率和LPR利率。债券市场，在2023年上半年总体呈上涨态势，仅在1月和6月有两次小幅调整。本基金在报告期内，对于利率债资产进行主动操作和投资，灵活调节久期，获取高于指数的回报。