广发核心竞争力混合A(016504) - 基金投资策略和运作

国内宏观经济方面，当前利率在低位，通胀水平不高，GDP增长稳定，相对不确定的是外部环境。在中国崛起、国际地位不断提升的背景下，中美贸易摩擦可会在相当长一段时间内持续。美国内部面临通胀、汇率、经济增长等一系列矛盾，且制造业空心化，难以完全脱离中国供应链；而中国作为工业体系完整、产业链配套齐全、工程师资源丰富、本土市场庞大的经济体，其产业升级、技术进步的趋势不可阻挡，在双方博弈过程中会越来越占据主动。综上，我们对2026年资本市场的表现持乐观态度。从投资机会的选择上，目前股票市场估值分化较大，其中共识较高的方向大多为2025年表现较好的行业：如人工智能相关产业链、有色金属等。上述相关行业由于盈利能力指标（净利率及ROE水平）在高位，PB估值亦在高位，PE估值分位数在5年中位数附近。从产业周期的角度，大部分行业，尤其是制造业和大宗商品的高ROE水平最终会实现均值回归，而回归的过程会伴随PB指标的大幅回落，股价亦会有相应调整。因此，上述行业更需要警惕市场定价逻辑的切换，一旦基本面无法从“好”变得“更好”，股票价格可能会出现较大的波动。而国内内需为主的顺周期方向（以食品饮料、家居家电、建材等行业为代表）的共识也相对一致：属于低估值、高赔率，但胜率模糊的阶段，其中很多个股的负债率较低，现金流充裕，但受限于负向β，当前股价表现较弱。但随着未来基本面企稳（即从承压变得“不会更差”），该类股票可能会产生估值修复的机会。

中美之间贸易相关的博弈预计仍会延续。中国制造业的产业集群效应明显，竞争优势突出，短期很难被其他经济体替代；而美国本身面对平抑通胀、财政赤字、美元信用走弱等诸多内部矛盾，大概率无法脱离“中国制造”。我们认为后续双方的谈判也许过程曲折，但最终的结果并不悲观，尤其是我国目前通胀水平较低，可用的经济工具较多，在谈判中会拥有更大的主动权。地产周期是过去三年来我国宏观经济的较大影响因素，目前房地产销售金额和价格仍在下行通道中，但相关部门出台了一系列托底防风险的政策，行业出现系统性风险的概率较低。另一方面，在本轮地产行业下行周期中，我国一些代表先进生产力的行业取得了长足进步，如新能源汽车、人工智能、创新药等，其中很多产业已经具备了较强的国际竞争力。虽然目前广义地产链相关行业（房地产开发、建筑建材、家居家电等）在国民经济中仍占据重要比例，但同时有大量代表新质生产力的细分行业在快速崛起。在地产周期反转前，本基金会谨慎研究，在后一类行业中寻找和挖掘相关投资机会。

国内宏观经济方面，当前利率在低位，通胀水平不高，市场预期中央财政仍有较大的政策空间。投资者关注的焦点之一是需求端改善的时点和斜率，而该问题和地产周期相关。我国地产行业销售面积自2022年开始已连续3个年度下滑，房地产市场的持续下行一方面拖累了地方财政和GDP，另一方面影响了产业链上其他企业的经营发展，此外对消费者信心也有一定压制。2024年9月的中央政治局会议提出 “要促进房地产市场止跌回稳”，多地出台房地产政策，旨在化解行业风险。从历史经验来看，任何行业的调整都存在周期，当市场出清到一定程度，供需关系将逐渐恢复平衡。在2024年四季度，部分城市房地产市场已经有企稳迹象。本基金认为，2025年房地产行业销售面积降幅收窄的概率较大，居民端的总体消费倾向也有望随着房价企稳逐步修复。值得特别关注的是，人工智能（AI）已经成为市场共识，成为一条重要的投资主线。我们欣喜地看到，在这次科技浪潮中，中国在算力侧、大模型、应用端均积极地参与其中，衍生出一系列投资机会，在过去两年的周期内，AI产业端的发展突飞猛进，迭代速度之快超乎想象。需要留意的是，这种快速的变化叠加部分个股较高的估值，大幅增加了投资决策的难度。随着新的模型或应用场景的涌现，原有的技术和商业模式可能被淘汰。然而，尽管存在诸多挑战，AI作为一场席卷全球的大技术浪潮，其蕴含较大的潜力和价值不容忽视。回顾历史，每一次重大的技术变革都带来了前所未有的投资机遇，AI 大概率也不例外，因此该方向依然值得投资者投入精力去筛选判断，捕捉投资机会。国际方面，美联储在降息和维持通胀目标之间艰难权衡，2024年的降息节奏远不及市场年初所设想的迅速，美国利率仍在高位。欧盟及美国有经济增速下行的压力，此外考虑到美国关税政策，2025年我国出口型企业仍然面临较多不确定性。引用2024年9月中央政治局会议的表述：“我国经济的基本面及市场广阔、经济韧性强、潜力大等有利条件并未改变”。虽然当前国内外宏观经济仍面临一些挑战，但本基金对2025年国内资本市场仍持谨慎乐观态度。

当前市场风格分化明显，投资者对于低估值、高股息资产的拥抱已形成共识。银行、电力、煤炭、白色家电等大盘价值风格行业上半年表现明显占优，而以往代表成长风格的生物医药、计算机、电力设备及新能源板块表现不佳，估值下调明显。这种风险偏好下降背后很大程度体现的是对后者成长性的怀疑。考虑到大部分高股息标的的股息率在5%左右，且很难超过10%（相当于10倍市盈率的企业将100%的利润用于现金分红），这背后隐含的假设是投资者已经无法找到长期10%以上复合增速的成长股。本基金认为上述假设过于悲观，我国人口基数大，消费者需求多元化，且工业体系完整，产业链条全，中长期依然存在大量的成长类机会。如果投资者能够在低估值股票池中选择到最终自我证明具备长期成长性的企业，中长期有望获得非常好的投资回报。本基金后续会谨慎研究，结合估值和基本面寻找类似的投资机会。

展望2024年，国内经济仍然存在一系列困难和挑战，主要是“有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱、风险隐患仍然较多，国内大循环存在堵点，外部环境的复杂性、严峻性、不确定性上升。”综上，本基金对2024年国内证券市场持谨慎乐观态度，全年震荡上行的概率较高。本基金一方面会密切跟踪各行业的龙头公司，在估值合理时以中长期视角布局；另一方面会继续在中小市值、低拥挤度的方向上通过独立研究选股，挖掘未被市场充分定价的机会。