创金合信软件产业股票发起C(016074) - 基金投资策略和运作

我们对2026年的总体预判是慢牛延续，结构性牛市将逐渐走向均衡牛市。因此，各大板块先后均有机会。全年科技向上，且春季躁动科技最大概率领先。春季躁动，是投资科技板块的最好窗口期之一，其中软科技特别是AI应用与大模型相关股票，弹性最大。一季度市场最关注AI模型与应用大力拉动tokens的指数型增长，国产AI芯片与大模型的突破、openclaw与龙虾等AI应用的爆发等等。我们的配置也沿着AI大模型和AI应用方向，在软件和恒生科技中选择优质标的。2月底，我们判断春季躁动即将结束，科技投资热潮或有退潮。因为，虽然tokens和AI应用的爆发拉动更多推理算力需求，其受益板块涨幅较大且动能减弱，而国产AI突破有所延期，市场对AI基建投资节奏有所担忧，地缘风险增加。因此，我们进行了降仓操作，减仓涨幅较大的高估值品种。但港股恒科涨幅较小，相对估值水平较低，因此没有大幅减仓。2月28日，伊朗冲突爆发，其恶劣程度超过市场预期；市场风险偏好和全球流动性发生巨大转变。虽然总仓位降低，但恒生科技受全球影响更大，减仓过程中，跌幅较多。展望二季度，我们看到AI模型与应用大力拉动tokens的指数型增长速度进一步加快，特别是国产AI消耗的tokens已经超过美国；而国产AI和算力芯片进展积极，国产算力需求旺盛，且地缘风险有缓和迹象，经历调整后的A股科技股又迎来较好的配置窗口。因此，我们提高科技股仓位，主要加仓方向为国产AI模型和AI应用突破的受益方向，并优化恒科组合的持股结构。

软科技投资经历了好几年的低潮期，其反转趋势基于大的科技创新浪潮。产品成立之时我们就坚持：AI是十年创新周期的基石，投资应围绕其底层逻辑向上延伸。回顾2025年，针对软件产业，我们将其定义为“AI应用元年”，最看好AI Agent这一关键形态。其次，我们判断牛市行情延续，软科技弹性与波动性更大，而软件产业基本面在2024年四季度或2025年上半年触底，逐渐走出持续多年的低迷行情。回顾2025年产品投资策略：一季度：预判春季躁动，市场大起大落，我们将仓位聚焦于AI应用、AI模型算力和港股互联网。3月中旬判断反弹结束，果断进行“高低切”：减仓前期上涨较快的AI应用与模型，加仓AI安全、数据要素、工业软件。后续市场验证，AI应用未能出现爆品，而数据要素和信创受制于政策，机会有限。二、三季度：操作上保持谨慎，配置偏向软科技央国企龙头，继续减持AI应用，增持港股。我们认为软科技基本面虽弱但股价已充分反应，港股互联网基本面已开始复苏。随着宏观环境转好，9月中下旬市场反弹，软科技与港股互联网成为反弹主力，我们进一步优化持仓，聚焦业绩复苏与技术创新（如华为鸿蒙、AI算法应用）。四季度：继续聚焦信创和AI应用，保持港股互联网与金融IT仓位，关注工业软件。年底判断2026年一季度春季躁动概率提升，软科技弹性将更突出。2025年，我们对产业趋势和投资节奏预判基本准确，前瞻性布局，前三季度结构合理。我们较早将2025年定义为“AI应用元年”，并明确指出AI Agent是核心形态，为全年投资定下明确方向。对一季度末反弹结束、市场进入震荡期的判断正确，并及时执行“高低切”，规避了后续AI应用板块的调整压力。在二、三季度市场不确定性较高时，将配置偏向防御性的软科技央国企龙头，并坚持增持基本面已现复苏的港股互联网，在后续反弹中获得了较好弹性。但2025年具体操作的不足也很明显：政策依赖板块的预期过于乐观：年初对AI安全、数据要素等板块的加仓，事后看略显急切，低估了国内相关政策与财政节奏的影响，相关机会并未如期显现。对AI应用爆品出现的预期过于超前，对Agent板块的行情走势的波动性，因产业发展、市场认知和全球流动性的影响而加剧，应对不及时，整体波动率和回撤较大。更重要的事情是恒科的投资操作。第二、四季度虽考虑到国际事件影响风险偏好，但组合在应对由外部流动性、地缘政治等因素引发的港股互联网剧烈波动时，防御性仍有提升空间。对国际宏观风险的传导评估不足，特别是对港股科技的逆势加仓，事后看考虑不够。对2026年的展望：我们预计市场将延续慢牛，结构性牛市逐渐走向均衡。中国科技向上，软科技弹性较大，AI应用与港股AI大模型将是核心的进攻方向。2026年，软件产业与恒生科技的投资逻辑正经历深刻重构。市场主流观点认为，AI Agent的爆发将彻底颠覆传统软件商业模式，而恒生科技则面临全球流动性修复与地缘风险溢价的双重博弈。2026年，软件产业与恒生科技的投资框架依然明确。我们认为，AI Agent的商业化落地将是核心引擎，推动软件产业价值链条从“提供工具”向“交付结果”深度重构，而恒生科技则需要在全球流动性预期改善与持续存在的地缘政治风险之间寻找平衡。我们的年度观点始终明确：科技是贯穿全年的主线，AI是十年创新周期的基石。投资应围绕其底层逻辑向上延伸。2026年将是AI Agent规模化商业落地、从叙事转向业绩兑现的关键一年。对于恒生科技板块，其投资节奏将显著受到两大宏观变量的交替影响。一方面，全球主要央行，特别是美联储的货币政策转向，为新兴市场带来流动性改善的预期。随着美债收益率趋势性下行，全球资金有望重新配置估值处于历史低位的中国资产，港股科技板块作为离岸市场，对流动性的敏感性极高，将是最直接的受益者之一。当前其估值水平已较为充分地反映了预期，具备较高的赔率。另一方面，日益复杂的地缘政治格局，如2026年可能出现的全球多区域选举与潜在冲突，会阶段性冲击市场风险偏好，导致资金从高波动的成长板块向传统避险资产流动，加剧市场波动。这要求我们的配置必须更加注重攻守平衡。综合来看，2026年的投资策略应聚焦“真成长”与“兑现期”。在软件产业，我们应坚定持有并聚焦那些能够将AI能力深度融入业务流程、创造可度量商业价值的AI Agent领导者，警惕仅靠概念支撑的公司。在恒生科技，我们将利用地缘风险引发的市场情绪低点，进行逆向布局，增持那些商业模式稳固、现金流健康、且正积极将AI技术转化为新增长曲线的互联网平台龙头，把握其盈利修复与估值回升的双重机遇。

中国资产越来越受到重视。而随着美国及其他发达经济体陆续降息，港股特别是恒科或将迎来流动性值提升；而恒科在三季度表现比较温和，在四季度或具更有补涨动力。随着美国及日本的政治与金融情况日趋复杂，经济承压，或引起震荡，或催化产生更利好金融资产的政策变化；香港做为重要的全球金融中心或有益于全球流动性东移和大中华区产业升级的基本面上行的戴维斯双击。从产业趋势上看，软科技的基本面在底部，但收入和利润率的上行动力尚不足；但AI进步带来AI应用的投资机会逐渐显现。因此，三季度我们完成了调仓，将主要头寸放在恒科软科技和A股的AIagent应用之上，并用少量仓位布局金融IT和信创。而随着中国科技能力和国家竞争力的持续进步，信创与安全的重要性与景气度也会相应提升。我们结合上市公司三季报与年报预估信息验证产业进展，择机增加相关布局。因此，三季度我们进行了调仓，将主要头寸放在恒科软科技和A股的AI agent应用之上，并用少量仓位布局金融IT和信创。后续保持A股agent和恒科软科技的平衡配置；并持续增加信创和国产替代的优质标的。

市场如我们预期的节奏在三月中至四月上旬回调，且回调比较充分；进入二季度，大环境的不确定性在降低，而政策落地的预期在不断提升，正好是重新加仓科技的好时机。对软科技而言，年报和一季报比较平淡；虽然大概率已经触底，但预期之后的季度表现上，基本面修复力度也较弱，主要是需求侧还没有恢复，而供给侧的创新还需要时间去培育；因此很难有比较长稳的行情。因此，随着外围风险逐渐缓解或钝化，6月或将进入科技板块的进攻配置区；其中，软件产业相关公司的估值弹性更大，更具有进攻性。预计三季度是科技投资的良好窗口期，可以大力配置科技成长，其中软科技率先提升估值；而基本面复苏、AI技术突破及创新产品的落地，或许在下半年有可能看到，因此应积极配置。一季度软件产业业绩基本面触底，春季躁动之后，股价回调也比较充分；而自6月开始，AI大模型、稳定币新政及AI应用等行业催化与产品发布会的机会越来越多。三季度应该积极把握科技投资的机会，AI产业变化会率先提升软科技的估值，进而促进产品创新、商业模式优化和业绩基本面的复苏。本产品聚焦核心的AI AGENT标的。三季度强调进攻性，并密切关注政策、全球流动性和中美重要大模型的更新。

去年年底我们预计2025年一季度春季躁动的概率提升，春季躁动时软科技表现更佳；而基本面上，预计大多数软科技公司会在2024年四季度或2025年上半年报中业绩触底。 进入二季度，国际事件对系统性风险偏好的影响大幅提升，科技板块特别是软科技的波动性会进一步提升。而大多数软科技公司的基本面触底，进入弱复苏阶段。市场会更关注软科技板块中具有新科技、新模式和现金流的几类公司。二季度，精选个股的重要性更加重要。我们倾向于从AI Agent、港股互联网和金融信创等板块中，挖掘优质个股。

我们2024的年度观点一直没变：全年科技板块逐渐走强的预期不会改变，而不同的细分领域在不同阶段都有各自的机会。现在的科技行业中，众多板块的投资核心都是AI。AI正处在一个十年期的大创新周期中，将深刻改变我们的生产、生活和商业模式。因此，投资科技板块的核心逻辑应该是基于AI底层逻辑再向上去延伸。一季度市场大起大落，特别是科技板块弹性更大。在巨大的波动中，我们把仓位聚焦在AI应用、AI模型算力和港股互联网。在三月中旬，我们判断反弹阶段性结束，将进入一段震荡期，科技板块可能会更加稳健有力地上扬。因此，我们果断地进行组合调整，策略上进行高低切；将前期上涨较快的AI应用和AI大模型相关的仓位进行减仓，而对AI安全、数据要素和工业软件等板块进行加仓。后续产业发展表明，AI应用迟迟难以有爆品出现，市场质疑声音越来越大；而数据要素和信创的进展更多地依赖国内政策和财政的改变，因而机会也不大。二季度的投资操作上，我们保持谨慎；配置偏向软科技央国企龙头，继续减仓AI应用，加仓港股。三季度，重点关注信创、AI应用落地进展和互联网业绩复苏进度。三季度我们分析认为：软科技的基本面较弱并没有复苏，但股价下行已经得到充分反应，预计后续分化较大；而港股互联网基本面已经开始复苏，市场波动更多来自于国际资金配置需求。科技板块行情修复向上，则软科技行情大概率也会跟随，且爆发性更强。所以，三季度重点关注信创、AI应用落地进展和港股互联网的弹性机会。经过事实上的内外部宏观因素变好，A股在9月中下开始有了较大幅度的反弹，软科技特别是计算机和港股互联网，是反弹弹性较大的板块之一。我们在反弹中，进一步优化持仓，更加聚焦未来业绩复苏和技术创新的突破性方面。同时，我们认为中国财政状况的修复，特别有利于2G类业务的公司的业绩修复，而技术创新和产业升级突围的需求，或将是四季度软科技行情的领头羊，比如华为鸿蒙产业链和AI智能算法应用等。第四季度继续往信创和AI应用上聚焦，保持港股互联网仓位，维持金融IT仓位，关注工业软件。同时，密切观察四季报公布的情况，特别注重订单拐点、业绩洗澡和并购重组可能性等方面的变化，根据市场情况进一步优化持仓集中度。 2025年是AI应用元年，创新主线上，最看好AI Agent，AI应用今年是关键的落地年。AI时代软件产业的商业模式和产品形态必将跟上一个时代相比具备实质性变革与进化。初期AI应用有价值的除对搜索、教育、办公、营销电商等商业模式有实质性的变革之外，关键在于AI Agent这一形态。若AI应用出现爆款，会带动算力、终端及信息基础设施建设，此时应重视AI安全和AI军工信息化。同时关注低空经济进入实质性推进阶段的投资机会。看好低空经济、军工信息化和AI安全。低空经济去年仅为概念，今年将进入实质性推进阶段。我认为市场不应轻视它，因其能够创造巨大的潜在市场空间。中国在该领域技术储备充足，政策推进速度非常之快，有望像新能源汽车一样取得全球领先地位，而投资节奏也可参考新能源的投资历史。预计2025年一季度春季躁动的概率提升，历史经验表明软科技的弹性更大；而基本面上，预计大多数软科技公司会在四季度或2025年上半年报中业绩触底。配置上强调进攻性和平衡性兼顾。从经验上看，春季躁动时软科技表现更佳，春季躁动后软科技能否接力取决于宏观及流动性环境与泡沫化程度。

三季度我们分析认为：软科技的基本面较弱并没有复苏，但股价下行已经得到充分反应，预计后续分化较大；而港股互联网基本面已经开始复苏，市场波动更多来自于国际资金配置需求。我们认为：软件产业投资方向非常具有弹性。如果第三季度科技板块行情修复向上，则软科技行情大概率也会跟随，且爆发性更强。所以，三季度重点关注信创、AI应用落地进展和港股互联网的弹性机会。经过事实上的内外部宏观因素变好，A股在9月中下开始有了较大幅度的反弹，软科技特别是计算机和港股互联网，是反弹弹性较大的板块之一。我们在反弹中，进一步优化持仓，更加聚焦未来业绩复苏的确定性和技术创新的突破性方面。同时，我们认为中国财政状况的修复，特别有利于2G类业务的公司的业绩修复，而技术创新和产业升级突围的需求，或将是四季度软科技行情的领头羊，比如华为鸿蒙产业链和AI智能算法应用等。

我们的年度观点保持不变：全年科技板块逐渐走强的预期不会改变，而不同的细分领域在不同阶段都有各自的机会。现在的科技行业中，众多板块的投资核心都是AI。AI正处在一个十年期的大创新周期中，将深刻改变我们的生产、生活和商业模式。因此，投资科技板块的核心逻辑应该是基于AI底层逻辑再向上去延伸。从上半年的数据来看，软件产业的基本面还没有明显复苏，但股价已经有了较充分的反应；预计后续分化继续拉大。大多数软科技公司业务来自于各行各业的信息化，特别是与财政收支和宏观PPI相关；而较大的软件赛道主题，包括AI应用，信创，数据要素等进展不及预期。传媒同理，基本面承压，但游戏影视有所复苏；港股互联网基本面已经复苏，而市场波动更多来自于国际资金配置需求。一季度市场大起大落，特别是科技板块弹性更大。在巨大的波动中，我们把仓位聚焦在AI应用、AI模型算力和港股互联网。在三月中旬，我们判断反弹阶段性结束，将进入一段震荡期，科技板块可能会更加稳健有力地上扬。因此，我们果断地进行组合调整，策略上进行高低切；将前期上涨较快的AI应用和AI大模型相关的仓位进行减仓，而对AI安全、数据要素和工业软件等板块进行加仓。后续产业发展表明，AI应用迟迟难以有爆品出现，市场质疑声音越来越大；而数据要素和信创的进展更多地依赖国内政策和财政的改变，因而机会也不大。二季度的投资操作上，我们保持谨慎；配置偏向软科技央国企龙头，继续减仓AI应用，加仓港股。三季度，重点关注信创、AI应用落地进展和互联网业绩复苏进度。软件产业投资方向非常具有弹性。如果第三季度科技板块行情修复向上，则软科技行情大概率也会跟随，且爆发性更强。下半年，或许有三大因素可能促使新一轮软科技的行情：宏观经济政策、降息、信息产业前沿变化。信息产业前沿变化将需要观察ChatGPT5的发布、特斯拉FSD对智能驾驶的升级、华为鸿蒙生态的推进、AI安全问题的被重视度提升、以及其他科技团队的多模态AI大模型的技术提升等。

一季度市场大起大落，特别是科技板块弹性更大。在巨大的波动中，我们把仓位更加聚焦在AI算力、存储和封测之上，逐渐减仓普通的SOC类芯片设计公司。在三月中旬，我们判断反弹阶段性结束，将进入一段震荡期，科技板块可能会更加稳健有力地上扬。因此，我们果断地进行组合调整，策略上进行高低切；将前期上涨较快的AI应用和AI大模型相关的仓位进行减仓，而对AI安全、数据要素和工业软件等板块进行加仓。我们认为数据资产入表的会计准则进一步试点推进，将迎来有意义的修订，以推动数据要素产业的商业案例落地，有利于启动真正有产业逻辑的商业变革。而今年财政能力的恢复和国家以旧换新、产业升级的政策加码，也有利于信创和工业软件的基本面迎来复苏。而二季度更多的产业前沿变化将会促使新一轮软科技的行情。需要观察ChatGPT5的发布、特斯拉FSD对智能驾驶的升级、华为鸿蒙生态的推进、AI安全问题的被重视度提升、以及其他科技团队的多模态AI大模型的技术提升等。 我们认为：全年科技板块走强的预期不会改变，而不同的细分领域在不同阶段都有各自的机会。进入二季度，依然以AI大浪潮为投资基座。现在的科技行业中，不论是投资哪个板块，其核心都是AI。AI正处在一个十年期的大创新周期中，将深刻改变我们的生产、生活和商业模式。因此，投资科技板块的核心逻辑应该是基于AI底层逻辑再向上去延伸。

2023年我们预期科技股投资机会好，上半年软科技好于硬科技。下半年相对而言，我们对软科技的走势不那么乐观。因为过去几年软科技的研发投入和创新布局都比较少，业绩还没到拐点；另一方面，更重要的是本轮AI创新浪潮中，中国软科技公司相对受益力度有限。去年上半年爆炒的游戏、出版等，主要是股价低位时市场预期AI的业务迭代逻辑；而这一点，基于我们对科技的理解和产业的跟踪看，并不成立。我们认为第一阶段的AGI更利好办公、教育、搜索和电商营销。所以下半年，我们的软件产业基金，更多布局于以上四个细分方向里面的中国龙头股，算力优化、信创和港股。三季度末，信创受财政和行业利空事件影响，不断释放的信创订单戛然而止；港股因为外资持续流出也不理想。而我们持有的重仓股和算力相关股票相对稳健。展望2024年，科技创新持续加速，具有多模态功能的AGI不断推出，国产AI大模型也将取得不错的进展。而多模态AGI和国产大模型，将真正有可能持续利好中国软科技公司，算力优化、AI应用、AI PC、AI 游戏、空间计算等等细分领域，将有可能爆发。同时，十四五规划的信创产业也必须要推进。所以，2024年的软科技板块将迎来新的成长曲线，行情再度出发。持续下行四年的港股，也有可能回暖。随着外资流出的减少，美元降息，而中国国力强盛，人民币回到升值轨道。港股软科技公司将具有更大的弹性。新的一年，上退市制度改革不断推进。得益于科创板，前三年上市的新锐科技公司，获得更多的资源和背书，实力大幅增强。而过去三年，一级市场持续估值下杀，市场萎缩。在创新浪潮的前期，经济复苏的档口，具有资金优势和科研实力的上市公司，将有机会有实力大量吸纳初创公司和优质团队，增强实力。因此，并购重组也可能是2024年的投资热点。

2023年第三季度我们持仓结构稳定，基本聚焦在信创、AI应用、港股中的二线互联网和华为产业伙伴等方向，少量仓位进行微调。我们认为三季度科技股的回撤，主要原因是内外因素导致A股市场流动性减弱、成交量萎缩，市场悲观情绪导致估值的下杀。但软科技相对于硬科技而言，产业基本面方面的利好并不突出。因此，在2023年第四季度，影响估值的负面因素逐渐缓解，市场信心逐渐恢复的过程中，软科技板块会率先在最容易提升估值的细分板块中做出反应。2023年第四季度我们应该更加紧密的跟踪市场和科技产业的变化。同时，我们对信创、AI多模态和华为新生态等方向拥有很强的信心。

回顾我们的年度策略和月度投资观点，基本正确；而当下来看，年度策略观点的支撑逻辑没有变化、产业发展基本符合预期、而市场演绎节奏基本符合月度推演。因此，我们下半年的投资策略保持稳定。去年四季度我们做的2023年投资策略的结论是：2023年是科技投资的好年，上半年是软科技比硬科技更具弹性，下半年是硬科技更强劲，主线更清晰；预计2023年科技板块会有各种各样的主线，包括信创、AI、芯片、元宇宙、5G、创新的消费电子等；配置软科技的节奏应该在2022年四季度，2023年二季度是配置硬科技较好的时机。主要原因在于：经济弱复苏、内外流动性偏积极、叠加产业的科技创新蓄能待发。过去几年，科技产业积累的技术创新的强大势能蓄势待发，决定了未来几年科技产业将不断爆发新投资主题的概率大大提高，而多个科技主题的交响乐就会形成非常好的科技股牛市。所谓科技创新蓄能，指的是：在过去几年，行业里相继出现一些重大的、基础性的技术进步，比如5G网络、算力芯片几大升级、超大云计算平台、AI、超算、量子科技、虚实结合和信息基础设施的升级等，科技实业中有很多投资和创新，但是在to C端都没有形成爆款，那么过去几年我们可以称之为多产业的技术创新蓄能。而潜在的创新爆款或新兴市场蓄势待发，遍地柴草就等点火，我们预计今年会陆续出现一些新创新方向、新热点技术、新业态和新爆款应用。2023年一季度，市场完美演绎了AI这个大主题的第一阶段。后续，随着AI新技术的进步、国内外AI产品的商业化落地不断推进和AI对各行各业的效率提升、商业模式改造越来越深入，市场将会进入下一阶段的AI主线投资。一般科技主题的第二阶段投资，更加看重产品落地、商业模式改变和市场订单的确定，因此成长性的重要性越来越高，产业竞争带动生态演化，因而核心投资标的也会越来越收敛、投资主线的演绎也会更长久。这是我们需要加强个股研究来好好把握的投资机会。我们在一季度可以放心的参与各种AI相关的投资热点，而在二季度应该在以投资者泛化和投资标的的泛化为标志的主题投资泡沫化中迎来回调，投资标的的范围上要逐渐收敛，去伪存真，选股重于仓位。我们在年初AI行情刚刚爆发的时候，经过认真思考，认为硬科技的投资应该注重算力建设，软科技投资应该注重AI的应用落地，应用的方向应参考海外的创新实践，而当下的AI技术最有可能带来革命性影响的应用场景是四个：办公、教育、搜索、电商营销。经过二季度的研究，我们认为还有两个方向非常值得投资：具身智能、金融AI。同时，在二三季度，我们可以期待有其他科技投资主线的出现，因为过去几年的科技创新蓄能够深厚，而可能的创新点不仅仅是AI。三季度开始信创将再次成为主线之一，因为央地财政问题延迟的信创采购，大概率会在下半年加速释放。因此，三季度应加大对信创的关注。回溯上半年，如果积极参与传统传媒板块的投资机会，特别是游戏，那我们可以获得更好的回报。我理解它们上涨的逻辑，但认为它们并不真正受益于当下的强AI技术的突破。而在当时，传统传媒的投资性价比颇高，对没有及时买入AI的投资者有较大的吸引力；而在AI投资早期，市场资金对AI的认知没有也暂时不需那么清晰，所以它们补涨的动力很强。因此，下半年投资还是需要更多考虑市场上其他投资者的情况，以争取更多超额收益。除了AI，下半年应该更加专注信创和数字要素主题。随着信创的政策和订单不断落地，信创将由前期的概念投资进入真正的收入与业绩的主线投资阶段。而数据要素在政策上不断推进，但在法律确权和商业模式上，还将需要更多有力的推进。到四季度前后，军工信息化的建设发展，或将是我们研究和投资的一个方向.