华泰紫金智享一年定期开放债券发起(015307) - 基金投资策略和运作

作为十五五开局之年，2026年一季度实现经济开门红，整体读数好于市场预期。具体看，1-2月固定资产投资同比由负转正，其中基建投资增速亮眼，社零总额同比增长2.8%，也较去年12月有所回升，工业增加值和出口同比分别增长6.3%和21.8%。3月制造业PMI指数读数50.4%，重返扩张区间。通胀方面，CPI逐步回升，同时受中东局势影响下，CPI和PPI预计在3月份会加速修复。政策方面，继续实施适度宽松的货币政策和更加积极的财政政策，加大逆周期和跨周期调节力度，强化央行政策利率引导，同时强调货币财政政策协同配合。债券市场方面，2026年一季度债市整体震荡下行，受股债跷跷板效应、央行流动性操作、宏观数据、地缘政治冲突及机构行为共同驱动，长短端国债收益率表现出明显分化特征——短端受资金面宽松主导整体震荡下行，长端则受权益波动、避险情绪、通胀预期轮番影响呈现区间震荡。信用债层面，在资金整体宽松且有一定利差保护下整体表现同样较好，一季度信用利差和等级利差均有一定幅度压缩。具体看，1月开年在权益强势行情资金分流叠加供给担忧下债市开年即出现明显调整，随后配置盘配债力量偏强、权益市场有所降温、央行持续呵护流动性下，债市出现修复行情。2月央行持续呵护流动性，机构持券过节配置需求较强同时权益压制减弱，节前10Y国债突破1.8%关键点位，节后止盈力量增强，10Y国债回吐部分涨幅，月末阶段地缘因素成为市场新变量，债市快速定价避险情绪。3月两会落地整体未超市场预期，但通胀预期升温叠加经济数据开门红，长端及超长端出现调整。央行投放有所收敛但资金整体均衡偏松，同时资金宽松预期下短端资产整体表现强势。组合主要配置中高等级信用债，辅以一定利率债交易。一季度组合维持一定杠杆套息仓位，关注骑乘较厚的信用债，并依据曲线形态变化灵活交易。

2025年四季度，中国经济呈现“总量平稳增长、结构持续优化”特征，工业生产与出口韧性形成支撑，制造业PMI逐月回升，12月回升至荣枯线以上，不过消费、投资和地产等需求端仍存压力。物价方面，整体通缩压力边际缓解，CPI温和回升，PPI降幅收窄。政策方面，货币政策维持支持性态度，资金面整体延续宽松，4季度重启国债买卖，不过从中央经济工作会议和季度货政报告表态看，货币政策后续或更侧重于长期性和持续性，且重提跨周期调节。债券市场方面，四季度市场先下后上，整体弱势震荡，30-10利差有所走阔，信用债表现整体好于利率债，利差整体有所压缩。具体看，1年AAA存单下行4bp至1.63%，主流利率品种10年国债收益率先下后上窄幅震荡，10年国债活跃券250016季度下行1bp至1.85%，主流信用品种3年AA+中短票据下行12bp至1.99%。分月份看，10月份在中美贸易摩擦升级及月末央行宣布恢复国债买卖下，全月债市整体偏顺风，收益率大多下行，11月市场整体缺乏主线进入震荡格局，月末消息面扰动增加，债市波动加剧，12月份在重要会议落地后，市场对货币政策进一步的预期整体不强，同时市场对于超长债供需结构担忧加剧，超长债波动加大，中短信用相对偏稳。组合主要配置中高等级信用债，辅以一定利率债交易。四季度组合久期较前期有所抬升，并提升债券仓位。整体以中短端信用债持仓为主，阶段性进行长久期利率债波段交易。

2025年三季度，国内经济呈温和修复态势，7-9月制造业PMI边际改善，关税扰动边际放缓，在抢转口贸易推动下出口数据表现仍然较好，消费在国补退坡背景下增速略有放缓，固定资产投资和地产投资等仍然承压，不过反内卷政策推进下，物价呈现温和修复态势，PPI降幅有所收窄。政策层面，货币政策主要保持政策连续性和稳定性，需求政策出台节奏略有后置，而5000亿政策性金融工具在季末落地，有望对四季度固定资产投资形成支撑。政府债融资峰值已过，关注明年化债额度提前使用情况。债券市场方面，三季度在反内卷预期下的股债跷跷板效应和公募基金销售费用新规影响下表现整体承压，曲线走陡，信用利差有所走阔，在央行整体呵护下，短端资产表现相对更为稳健。具体看，1年AAA存单区间内震荡小幅上行，三季度由1.63%上行至1.67%，主流利率品种10年国债收益率单边上行调整，10年国债活跃券250011从1.65%上行至1.79%，主流信用品种3年AA+中短票从1.9%上行至2.11%。分月份看，7月份在反内卷叙事下风偏回暖，收益率先下后上，市场开始进入调整期，8月在权益市场持续走强下，赎回扰动持续加大市场波动，股债跷跷板效应明显，9月在公募销售费用新规征求意见稿出台后，市场对于赎回扰动担忧持续，不过资金面和基本面不支持债市进一步上行，市场开始筑顶震荡。组合主要配置中高等级信用债，辅以一定利率债交易。三季度债市波动较大，产品降低组合久期，以中短端信用债持仓为主，阶段性进行长久期利率债波段交易。

上半年债券市场整体震荡，年初至3月中旬，在AI和机器人等产业链带动下，权益市场表现较好，债券收益率普遍明显上行，10年国债利率上行约30BP。进入二季度，海内外宏观层面出现不少对金融市场影响较大的事件，货币政策进行了降准降息操作，资金利率中枢下行，债券收益率下行。整体看，上半年票息类资产的表现好于利率债，科创债等受益政策的品种较为火爆。组合仍以纯债资产为主，通过部分利率仓位进行波动交易。

2025年一季度债券市场表现大体分三个阶段。第一阶段（1月-春节前）：央行暂停国债购买+资金缺口放大，短端利率快速上行，长端受配置盘支撑小幅回落；第二阶段（春节后-3月中旬）：权益市场走强+降息预期修正，收益率曲线熊平，长端收益率明显调整；第三阶段（3月下旬）：央行OMO净投放维稳资金面，市场对4月初关税担忧增加，权益动能减弱，收益率小幅下行。在绝对收益率处于低位的背景下，债券受政策预期、资金面和情绪等影响，波动明显加大，呈现急涨急跌的情形，增加了交易难度。在季度末，中短端信用债收益率较年初有明显提高，确定性相对较高，组合通过买入相应资产，适度提升了债券仓位。

2024年债券市场整体表现强势，除中间较短时间段有所波动外，近乎呈现单边牛市行情，利率中枢大幅下行。10年期国债收益率从年初的2.56%降至1.68%，创历史新低。背后是多方面因素的共同驱动：货币政策整体宽松，央行年内多次降准降息，但宽信用效果有限，信贷社融增速回落，M1持续负增，资金淤积于债市；经济基本面偏弱，内需疲软、地产低迷、通胀低位，政策“组合拳”推动四季度经济有所企稳但暂时未改整体弱势；资产荒逻辑演绎，机构配置热情持续高涨，推动收益率持续下行。组合以高等级信用债配置为主，用部分仓位进行利率债交易，积极提升组合收益水平。

三季度债券收益率整体有所下行，但波动明显加大。1年期、10年期和30年期国债收益率分别从7月初的1.55%、2.25%和2.48%，下行至9月底的约1.37%、2.15%和2.36%。9月中旬之前，资产荒是债券市场的主要逻辑，期间10年期国债收益率最低跌破2.05%，30年期最低下行至2.10%附近。监管多次喊话市场要注意收益率单边过快下行的风险，并没有实质影响市场的做多情绪。8月初大行开始在二级市场卖出长端债券，收益率经历几个交易日的快速上行，此后再次进入下行轨道。债券市场明显调整发生在9月底，一系列重要会议公布了多项重磅措施，与此前悲观的预期产生较大的预期差。股票市场连续大幅上涨对投资者情绪产生不小的影响，对经济前景的预期和风险偏好均发生较大变化。叠加一些理财产品赎回的流动性冲击，债券收益率连续快速上行。产品操作上，组合投资以信用债配置为主，辅以利率债交易。灵活控制组合久期和杠杆，努力做好收益及回撤之间的平衡。当前仍处于弱现实强预期的阶段。从高频的数据看，基本面仍然偏弱，价格指数无起色，融资需求不强。但一系列会议及政策明显影响了市场预期，市场对未来的信心有所增强。降准降息的背景下，宽松的货币政策料将持续，经历调整后，债券收益率吸引力提升；财政化债逻辑下，城投债的性价比突出。综合来看债券市场胜率仍在，结构上认为中短端信用债确定性更高，对超长端利率债则保持一分谨慎。

上半年，债券整体震荡偏强，特别是年初至4月份，收益率呈单边下行趋势。超长期国债表现尤为亮眼，上半年下行超过40BP，久期策略在上半年很有效。期限利差和信用利差不断压缩，截至6月末，均已处于历史较低分位值。短端受制于市场资金利率，下行受限，利率曲线平坦化。进入二季度，尽管央行对超长端收益率过快下行多次表达了担忧，收益率有所波动，在“资产荒”的演绎下，长端收益率再创新低。7月召开的三中全会闭幕后，在两次降息带动下，市场收益率延续下行。机构交易行为仍然以做多为主。一方面，需要注意到经济基本面、机构行为仍然是债市的支撑因素；另一方面，从中央全会精神到贯彻落实，一般是宏观政策加码加快的信号，围绕政策和政策效能的预期差博弈，仍然是市场的主要扰动因素。

今年一季度债券市场延续强势表现，各主要期限收益率均下行，2年期国债收益率下行约35BP，10年期下行约27BP，30年期下行约38BP。资产荒背景下，农商行等为代表的金融机构配置情绪高，超长期利率债表现尤为亮眼。长端绝对收益率水平已经突破历史极值，收益率曲线呈平坦化特征。组合管理上，一季度逐步卖出收益率较低的资产，降低组合杠杆。往后看，国内宽信用的抓手仍较为有限，产能过剩叠加需求不足，资产价格面临下行压力，资产荒的逻辑没有被打破。超长期特别国债的供给对市场可能会有一定扰动，但很难成为交易的主要逻辑。债券胜率依然较高，在绝对收益率和期限利差均极低的状态下，从更稳妥的角度考虑，可以沿着收益率曲线向中短端集中。

2023年债券市场表现强势，各主要期限收益率均下行，特别是以30年国债代表的超长期利率债表现尤为亮眼，收益率曲线形态呈牛平特征。高频数据显示宏观经济仍面临不小的压力，通胀数据持续不及市场预期，国内主要的资产价格有所承压。房地产相关的放松政策陆续出台，从终端销售数据看，实际效果仍不明显。行业内一些代表性公司出现负面舆情，对房地产信心的修复也带来影响。增发万亿国债反映财政加力，短期对债券市场造成一点扰动。但资产荒逻辑下，市场配置力量强劲，利空因素很有限。2024年年初，央行超预期降准和LPR非对称降息，推动收益率进一步下行。组合坚持以中高等级城投债为主的投资策略，在上半年末适度降低了组合杠杆，下半年适度增加了对利率债的波段交易。

三季度债券收益率整体震荡上行，长、短端又有所分化。1年期国债收益率上行约30BP，而10年期国债收益率上行约4BP。7月份政治局会议对房地产市场和资本市场的表态较之前发生较大变化，此后相关部门出台了一系列活跃资本市场和支持合理住房需求的措施。这对债券市场的预期产生一定扰动。8月份央行超预期降息，9月份又再次降准，货币政策整体仍是宽松的基调。债券收益率在降息节点短暂下行后又重新震荡上行。8到9月份的一些高频数据显示经济有企稳回升的迹象，虽然经历降息，资金面中枢反而有所上行。2022年11月份债券市场调整的情形对部分投资者可能也有所影响。种种因素综合作用之下，三季度债市有调整。组合管理中，三季度维持适度杠杆，仍旧以中高等级信用债配置为主。债市经过调整之后，收益率吸引力增加，在国内存款利率、房贷利率等整体下行的背景下，债券收益率继续上行的空间有限，配置的胜率依然不低。

今年上半年债券市场表现较为强势，各期限收益率显著下行，1年期国债收益率下行超过20BP，10年期下行超过15BP。从节奏看，大体分为两个阶段，年初至2月底收益率震荡上行，3月初至6月末收益率整体明显下行。收益率走势背后反映的是经济修复现状与预期之间有差异，以及政策预期的变化。组合管理中，以中高等级信用债为主，整体保持较高的杠杆。