景顺长城隽丰平衡养老三年持有混合（FOF）A(014374) - 基金投资策略和运作

四季度以来权益市场延续了强流动性支撑的趋势，在基本面数据仍弱、但资金持续流入的情况下维持上行。资本开支提振景气度的海外科技板块、流动性充裕叠加供给仍阶段性承压的周期板块引领了成长、价值方向的上涨。从商业航天等市场主题上，亦可以看到充足的流动性催化下少量边际政策指引可以带来的亢奋情绪，此类主题在市场相对乐观的情绪下往往被极度放大。港股市场在四季度整体明显承压，一方面内外盘对于国内经济复苏的信心依然趋弱，另一方面港股市场相对由大盘和机构资金主导、未能充分受益于国内充裕的流动性，在外资未入、内资偏向主题炒作的情况下，资金面呈现抽水状态、压制情绪和估值。　　大宗商品方面，以白银为代表的弹性品种纷纷创出历史新高，铜价阶段性冲破10万，除去供需基本面原因外，流动性充裕及全球降息预期的一致性亦是主要推手。目前商品隐含波动率均在历史新高或历史高位附近，预计后续波动会有放大。　　债券市场方面，疲软的经济数据叠加资金的持续流出、低利率环境下对收益率的不满足，导致债券收益率仍在当前位置持续震荡。长端收益率在潜在经济复苏的预期压制下难有大幅下行空间，即便在信用债静态收益率处于较低水平的情况下预计配置资金仍倾向于信用策略。　　四季度以来本基金在权益仓位上维持中性偏高配置，适度提升了化工和互联网方面的仓位，同时结合市场整体轮动的特征在行业配置上进行了一定均衡，基金投资方面提升集中度以增强潜在锐度。　　后市展望来看，尽管流动性充裕的环境难以证伪、且市场信心在持续强化，不排除主题资金在各板块间加速轮动的可能，但从持续性角度来看经济基本面的企稳仍是健康上涨的必要条件。目前格局下或许全球的财政扩张周期是带动实体需求企稳回升的触发点。尽管目前海外降息预期次数相对较为保守，但不排除经济承压后进一步提升降息次数的可能。后续来看不论是国内给出明年财政刺激规划，还是海外大美丽法案的实际落地，对实体需求都能有一定正向支撑。在海外宏观利率下行周期下，如全球财政预期逐步推进，则相对利好化工、大宗商品、部分消费等实体方向以及受益于贴现率降低的科技板块。　　本基金将继续坚持以兼顾平衡攻守为主要目标，在跟踪业绩比较基准的基础上根据市场环境动态调整资产及子基金的配置，以期在控制回撤基础上为投资实现长期资本增值。

三季度以来中国股票市场在流动性宽松及居民存款搬家预期的支持下维持向上趋势，科技板块继续引领投资主线。一方面海外算力投资增速提升对未来产业链盈利的乐观预期，另一方面国产半导体及算力基础设施的突破预期亦带动情绪向好，带动创业板及科创板指数涨幅靠前。但与之对应，国内经济数据仍仅维持企稳、暂未看到向上趋势，消费、投资数据平淡的基础上出口在前期高增基础上亦有边际走弱，经济基本面的企稳仍需要进行观察。此外，在联储正式进入降息周期、供给格局偏紧以及全球国际关系仍偏紧的背景下，全球工业金属及贵金属仍维持高位上涨趋势，但国内黑色商品受投资端压力较大仍整体低位震荡。　　债券市场方面，经济数据的偏弱已经被资金搬家的趋势所取代、股债跷跷板效应愈发明显。尽管经济数据偏弱，但央行对宏观流动性宽松的滞后以及市场对潜在财政政策的担忧依然持续压制长端利率，整体期限结构依然偏陡峭。　　三季度以来本基金在权益仓位上维持合同约定中性偏高配置，并增配了产业趋势及估值合理性均更有优势的港股科技板块，同时结合市场整体轮动的特征在行业配置上进行了一定均衡，基金投资方面提升集中度以增强潜在锐度。　　后市展望来看，在当前经济环境下指数大盘纯靠流动性进一步推升的动力或有欠缺，尽管流动性泛滥环境下不排除科技主题资金在板块间加速轮动，但经济基本面的企稳仍是健康上涨的必要条件。在联储呵护式降息的基调下、美国在紧绷的政治情绪下容忍名义GDP走弱的概率相对较低，因此目前格局下或许全球的财政扩张周期是带动实体需求企稳回升的触发点。后续来看，不论是国内给出明年财政刺激规划，还是海外大美丽法案的实际落地，对实体需求都能有一定正向支撑。在海外宏观利率下行周期下，如全球财政预期逐步推进，则相对利好化工、大宗商品、部分消费等实体方向以及受益于贴现率降低的科技板块。　　本基金将继续坚持以兼顾平衡攻守为主要目标，在跟踪业绩比较基准的基础上根据市场环境动态调整资产及子基金的配置，以期在控制回撤基础上为投资实现长期资本增值。

一季度以来中国股票市场在政策支持、科技创新驱动及市场情绪回暖的共同作用下，呈现出一定“春季躁动”行情，科技成长板块成为市场主线。在国产DeepSeek的驱动下AI相关应用、机器人等板块大幅上涨，成交量放大、资金流入活跃，市场信心逐步恢复。同时港股市场在长期低估及互联网公司受益于AI从硬件侧向应用侧切换的背景下迎来较大修复，今年以来涨幅领跑全球市场。同时，红利风格进一步缩圈，景气相对偏弱的煤炭、电力板块持续下跌，主要红利板块中仅有银行表现尚可。经济复苏未得到证实的背景下，消费板块整体依然偏弱。在海外关税及供给扰动下，大宗商品价格整体偏强，黄金价格续创新高。　　与之相对，进入二季度后中国股票市场在外部冲击下迎来较大波动及进一步上行。4月初的美国关税对市场形成脉冲性冲击，之后随谈判逐步推进及情绪修复市场逐步回升至前期高点附近。流动性充裕及基本面数据逐渐企稳下市场呈现大盘平稳回升、主题投资活跃的态势，同时在美股逐步回升至新高附近背景下前期超跌的海外AI产业链亦表现优异。银行、有色板块在高息资产匮乏及强供给约束下涨幅靠前。整体来看，权益市场二季度依然是呈现较为明显的哑铃结构。此外，在关税刺激及供给扰动下全球工业金属价格偏强，黄金价格续创新高，但国内黑色商品受投资端压力较大整体下跌。　　债券市场方面，一方面在海外降息推迟下国内降息降准节奏低于预期，另一方面部分经济数据有所回暖，叠加股债跷跷板效应逐步明显，债券收益趋势显著弱于去年。利率水平在4月初受关税扰动影响回落后趋于稳定，后续行情整体平淡、长端利率小幅波动。短端利率在流动性宽松下维持下行、期限结构陡峭性有所修复。　　上半年以来本基金在权益仓位上维持中性配置，结合市场整体轮动的特征在行业配置上进行了一定均衡。基金部分提升集中度以增强潜在锐度，关税冲击后向成长方向做了小幅切换。

一季度以来中国股票市场在政策支持、科技创新驱动及市场情绪回暖的共同作用下，呈现出一定“春季躁动”行情，科技成长板块成为市场主线。在国产DeepSeek的驱动下AI相关应用、机器人等板块大幅上涨，成交量放大、资金流入活跃，市场信心逐步恢复。同时港股市场在长期低估及互联网公司受益于AI从硬件侧向应用侧切换的背景下迎来较大修复，今年以来涨幅领跑全球市场。同时，红利风格进一步缩圈，景气相对偏弱的煤炭、电力板块持续下跌，主要红利板块中仅有银行表现尚可。经济复苏未得到证实的背景下，消费板块整体依然偏弱。在海外关税及供给扰动下，大宗商品价格整体偏强，黄金价格续创新高。　　债券市场方面，一方面在海外降息推迟下国内降息降准节奏低于预期，另一方面部分经济数据有所回暖，叠加股债跷跷板效应逐步明显，债券收益率在去年末大幅下行的基础上显著回升，债券基金整体承压。　　一季度以来本基金在权益仓位上维持中性配置，结合市场整体轮动的特征在行业配置上进行了一定均衡，并在3月市场冲高后小幅降低仓位以应对潜在回调。基金部分整体换手不高，整体维持了核心-卫星的初始定位。　　债券方面，经历了近期调整及降息降准节奏的放缓，当前性价比水平重回中性。长端利率下行空间仍挂钩实体经济，短端利率在同业负债利率偏高的情况下有修复空间。二季度关注短端利率的修复以及降息降准落地带来的修复行情。　　后市展望来看，一季度A股及港股的大幅上涨除了部分科技行业的爆款应用催化及部分经济数据的企稳外，海外美股下跌带来的全球资金再平衡也贡献了边际力量。开年以来受制于联储降息推迟及汇率侧压力，货币政策发力相对滞后，进入二季度实体数据尤其是价格相关指标的改善及降息降准的落地应是影响第二波行情的基石。经济的核心或仍需回归通胀的企稳，货币的宽松带来风险偏好的抬升，因此价格相关的板块（化工、商品、部分消费）以及科技板块或可能仍是后续行情的主线。红利资产缩圈的情况下，相关板块或主要受风险偏好影响呈现波动特征。　　本基金将继续坚持以兼顾平衡攻守为主要目标，在跟踪业绩比较基准的基础上根据市场环境动态调整资产及子基金的配置，以期在控制回撤基础上为投资实现长期资本增值。

纵观2024全年，权益市场整体呈现先抑后扬的态势，市场风格在不同阶段有所切换。年初在经济复苏及政策不及预期下红利风格整体占优，小微盘受流动性冲击在春节前大幅下跌确立阶段性底部区域。随后市场反弹至5月份再度开始回调，9月份的政策密集支持及年底的AI科技刺激再度大幅抬升风险偏好带动股市上扬。　　与之对应，债券市场全年维持长牛态势，流动性宽松预期叠加经济数据未实际企稳的背景下债券收益率持续下行，30年国债下触1.8的低位。　　本基金年初基于宏观数据尚未显著复苏、企业盈利压力加大、监管政策强化、流动性收缩等影响大幅降低了小盘基金持仓，组合整体配置风格偏大盘/并维持了相较业绩基准偏低的仓位。行业风格上，通过红利、有色及地产行业的配置获取了一定的超额收益。基金部分整体换手不高，整体维持了核心-卫星的初始定位。　　债券方面，组合整体仍维持中性仓位。考虑到政策发力节奏仍有迟滞叠加潜在外部冲击，流动性预计整体仍维持宽松背景下债券收益率整体下行趋势难改，但短期长端超涨过多存在波动回调压力。

三季度以来权益市场经历了较大波动，截至9月上旬受宏观经济及政策刺激不足影响市场延续震荡回落、市场情绪趋于底部。接近月末的政治局会议、央行及多部委联合做出实质性表态对市场情绪形成显著刺激，“正确面对问题+财政逆周期支持+表态支持地产企稳/私营经济”带动A股及港股市场大幅反弹，截至季末绝大部分指数均已回正。从指数走势来看，符合半年报对于经济韧性、政策因子逐步矫正、情绪偏向底部/具备估值安全边际的判断。　　本基金三季度以来结合前述判断在权益结构上相对偏积极，随市场下跌红利及海外仓位逐步降低，并配置了地产链、大金融及双创相关ETF及股票，同时维持港股配置，在本次反弹中净值亦得到较为明显的修复。　　债券方面，组合整体仍维持中性仓位。考虑到财政在上半年的疲软及下半年的相对发力空间，目前对债券久期维持中性。但在经济尚未企稳、货币财政政策支持发力情况下，广谱利率难改下行趋势，因此对于债券仓位仍维持积极，关注回调机会进行加仓或结构调整。　　展望后市，权益市场或已基本完成近期情绪主导的第一波快速反弹，后续走势及主线行情仍取决于财政政策落地情况、海外利率政策变化/中美关系以及实际企业盈利/经济数据的企稳情况。在当前位置我们维持谨慎乐观的态度，结合市场变化对仓位及持仓标的进行积极调整。　　本基金将继续坚持以兼顾平衡攻守为主要目标，在跟踪业绩比较基准的基础上根据市场环境动态调整资产及子基金的配置，控制回撤基础上力争为投资者实现长期资本增值。

截至2024 年上半年，宏观经济与权益市场整体呈现了与去年相同的趋势，即在“数据有所改善—预期上行—数据走弱—预期向数据靠拢”的循环中再次重复。本基金二季度在情绪较高的位置兑现了部分上涨较快的标的，并对组合行业及风格配置进行再平衡以减小潜在波动，同时持续关注资源品的投资机会。红利资产方面，在债券收益率未进一步打开显著下行空间之前，相较A股红利资产我们更偏好股息安全边际较高、AH溢价有望修复、潜在复苏/政策信号出现时空间更大的港股红利资产。　　债券方面，组合整体维持中性仓位。今年以来持续的债市行情除了资产荒、风险偏好持续下行等因素外，央行打击手工补息等操作在二季度带来的一次性配置资金亦有较大贡献。结合考虑到财政在上半年的疲软及下半年的相对发力空间，目前对债券久期维持中性，同时关注近期受到小盘股流动性冲击后补跌明显、但短期信用形势未发生剧烈变化的可转债投资机会。

2024年一季度，国内经济波折中反复寻底，高频数据有待改善、但部分行业已出现积极变化，整体态势维持向上。海外经济体制造业逐步探底回升、库存周期逐步见底，对于出口补库亦具备积极拉动效应。权益市场来看，年初以来经历大幅波动反转，1月经济动能不足叠加小微盘流动性冲击导致市场大幅回调，2月初以来政策、情绪、经济数据多维度触底改善之后北上资金显著流入，基本修复年初以来跌幅。债券市场方面，在2月以前维持单边上涨，收益率差压至极致后波动放大，后续走势核心仍是经济预期变化以及基准利率下行空间。　　展望后市，随国内经济阶段性触底回升带来业绩改善、海外风险偏好回升带来潜在资金流入，对国内权益市场的表现仍保持积极乐观。目前关注三条主线：（1）全球长期供给格局变化叠加各类成本上行带来的商品周期以及海外潜在再通胀的可能，黄金、工业金属、原油均维持强势，如欧美制造业周期维持探底上行则对于需求侧仍有较强支撑。（2）经济逐步触底回升、但修复节奏仍需磨底的低估值顺周期方向。（3）海外AI及软硬件革新带来的科技方向。　　本基金坚持以兼顾平衡攻守为主要目标，在跟踪业绩比较基准的基础上根据市场环境动态调整资产及子基金的配置，以期获得长期资本增值。

回顾2023年，国内经济呈现“冲高回落”走势，经济复苏节奏持续不达预期，二季度开始基本面数据出现较大的回落，表现在居民和企业部门去杠杆、工业企业盈利承压、消费和地产销售数据不及预期等。7月以后相关政策逐步出台，但数据兑现偏慢压制风险偏好，且叠加海外通胀持续超预期带来的利率端压制，导致权益市场亦呈现冲高回落的整体走势。但主线风格方面全年维持两点趋势：一方面，国内经济复苏节奏的滞后和海外经济的强势远超机构投资者预期；另一方面，年初以来的红利/资源品+科技（AI、半导体，Q3以后的创新药）两条主线几经波折，但全年整体仍维持强势地位。权益市场在反复的“预期-失望”过程中持续下杀风险偏好，从而对复苏预期逐步脱敏，反弹逐步减弱。与之相反，债券市场在经济走弱、利率逐步下台阶、资金欠配严重的情况下，走出全年牛市，整体在波折中单边下行。

2023年三季度，国内经济在经历了一季度疫后修复、二季度承压回落之后逐步进入修复阶段。政策端，地产限购放松、存增量房贷利率下调、城中村改造规划、地方债务风险化解等举措均体现了中央稳定经济大盘的决心；企业端，三季度以来PPI环比改善、工业企业利润及PMI维持修复、各行业库存周期逐步由被动去库向主动去库演进，自然经济规律再次展现了周期内生的力量。美中不足的是居民消费、地产销售等数据仍处于修复初期，政策的具体效果与居民信心的修复仍需要时间的验证。  海外方面，尽管欧洲PMI数据逐步见底、美国经济韧性延续强势似乎让“软着陆”看到一线曙光，但原油政治博弈、资源开采成本抬升、工资收入高企带来的“工资-通胀”螺旋及联储过度信用扩张带来的潜在债务/金融风险仍为全球复苏预期蒙上一层阴影。全球经济形势研判仍较为困难，潜在的黑天鹅风险依然存在。  展望后市，全球经济体的核心矛盾之一在于如何应对逆全球化带来的“能源/资源安全”与“科技突破”两大不确定性。去年以来在逆全球化愈演愈烈的背景下，东方世界能源阵营（OPEC定价原油）和西方世界科技阵营（半导体/AI技术封锁）的博弈对抗预计仍会持续，尽管经济与贸易具备其内生动力及自然规律，但对于中长期格局变化的思考对我们的投资也至关重要。  基于国内经济数据的持续好转、海外降息周期的延后以及全球格局的变迁，后续逐步关注三条线索：第一，从经济复苏的角度，关注受益于国内自然复苏的国内顺周期板块；第二，从能源/资源安全的角度，关注受益于逆全球化带来的实物资产价值重塑、价格中枢抬升以及后续全球经济复苏共振的大宗商品（有色、原油等）；第三，从科技突破的角度，关注受益于国产替代、产业周期触底、技术向上突破的电子及AI板块。核心仍是在不确定性的时代浪潮中寻找相对具备短期确定性及中长期必要性的方向。  本基金坚持以净值的稳健增长为主要目标，在跟踪业绩比较基准的基础上结合宏观及中观研判确定组合仓位及具体配置方向，通过深入挖掘管理人、精选各类工具实现配置观点并力争获取超额收益，以期获得长期的资本增值。

2023年上半年，国内经济在疫后修复和政策驱动的背景下于一季度呈现出复苏态势，然而随着补偿性需求的释放，二季度的基本面数据出现较大的回落，表现在居民和企业部门去杠杆，工业企业盈利承压，消费和地产销售数据不及预期等。但上半年货币政策相对宽松，如5月以来DR007周均值处于政策利率下方，6月13日逆回购利率调降10bp至1.9%，随后1年MLF利率和LPR利率同样下调。美国经济的韧性超出市场预期，6月美联储会议暂停加息，同时也传递年内继续两次各加息25BP的可能，美联储处于政策观察期。2023年上半在年初北向资金持续流入之后，市场呈现出存量博弈且行业快速轮动的特征，2023年上半年上证指数上涨3.65%，沪深300指数下跌0.75%，创业板指下跌5.61%，以TMT为代表的成长板块，以国证2000为代表的小盘风格等表现占优。

2023年一季度，国内经济在疫后修复和政策驱动的背景下呈现出复苏初期的特征，新近公布的3月PMI显示经济仍在修复的进程中，但是修复斜率有所回落。当前经济处于复苏的早期阶段，流动性整体合理充裕，社融总量和结构上有所改善。但海外银行业危机或通过抑制需求进而压制我国出口，增加了我国经济复苏的不确定性。年初北向资金持续流入，其后市场进入存量博弈的状态，行业轮动加快且主题热点不断，一季度上证指数上涨5.94%，沪深300指数上涨4.63%，创业板指上涨2.25%。  展望后市，经济复苏的方向确定，货币稳定信用宽松，我们看好国内权益市场的表现。在市场缺乏增量资金的条件下，需要关注增长确定性高且拥挤度较低的方向，结构上来我们长期看好科技、制造等成长板块，中国特色估值体系相关标的、贵金属及稳增长链等都有一定的投资价值。  本基金坚持以兼顾平衡攻守为主要目标，在跟踪业绩比较基准的基础上根据市场环境动态调整资产及子基金的配置，以期获得长期资本增值。