银华鑫锐灵活配置混合（LOF）C(014349) - 基金投资策略和运作

报告期内，经济整体情况稳中略降。从出口、工业企业利润、工业增加值、PPI数据可以看到，AI相关产品出口景气度高，叠加原油价格上升驱动PPI同比回升，工业企业利润明显改善，工业增加值也保持韧性，但由于相关行业占比低，没有带动全行业增加资本开支。AI产业趋势对国内经济的影响还局限于产业自身，外溢和拉动作用较小，K型上端短期还无法带动K型下端。但相比美国的进度，国内AI资本开支和上下游产业规模还有上行空间。政策端目前增量政策出台的概率相对较低，财政一季度发力明显，二季度明显放缓，存量财政预期在三季度会有所加速，后续的发力主要靠政策性金融工具，增量财政政策的可能性较低。　　报告期内，市场整体表现上，2026年上半年A股呈现先扬后抑再修复的阶段性走势，一月初由于春季躁动与风险偏好修复推动普涨，随后至二月底市场转入慢牛震荡，三月至四月由于地缘冲突以及流动性收紧预期导致全球市场出现回撤，四月至今随着外部冲击逐步缓和、盈利修复确认，市场回归科技景气主线。整体走势或由国内适度宽松货币环境、经济修复结构偏“K型”分化、AI与高端制造产业景气上修、外部地缘冲突与美联储预期变化共同决定。　　我们认为国内或延续稳增长导向，经济随着基数效应的回落，即使在内生动能改善有限的背景下（增量政策较少、政策性金融工具逐步落地、专项债发行提速），预期经济数据的同比读数会有所改善，出口预期依然会维持强劲。海外财政与货币环境由宽松逐步走向“再平衡”，同时中东地缘冲突对全球市场的干扰进一步减弱。在此基础上长期维度，仍看好市场表现，中国资产全球稀缺性凸显，地缘格局稳定、能源自给率更高，科技领域多点突破、全产业链体系完善，具备估值修复乃至溢价的基础。本基金在运作期内优选低估值行业中关注度较低的优质企业，均衡配置成长与价值风格。

报告期内，整体情况稳中有升。2026年前2月，中国经济数据“开门红”，生产、出口、投资均高于去年水平。这一方面受春节错月影响，另一方面，由于内外需均有所改善。政策上，政府工作报告中对今年宏观政策的部署延续2025年12月中央经济工作会议“稳中求进”的总体基调。一方面，行稳：逆周期政策力度保持总体稳定，经济增长目标基本符合预期，继续强调扩大内需，但也部分兼顾投资和消费平衡，促进投资的力度可能边际加大。另一方面，致远：长期发展战略保持连续性、前瞻性。新质生产力、科技发展、高质量、安全、低碳等词条频率继续提升，相关结构性政策持续推进，为市场提供了中长期支撑。　　报告期内，A股市场整体呈现出“先上行、后震荡、再调整”的走势，指数层面虽维持高位运行，但内部结构分化显著，行情特征由年初的普涨逐步过渡到以结构性机会为主导的阶段。3月以来，随着中东地缘局势持续升级、油价大幅上行使得通胀担忧，全球流动性环境边际趋紧，风险偏好明显回落，A股市场转入震荡调整阶段，但在国内政策预期与基本面修复的支撑下，整体仍相对全球其他市场表现出一定抗压能力。　　我们认为国内或延续稳增长导向，海外财政与货币环境由宽松逐步走向“再平衡”，同时中东地缘冲突可能持续扰动，造成全球能源与通胀中枢存在上行风险。短期维度，市场核心扰动源于国际油价波动：地缘局势推升油价中枢，形成“油价抬升、美元走强、流动性收紧预期”的交易链条，带动A股呈现震荡格局、板块轮动节奏加快。中长期维度，仍看好市场表现，中国资产全球稀缺性凸显，地缘格局稳定、能源自给率更高，科技领域多点突破、全产业链体系完善，具备估值修复乃至溢价的基础。本基金在运作期内优选低估值行业中关注度较低的优质企业，均衡配置成长与价值风格。

报告期内，经济增速维持低波动特征，但内需不足仍然是影响经济增长的关键因素，而外需整体相对亮眼。中国对“一带一路”地区的出口增长有效对冲了对美出口规模的下降，使整体出口增速仍维持韧性。内需面临的下行压力主要来自房地产投资对整体投资增速的拖累进一步增加，固定资产投资增速持续下降；“国补”对消费的拉动效应边际减弱，社零增速也因此出现一定回落。但“反内卷”政策初见成效，四季度CPI与PPI同比增速均呈现止跌回升态势。后续看，中央经济工作会议将“提振消费”和“推动投资止跌回稳”放在2026年重点工作的首位，发改委提前下达2026年首批消费品以旧换新“国补”资金计划与“两重”建设项目清单、中央预算内投资计划，预计当前的内需偏弱态势将在2026年年初得到明显改善，并助力2026年一季度经济增速实现“开门红”。　　报告期内，各类宽基指数稳健向上，整体先跌后涨，涨幅较高。从投资回报的驱动因素拆解来看，估值驱动是行情向上的主导力量。市场风格特征极为鲜明，行业表现出极致的结构分化，例如，电子、电力设备、有色金属三大行业对沪深300指数增长的贡献超过60%。市场呈现上述表现与风格，核心原因在于盈利结构发生深刻变革。在经济新旧动能转换背景下，A股上市公司的盈利驱动力已发生变化。尽管传统内需感观未改善，但全A非金融ROE连续18个季度下滑后，近3个季度下滑斜率趋缓，底部特征明显。其中，利润改善的贡献主要来自与科技创新和全球需求挂钩的行业，如TMT、先进制造业以及有色、汽车、家电等出口链。这表明“高质量发展”和“新质生产力”的成效已在上市公司报表中体现。往后看，我们认为上述趋势仍将继续，市场在未来的表现仍值得期待。本基金在运作期内优选低估值行业中关注度较低的优质企业，均衡配置成长与价值风格。

报告期内，经济动能环比维持稳定，同比微弱下降。Q3相比Q2：生产、投资、消费、出口同比均下行，PPI同比跌幅基本持平，社融同比略高，10年期国债收益率中枢、区间均抬升，人民币兑美元中枢、区间均升值。下半年从增长结构上看，Q3以旧换新支持社零维持韧性，5000亿政策性金融工具支持基建增速回升，出口、生产、制造业投资则面临一定的增长压力。后续看，当前的财政增量在于政策性金融工具的出台以及化债资金额度的前置，在不增加赤字以及特别国债的情况下，四季度财政或有一定下滑，宏观经济增长压力或较此前略大。　　报告期内，市场各类宽基指数表现分化，创业板指和科创板涨幅靠前，上证50和国证价值表现靠后。行业板块中通信、电子和电力设备涨幅靠前，食品饮料、交通运输和银行相关板块的涨幅靠后。8月以来，市场成交中枢超预期抬升，带动指数加速上行，多项市场交投情绪指标多升至历史高位。往后看，趋势做多情绪依旧，但短期加速上行过后，科技主线面临更多轮动，市场上行也可能经历震荡调整。本基金在运作期内优选低估值行业中关注的较低的优质企业，均衡配置成长与价值风格。

报告期内，经济基本面方面，上半年实际增长在5%以上，名义增长在4.5%左右。二季度经济动能环比走弱，但关税对增长的冲击还未完全显现。二季度经济动能环比微弱下降，上半年整体运行平稳。下半年关税冲击和政策实施之间可能会形成跷跷板效应。价格方向虽然整体仍在低位，但已呈现出筑底趋势，后续或有更多针对性的手段来完成“物价合理回升”的目标。　　市场方面，一季度市场整体呈现先抑后扬的走势，各类宽基指数表现中小盘股优于大盘股。行业板块中有色金属、汽车、机械设备涨幅靠前，大宗类（煤炭、石油石化）、地产相关板块表现靠后。4月受美国关税加征超预期的影响，全球快速进入风险偏好下降的过程，整体风险资产都出现一定回调。在经过一段时间的博弈后市场逐步消化了该影响，成长、小盘类风格表现更好，行业上金融、医药、农业和部分消费品行业表现较好。本基金在维持均衡配置的基础上，优选低估值行业中低关注的股票配置，力争获取稳健收益。

报告期内，经济基本面受益于“9.24”政策的延续以及抢出口因素，整体可能呈现较好的状态，消费与出口对经济起到良好的支撑作用。房地产市场数据短期表现为点状改善，一、二手房成交量有所改善。价格方向虽然整体仍在低位，但已呈现出筑底趋势。展望后续，预计二季度经济在关税冲击下有一定压力，房地产在没有进一步政策支持的情况下维持当前平稳态势。面对经济的边际变化，政策反应可能会比较及时，后续货币政策降准降息、全国层面生育补贴、敦促财政加速落地等均有一定概率落地。虽然干扰因素较多，但在政策维护下全年经济或稳步增长。　　报告期内，市场整体呈现先抑后扬的走势。1月初，国内部分宏观经济数据环比走弱叠加特朗普第二任期开启，市场担忧中美贸易摩擦和其他方面制裁加强，A股市场出现明显回调。1月中旬以来，特朗普上任伊始对华关税好于预期，春节后国内DeepSeek、宇树机器人等科技创新领域的突破集中亮相，而特朗普百日新政的关税、政府效率部推动财政减支、限制移民等举措为美国经济增长前景蒙上阴影，欧盟“再次武装”和德国的财政扩张计划提振欧洲增长预期，市场开始交易国内资产重估，中国资产相对全球跑出明显的超额收益。从长期看，市场估值仍有上修空间，且伴随基本面的逐步改善机构投资者偏好的板块和公司估值有向上修复的概率。本基金在运作期内优选低估的龙头企业，均衡配置成长与价值风格。

报告期内，采购经理人指数PMI在3、4月份短暂回正后四季度再次回到荣枯线以上运行。工业增加值增速、社会消费品零售总额增速上行。固定资产投资完成额增速仍在放缓。CPI、PPI持续底部徘徊。进出口方面，进口放缓出口持续高增，主要是潜在贸易风险增加情况下抢出口效应带动。从全球范围内来看，世界主要经济体增长仍然乏力，美国和欧元区PMI均处于荣枯线以下，上半年美国、欧元区利率高位回落，但下半年随着海外贸易风险增加带来的通胀预期回升，美国、欧元区利率再次上行。从货币层面看，下半年货币政策的效果开始显现，M1同比降幅收窄、M2增速回升，M1-M2负剪刀差缩窄，存量社会融资总量增速保持平稳。　　本报告期，权益市场先抑后扬，主要指数全线上涨。全年来看，红利和科技成长方向表现占优，特别是三季度末随着政策发力、资金面宽松，市场风险偏好提升，科技成长方向强势上涨。主题方面，人工智能AI、低空经济、机器人等表现较好。本基金维持均衡配置，阶段性超配了电子、消费和红利方向。

报告期内，政策发力托底经济。采购经理人指数PMI在3、4月份短暂回正后一直在荣枯线下运行。工业增加值增速、社会消费品零售总额增速放缓。固定资产投资完成额增速也有所放缓。CPI低位小幅回升，PPI仍在0值以下震荡。进出口金额仍然维持较好增长，出口仍然是结构性亮点。从全球范围内来看，世界主要经济体增长仍然乏力，美国和欧元区PMI均处于荣枯线以下，通胀压力有所缓解，美国和欧元区利率高位有所回落。　　从货币层面看，1-8月份M1同比持续下行、M2增速放缓，存量社会融资总量增速也有所放缓，货币供应量回落。但是进入到9月份，随着美联储降息50个基点开启降息周期，国内财政、货币政策开始发力，出台一揽子稳增长强信心的增量政策。受此影响，权益市场在三季度末大幅反弹，主要指数年初以来均实现正收益。单三季度来看，科创、创业板优于主板，金融、地产、社服、计算机、传媒、新能源等前期大幅跑输的行业表现相对较好，顺周期行业也有所修复，红利风格相对靠后。本基金依然维持均衡配置适度增配消费行业。　　展望2024年四季度，随着财政、货币政策的发力，对经济的传导将会逐渐显现，国内经济有望企稳回升。随着美联储进入降息周期，外部环境也在改善。当下权益市场信心在恢复，情绪在回暖，市场变得积极可为。　　在四季度，从股债性价比的情况来看，整体权益市场的机会大于风险。我们依然看好科技创新方向、以及低估值央国企龙头和低位顺周期等方向，随着市场回暖估值有望进一步回升。我们将基于当下资产质量和未来2-3年企业的成长性，自下而上选择一些长期看好的个股进行持有。期望给投资者带来满意的回报。

报告期内，国内经济稳中有增。采购经理人指数PMI一季度短暂回升到50荣枯线以上后，二季度重回到50荣枯线以下。工业增加值平稳增长、社会消费品零售总额增速有所放缓。固定资产投资完成额增速相对平稳。CPI保持在相对低位，PPI探底回升但仍在0值以下。从全球范围内来看，世界经济增长乏力，美国和欧元区PMI均处于荣枯线以下，通胀压力有所缓解，美国和欧元区利率高位有所回落。尽管全球经济形势不佳，但我国进出口总额仍然持续增长，出口显著回升。　　从货币层面看，M1同比下行、M2增速放缓，存量社会融资总量增速也有所放缓，货币供应量回落。受此影响，权益市场上半年整体表现欠佳，红利指数、上证50等表现相对较好，风格上大市值股票优于中小市值，主板优于科创、创业板。银行、煤炭、石化、家电、电力等稳定类、上游资源类资产表现占优。分季度来看，稳定类资产、人工智能AI上半年整体都表现较强，二季度部分上游资源类板块出现回落，电子板块开始走强，AI由算力到端侧开始表现，新能源及电力设备方向有结构性亮点，电力设备方向表现较好，顺周期板块整体表现不佳。本基金总体保持均衡配置二季度适度增配电子行业。

报告期内，国内经济平稳上行。采购经理人指数PMI时隔5个月重回荣枯线以上。工业增加值继续回升，固定资产投资完成额稳中有升，社会消费品零售总额增速相对平稳，进出口总额明显回升，出口显著改善。CPI同比持平环比改善，PPI仍在底部徘徊。从货币层面看，存量社会融资总量增速相对平稳，广义货币M2持续改善，仍然支持未来经济的平稳上行。北向资金重新回流A股市场，一季度累计净流入超600亿元，超过2023年全年，提振A股市场。　　本报告期，A股市场先抑后扬，主要指数涨跌互现。其中，上证50指数表现最强，一季度累计上涨3.82%，上证指数上涨2.23%，创业板和科创50分别下跌3.87%、10.48%。总体来看，大盘蓝筹股明显强于中小盘股。一季度红利、人工智能AI、新质生产力等方向走势较强，医药、地产链走势较弱，成长方向主题热点活跃。本基金在均衡配置的情况，一季度加大了对高质量公司的配置比例。　　展望2024年二季度，经济平稳回升的态势将有望延续，以人工智能为代表的科技浪潮日新月异，都将利好A股市场的表现。当前A股市场不论经济运行基本面还是估值仍然处于相对低位，从全球范围内来看，A股也都是相对低估的权益市场，随着海外货币政策转向宽松，将有利于提升市场的风险偏好。　　2024年二季度，从股债性价比的情况看，整体权益市场的机会大于风险。随着经济平稳回升，过去几年受压制的A股核心资产将有望迎来估值修复行情，而人工智能带来的科技创新也将催生更多投资机会。顺周期里面的消费，中游周期，高端制造等大部分板块都有表现的机会。我们将基于当下资产质量和未来2-3年企业的成长性，自下而上选择一些长期看好的个股进行持有。期望给投资者带来满意的回报。

报告期内，采购经理指数（PMI）一季度都在荣枯线以上，4月以后回落到荣枯线以下，9月短暂重回荣枯线以上后，四季度又回落到荣枯线以下。工业增加值和社零总额持续上行，进出口总额从二季度出现明显下滑后，四季度开始出现转正，存量社融增速保持稳定，固定资产投资完成额增速仍在下行。价格方面，CPI仍然保持在相对低位，PPI见底回升，但同比增速仍在负值以下。国内利率方面，无论是短端的隔夜拆借利率还是长端的十年国债收益率都在下行，中期借贷便利（MLF）和贷款基础利率（LPR）相对平稳。货币方面，M1持续下降，M2略有回落，社会融资规模增速持续上行。总体上看，国内经济复苏动能仍在。随着海外通胀压力缓解，海外货币政策有望转向宽松，将有利于国内权益市场的表现。　　本报告期，权益市场前高后低，全年表现不佳。一季度基于对经济的乐观预期，权益市场表现较好，春节前普涨，节后以数字经济，人工智能为代表的TMT行业表现非常亮眼，低估值的国企股也有阶段性的出色表现；二季度开始，随着经济预期的转弱，权益市场持续走弱，高分红等防御类资产表现较好，有新产品创新的电子、汽车等方向表现较强，顺周期表现不佳；新能源方向全年表现较差。本基金全年配置相对比较均衡。

报告期内，国内经济呈现出企稳回升态势。采购经理指数（PMI）时隔半年后在9月份重回荣枯线以上，工业增加值和社零总额相较二季度逐步恢复，进出口总额下滑幅度也有所缩窄，存量社融增速保持稳定。仅固定资产完成额增速略有下行。价格方面，CPI仍然保持在相对低位，PPI见底回升。国内利率方面，无论是短端的隔夜拆借利率还是长端的十年国债收益率都在下行，中期借贷便利（MLF）和贷款基础利率（LPR）也有所下行。总体上看，国内经济复苏仍然可期。海外处于加息末期，虽然短期通胀超预期等因素可能会带来加息周期延长，但中长期来看，海外加息周期一旦结束，将有利于国内资本市场风险偏好上行。　　本报告期，权益市场处于震荡下跌的过程之中。在政策面催化和经济企稳复苏预期下，地产链和顺周期表现较好，价值类的银行等金融板块涨幅靠前，科技方向华为产业链表现亮眼，消费整体表现抗跌，跟AI相关的计算机、传媒表现较差，赛道方向新能源、军工等依然弱势。本基金在均衡配置的思路下，三季度相对加大了对银行等金融股的配置比例。　　展望2023年四季度，随着房地产优化政策出现实质性效果，经济企稳回升的趋势预计将更加明确。从全球范围内来看，A股都是相对低估的权益市场，随着海外加息接近尾声，外部的不确定性在降低，这一切都有利于提升市场的风险偏好，市场有望出现一波估值修复行情。　　2023年四季度，从股债性价比的情况来看，整体权益市场的机会大于风险。基于我们对经济运行的判断，我们依旧维持均衡配置思路，除此之外，基于当下资产质量和未来2-3年企业的成长性，我们将自下而上选择一些长期看好的个股进行持有。