融通内需驱动混合C(014109) - 基金投资策略和运作

本基金秉承均衡价值、追求绝对收益的理念进行组合管理，报告期内，宏观经济总体呈现弱复苏的态势，国内供强需弱、价格预期持续低迷，伴随着过剩产业反内卷等政策引导，价格预期环比有所改善。出口在外部环境不确定的条件下，呈现出较强的韧性。产业趋势方面，AI、机器人等新兴产业持续发展，尤其是AI海外、国内投资额持续放大，带动相关产业链，如算力、存储、基础设施等景气度持续抬升，该产业对全球资本市场乃至全球经济都起着举足轻重的作用。同时，伴随着全球财政、货币的双宽松趋势，部分大宗商品价格持续走强，尤其是贵金属价格，这一趋势在AI技术大幅提升生产率之前，有望持续。　　基于以上分析和判断，本基金维持了前期在有色、养殖等行业的配置，同时新增了受益于AI基础设施投资的能源、存储设备等、受益于资产端收益率企稳回升的保险和受益于供需格局有望改善的化工细分方向。同时也重点关注国内服务消费、受益于新渠道的消费品类等有望触底回升的细分机会。

本基金保持相对稳健的绝地收益理念，保持相对均衡的配置。三季度，市场经历了上半年的外部宏观不确定因素后，进入较持续的上涨阶段，这期间人工智能、机器人等成长类资产涨幅明显，同时伴随美联储降息预期的加强，工业金属、黄金等有色板块涨幅较大，与此相对，国内消费、投资等需求持续承压，PPI等价格指数仍处在较低水平，对应的消费、地产投资等板块维持底部区间。　　本基金三季度持续增加景气类资产的选择，降低防御类资产的配置。具体地，景气类选择上，适度增加了光模块、风电、电气设备、黄金等资产，同时从国内反内卷政策的逻辑出发，增加了养殖、部分化工品种的配置。同时继续降低了银行股等红利类资产的配置。　　展望四季度及明年，我们认为，从2024年9月底开始，国内资本市场或进入到持续的中枢上移过程，这得益于国内企业的竞争力，也来自于外部宏观不确定性的降低，目前看这一过程大概率仍在持续。从具体的产业结构看，人工智能、机器人、固态电池、储能等新兴产业带来了持续的成长投资机会，而全球新一轮的债务周期驱动，也带来了黄金、工业金属、战略小金属等品种的投资机会，出海类资产也作为长期的配置机会存在，同时国内反内卷的持续推进及稳增长政策的适时发力，也有望对低估值的内需板块带来机会，因此，本基金也会持续把握相应的投资机会，并注重风险收益比的选择。

本基金在2025年上半年，秉承偏绝对收益的理念，保持相对均衡的配置策略。2024年四季度以来，伴随着宏观经济政策的持续发力、国内科技行业的发展，市场中枢震荡中维持上行，虽然在4月份，由于美方对中国加征关税的事件出现回撤，但之后中美达成阶段性协议，市场风险偏好随之持续上行。第二，由于以保险为代表的机构资金存在资产端再配置以及国内居民端追求适当绝对收益的资产需求，A股市场面临较为有利的资金条件。与此同时，由于PPI等价格指标仍维持低位，A股传统制造业企业的利润率和利润增速仍承压，而年初以来以DeepSeek、创新药、人形机器人等为代表的新质生产力发展迅速，市场结构呈现出较大的分化表现，后者表现明显强于前者，而红利类资产由于无风险利率的持续低位也获得了超额收益。第三，近些年，出海资产逐渐获得市场的估值溢价，这类企业由于长期的产品积累、海外渠道的拓展、品牌的逐步形成，总体盈利保持稳定偏高的增速，在关税事件波动之后，持续走出了超额收益。　　基于以上，本基金维持各类资产的相对平衡配置。维持了银行、保险等稳定类资产的配置，阶段性增加了科技资产的配置，其中以机器人、AI算力等资产为主，同时增加了对中长期看好的出海资产的配置。降低了黄金、汽车、食品等阶段性承压的资产配置。

本基金保持相对稳健的绝对收益理念及策略，保持相对均衡的配置。年初，国内人工智能等科技领域取得快速突破，叠加国内稳增长政策以及民营企业座谈会等利好预期的带动，国内资本市场掀起一轮典型的春季躁动行情。在这一过程中，伴随人工智能、机器人等新兴产业的兴起，科技成长风格板块大幅上扬，而本基金在此阶段，保持该部分科技资产相对较低的配置，因此阶段性超额收益不明显。　　然而，步入一季度尾声，市场关注点逐渐转移到开年经济的实际表现以及上市公司一季报上。与此同时，市场主流指数处于阶段性高位，市场进入相对震荡期，前期涨幅过高的科技资产也随之出现调整。在此期间，香港资本市场在全球风险资产中展现出较高的性价比。一方面，港股历经多年调整，估值处于低位；另一方面，国内外的诸多积极因素也为港股市场的上行提供了支撑。　　基于上述市场分析，本基金秉持均衡配置的理念，适度加大对科技、消费等景气度较高资产的配置，相应减少了防御型红利资产的占比。在消费板块，增加了零食、日用品和家电等行业中具备新产品、新渠道的公司持仓，这些公司不仅估值较低，而且业绩增速可观。本基金还保留了区域性银行股和黄金股等配置，这些资产具有一定程度稳定增长的特性。　　展望未来，外部贸易环境的不确定性依然存在，而国内稳增长政策持续落地见效。在此背景下，内需相关资产凭借其合理的估值，具备一定的投资价值。

2024年市场趋势和风格都经历了大幅的波动。2024年前三季度，国内经济仍持续存在“需求收缩、供给冲击、预期转弱的三重压力”，总量相关的信贷数据、PPI价格等指标都处在低位震荡，对应A股市场则是非金融上市企业的盈利增速持续承压，因此市场趋势表现为弱势震荡，同时由于无风险利率的持续下行，上市高股息类资产给予了投资者较高的股息率回报，该类资产风格表现优异。趋势和风格的转折点发生在2024年9月底，届时中央政治局会议和各部委会议的召开，成为稳定经济信心、提振资本市场的新起点，也成为中国资产“资产荒”叙事的终点。　　基于以上认知，本基金也采取了相应地投资风格和资产运作的再平衡。2024年四季度前，本基金采取相对稳定回报的策略，布局较多的红利类资产和受益于全球格局重塑的黄金资产，较少布局景气类资产。而进入到四季度，本基金逐步降低了防御类资产的权重，适度增加景气类的布局。但由于市场转换节奏较快，本基金的再平衡操作显得较为缓慢，以使超额收益在四季度表现欠佳。　　具体地，本基金在前三季度，主要以公用事业、黄金等稳定回报资产为主要布局，四季度开始本基金开始布局汽车、家电等受益于国内宏观政策稳增长的细分方向，同时在AI和机器人等新兴资产方面，也提升了相关的仓位布局。而从国内经济增长的中长期趋势看，出海类资产是提升经济综合实力的重要方向，本基金重点加强了机械、家居等相关出海资产的布局。

三季度中，7-8月市场延续前面阴跌态势。到9月部分成长股板块在连续跌了4-5个月之后开始出现一些阶段性筑底反弹。这里面我们也研究考虑过储能板块出海的相关机会。　　同时高股息的板块持续相对收益过后，显示出了一些加速过热的现象。比如银行板块的再度急涨。如此在随后出现诸如存量按揭利率下调等偏利空银行板块的行业信息出现的时候，银行带领整个高股息出现下跌就是比较自然的反应了。对于高股息，我们延续中报时期的观点，已经在尾声，里面是需要分化的。比如对于银行大而不倒所以股价上完全不反应地产这一轮的下行风险，我们是持观察态度的。　　国庆前，政策态度更为明确坚定要刺激经济，市场渴政策久矣。叠加海外美国已经进入降息通道，市场讨论主要是软着陆还是硬着陆的问题。简单对比，中国板块得到了内外资一致的认可。市场非常着急，出现了斜率极其陡峭地上涨，市场对资金地消耗速度叹为观止。我们非常相信政策坚定的决心，然而也应该看到，万事万物有其客观规律，顺应规律，政策会事半功倍。反之，政策可能还有个不断调整适应现实情况的过程，而且也需要更多更长期的稳定的机制体制相配合。市场预期过于超前是一种风险。我们的持仓延续二季度以黄金和高股息为主，且这部分主要是权重股。其他有部分成长股，成长股里面有AI相关算力，部分教育和出口产业链和医药。持仓结构有些微调，整体变化不大。市场快速反弹过程中，我们略微减持了部分高股息。以空出仓位应对后面可能的结构变化。

本基金2024年上半年以来主仓位延续了2023年以来的高股息配置，具体行业涉及交运、公用、家电、电信等。对于表观股息率高的银行和煤炭，未有持仓。这里面的选股标准，是寻找分子端稳定的高股息。同时一季度我们增加了一部分出口链标的，二季度有部分兑现。二季度逐步增仓了部分黄金股。

本产品一季度在继续坚持红利为底仓的持仓结构前提下，加仓了一部分出口链相关标的，行业分布在轻工、机械、电子等。同时跟踪一部分个股经营进展，优胜劣汰，调整了部分个股的持仓比例。另一方面继续增持了黄金板块的头寸。　　增加出口链的核心一方面是看到了基于制造业的成本和供应链完整优势，部分出口企业正在从早期的纯代工逐步向海外渠道布局，甚至自有品牌建设迈进。另一方面，跨境电商等平台的兴起，也带动一部分优质企业出海。再者，全球的再工业化进程加快，全球多制造业中心布局也拉动中国出口，这里我们明显观察到部分品类在亚非拉地区打开了新的市场。短周期角度考虑，美国的去库存接近一年半的时间，预期小的补库周期渐行渐近。当然这里面不可忽略的风险是大国之间的贸易摩擦。　　美国的债务水平不断创出新高，叠加全球局势的复杂化，美元信用的隐忧加大，是我们增持黄金相关资产的主要原因。底仓的部分，我们维持高股息的策略不动，密切关注国内外经济的趋势方向。

本基金2023年以高股息为底仓，其中持有部分教育出版类高股息在四月份AI行情中涨幅较大，做了一部分兑现。其他高股息基本持有到年底。目前考虑股息率和基本业务的稳定性，我们认为依然有性价比。产业维度考虑，2023年最耀眼的非AI莫属。我们在五月份之前有参与一部分算力和AI应用相关游戏。随后机器人接棒，我们看好机器人产业未来前景，目前国内产业链标的处于0到1的过程中，这部分未来我们会保持研究和关注。　　进入下半年，我们有小仓位参与过新能源反弹，但因为新能源产业的供需预期调整未结束，反弹并不持续。这期间我们教训比收益多。2023年电子产业链中国内龙头厂商回归，同时更高的国产化率，给产业链业绩恢复和升级机会。这里我们有部分参与。进入四季度,市场小微盘股风格占优。这部分需要基本面和交易的配合。考虑实操环境和约束，我们以学习为主。没有参与。最后，考虑海外需求周期和中国制造业的竞争力提升，我们看好一部分出口产业链。

三季度市场在经历了6月到7月初的“政策底”兴奋以后，逐步冷静下来开始等待实际效果，随之行情体现出来8-9月偏震荡。市场震荡过程中，我们预期在政策态度积极、经济短周期数据有一些向好的背景下面，大盘风险不大，故而选股变得积极一些。方向依然坚持价值+成长。在医药、汽零、电子、教育等领域有一些基于个股逻辑支持下的加仓动作。价值部分的持仓没有特别大的变化。

1季度我们仓位较高，持仓结构以高股息为代表的价值股和部分成长股为主。其中高股息分布在交运和传媒板块。成长部分涉及通信计算机传媒等行业。后市场因为AI产业趋势，相关板块大涨，股价反应较为充分。我们阶段兑现了部分成长股，以及出版类传媒股。进入2季度，我们新开仓了部分火电，燃气，水务等公用事业行业的股票。其中火电基于预期长协煤价的松动，以及电力市场化改革带来火电ROE的均值回归。燃气和水务相关标的在估值上有一定优势。同时我们尝试布局一部分新的成长主线，诸如储能、半导体等。

2023年1季度我们主要持有数字经济为代表的运营商、高股息相关资产、以及一部分AIGC产业链相关的光模块和影游相关标的。做此配置的主要想法是基于经济从疫情和地产景气低谷中开启弱反弹的背景下，2022年11月到2023年1月复苏主线演绎较为充分，强复苏的预期过于苛刻，价值+高成长在这个背景下是性价比更高的组合。