汇丰晋信慧悦混合(013824) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，全球关税争端缓和，美联储开启降息周期，资金风险偏好改善，资本市场普遍表现较为亮眼，债券利率有所上行。国内经济基本面维持弱复苏态势。需求端，8月社会消费品零售总额同比上涨3.4%，增速持续回落。1-8月固定资产投资累计同比增速0.5%，较1-6月累计同比下降2.3pct，制造业、房地产和基建投资增速均有回落，其中基建投资增速回落较为明显。出口增速短期有所波动，8月份出口额同比上涨4.3%。生产端，8月工业增加值同比增速5.2%，较6月下降1.6pct。9月末最新PMI指数49.8，有所回升，但仍在荣枯线以下。通胀方面，8月，CPI同比下降0.4%，扣除食品和能源价格，核心CPI较6月提升0.2pct至0.9%，PPI同比下降2.9%（6月值-3.6%），通胀数据有所改善。政策层面，7月，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。8月，《中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明》，中美双方继续暂停实施24%的关税90天；财政部等部门出台个人消费贷款贴息和服务业经营主体贷款贴息相关政策，力图提振居民消费贷款需求和服务业信贷需求；国务院印发《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，提出到2027年，率先实现人工智能与6大重点领域广泛深度融合，新一代智能终端、智能体等应用普及率超70%；此外，北京、上海先后出台房地产相关的政策，进一步放宽限购和房贷等相关政策。9月，深圳发布房地产相关政策，优化放宽限购、房贷和公积金提取相关政策；财政部长在国务院新闻发布会上表示，将继续落实好一揽子化债举措，提前下达部分2026年新增地方政府债务限额；国家发展改革委召开新闻发布会，提出新型政策性金融工具规模共5000亿元，全部用于补充项目资本金；同日，中共中央政治局召开会议，讨论拟提请二十届四中全会审议的文件，并决定二十届四中全会于10月20日至23日在北京召开。政策支持经济、呵护资本市场的基调延续，市场对新的潜在支持政策保持期待。分资产表现来看，三季度债券市场表现落后，期间中债新综合全价指数下跌1.5%，中债信用债指数下跌0.57%，中债金融债指数下跌1.25%，中债国债指数下跌1.77%；权益和转债市场表现强势，呈稳步上扬态势。沪深300指数上涨17.9%，上证50指数上涨10.21%，创业板指数上涨50.4%，中证转债指数上涨9.43%。基金操作上，股票总体保持高仓位运作，结构上作适当轮动，7-8月份重视科技等主线弹性板块配置。9月份市场波动性上升，结构上相对均衡，逐步增配低位滞涨板块。转债仓位相对有限。债券部分，主要配置利率债，期间收益率下行时点适当降低久期。

2025年上半年，全球经贸环境较为动荡，美国对全球加征对等关税，随后开启广泛的贸易谈判。市场对美联储的降息节奏的预期有所反复。此外，中东局势的变化影响商品价格和资金风险偏好。当前，外部环境有所改善，市场风险偏好提升，但外部环境的潜在不确定性仍需持续关注。国内方面，经济数据表现尚可。一、二季度GDP同比增速分别为5.4%、5.2%，上半年累计同比增速5.3%，为实现全年目标打下了较好的基础。需求端，在以旧换新政策补贴支持下，上半年消费表现较为稳健，6月社会消费品零售总额同比增长4.8%。固定资产投资表现一般， 1-6月固定资产投资累计同比增速2.8%，较前值回落0.9pct，边际上制造业、房地产和基建投资增速均有回落，地产投资累计增速保持在-10%左右，拖累较大。出口受外部环境影响波动较大，出口增速上半年大致呈现倒V型走势，3月份由于抢出口效应增速达12.2%，6月份出口额增速回落至5.9%。生产端，工业增加值数据走势与出口表现相近，6月工业增加值同比增速为6.8%，较3月回落0.9pct。PMI数据围绕荣枯线上下波动，6月PMI指数为49.7。通胀数据整体维持低位，6月，CPI同比增速为0.1%，扣除食品和能源价格，核心CPI 为0.7%，PPI同比增速为-3.6%，PPI跌幅有所走阔。政策层面，政府工作报告明确今年赤字率拟按4%左右安排，明确“实施适度宽松的货币政策”、“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”。货币政策方面，5月，央行在与金监总局、证监会的联合发布会上，宣布推出一揽子货币政策措施，降准50bp、降息10bp。同时，六家国有大行和招商银行公示了下调人民币存款挂牌利率，不同期限下调5-25BP不等；财政政策方面，在两会会后记者会上，财政部长表示，今年将发行首批特别国债 5000 亿元，支持国有大型商业银行补充核心一级资本。以旧换新政策得到延续，并扩容至手机、平板电脑、智能手表等品类。新增以工代赈中央预算内投资计划，促进重点群体就业增收；资本市场支持政策方面，1月，金融监管总局等六部门联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，鼓励险资等长期资金提升A股投资比例。6月，中国证监会表示将推出进一步深化科创板改革的“1+6”政策措施，在科创板设置科创成长层，并且重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市。政策层面呵护经济和资本市场的态度明确，经济基本面得到支撑，市场情绪得到有效提振。多方面综合影响下，上半年债券市场整体表现一般，期间中债新综合全价指数下跌0.14%，中债信用债指数上涨0.23%，中债金融债指数下跌1.11%，中债国债指数下跌0.28%；权益呈波动上行态势，年初和4月份波动较大，上半年沪深300指数上涨0.03%，上证50指数上涨1.01%，创业板指数上涨0.53%；转债市场则稳步上扬，中证转债指数上涨7.02%。本报告期内，本基金操作上，权益配置总体保持相对积极，在4月初和6月末的时点，进行了加仓。转债主要以相对稳健的大盘标的为主。债券部分，以利率债配置为主，久期保持平稳。

2025年一季度以来，全球宏观经济总体较为平稳。但是，美联储降息放缓，进入4月，美国“对等关税”政策明显超出市场预期，全球贸易环境变化明显，全球经济和大类资产走势的不确定性明显上升。国内方面，经济数据延续向好态势。需求端，社会消费品零售总额同比增速继续回升，1-2月份同比增速为4.0%，1-2月固定资产投资累计同比增速为4.1%，制造业和基建投资均表现较好，房地产投资降幅收窄。出口增速则有所下滑，2月份出口额同比下降3%（前值6%）。生产端，2月工业增加值同比增速为5.9%，增速仍保持在较好水平。3月PMI指数为50.5，连续2个月站到荣枯线以上。通胀方面，2月，CPI同比增速为-0.7%（前值0.5%），扣除食品和能源价格，核心CPI同比增速为-0.1%（前值0.6%），PPI同比增速为-2.2%（前值-2.3%），通胀企稳仍需政策端继续发力。政策方面，1月，以旧换新政策得到延续，并扩容至手机、平板电脑、智能手表等品类。此外，金融监管总局等六部门联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，明确稳步提高中长期资金投资A股规模和比例的具体安排。2月，在民营企业座谈会中提到扎扎实实落实促进民营经济发展的政策措施，坚决破除依法平等使用生产要素、公平参与市场竞争的各种障碍等方面的重点政策措施。2月，多次在国务院会议中提到，提振消费成为政策重要关注点。3月，全国两会召开，政府工作报告明确今年赤字率拟按4%左右安排，明确“实施适度宽松的货币政策”、“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”。财政部长表示，今年将发行首批特别国债 5000 亿元，支持国有大型商业银行补充核心一级资本。为应对内外部可能出现的不确定性因素，中央财政预留了充足的储备工具和政策空间。央行行长表示，今年将根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息。政策支持经济的基调得到保持。多方面综合影响下，一季度债券收益率有所上行，期间中债新综合全价指数下跌1.19%，中债信用债指数下跌0.27%，中债金融债指数下跌1.59%，中债国债指数下跌1.38%；权益市场震荡为主，指数大多收跌，沪深300指数下跌1.21%，上证50指数下跌0.71%，创业板指数下跌1.77%。基金操作上，权益仓位先升后降，3月份后适当调降了权益仓位。在转债市场整体估值明显抬升后，也相应调降了转债仓位。债券部分，以利率债配置为主。

2024年，全球政治经济形势变化较为明显。美国大选一波三折，最终特朗普胜选开启第二任总统任期。美国的对外、对内政策可能会发生较大转变，潜在的各类政策加剧了国际经济贸易的不确定性，且或将影响美联储已经开启的降息周期，进一步对全球资本市场产生广泛影响。国内方面，经济大体呈现“V”型态势，一、四季度表现较好，二、三季度表现偏弱，单季度GDP同比增速分别为5.3%、4.7%、4.6%和5.4%，全年初步核算增速5%。具体来看，消费需求表现较为低迷，社会消费品零售总额单月同比增速大多在2%-4%之间波动。固定资产投资同比增速持续走低，12月该值为3.7%。出口表现较为亮眼，增速呈现波动上行态势，12月同比增速10.7%。生产端，工业增加值数据表现相对平稳，单月增速大多在5%附近波动。PMI指数在四季度重回荣枯线上方。通胀方面，12月CPI同比增速为0.1%，扣除食品和能源价格，核心CPI同比上涨0.4%。12月PPI同比增速为-2.3%。总体来看，通胀数据边际上有所企稳，但PPI仍在负值区间，价格数据的进一步好转有待宏观需求的提升。政策层面，前三季度，货币政策方面，央行通过PSL、下调存款准备金率和LPR等方式推动社会综合融资成本稳中有降；财政政策方面，赤字率目标维持不变，地方债发行进度总体偏慢；地产政策方面，楼市新政出台了下调最低首付比例并取消房贷利率政策下限相关政策。9月，“一行一局一会”召开新闻发布会，发布了降低购房首付比例和存量房贷利率，及支持资本市场等相关的政策措施，随后央行降息、一线城市地产政策调整快速跟进。随后，9月政治局会议关注经济问题，政策基调明显转向积极。四季度，央行持续通过买断式逆回购和国债买卖等方式积极呵护市场流动性，股票增持回购再贷款、互换便利等资本市场支持政策亦陆续落地，非银同业存款利率自律管理则压降了银行负债成本。一系列政策层面的表态和落地，进一步强化了市场对决策层支持经济、呵护资本市场的预期，经济基本面预期得到改善，资本市场情绪提振明显。多方面综合影响下，2024年股债市场呈现双强格局。债券方面，中债新综合全价指数上涨4.98%，中债国债指数上涨6.84%，中债金融债指数上涨3.86%，中债信用债指数上涨2.19%；权益方面，沪深300指数上涨14.68%，上证50指数上涨15.42%，创业板指数上涨13.23%。基金操作上，2024年权益市场波动较大，股票总体进行波段交易，并在9月底明显走强之前提升了仓位，四季度权益市场进入新的震荡中枢，基金减仓部分股票，并增配转债资产。年底前，止盈了部分小盘转债。债券方面，以利率债交易为主，保持流动性，久期总体小幅拉升，总体变动不大。

2024年三季度，全球宏观经济形势继续呈现波动。一方面，俄乌冲突持续，巴以冲突扩大化，拜登退选后，美国大选局势摇摆也加大了未来全球地缘政治和经济的不确定性。此外，从PMI数据来看，除印度外，各主要经济体制造业大多走弱；另一方面，美国通胀回落，开启降息周期，就业市场仍具韧性，消费维持较好表现。国内方面，经济数据表现偏弱，内需有待企稳。工业增加值、固定资产投资和社会消费品零售总额增速皆延续下行。其中，工业增加值同比增速从6月5.3%回落至8月的4.5%，固定资产投资累计同比增速从6月份的3.9%降至8月份的3.4%，地产投资继续形成较大拖累，社零同比增速2.1%与6月份相当，保持低位。而出口数据则维持稳健，7月出口额同比增速暂时回落后，8月同比增速较前值回升1.7pct至8.7%，并超过6月份增速。而9月的制造业采购经理指数（PMI）为49.8%，继续在荣枯线以下，经济企稳回升的动能有待增强。通胀方面，8月CPI同比增速为0.6%（前值0.5%），扣除食品和能源价格，核心CPI同比上涨0.3%（前值0.4%）。8月PPI同比增速为-1.8%（前值-0.8%），维持在负值区间，进一步验证了需求偏弱的状况。政策方面，二十届三中全会强调，坚定不移实现全年经济社会发展目标，7月政治局会议提出储备并适时推出一批增量政策，但同时强调“保持战略定力”。货币政策方面，央行提出新的货币政策框架，考虑以7天期逆回购操作利率为代表的短期操作利率为主要政策利率，适度收窄利率走廊的宽度，同时将二级市场国债买卖纳入货币政策工具箱；财政政策方面，政策着力点主要是推动大规模设备更新和消费品以旧换新，持续强化基本民生保障，保证必要的财政支出。9月底，“一行一局一会”召开新闻发布会，发布了降低购房首付比例和存量房贷利率，及支持资本市场等相关的政策措施，随后央行降息、一线城市地产政策调整快速跟进。同时，9月政治局会议罕见地关注经济问题，进一步强化了市场对决策层托底经济、呵护资本市场的预期，市场期待潜在政策的出台，经济基本面预期得到改善，资本市场情绪提振明显。综合影响下，三季度债市呈现波动，9月收益率快速上行后，三季度债券资产总体仍收涨。具体看，期间中债新综合全价指数上涨0.26%，中债信用债指数下跌0.32%，中债金融债指数上涨0.13%，中债国债指数上涨0.72%。权益方面，A股先跌后涨，前期受经济数据疲弱、市场情绪低迷影响，9月底，新政策出台后，A股连续快速冲高，市场情绪明显改善。具体来看，三季度沪深300指数上涨16.07%，上证50指数上涨15.05%，创业板指数上涨29.21%。基金操作方面，随着权益市场的持续调整，潜在投资价值上升，逐渐扩大了权益和转债的敞口。固收方面，债券收益率波动加大后，债券组合更加重视久期和流动性控制。

2024年上半年，全球宏观局势依然复杂。俄乌冲突和巴以冲突局面未见缓和，尽管向周边地区扩散的风险相对有限，但海外地缘政治风险依然较大地影响着全球宏观和经济走势。海外市场方面，美国经济表现出一定的韧性，但进入二季度后就业市场出现降温，通胀数据也出现走弱迹象，市场对美联储年内降息预期重新回归。国内方面，经济继续呈现弱修复。上半年我国GDP同比增长5%，其中二季度增速为4.7%，低于一季度的5.3%，复苏动能有所减弱。具体看，上半年固定资产投资同比增长3.9%，其中基建投资同比增长7.7%，继续发挥着经济稳定器的作用；工业增加值同比增长5.3%，社会消费品零售总值同比增长2%，内需依然相对疲弱，随着前期各项鼓励和支持消费的政策出台落地，未来有待进一步修复。通胀方面，上半年CPI同比增速维持低位，6月CPI同比增长0.2%，其中食品价格同比下降2.1%，核心CPI同比增长0.6%。在供给修复整体好于需求的背景下，通胀增速预计仍将维持低位。政策方面，防风险和稳增长依然是上半年政策主线。货币政策方面，上半年通过重新启用PSL、下调存款准备金率、下调LPR报价等多项措施持续推动社会综合融资成本稳中有降。房地产政策上，5月楼市新政出台，涉及下调最低首付比例并取消房贷利率政策下限，截至上半年，一线城市先后完成楼市政策优化。在经济弱复苏和货币政策持续发力的背景下，2024年上半年债券市场稳步上涨。具体看，期间中债新综合全价指数上涨2.42%，中债信用债指数上涨1.49%，中债金融债指数上涨1.40%，中债国债指数上涨3.02%。权益方面，上半年A股宽幅震荡，一季度随着宏观经济数据出现改善，风险偏好提升，指数出现反弹。二季度之后经济复苏动能边际走弱，风险偏好再次回落，指数随之开始调整。具体看，上半年沪深300指数上涨0.89%，上证50指数上涨2.95%，中小板指下跌5.86%，创业板指下跌10.99%。基金操作上，在年初调整之后权益资产长期配置价值开始凸显，基金在上半年逐渐增加了权益仓位，同时拉长了债券组合久期，信用债配置依然以短久期高评级品种为主。

2024年第一季度，全球宏观经济形势相对平稳，俄乌局面和巴以局面尽管未见缓和，但向周边地区扩散的风险有所降低。海外经济增长动能有所改善，2月全球制造业PMI回升至50.3，连续2个月处于荣枯线及以上。其中，美国经济和通胀继续体现出较强韧性，美联储在3 月 FOMC 维持全年降息 3 次的指引，但市场对二季度降息的预期进一步下降，首次降息时点的不确定性提升。国内方面，一季度经济数据出现一定程度改善，春节之后生产景气度有所回升，3月制造业PMI指数重新回升至荣枯线上，录得50.8，其中生产指数52.2，新订单指数53，新出口订单指数51.3。PMI改善一部分是由于节后复工较好的季节性因素，外需依然好于内需，需要关注后期经济复苏势头能否持续。通胀方面，受春节假期需求回升影响，一季度CPI同比增速回升。2月CPI同比上涨0.7%，环比上涨1.0%，食品价格环比上涨3.3%是主要推动因素；同时，核心CPI同比上涨1.2%，环比上涨0.5%，显示居民消费需求逐步企稳。政策方面，一季度管理层继续通过各项政策夯实经济复苏基础。一季度重新启用PSL，下调存款准备金率0.5个百分点，下调支农支小再贷款、再贴现利率0.25个百分点，持续推动社会综合融资成本稳中有降，2月5年期以上LPR报价下调25BP至3.95%。3月召开的两会显示目前政策基调仍具备较强定力，财政适度发力，赤字率目标维持不变，货币政策维持灵活适度。在此综合影响下，一季度债市稳步上涨，具体看，期间中债新综合全价指数上涨1.35%，中债信用债指数上涨0.70%，中债金融债指数上涨0.55%，中债国债指数上涨1.89%。权益市场方面，一季度伊始受风险偏好持续回落影响，指数加速下行，但随后在监管和政策的多重利好影响下，叠加经济数据转好，市场情绪明显修复，指数随之反弹，权重板块表现更好。具体看，一季度沪深300指数上涨3.10%，上证50指数上涨3.82%，中小板指下跌3.78%，创业板指下跌3.87%。基金操作上，基于控制组合波动的考虑，在权益市场反弹之后小幅降低了权益仓位，债券部分久期基本不变，信用债配置上依然以短久期高评级品种为主。

2023年，全球宏观经济局势依然复杂。地缘政治方面，俄罗斯乌克兰摩擦的紧张局面依然没有缓解，10月巴勒斯坦以色列又起摩擦，紧张局面一度扩散到周边国家和地区，直至年底仍未出现改善，地缘政治风险继续影响着全球经济走势。海外市场方面，经过持续一年多的加息周期之后，除美国经济表现出一定的韧性外，其他主要经济体继续面临着通胀居高难下和经济下行压力增大的困局，一季度美国硅谷银行破产以及随后瑞士信贷被瑞银集团收购，都反映了海外金融体系风险已在高位。三季度后美联储暂停加息，但受高通胀掣肘降息何时开启仍未可知。国内方面，经济继续在稳步复苏的通道中，尽管受到海外需求衰退等不利影响，复苏动能有所减弱，但管理层及时出台各项支持政策，巩固了经济复苏的基础。具体看，2023年全年我国GDP同比增长5.2%，固定资产投资同比增长3%，其中基建投资（不含电力）同比增长5.9%，继续发挥着经济稳定器的作用；工业增加值同比增长4.6%，社会消费品零售总值同比增长7.2%，社会生产和居民消费稳步修复。通胀方面，2023年CPI增速明显回落，全年同比增长0.2%，其中食品CPI全年同比下跌0.3%，是主要拖累因素。核心CPI全年同比增长0.7%，较为平稳，反映国内需求反弹幅度有限，仍有进一步修复的空间。政策方面，防风险和稳增长继续贯穿全年主线，随着经济复苏动能出现减弱，政策端也持续加大发力。财政政策方面，年内多个省份披露特殊再融资债发行计划，地方政府债务风险进一步化解；全国人大常委会表决通过2023 年中央赤字自 3.0%上调至 3.8%，并增发 1 万亿元国债，财政宽信用的基调进一步加强。产业政策方面，7月中央政治局会议提出适时调整优化房地产政策，促进房地产市场平稳健康发展，之后全国范围内房地产行业优化政策相继出台，涉及购房资格、贷款利率和首付比例等多个方面。货币政策方面，继续配合财政政策发力，全年两次降准，同时下调7天逆回购和MLF利率等公开市场操作工具利率，LPR利率和银行挂牌存款利率也陆续下调，综合运用数量和价格工具推动实体融资成本下行，稳定经济复苏基础。在此背景下，债券市场全年稳步上涨。具体看，全年中债新综合全价指数上涨2.06%，中债信用债指数上涨2.17%，中债金融债指数上涨1.12%，中债国债指数上涨2.22%。权益方面，年初市场一度延续2022年底的反弹行情，但随着宏观经济数据走弱经济复苏力度低于预期，投资者风险偏好持续回落，指数随之震荡下行。具体看，全年沪深300指数下跌11.38%，上证50指数下跌11.73%，中小板指下跌17.98%，创业板指下跌19.41%。操作上，随着权益不断调整，主要股指风险溢价达到历史高位，长期配置价值开始凸显，基金在下半年逐渐增加了权益仓位，同时拉长债券组合久期，信用债配置依然以短久期高评级品种为主。

2023年三季度，全球宏观经济形势依然复杂，经过持续一年多的加息浪潮之后，海外主要经济体的通胀增速陆续回落，但绝对水平依然处在高位，同时经济衰退风险也出现分化。美国国内经济短期支撑较为强劲，尽管美联储在9月暂停加息一次，但三季度整体表态偏鹰派，全球金融市场继续承压；欧洲经济衰退风险持续上升，但更为顽固的通胀使得欧央行在9月继续加息。国内方面， 7月政治局会议提出加大宏观政策调控力度、加强逆周期调节和政策储备，随后各部门陆续推出一系列经济支持政策，在此影响下，三季度国内经济修复动能较二季度有所好转，制造业PMI自6月开始连续4个月回升，9月PMI重回荣枯线之上至50.2，分项指数中，生产指数改善幅度好于新订单指数，显示在政策支持下供给端短期弹性较大，考虑到政策效果可能存在时滞，需要跟踪需求端改善的可持续性。通胀方面，三季度通胀增速维持平稳，8月CPI同比增长0.1%，其中食品价格同比下跌1.7%，供给改善推动食品价格持续回落；核心CPI同比增长0.8%，显示内需有所企稳。政策方面，为进一步应对二季度以来经济修复动能有所减弱的风险，政策端在三季度进一步发力，7月中央政治局会议提出适时调整优化房地产政策，促进房地产市场平稳健康发展，之后全国范围内房地产行业优化政策相继出台，在购房资格、贷款利率和首付比例等多个方面利好需求端。另一方面，货币政策也更为积极，在8月中旬分别下调MLF利率和公开市场操作7天逆回购利率，并在9月再次下调金融机构存款准备金率。一系列支持政策的推出增强了投资者对于下阶段经济复苏动能修复的信心，而更为积极的货币政策对债市继续形成支撑，在此综合影响下，三季度债市以震荡为主，具体看，期间中债新综合全价指数微涨0.01%，中债信用债指数上涨0.10%，中债金融债指数下跌0.18%，中债国债指数上涨0.11%。权益市场方面，风险偏好提升或需要政策效果和经济数据逐步验证，三季度沪深300指数下跌3.98%，上证50指数上涨0.60%，中小板指下跌10.86%，创业板指下跌9.53%。基金操作上，三季度，本基金小幅增加了权益仓位，小幅降低了债券部分久期，信用债配置上依然以短久期高评级品种为主。

2023年上半年，随着新冠疫情对人类社会的影响逐渐减弱，全球生产生活陆续恢复，但是，疫情对全球经济造成的影响仍未结束。一季度美国硅谷银行破产作为导火索在欧美国家引发一系列金融风险事件，随后瑞士信贷被瑞银集团收购，加剧了投资者对欧美金融风险的担忧。同时，高企的通货膨胀压力使得美联储为首的各主要央行仍在加息周期中，而随着货币政策持续收紧，海外主要经济体经济衰退的风险也在不断上升。俄罗斯乌克兰冲突的紧张局面依然没有缓解，全球宏观环境继续呈现高波动和高不确定性。国内方面，随着生产生活重回正常轨道，经济进入复苏通道，上半年我国GDP同比增长5.5%，其中一季度单季度同比增长4.5%，但是由于疫情对经济中长期影响仍然存在，同时叠加海外需求衰退的影响，复苏动能在二季度有所减弱，二季度GDP单季度同比增长6.3%，在去年同期低基数的背景下，低于市场预期。主要经济指标也呈现了前高后低的走势：6月份，固定资产投资累计同比增长3.8%，较年初2月份下滑1.7个百分点；房地产开发投资累计同比下滑7.9%，降幅较年初2月份扩大2.2个百分点，行业依然处在风险释放和出清阶段；消费行业受疫情影响较为明显，上半年社会消费品零售总额累计同比下滑0.7%。通胀方面，上半年CPI同比增速一路下行，6月CPI同比增长0%，较1月的2.1%出现回落，同期核心通胀增速也从1月的1%降至0.4%。生产活动恢复之后带来的部分必需消费品供给关系改善以及食品价格整体维持低位是主要原因。另一方面，国内需求整体相对疲弱，也导致了通胀增速相对较低。政策方面，随着国内经济复苏动能出现减弱，上半年政策基调也发生了较为积极的变化。央行一方面继续通过公开市场操作向市场投放流动性，维持资金面整体稳定，同时在3月降低金融机构存款准备金率0.25个百分点。二季度之后宏观经济数据整体走弱，显示短期经济面临的下行压力有所加大，政策随之进一步发力，央行在6月上旬引导国有大行和股份制银行陆续下调存款利率，随后下调了公开市场操作7天逆回购利率，之后的MLF和LPR利率也随之下调。低于预期的经济复苏走势和更为积极的货币政策共同推动债券市场在上半年一路走强。具体看，上半年中债新综合全价指数上涨1.22%，中债信用债指数上涨1.45%，中债金融债指数上涨0.46%，中债国债指数上涨1.28%。权益方面，年初市场一度延续去年底的行情，但随着宏观经济数据走弱，经济复苏力度低于预期，投资者风险偏好重新回落，指数随之开始震荡调整。具体看，上半年沪深300指数下跌0.75%，上证50指数下跌5.43%，中小板指下跌1.84%，创业板指下跌5.61%。基金操作上，基于对市场流动性较为乐观的预期，上半年增加了股票仓位，同时小幅拉长了债券组合久期，信用债配置依然以短久期高评级品种为主。

2023年一季度，新冠疫情在全球范围内的影响进一步减弱，但其对全球经济的负面影响仍在持续发酵。3月初，海外一系列的风险事件加剧了投资者对欧美金融风险的担忧，尽管如此，美联储和欧央行在3月依然继续加息以应对依然严峻的通胀压力。俄乌冲突的紧张局面依然没有出现明显缓解，全球宏观环境不确定性有所上升。国内方面，随着防疫政策的不断优化，居民生产生活逐渐恢复，同时国际往来通行也较快恢复，经济如预期修复。一季度，官方制造业PMI指数重新企稳于50的景气线之上，但3月官方制造业PMI从2月的52.6回落0.7个点至51.9，尽管主要分项指数仍然位于景气线之上，但较2月均出现一定回落，显示经济修复的基础可能尚不稳固，不能忽视疫情的中长期影响。通胀方面，一季度通胀增速维持低位，2月CPI同比增长1%，较1月回落1.1个百分点，食品价格尤其是猪肉价格维持弱势是主要原因；2月核心CPI同比增长0.6%，较1月回落0.4个百分点，尽管疫情后线下消费场景明显回暖，但相关项目依然上涨动能不足，显示目前国内需求依然相对疲弱，在此背景下短期通胀风险有限。 政策方面，维稳经济增长依然是一季度政策的主线，在海外风险加大的背景下，政策基调继续维持相对克制。央行主要通过公开市场操作向市场投放流动性，维持资金面平稳，并在3月17日公告于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点。此次降准时点略超出市场预期，我们认为一方面体现了政策对靠前发力和主动发力的选择，同时也反映了目前经济复苏的基础尚不稳固，需要政策持续呵护。一季度初投资者对于下阶段宏观经济预期出现较大改善，债市随之调整，但随着经济数据转弱以及超预期的降准，债市重新回暖。具体看，一季度中债新综合全价指数上涨0.28%，中债信用债指数上涨0.84%，中债金融债指数下跌0.47%，中债国债指数上涨0.15%。权益市场方面，随着防疫政策优化，A股投资者风险偏好短期有所提升，经济复苏预期的改善也进一步增强了投资者信心，指数在一季度震荡上行。具体看，一季度沪深300指数上涨4.63%，上证50指数上涨1.01%，中小板指上涨5.89%，创业板指上涨2.25%。基金操作上，一季度小幅增加了权益仓位，降低了债券组合久期，信用债配置上依然以短久期高评级品种为主。

2022 年，新冠疫情发展在全球范围内有所好转，但依然是影响金融市场的主要风险之一，各国防疫政策也出现了改变，全球范围内防疫基本进入新阶段，全球生活和生产有望回到疫情前水平。疫情之外，2022年全球宏观环境依然复杂，年初俄罗斯乌克兰爆发地缘政治冲突，持续至年底仍未结束，远超市场预期；美联储为首的海外主要央行，面临通胀高企的压力重新开启加息周期。高波动和高不确定性是贯穿全年的主题。2022年，复杂的国际形势和前三季度疫情的反复使得我国经济再次承压，年内中央和地方政府及时出台各项政策维稳经济，经济在四季度实现了企稳。具体看，我国2022全年GDP同比增长3%，固定资产投资同比增长5.1%，其中基建投资增长9.4%，继续发挥着经济稳定器的作用；工业增加值同比增长3.6%，社会消费品零售总值同比下降0.2%，疫情对企业生产和居民生活的影响依然最为直接和显著。通胀方面，全年通胀维持弱势。2022年CPI全年同比增长2.0%，食品价格低位震荡和能源价格高位回落是主要原因。PPI同比增速一路回落，最终全年增长4.1%。货币政策方面， 面对复杂的全球形势，在国内经济下行压力加大，通胀风险相对可控的背景下，我国央行依然坚持相对稳健的货币政策，配合中央各项经济维稳政策的落地。在海外主要经济体纷纷进入加息周期的背景下，央行对宽松工具的运用相对谨慎，全年两次下调1年期MLF和7天逆回购操作利率，两次下调存款准备金率，同时更多地运用公开市场操作向市场投放流动性维持资金面相对充裕。另一方面，为了更好地应对疫情影响，对国民经济影响重大的房地产行业也迎来了利好。央行在9月末宣布自10月起下调首套个人住房公积金贷款利率，多个城市房地产限购政策也出现了不同程度松动，11月中旬央行和银保监会联合发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》，“三只箭”陆续出台，在债券融资、信贷融资、股权融资三方面对房地产行业进行扶持。债市全年呈现宽幅震荡的走势，中债新综合全价指数上涨0.51%，中债信用债指数微跌0.07%，中债金融债指数下跌0.10%，中债国债指数上涨0.51%。权益市场方面，海外央行货币政策收紧、地缘政治冲突和疫情反复等一系列风险事件基本贯穿全年，市场避险情绪显著上升，导致A股宽幅震荡下行。具体看，全年沪深300指数下跌21.63%，上证50指数下跌19.52%，中小板指下跌26.49%，创业板指下跌29.37%。基金操作上，年内维持权益仓位低配，债券组合以短久期高评级信用债为主。