汇添富中证光伏产业指数增强发起式C(013817) - 基金投资策略和运作

展望下半年，中国经济预计保持温和复苏态势。政策层面，财政与货币政策将继续协同发力，重点支持科技创新、绿色转型和消费升级。随着“十四五”规划进入收官阶段，高端制造、新能源、数字经济等战略性产业投资增速加快，成为经济增长新引擎。消费市场逐步回暖，但受居民杠杆率偏高和就业结构性矛盾影响，反弹力度可能有限。房地产行业在政策托底下趋稳，但长期调整趋势未改。出口面临外部需求疲软和贸易摩擦的挑战，但部分产业的竞争力仍将支撑外贸韧性。从全球经济来看，分化与风险的交织暴露出传统增长模式的困境。美国单边关税政策导致全球经济预期大幅下调，折射出保护主义对区域经济生态的破坏。更值得警惕的是，全球供应链效率下降与地缘政治冲突叠加，可能使未来三年全球生产率损失进一步扩大。同时备受全球投资者关注的美国关税问题，可能全球经济带来较大程度拖累，特别对中国的高关税壁垒，将引发权益市场的波动。在基金行业配置上，我们认为在经济基本面难言改善的情况下，市场整体估值的大幅上涨是难以持续的，最终资金仍然会沉淀在基本面扎实、现金流稳定的企业中，在这一过程里，我们将持续跟踪各环节的基本面，回避个别基本面持续恶化的细分行业。基本面上来看，中游制造业整体受制于市场对产能过剩与格局恶化的担忧，特别是光伏产业，表观产能基本在当前市场需求的两倍左右，产业链价格继续下跌。同时从产业链各环节来看，行业全环节均处于亏损状态，行业底部特征明显，但行业内企业前几年有较多留存收益，价格战预计还将持续。同时美国发起的关税争端，将使得行业内部分依靠海外利润维持的企业陷入困局，加速行业的出清。从长期来看，在整个产业链价格下移的过程中，随着量的增长以及各环节的产能错配，某些子行业会有阶段性的超额收益。我们判断超额收益将主要集中于新技术扩张环节、量增价稳的逆变器与储能环节、光伏玻璃等处于周期底部有望恢复的环节，我们也继续维持上述环节的超配。

2025年国内GDP增速或维持在4.5%-5%区间，政策端继续以“稳增长、调结构”为核心，财政政策加码，货币政策结构性宽松。经济增长驱动力逐步从房地产、传统基建转向科技创新、数字经济、绿色经济等新引擎。消费预计延续温和复苏，就业市场改善带动中低收入群体消费修复，服务消费保持韧性，但地产链相关消费继续承压。制造业投资受益于设备更新、技改升级政策，基建投资聚焦“补短板”领域。出口或边际改善，但受全球产业链重构、欧美经济放缓压制；人民币汇率双向波动加剧，政策托底意图明显。2025年中国经济将延续“弱复苏、强转型”特征，政策驱动与新产业周期共振下，资本市场或呈现“指数温和、结构沸腾”格局。本基金将持续聚焦于光伏行业中最优质的股票，寻找最具增长潜力的子行业。从长期来看，在整个产业链价格下移的过程中，随着量的增长以及各环节的产能错配，某些子行业会有阶段性的超额收益。我们判断超额收益将主要集中于新技术扩张环节、量增价稳的逆变器与储能环节、光伏玻璃等处于周期底部有望恢复的环节，2025年我们也继续维持上述环节的重点关注，同时适度参与主产业链等底部特征明显的环节。通过基本面选股的方式我们努力寻找最具竞争优势的板块，力争为投资者提供相对光伏产业指数长期稳定的超额收益。

展望2024年下半年，当前国内经济仍然处于房地产去库阶段、新动能增长的转型期，随着稳增长政策效果继续显现，我国经济有望延续修复态势。房地产市场目前仍然处于调整转型中，两会对优化房地产政策、促进房地产市场平稳健康发展提出了明确要求，随着政策措施的落实，将会有助于房地产市场平稳健康发展。财政与货币政策方面，2024 年政府工作报告提出将继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强政策工具创新和协调配合。产业政策方面，政府工作十大任务中，“大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力”排在第一位，并将“新质生产力”明确列出，突出其重要性；将科教兴国战略放在第二位，扩大内需放在第三位。国际市场来看，美国经济仍然强劲，市场预期的降息时点一再推迟。但市场对美联储降息反应已经钝化，海外市场继续围绕人工智能、半导体等成长板块进行交易，同时由于俄乌、巴以争端持续升温，市场避险资金开始进入黄金等抗风险资产。整体全球市场表现出低估值防守板块与高成长板块齐头并进，中游制造业板块稍显颓势。光伏行业下游的需求还在在扩张，上游产业链价格的暴跌并非来源于下游需求的不足，而是来自于上游产能扩张超预期，下游仍然维持同比高增的需求。在光储平价的预期下，下游光伏储能建设也在加速，从招标、安装的数据来看，国内均是50%以上增长。同时今年除了欧美市场外，原来预期范围外的亚非拉需求开始爆发，说明在产业链价格下降的过程中，新的需求被显著激发。而从长期来看，在整个产业链价格下移的过程中，随着量的增长以及各环节的产能错配，某些子行业会有阶段性的超额收益。我们判断超额收益将主要集中于量增价稳的逆变器与储能环节、光伏玻璃等处于周期底部有望恢复的环节，我们也继续关注相关公司。

展望新的一年，我们认为光伏行业的积极因素正在累积，产业进入底部摸底过程。光伏行业下游的需求还在在扩张，上游产业链价格的暴跌并非来源于下游需求的不足，而是来自于上游产能扩张超预期，下游仍然维持同比高增的需求。在光储平价的预期下，下游光伏储能建设也在加速，从招标、安装的数据来看，国内均是翻倍以上增长。供给格局上来看，由于当前产业链价格的快速下滑，产业扩产节奏放缓，新开产能不顺，产业出清节奏有望加快。当前全行业估值水平已处于历史低位，横向比低于大部分行业，与化工、钢铁、建筑建材等处于同一估值水平，行业的成长性被显著低估。本基金将持续聚焦于光伏行业中最优质的股票，寻找最具增长潜力的子行业。从长期来看，在整个产业链价格下移的过程中，随着量的增长以及各环节的产能错配，某些子行业会有阶段性的超额收益。我们判断超额收益将主要集中于新技术扩张环节、量增价稳的逆变器与储能环节、光伏玻璃等处于周期底部有望恢复的环节，本报告期我们也继续维持上述环节的超配，通过基本面选股的方式我们努力寻找最具竞争优势的板块，力争为投资者提供相对光伏产业指数长期稳定的超额收益。

市场当前仍处于存量博弈阶段，在权益市场的反映便是行业轮动的速度和强度在加剧。市场热点转换较快，在上半年市场热点集中在AI情况下，光伏板块由于缺乏热点，且行业一直处于高景气度区间，市场开始担忧行业景气度是否能够持续。同时光伏主产业链由于盈利水平处于高位，市场担忧新进入者加剧整体行业格局的恶化，整个板块在上半年表现一般。但站在当前时点来看，我们对光伏下半年的表现持有相对乐观的态度，当前光伏板块的积极因素正在扩大。一是价格企稳，上游原材料价格企稳，硅料价格下跌后逐渐企稳。二是需求强劲，国内光伏1-6月新增装机容量78.42GW，同比增长154%。组件出口126GW，同比增长38.1%；逆变器出口423亿，同比增长108%。三是业绩高增，申万电力设备行业2022年全行业利润2064亿，仅次于银行、非银、石油石化、煤炭，今年很可能超过煤炭，成为仅次于金融、石化板块的大行业。2022年光伏板块净利润增速97%。2023年1季度光伏产业增速73%，整个行业板块仍维持不错的增速。四是行业当前处于估值底部：当前光伏产业PE估值仅为15倍。横向比低于大部分行业，与化工、钢铁、建筑建材等处于同一估值水平。纵向比基本处于历史最低估值水平。光伏行业下游的需求还在在扩张，上游产业链价格的暴跌并非来源于下游需求的不足，而是来自于上游产能扩张超预期，下游仍然维持同比高增的需求。在光储平价的预期下，下游光伏储能建设也在加速，从招标、安装的数据来看，国内均是翻倍以上增长。同时下游的组件价格下降幅度远小于硅料价格的下降幅度，产业链利润在扩张。其次是竞争格局并未恶化，还是以光伏产业来看，由于N型电池的放量，头部企业的优势在扩大，单瓦净利也和二线企业拉开了差距，在行业新技术快速放量的过程中，我们认为龙头企业的优势是在扩大而非缩小。最后是海外潜在需求在扩散。传统的欧洲、北美市场在天然气价格大幅下降的过程中，安装量仍保持高速增长，中东、南非、拉美的市场需求迅速放量，显示了当前的产业不仅在高电价区域具有竞争力，在低电价区域也能满足部分潜在需求。后续随着产业链价格的企稳，我们预计行业需求还会维持当前较高的景气度。远期目标很美好，但当前产业确实面领行业竞争加剧、盈利处于周期高点、全球经济下滑等困境，但我们判断当前的估值水平已经充分或过度反映了未来的悲观预期。光伏行业每一轮竞争后留下的企业都会更加强大，也会更具有国际竞争力。我们要做的和能做的就是寻找在光伏行业的竞争中能很好存活下来的公司，在未来超10万亿产值的行业中具有竞争优势的企业，获取长期的回报。本基金聚焦于光伏行业中最优质的股票，寻找最具增长潜力的子行业。从长期来看，在整个产业链价格下移的过程中，随着量的增长以及各环节的产能错配，某些子行业会有阶段性的超额收益。我们判断超额收益将主要集中于新技术扩张环节、量增价稳的逆变器与储能环节、光伏玻璃等处于周期底部有望恢复的环节，本季度我们也继续维持上述环节的超配。我们预计未来一段时间光伏行业内部将会出现较大程度分化，供给提升带来各自产业链的修复也是不均匀的，通过基本面选股的方式我们努力寻找最具竞争优势的板块，以力争为投资者提供相对中证光伏产业指数长期稳定的超额收益。