博时新能源主题混合A(013103) - 基金投资策略和运作

回顾2025年四季度，在流动性宽松的背景下，市场继续震荡上行，细分行业层面除了“AI及相关产业链”、“有色金属”等高景气板块持续引领市场之外，像“商业航天”为代表的从0到1的新产业方向也持续活跃中。2025年下半年开始的新能源板块要明显好于上半年，原因在于储能行业的景气度持续超预期，储能需求的超预期也带动了锂电中上游的细分环节的供需拐点提前到来。展望2026年一季度，我们倾向于认为在流动性依然宽松背景下，A股可能更加偏好估值能持续提升的成长类资产，而在这其中，远期成长空间巨大，同时当期产业趋势还在不断加强的“泛AI”类资产是我们持续看好的方向，而AI的尽头是能源，历史上每一轮工业革命和科技革命，都伴随着能源“主导形态”的切换和能源供给基础设施的重构，我们看好这一轮AI带动的终端电气化率进一步提升的产业趋势，如果把这轮AI带动的产业周期和上一轮新能源车带动的周期做个简单对比，新能源车的周期内，需求侧的突变和供给侧的响应都在国内，而AI需求侧的突变目前更多集中在北美，而供给侧更低成本、更快速的响应依然在国内，所以这里面能够率先进入北美AI供应链的电气设备公司是我们看好的投资方向。而电化学储能作为成本最低、污染最小的调节性电源，既能一定程度解决AI数据中心用电负荷的问题，也符合我们国家近年来可再生能源建设过快的现状（谷时电力供给过剩，峰值电力供应甚至紧缺），国内和海外独立储能需求的快速增长也带动锂电中上游开启新的一轮上行周期，目前这一轮锂电材料的上行才持续一个季度，我们认为从周期的角度行情可能才刚刚开始。报告期内，本基金进一步了增加对于新能源内部“高景气度”和“低渗透率”行业的配置权重。“高景气度”的行业代表是电气设备出海和锂电中上游材料，这也是我们整体相对看好的两个方向。“低渗透率”的行业代表是固态电池，过去一年固态电池的产业发展呈现加速的态势，我们预计2026年是固态电池的量产元年，2027年是固态电池规模装车的元年。同时我们也意识到了AI的发展对于各行各业带来的变化是深远的，会对泛新能源领域的很多公司的底层业务逻辑产生深远的影响，很多优秀的公司有望抓住AI发展的机遇出现第二、第三成长曲线，收入和利润有望再上一个台阶，所以我们也沿着AI的脉络，持续关注机器人、无人驾驶等代表低渗透率高成长方向上的仓位配置。除此之外，本基金依然会长期持有新能源领域我们认为中长期具备较强竞争力的龙头企业，这些竞争优势包括但不限于成本优势、研发优势、品牌渠道优势、管理层的经营效率优势等。底层逻辑在于新能源行业渗透率从10%走向30%的过程中，各个环节可能会出现阶段性的供需失衡，龙头公司和二三线标的都能享受到量价齐升的产业红利，而渗透率从30%走向60%甚至更高的过程中，行业总需求增长速度放缓，供给侧不存在显著供应瓶颈，只有具有超额成本优势的龙头可以享受行业总量带来的盈利增长，我们相信这些长期具有阿尔法的龙头企业同样具有穿越周期的能力，他们的持续成长也有望为组合提供持续的收益和回报。

25年三季度，A股在中美贸易战缓和，海外降息的背景下，指数呈现普涨。有色行业在降息和供给收缩的驱动下金属价格持续上涨，通信和电子行业在AI算力需求持续高增长的驱动下业绩超预期，新能源行业在锂电需求景气的驱动下行业盈利也有明显回升，这几个板块在三季度领涨市场；机械，化工，汽车，传媒游戏等方向也出现了行业层面积极的变化，带动板块跑赢整体市场。我们在三季度继续看好锂电和风电方向，并小幅加仓了储能方向的标的。我们认为国内经济目前呈现明显的结构化特征，以电子、通信为代表的新质生产力行业今年景气度持续上行，而一些传统周期行业也在供给侧持续优化的背景下，盈利出现改善趋势，与房地产周期相关的行业依然处于底部区间，从总量角度看，新旧动能转换的特征比较明显。展望新能源行业，伴随行业整体资本开支的放缓，在锂电池、部分锂电材料、风电整机及零部件等环节，我们已经看到行业盈利有所回升，龙头企业超额盈利保持较好，一些环节行业供需基本平衡，部分环节出现短期供给相对偏紧的状态。在一些供需不平衡的行业，我们也看到行业自律以及政策引导下的产能出清趋势。从需求的角度看，海外新能源汽车需求有所提升，国内新能源车需求则保持增长，海外大储、海上风电等方向的中期需求也逐渐落地。我们认为行业目前仍处于景气修复阶段，未来我们将继续优选行业中有竞争力的企业，争取持续挖掘新能源行业中的阿尔法机会。

25年上半年，市场整体呈现震荡上行的走势，贸易战的冲击给市场造成了阶段性的波动，但后续市场迅速完成了修复，整体估值继续回升。从板块表现来看，代表周期与价值方向的有色、银行以及代表AI成长方向的通信、传媒等行业表现较好；食品饮料、房地产等顺周期方向表现较差；新能源行业受海外冲击，上半年整体表现较弱。我们上半年主要加仓了风电整机相关标的。

25年第一季度，A股市场延续2024年四季度的震荡调整态势，但整体情绪有所转暖，市场在元旦前后经历短期调整，随后持续修复；另一方面，受益于Deepseek推出带来的对中国科技资产的重估，港股恒生科技指数一季度有较大幅度的上涨。从板块表现来看，有色、汽车、TMT、高端装备制造业等板块涨幅居前，而与经济强相关的周期及消费板块表现相对较弱。新能源行业一季度整体表现较弱，其中新能源汽车方向表现较好，而新能源发电方向表现较弱。我们在一季度继续看好锂电和风电方向，继续加仓了竞争格局改善，盈利开始修复的个股。 展望二季度，国内经济延续复苏态势，但修复基础仍需巩固。制造业投资在设备更新政策支持下保持稳健，地产销售开始触底回升，消费端在补贴的支撑下维持平稳。海外方面，美国新政府上台后政策存在不确定性，降息节奏阶段性扰动市场，同时关税政策频繁变动，带来外需的不确定性。 我们认为新能源行业开始出现分化，伴随新能源行业整体的资本开支的放缓，在部分锂电材料、风电零部件等环节，我们已经看到价格触底反弹的信号，以及龙头企业的盈利改善，但还有较多的环节，依然处于供需不平衡的状态，需要等待市场的出清的时间；在需求侧，新能源车、海外大储、海上风电等方向依然持续增长。我们认为行业整体处于底部，开始出现结构性机会，未来我们将继续优选行业中有竞争力的企业，力求持续挖掘新能源行业中的阿尔法机会。

2024年A股市场整体呈现先抑后扬的走势。上半年市场震荡下行，中小盘股表现较弱，而银行、家电等大盘蓝筹股表现较好。9月24日政策组合拳出台后，市场强势反弹，科创50、新能源、TMT等板块涨幅居前。全年来看，科创板、创业板、上证50均有较好涨幅。 我们全年主要加仓了行业内部供给开始出清，竞争格局改善的方向，包括风电以及部分的锂电材料。

前三季度市场呈现深V走势，上半年大盘红利表现较好，中小盘下跌幅度较大；三季度末随着较大的力度的经济刺激措施出台，市场出现大幅反弹，其中新能源行业有较大涨幅。我们在三季度主要加仓了行业内部分竞争格局较好，业绩超预期的个股。当前国内经济处于触底回升阶段，地产链条和消费相对疲软，出口依然维持较好的韧性；海外通胀逐步回落，美国开始进入降息周期，同时就业和消费都相对稳定，但即将到来美国大选给出口方向带来一些风险。展望四季度，国内的特别国债和财政刺激预计都会逐步落地，但房地产市场能否企稳回升仍需要观察，这决定了整体市场是否有较大的指数行情空间。从新能源行业内部看，无论是新能源车的销量，还是风电光伏的装机，24年均有明显增长，但产能相对过剩的环节出现了比较明显的亏损。另一方面，部分环节如锂电随着大部分企业出现较长时间亏损，资本开支已经显著放缓，同时一些行业内的龙头企业已经可以持续相对同业获得超额盈利，这使得行业的竞争格局在逐渐改善。我们依然认为当前是新能源行业的相对底部区域，未来我们将继续优选行业中有竞争力的企业，力求持续挖掘新能源行业中的阿尔法机会。

上半年市场分化明显，大盘红利表现较好，中小盘下跌幅度较大；从行业看，银行、电力等偏防御方向表现较好，医药、食品饮料以及地产产业链大幅下跌；新能源行业上半年继续下跌，其中光伏储能风电均跌幅较大，锂电龙头相对行业有一定超额收益。我们在上半年减仓了上游材料和光储的持仓，加仓了绿电运营商以及电网设备相关标的，整体表现优于基准指数。

一季度市场风格分化剧烈，大盘价值表现较好，中小盘下跌幅度较大；从行业看，有色石油等资源方向上涨较多，家电、电力等低估值行业获得了正收益，TMT行业整体下跌，仅有AI方向的硬件个股表现较好；新能源板块一季度小幅下跌，其中龙头企业显著跑赢行业二三线企业。我们在一季度小幅加仓了光伏辅材，以及部分绿电运营商，减仓了部分大储及光伏主产业链持仓，组合整体表现略优于基准指数。从国内宏观经济的运行情况看，地产依然是较大的拖累项，但消费基本平稳，制造业在出口带动下保持了一定的韧性，最终的结果就是一个相对温和的经济增长修复。但相对于波澜不惊的宏观环境，资本市场一季度的波动却显著放大，这背后更多是交易层面的扰动带来，我们认为这些非基本面的因素影响基本已经告一段落，市场后面会回到正常的运行轨道上。进入新的一年，我们看到新能源行业的需求侧依然保持较强的韧性，光伏海外的库存显著去化，带动国内排产上行，新能源汽车渗透率持续提升，有竞争力的产品持续推出；在供给侧，我们已经看到资本开支显著的放缓，在一些环节中，由于二三线企业已经持续不盈利，未来资本开支还会进一步下降。而在当前市场的定价中，已经隐含了较为悲观的行业产能过剩预期，但对应的龙头的盈利alpha却持续超市场预期，因此我们比较有信心当前是新能源行业的底部区域。我们将继续优选拥有最强竞争力的企业，力求挖掘出新能源行业中更多的阿尔法机会。

23年以半年度为分界，市场呈现完全相反的走势，一季度在经济复苏的预期下，市场出现了一波小的反弹，随后以人工智能为代表的新技术浪潮的出现带动TMT行业大幅上涨;进入下半年，因为短期涨幅过大，TMT行业出现了较大的回撤，红利方向和小盘股相对表现较好，四季度市场呈现大小盘齐跌的走势。全年看红利和小微盘方向显著跑赢了其他板块。新能源板块全年持续下行，中证新能源指数全年下跌35.85%。回顾本年度的操作，上半年我们主要降低了中上游锂电材料的持仓，增加了海风，大储以及新能源汽车零配件的持仓；下半年我们继续减仓光伏主产业链的持仓，继续加仓了海风领域的持仓，同时我们加仓了部分供给有出清迹象的锂电环节，但由于板块整体均大幅下跌，全年基金下跌幅度依然较大。

三季度市场普跌，除红利方向外均有明显下跌，成长方向跌幅尤其显著，同时中小盘跌幅大于大盘。新能源板块持续深度调整，TMT行业在二季度大幅上涨后三季度出现大幅回调，尤其AI相关的算力板块跌幅较大。 三季度我们的组合持仓集中在大储，海风，新能源汽车及零部件，继续降低了锂电和光伏主产业链的持仓。无论从经济层面，还是资本市场层面，三季度均是政策频出，尽管从政策推出到效果的显现需要一定时间传导，但从前瞻指标已经可以看出，正向的变化正在出现。资本市场的预期具有一定惯性，但政策底与真正的市场底也不会距离太远，叠加全市场的估值水平达到了历史底部位置，我们认为当前市场的机会显著大于风险。当前新能源板块估值已经接近历史最低水平，但同时产业链内部竞争格局确实也出现恶化，过去两年的高景气带来行业产能大幅扩张，锂电材料，光伏主产业链等环节已经显著供给过剩，锂电行业的盈利能力已经大幅下行，光伏盈利能力仍处于高位但即将快速下行。在锂电的部分环节中，我们已经可以开始看到产业出清，未来能够在行业中有alpha竞争优势的企业，依然可以保持超越行业增速的盈利增长。在新能源汽车等领域，国产品牌已经开始引领市场，同时也带动了上游供应链的崛起。我们将对组合中的持仓进行优胜劣汰，紧跟新兴行业发展方向，以争取持续获得超额回报。

上半年市场延续了去年四季度的修复，在经济复苏的预期下，顺周期方向首先反弹，但随着一季度末经济数据的回落，与经济周期相关的行业出现回落，新能源板块也在一季度反弹后有大幅回撤。另一方面，以人工智能为代表的新技术浪潮的出现带动TMT行业大幅上涨，通信板块涨幅尤其明显，同时中小市值显著跑赢大市值。 上半年我们对组合持仓方向进行了调整，我们主要降低了中上游锂电材料的持仓，增加了海风，大储以及新能源汽车零配件的持仓。

一季度市场延续了四季度以来的修复，在疫情结束带来的经济复苏的预期下，顺周期方向首先反弹，同时在季度末随着经济数据的略有回落，预期也开始修正，多数板块均出现回撤。另一方面，以人工智能为代表的新技术浪潮开始涌现，带动TMT板块大幅上涨，相对而言，医药，新能源等成长板块年初以来表现较差。 一季度我们对组合持仓方向进行了调整，基于新能源行业内部景气趋势的变化，我们减少了锂电上游及中游材料的持仓，增加了光伏领域的持仓。一季度海外通胀上行有所趋缓，叠加银行领域接连出现系统性风险，市场开始预期美联储将结束加息；另一方面，国内经济持续复苏，地产销售好转，线下消费场景有明显修复，但整体复苏力度不强，经济增长目标设定较为温和。从年度来看，今年宏观变量对市场的影响会比去年小。对于股票市场，我们预期今年同样是一个修复的年份，宽基指数的上行空间不会特别大，但多数行业经历了一到两年的下跌后，估值都处于中低水平，无论大盘小盘风格，都有表现空间。因此今年更多是从下而上，寻找结构性机会。当前新能源板块估值已经回落至过去三年中的较低水平，主要是因为过去两年的高景气带来行业产能大幅扩张，部分环节竞争加剧，市场担忧行业后续盈利能力会下行。我们认为随着行业需求增长的放缓，产能过剩的压力是存在的，但在许多细分子领域中，龙头企业已经建立了较强的alpha优势，随着上游价格大幅回落和行业产能的大幅释放，存货增值以及产品供不应求下的涨价溢价已经基本消失，我们可以清晰看到在最悲观的情况下，龙头企业能够获得的超额利润。因此我们认为当前是新能源行业龙头企业布局的好时点。我们也继续看好国内汽车产业在新能源趋势推动下的国产份额提升，尽管短期会有需求端以及中美政治博弈下的一些波动，但我们相信这些方向长期依然有较大成长空间。